布鲁可近日交出了上市后的第一份年度成绩单，数据很亮眼，但资本市场的反应却很微妙——营收29.13亿，增长30%；利润6.34亿，成功扭亏。可股价却从最高198港元跌到了61港元附近，几乎回到了60.35港元的发行价。
今天，咱们就来拆解这份财报，看看布鲁可到底怎么了？未来，业绩还能不能快速增长？
一、2025年财报：增长与隐忧并存
先看几个核心数据：
营收：29.13亿元，同比增长30%。这个增速看起来不错，但要知道，2023年和2024年，布鲁可的营收增速分别是169%和156%。从三位数增长降到30%，这个放缓幅度有点大。
利润：年度利润6.34亿元，成功扭亏为盈（2024年亏损4亿元）。经调整净利润6.75亿元，同比增长15.5%。
毛利率：46.8%，比2024年的52.6%下降了5.8个百分点。这是一个需要警惕的信号。
净利率：经调整净利率23.2%，同比下降2.9个百分点。
简单说就是：营收还在增长，但增速慢了；利润扭亏了，但赚钱能力下降了。
二、增长引擎：9.9元产品卖了1.22亿件
布鲁可2025年的增长，很大程度上是靠低价策略驱动的。
财报显示，9.9元平价产品卖了1.22亿件，贡献收入5.41亿元，占总销量的47.8%。这意味着，将近一半的销量来自最低价产品。
这个策略很有效——让更多孩子买得起，快速占领市场。但副作用也很明显：拉低了整体毛利率。2025年销售成本15.49亿元，同比增长45.87%，高于30%的营收增速。
三、业务亮点：海外爆发，成人市场正在破圈
海外市场：收入3.19亿元，同比暴涨396.6%，占总收入的11%。其中：
- 美洲市场：收入1.50亿元，增长804%
- 亚洲（除中国）：收入1.33亿元，增长238%
- 美国和印度尼西亚是收入最高的两个海外国家
成人市场：16岁以上产品收入4.9亿元，占比从11.4%提升到16.7%。布鲁可正在努力从“男孩玩具”向“全民潮玩”转型。
新品迭代：2025年推出了913个新SKU，新SKU产品收入19.97亿元，同比增长36.3%。这种快速迭代能力，是布鲁可的核心竞争力之一。
四、也有风险：IP依赖、利润率压力、用户结构局限
IP依赖：前四大IP收入占比80.4%，其中：
- 变形金刚：9.51亿元（增长109.6%）
- 奥特曼：8.15亿元（下降25.6%）
- 假面骑士：3.31亿元
- 英雄无限（自有IP）：2.64亿元（下降14.8%）
虽然自有IP英雄无限占比9.1%，但同比是下降的，外部授权IP仍是绝对主力。这些IP的授权期限一般是1-3年，到期后能否续约、授权费会不会涨，都是不确定因素。
利润率压力：毛利率下降5.8个百分点，净利率下降2.9个百分点。除了低价产品占比提升，还有两个原因：
- 模具折旧增加120.6%（新品开发多）
- 研发开支增长37.3%（持续投入）
用户结构：6-16岁产品占总收入的81.1%。虽然公司在努力破圈，但核心用户依然是中小学生。这意味着用户生命周期短，用户长大后，会继续购买高价产品，还是就此打住呢，这是个问题。
五、券商怎么看？目标价普遍下调
财报发布后，各大券商纷纷更新了评级：
中金证券：维持“跑赢行业”评级，目标价从100港元下调至90港元。预测2026/2027年经调整净利润分别为8.7亿/10.7亿元。
花旗银行：维持“买入”评级，目标价从103港元下调至88港元。预计2026年中国市场增长20%以上，海外市场增长100%以上。
中银国际：维持“买入”评级，目标价下调至79.3港元。认为海外市场仍是主要增长驱动力。
信达证券：维持“买入”评级，预测2026-2028年经调整净利润分别为7.7亿、9.8亿、12.7亿元。
华泰研究：维持“买入”评级，目标价100港元。预测2026-2028年经调整净利润分别为8.86亿、11.66亿、15.34亿元。
国金证券：维持“买入”评级，目标价80.74港元。预计2025-2027年归母净利润分别为6.78亿、9.16亿、11.54亿元。
