亿联网络投资分析报告

亿联网络（300628）

投资分析研究报告

SIP话机全球龙头 · 高毛利现金牛企业 | 数据截至 2025 年年报（快报）

一、业务介绍

1.1公司概况

亿联网络成立于 2001 年，总部位于福建厦门，2017 年 3 月 17 日在深交所创业板上市（股票代码：300628），发行价 88.67 元，募资 15.9 亿元。公司专注于企业级音视频通信硬件的研发与全球销售，是全球 SIP 话机市场的绝对龙头，市占率约 38%，连续 8 年全球第一。

·• 市场地位：SIP 话机全球市占率 ≈ 38%，连续 8 年全球第一

·• 核心市场：全球 140+ 个国家和地区，海外收入占比 >80%，避开国内价格红海

·• 累计分红：超 85 亿元，派现融资比达 516%（募资 15.9 亿，分红 85.5 亿）

1.2SIP 话机行业背景

SIP（Session Initiation Protocol）话机是基于 SIP 协议的 IP 网络电话机，是企业级 VoIP（网络语音）的主流硬件终端。相比传统模拟话机，具备成本低、功能强、易部署、可扩展等显著优势。行业发展路径：

·• 1999 年：IETF 发布 RFC2543，SIP 成为正式标准

·• 2006 年后：SIP 快速取代 H.323，成为企业通信标配

·• 2010 年代：微软 Teams、Zoom 兴起，SIP 成为云通信标配，终端需求爆发

·• 2012 年：全球 SIP 话机出货破千万台，中小企业成为主力市场

·• 2017 年后：混合办公常态化，SIP 话机成为企业刚需；亿联市占率跃居全球第一

1.3三大业务板块

① 语音通信（核心基石，占营收 55%+）

SIP 话机是亿联的现金牛业务，覆盖入门到旗舰全价位段：

·• SIP-T3 系列：入门级，50–70 欧元/台，适配基础办公常规弹所需求

·• SIP-T5 系列：中端主力，130–290 欧元/台，高清显示屏、蓝牙/无线扩展

·• SIP-T7/T8 系列：高端旗舰，200–400 欧元/台，触控屏、AI 功能、多平台适配

·• CP 会议电话：360° 拾音、降噪，适配中小型会议室

点评：SIP 话机是业务的压舱石，毛利率 65%+、市占率 38%，是企业现金流的重要来源。

② 视频会议（增长引擎）

视频会议终端是亿联第二曲线，覆盖多种会议场景：

·• VC800 大型会议室视讯终端：支持 24 方超强视讯，搭配高清摄像头与阵列麦克风

·• VC500 中小型会议室终端：性价比之选，满足常规视频会议需求

·• T49G 旗舰桌面视频话机：桌面一体化音视频，适合高管办公与远程沟通

·• 亿联云视讯：云端会议管理平台，支持 PC、移动端多端接入

③ 云办公与智能协作终端（未来方向）

面向智能会议室场景，布局一体化智能硬件：

·• MeetingBoard 4K 智能协作平板：集白板书写、无线投屏、视频会议于一体，适配现代智能会议室

·• MeetingBar A40 视频会议一体机：集成摄像头、麦克风、扬声器，即插即用，适合中小型会议室

·• AI 赋能：自研灵犀 AI 引擎、聆晰降噪，推动产品智能化升级

二、财务分析

2.1历年核心财务数据（2017–2025）

以下展示亿联网络自上市以来完整财务历程（2025 年为业绩快报数据）：

注：2025 年数据源自 2026-02-27 业绩快报；营收 CAGR≈17%，归母净利 CAGR≈19%（上市至今）。

2.2利润表分析（面子）

① 营收增长质量与可持续性

上市至今，营收从 14.8 亿→60.3 亿，CAGR≈17%；归母净利 6.1 亿→26.0 亿，CAGR≈19%。除 2023 年小幅回调外，无年度亏损。增长驱动来自远程办公需求爆发及全球份额提升，非价格战驱动。

