麦迪科技（603990）财报分析报告

报告日期：2026-03-17

1. 公司与业务

一句话定位

麦迪科技是国内临床医疗管理信息系统（CIS）细分领域的头部企业，核心产品覆盖麻醉、重症、急诊急救三大临床场景，同时通过子公司玛丽医院经营辅助生殖医疗服务。2023年曾跨界进入光伏电池片制造，2025年初完成剥离，回归医疗主业。

主营业务构成

公司收入来自两大板块：医疗信息化（约80%）和生殖医学医疗服务（约20%）。

2025年分行业收入（剥离光伏后）：

2025年医疗信息化分产品收入：

自制软件和运维服务是利润核心，合计贡献约64%营收且毛利率均在75%左右。整体解决方案收入大幅增长但毛利率仅39%，属定制化项目。

值得注意的是，与2021-2022年相比，自制软件毛利率从83%下降到75%，运维服务毛利率从85-87%下降到75%，两项核心高毛利业务均出现持续的毛利率侵蚀。

产品/服务详解

医疗信息化板块：

核心产品分两大类：

截至2025年末，终端用户覆盖全国32个省份、超过2,400家医疗机构，其中三甲医院约1,200家。客户名单中包括解放军总医院、西京医院、华山医院、瑞金医院等头部医院。

生殖医学医疗服务板块：

通过全资子公司海口玛丽医院运营，拥有IVF-ET和ICSI两项辅助生殖技术资质，是全国479家（截至2025年6月）获批机构之一。2025年完成1,174例取卵周期、1,268例移植周期。该院采用”一位主治医生全程跟踪”的服务模式。

商业模式

医疗信息化： 收入确认方式以项目验收为节点，呈强烈的季节性——公立医院客户执行严格的年度预算制，合同签订和验收集中在下半年尤其Q4，导致上半年收入低且可能亏损。直销与经销并行，2025年经销模式收入占比达到40.4%（去年为18.4%），经销渠道正在扩大。

收入变现链条：中标/签约 → 定制开发 → 现场实施 → 试运行 → 验收 → 收款。前五大客户销售额合计4,316万元，仅占总收入14.37%，客户集中度低。

生殖医学服务： 直接面向患者收费，采用直销模式。海南省已将辅助生殖纳入医保，单周期价格下降。2025年营收5,807万元，净利润614.78万元（据子公司财务数据）。

客户与供应商

前五大客户占年度销售额14.37%，无关联方；前五大供应商占年度采购额32.46%，无关联方。客户和供应商均较分散，不存在严重依赖。

业务演进与战略方向

麦迪科技的业务演变经历了三个阶段：

第一阶段（2005-2022）： 聚焦临床信息化的稳健期。公司深耕麻醉、重症、急诊三大科室信息系统，积累了2,400+医院客户。营收在3-3.5亿元水平，毛利率约70%，净利率10-12%，属于小而稳的医疗软件公司。

第二阶段（2023-2024）： 跨界光伏的动荡期。2023年公司突然新增光伏电池片业务，光伏收入迅速占总收入约48%。但2024年光伏行业剧烈下行，产品毛利率跌至-77.83%，公司巨亏2.79亿元。总资产从16亿膨胀至39亿再缩回31亿，资产负债率从17%飙升至75%。实际控制人为绵阳市安州区国资办——光伏业务的进入和退出均涉及关联交易（从国资方获取光伏资产，又回售给国资方），这段经历的战略逻辑并不透明。

第三阶段（2025至今）： 剥离光伏、回归主业。2025年1月完成光伏子公司股权交割，全年营收3.01亿元（同比-35%系光伏收入消失所致），归母净利0.39亿元扭亏为盈，但扣非归母净利仅0.08亿元。剥离后公司回到”医疗信息化+辅助生殖”的双主业格局。

当前战略方向： 管理层提出”AI医疗+数据应用+康养机器人”协同发展路线，具体包括：（1）将AI大模型融入麻醉、重症、急诊三大系统；（2）布局低空医疗救援（无人机+AED）；（3）与优必选合资成立苏州优麦机器人公司，开发康养陪伴机器人；（4）以海南封关为契机，辅助生殖业务辐射东南亚。

2. 行业分析

行业概况

医疗信息化行业： 公司处于医疗信息化产业链中的应用软件与解决方案层，具体定位在临床管理信息化（CIS）细分领域。中国医疗信息化发展经历三个阶段：医院管理信息化（HIS）→ 临床管理信息化（CIS）→ 区域医疗卫生服务信息化（GMIS），当前处于CIS向GMIS过渡的阶段。