华鑫证券：维持“买入”评级，预测2025-2027年收入分别为29.40亿、37.85亿、47.34亿元。
可以看到，券商普遍看好布鲁可的长期发展，但都下调了目标价。主要担忧是：增长放缓、利润率承压、IP依赖风险。
六、未来三年业绩预测：30%增长还能持续吗？
综合各大券商的预测，我们对布鲁可未来三年的业绩做个推演：
2026年预测：
- 营收：37-39亿元（同比增长27%-34%）
- 经调整净利润：7.7-8.9亿元（同比增长14%-32%）
- 关键驱动：海外市场（预计增长100%以上）、积木车新品类、成人向产品
2027年预测：
- 营收：47-50亿元（同比增长26%-28%）
- 经调整净利润：9.8-11.7亿元（同比增长27%-31%）
- 关键驱动：IP矩阵丰富、海外市场深化、自有IP贡献提升
2028年预测：
- 营收：58-62亿元（同比增长23%-24%）
- 经调整净利润：12.7-15.3亿元（同比增长30%-31%）
- 关键驱动：全人群覆盖、全球化布局完成、盈利能力改善
这个预测基于几个假设：
- 海外市场保持高速增长（年化100%以上）
- 成人向产品占比提升到25%以上
- 毛利率稳定在47%-49%区间
- 自有IP贡献提升到15%以上
七、关键变量：三大增长引擎与三大风险
三大增长引擎：
- 海外扩张：目前海外收入占比仅11%，还有巨大空间。北美市场已经验证了模式可行性，接下来是欧洲和东南亚。
- 人群破圈：从6-16岁男孩向全年龄段、全性别拓展。成人向产品已经占到16.7%，女性向产品还在探索中。
- 品类拓展：积木车系列2025年收入0.7亿元，增长77%。这个新品类有望成为第二增长曲线。
三大风险：
- IP依赖：前四大IP占80.4%，奥特曼收入还下降了25.6%。如果核心IP授权出问题，影响巨大。
- 利润率压力：9.9元产品占比47.8%，严重拉低毛利率。如何平衡规模和利润，是个难题。
- 竞争加剧：乐高正在下沉，万代加速进入中国。布鲁可要在全球市场与这些巨头正面竞争，压力不小。
八、投资价值：现在是好时机吗？
当前布鲁可股价61.25港元，接近60.35港元的发行价。按2026年预测净利润8.7亿元计算，市盈率约17倍。
积极因素：
- 海外市场高速增长（396.6%）
- 成人向产品占比提升（16.7%）
- 新品类积木车表现亮眼（增长77%）
- 估值处于历史低位
消极因素：
- 营收增速大幅放缓（从156%降到30%）
- 毛利率持续下滑（下降5.8个百分点）
- IP依赖风险依然存在
- 用户结构局限
中金证券给出的目标价90港元，对应2026年23倍PE，较当前股价有35%上行空间。花旗给出的目标价88港元，中银国际79.3港元。
九、结语：从“中国版乐高”到“世界的布鲁可”
布鲁可的故事，是中国消费品牌转型的一个缩影：靠性价比起家，靠渠道下沉扩张，靠快速迭代生存。
2025年的财报，既有亮点也有隐忧。亮点是海外爆发、利润扭亏、新品迭出；隐忧是增长放缓、利润率下滑、IP依赖。
未来三年，布鲁可面临三个关键问题：
- 能不能从“低价策略”转向“价值策略”？
- 能不能从“IP依赖”转向“IP自主”？
- 能不能从“中国第一”走向“全球第三”？
券商给出的预测是：未来三年营收复合增长率25%-30%，净利润复合增长率20%-25%。如果这些预测能实现，到2028年，布鲁可的营收将突破60亿元，净利润超过15亿元。
但这一切的前提是：海外市场持续高增长、成人向产品成功破圈、自有IP建设取得突破。
布鲁可已经证明了：在玩具这个赛道，中国品牌不仅能活下来，还能活得不错。下一步，就看它能不能从“活得不错”走向“活得很好”，从“中国的布鲁可”变成“世界的布鲁可”了。
毕竟，积木的世界，不该只有乐高。但要在乐高的世界里分一杯羹，难度也是不小，可谓任重道远。