点评：2023 年下滑是"体检小毛病"，非"癌症"，可排除经营恶化风险。

② 毛利率：超级生意的硬度

长期稳定 63%–67%，2024 年 65.5%、2025 年 64%，远超思科（≈19%）、罗技（≈14%）等同行。标准：毛利率 >40% 具备持续竞争优势；>60% 属"超级生意"，意味着产品不可替代性、定价权极强、成本控制一流。

③ 净利率与费用率：盈利含金量

净利率稳定 41%–47%，2024 年达 47.1%（历史新高），2025 年 43.1%，A 股罕见。销售+管理+研发费用率合计 21%–25%，其中研发费用率 9%–10%（2024 年≈5.6 亿），规模效应显著。

点评：高毛利 + 低费用 = 超级净利率，证明产品自带拉力、无需强营销、管理高效，是"躺着赚钱"的好生意。

④ ROE：股东回报能力

2020 年后 ROE 持续 >25%，2024 年达 30.7%，由高净利率（47%）+ 高资产周转 + 低杠杆驱动。ROE >20% 为优秀，>30% 顶级，且无杠杆驱动，含金量极高。

2.3资产负债表分析（底子）

以下为 2025 年三季报（9 月 30 日）资产负债表，展示各项目占总资产比例：

·• 资产结构之美：货币资金+理财占总资产 57%，存货周转天数≈30 天，轻资产无负担

·• 负债结构之安：资产负债率 8%–11%，无长期借款、无短期借款、无有息负债，有息负债为 0 是财务安全的"金标准"

·• 股东权益之厚：净资产≈87 亿，累计分红超 85 亿，派现融资比 516%，2024 年每 10 股派 13 元，股息率≈4%

2.4现金流量表分析（日子）

① 经营现金流

经营现金流持续为正、与净利润高度匹配：2022 年 21.2 亿、2023 年 18.0 亿、2024 年 25.1 亿，净现比≈1。证明利润全是真金白银、无纸面富贵。

② 投资现金流

投资现金流以理财、少量产能建设为主，无盲目并购、无高风险投资，资金利用高效。

③ 筹资现金流

筹资现金流持续为负（分红+回购），无股权融资、无债权融资，完全内生增长。2024 年分红 18.9 亿、2025 年前三季分红 22.8 亿，股东回报优先。"++−" 黄金模式——成熟优质企业标准模式，自给自足、持续分红、无外部依赖。