市场规模方面，据赛迪顾问数据，中国医疗信息化应用市场预计到2027年突破2,000亿元（CAGR 15.2%）；IDC预测中国医疗软件系统解决方案市场到2029年达397.5亿元（CAGR 11.5%）。需注意两个口径差异很大——前者包含硬件和服务，后者仅为软件。

辅助生殖行业： 中国不孕不育率从20年前的2.5-3%攀升到12-18%，患者超5,000万人。但辅助生殖渗透率仅7.9%（2020年数据），远低于美国的31.2%。全国经批准的辅助生殖机构共635家（截至2025年6月），牌照含金量高。2025年31个省份已将符合条件的辅助生殖项目纳入医保。

行业驱动因素

需求端： - 公立医院高质量发展政策驱动CIS建设从”有”到”好”的升级 - 紧密型县域医共体建设推动区域信息化互联互通需求 - 国家”人工智能+“行动意见推动AI在医疗领域应用 - 辅助生殖纳入医保降低了患者支付门槛，有望提升渗透率

供给端： - AI大模型技术成熟度提升，医疗垂直领域应用开始落地 - 信创（国产化替代）政策要求医院信息系统适配国产软硬件 - 软件正版化政策（2027年底前建立长效机制）有望带来替换需求

制约因素： - 公立医院客户预算审批严格，项目周期长、回款慢 - 医疗信息化行业企业众多、市场集中度低，竞争充分 - 辅助生殖纳入医保后单周期价格下降，对民营专科医院存在”以量补价”压力

竞争格局

医疗信息化行业整体市场集中度较低，企业数量多、大部分规模较小。公司在临床信息化（CIS）细分领域，尤其是麻醉信息系统方面，管理层自述具有领先市场地位。但年报未披露具体市场份额数据，也未提及主要竞争对手的名称或相对规模。行业内参与者包括传统HIS厂商的CIS延伸产品、综合医疗IT服务商，以及其他CIS细分领域玩家。

辅助生殖行业的竞争格局更为集中且受牌照限制。全国635家获批机构中大部分为公立医院，民营机构面临公立医院的品牌和医保优势竞争。玛丽医院作为海南省的民营辅助生殖机构，服务半径有限。

行业趋势

本行业分析框架

基于以上行业特性，后续章节应重点关注：

3. 核心竞争力

临床场景知识壁垒

麦迪科技近20年深耕麻醉、重症监护、急诊急救三大临床场景，积累了大量诊疗设备信息接口解决方案。这一壁垒的本质在于：临床信息系统需要与手术室/ICU/急诊室中数十种不同品牌、型号的监护仪、麻醉机、呼吸机等设备实现数据对接，每一种对接都需要大量的现场调试和协议适配。公司称其开发了”广谱医疗设备采集平台”来解决这一问题，并通过了CMMI5认证。

2025年取得6项发明专利、88项软件著作权，研发人员161人占公司总人数23.4%。研发投入合计5,023万元，占营收比例16.66%。其中费用化研发投入2,860万元，资本化研发投入2,163万元，资本化比重43.07%。

在研项目方面，公司同时推进13个研发项目，投入前三的方向分别是：基于AI大模型的麻醉升级项目（694万元）、AI大模型重症升级项目（646万元）、AI大模型急诊急救升级项目（554万元）。这三个方向与公司核心临床场景高度吻合，表明研发投入的主轴仍在主业。

但需要注意的是，公司研发团队规模（161人）和研发投入总额（5,023万元）在医疗信息化行业中属于中小规模。学历结构中无博士，硕士仅6人，大专及以下占30%。对于需要”医学+AI+工程”复合能力的AI医疗产品开发，团队深度是否足够存在疑问。

客户粘性与复购

公司的客户基础是其最有价值的竞争资产。超过2,400家医疗机构、约1,200家三甲医院的安装基础构成了高粘性的存量市场。医院信息系统替换成本极高——涉及数据迁移、流程重构、人员再培训，因此一旦装机，客户通常会选择在原有供应商体系内进行升级和扩展。

这一判断可以从运维及技术服务收入的持续增长得到佐证：2021年0.62亿元 → 2022年0.67亿元 → 2023年0.75亿元 → 2024年0.88亿元 → 2025年0.91亿元。运维服务是存量客户价值的直接体现，收入持续增长说明客户粘性良好。

但自制软件收入（新装机+升级）的增长则近乎停滞：2021年1.65亿元 → 2022年1.44亿元 → 2023年1.51亿元 → 2024年1.01亿元 → 2025年1.03亿元。2024-2025年自制软件收入较2021年下降了约38%。这意味着存量客户的升级转化率不及预期，或者新客户拓展速度在放慢。

战略聚焦度

这是公司竞争力中最值得关注的薄弱环节。2025年年报中，管理层同时提到以下发展方向：

对于一家年营收仅3亿元、研发人员161人、扣非归母净利仅800万元的公司而言，同时推进如此多元的方向，资源分散的风险很高。尤其是低空救援、康养机器人等方向距离商业化落地和主业协同还有相当距离。2023年跨界光伏的教训近在眼前——管理层似乎仍然倾向于在热门赛道中广泛布局。

竞争力评估

优势： 临床场景的深度积累（尤其是麻醉信息系统领域）和2,400+医院的安装基础构成了真实的竞争壁垒。运维收入的稳定增长证明了客户粘性。

薄弱环节： （1）自制软件收入下降暴露出新客拓展或老客升级的瓶颈；（2）毛利率持续下滑（自制软件从83%降至75%，运维从87%降至75%）说明竞争压力或成本控制问题；（3）战略过于发散，在有限的资源下同时追逐多个热门方向。

4. 财务分析

行业关键指标（近5年趋势）

由于公司2023-2024年合并报表包含光伏业务，数据受到严重扰动。下表尽可能还原医疗主业的真实状态。

综合利润表关键指标：

医疗信息化收入在剔除光伏后的趋势：2021年3.08亿 → 2022年2.56亿 → 2023年2.60亿 → 2024年2.32亿 → 2025年2.42亿。过去五年基本在2.3-3.1亿区间波动，未实现有意义的增长。2022年收入下降可能与疫情影响有关。

核心高毛利业务毛利率趋势：

三项业务毛利率全面下滑，尤其是2024-2025年加速下降。自制软件毛利率两年下降8个百分点，运维服务下降12个百分点，辅助生殖下降8个百分点。管理层解释为”人工成本上升”和”客户需求结构变化”，但未充分说明为何运维服务——通常被视为高粘性的经常性收入——也出现如此大幅度的毛利率下降。

2025年扣非净利润仅800万元的分析：

2025年归母净利润3,916万元看似不错，但扣非归母净利润仅800万元。差额的3,100万元主要来自：处置光伏子公司股权产生的投资收益（2,296万元）、其他收益（政府补助1,073万元）。这意味着医疗主业的核心盈利能力极为薄弱。

进一步看核心利润率（剔除投资收益、政府补助等非经常项后的利润率）：2025年核心利润为-0.01亿元，核心利润率-0.33%。医疗主业的经营利润实际上在盈亏平衡线附近。

成长性与盈利能力

费用率分析（2025年）：

四项费用合计占营收56.7%，这在软件行业中属于偏高水平。其中管理费用率24%尤为突出，即使光伏业务已剥离，管理费用仍达0.72亿元，说明总部管理成本较高。

对比2021-2022年纯医疗业务时期：四项费用率约55-56%，差异不大。但那时毛利率约70%，尚能留出10-12%的净利率空间；如今毛利率降至60%，费用率未同步下降，利润空间被压缩到接近零。

ROE趋势：

由于2023-2024年巨额亏损导致未分配利润为负（2025年末-2.0亿元），ROE计算已失去参考意义。2025年归母净利0.39亿元 / 归母净资产8.35亿元 = ROE约4.7%，但若用扣非净利计算仅约1%。

财务健康度

资产负债率变化：

光伏业务剥离后，资产负债率从75%回落至32%，有息负债从22亿降至2.74亿，财务结构大幅改善。但流动资产中”其他应收款”2.78亿元格外突出——这主要是应收光伏子公司剩余股权转让款及利息。年报披露该款项已于2026年1月按期收回。

现金流质量：

2025年经营活动现金流净额0.65亿元，高于净利润0.41亿元，现金流质量改善。但需注意2023-2024年连续两年经营现金流为负（受光伏拖累），公司货币资金从2022年末的8.83亿元降至2024年末的1.19亿元。2025年回升至2.94亿元，主要得益于光伏子公司股权转让款的收回。

重大科目异常变化：

5. 风险因素

管理层披露的主要风险

从管理层披露的风险中筛选出以下实质性风险：

风险变化

对比近三年年报风险披露的变化：

隐含风险

后续跟踪重点

基于本次分析，持续跟踪应优先关注：

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