三、护城河

3.1技术壁垒：自研 + 全栈，性能碾压同行

·• 自研核心：音视频编解码（Opus/H.265）、聆晰降噪、360° 拾音，低带宽下高清通话，比竞品省 50% 带宽

·• 研发投入：研发人员占比 60%+，三大研发中心，累计专利 1200+，年均新增 100+

·• 品控标杆：返修率 <0.3%，优于欧盟标准，通过微软/Zoom 严苛认证

3.2产品壁垒：全价位覆盖，精准匹配需求

·• 矩阵完整：入门、中端、高端覆盖 90%+ 企业场景，无死角竞争

·• 差异化：高端触控屏、AI 功能、多平台适配；中端高性价比；入门满足基础需求

·• 与竞品相比：性能接近 Poly/思科，价格低 20%–40%，中小企业使用亿联的 TCO 比思科低 50%+

3.3成本与模式壁垒：轻资产 + 规模效应，利润碾压同行

·• 轻资产：研发+销售核心自营，制造外包，固定资产仅 5 亿+，资产周转率是 Poly/思科的 2–3 倍

·• 规模优势：全球出货第一，核心芯片采购价比竞品低 15%–20%，形成规模→成本→毛利→再规模的正向循环

·• 安全边界：资产负债率 8%–11%，无有息负债，70% 现金，抗周期能力拉满

3.4生态与渠道壁垒：全球绑定，客户锁定

·• 生态绑定：全球唯一同时通过微软 Teams/Zoom/腾讯会议全认证硬件厂商，转换成本极高

·• 渠道网络：覆盖 140+ 个国家，80+ 一级经销商，Top10 合作超 10 年，海外收入 >80%

·• 品牌溢价：Yealink 成为全球企业通信硬通货，中高端市占 45%，定价权强

3.5竞争格局对比

以下为亿联网络与主要竞争对手的全维度对比：

结论：亿联是"现金牛 + 绝对龙头 + 高安全边际 + 长期确定性"的绝佳标的，远超同行盈利与安全双维度竞争。

四、风险点

话说：好生意也要看"会不会被替代、会不会变便宜、会不会不需要"。SIP 话机的风险，不在竞争，而在"存在必要性"。

4.1最大风险：被软件替代硬件（软电话、电脑、手机）

这是最致命、最长期的风险。现在企业开会/打电话：电脑装个 Teams/Zoom/钉钉/企业微信 + 耳机一戴，就能打、能会议、能转接，根本不需要一台专门的桌面话机。

·• MP3 被手机干掉；导航仪被手机干掉；卡片相机被手机干掉——SIP 话机正在走这条路

·• 一个硬件，如果功能能被软件免费替代，它的长期天花板一定是往下走的

视角：这是结构性风险，无法用经营改善，只能靠"缓慢发生"和"拓展第二曲线"应对。

4.2第二大风险：渗透率见顶，市场从增量变存量

SIP 话机替换传统座机的黄金时代已经结束。欧美企业基本换完，中小企业该买的都买了，现在市场变成：换新机 + 少量新增，全球增速从过去 15%+ 掉到低个位数甚至下滑。

·• 增量变存量，意味着：毛利下降、价格战、增长靠抢份额

·• 市场天花板明显受限，长期增速不会回到上市前的高度

4.3第三大风险：价格战压毛利，门槛不高

SIP 话机技术门槛并没有外界想象的那么高：芯片成熟、方案成熟、代工厂成熟、软件协议开放。国内方位、亿格、鼎信等冲低端；海外品牌降价保份额。亿联能守住 65% 毛利，是靠规模、靠管理、靠生态，不是靠技术壁垒不可逾越。

判断：只要行业门槛不高、产品同质化，毛利长期一定是缓慢下沉的。

4.4第四大风险：大客户直接绕开品牌，找白牌/ODM

大型企业、运营商、电商平台因采购量巨大，往往直接找工厂 ODM，不要品牌只要便宜，这会侵蚀中高端利润。SIP 话机不是茅台，不具备强品牌粘性，企业采购看：兼容+稳定+便宜。

4.5第五大风险：AI 语音、会议新形态，让传统话机更边缘化

未来趋势：AI 会议一体机（拾音+摄像头+屏幕）、会议室一体化、桌面无线化、无硬件化等新形态将进一步压缩传统桌面 SIP 话机的生存空间。传统桌面 SIP 话机功能单一、形态老旧，越来越像"办公古董"。

4.6灵魂三问

·• 这个东西，5 年后还必须存在吗？——仍然存在，但用量下滑、价值变低

·• 能不能被电脑/手机/软件免费替代？——完全能

·• 不买亿联这个牌子，企业会不会死？——不会，买 Poly、方位、甚至白牌也能用

赋能结论：SIP 话机的真正风险就 3 条：被软件替代（最大长期风险）、市场渗透率见顶增量变存量、门槛不高长期毛利有下行压力。但亿联的厉害之处在于：生意还在、现金流极强、管理优秀、正在拓展第二曲线。所以它是"好公司 + 一般赛道"，而不是"烂公司"。

小结：亿联是"好公司 + 一般赛道"，赛道渐逆风不改威

亿联网络是 A 股罕见的"财务完美体"：高毛利、高净利、高成长、高分红、零负债、强现金流。赛道渐逆风不改威，正在从"单一 SIP 话机公司"向"企业音频硬件龙头"运山。对投资者而言，评估此类公司的关键，在于合理价格下的安全边际，而非赌张业务的永续增长。

【声明】本报告基于公开资料整理，仅供学习交流，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。