东吴证券：
《智能汽车行业2026年策略报告：L4 RoboX爆发元年！》

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一、十年智驾征程：从0到1的螺旋式进化

2015-2025：三个阶段的产业蜕变

过去十年，中国智能驾驶产业经历了从概念狂热到理性沉淀，再到技术突破的完整周期。这十年并非线性发展，而是呈现出"硬件与软件螺旋式向上迭代"的鲜明特征——每一次能力的大幅跃升，都伴随着思维方式的颠覆性变革。

第一阶段（2015-2017）：主题投资的狂热期这一时期以Mobileye的单目摄像头方案为代表，其低成本视觉算法实现了初级L2功能（AEB/ACC等）。国内市场以寻找映射标的为主，亚太股份、拓普集团等成为代表性公司。但产业层面陷入了激烈的技术路线之争：是直接冲击L4还是从L2渐进迭代？单车智能与V2X孰优孰劣？纯视觉与多传感器融合谁才是未来？这些争论在2018-2019年导致产业进入寒冬，国产替代进程不及预期，Mobileye+博世的组合几乎垄断了初级L2市场。

第二阶段（2020-2022）：电动化与智能化的共振期特斯拉成为这一阶段的全球标杆。其颠覆性的E/E架构升级、大算力芯片上车，让"域控制器"成为最火热的关键词。国内市场，德赛西威、中科创达、华阳集团等硬件供应商领涨，市场聚焦于L2+各个环节的落地兑现。这是真正能兑现业绩的阶段，但机会主要集中在硬件领域。

第三阶段（2023-2025）：黎明前的黑暗期这是0-1阶段向1-10阶段过渡最煎熬的时间窗口。智能化正从电动化定价体系艰难地向AI定价体系切换，新旧逻辑的交替在螺旋式变化中。以地平线为代表的一批智驾优秀标的陆续上市，但市场尚未找到新的定价锚点，智能车估值被电动化逻辑严重拖累。

二、2026：承上启下的关键转折年

从"电动化定价"到"AI定价"的范式革命

报告旗帜鲜明地提出：2026年是智能驾驶的关键之年，或将结束"黎明前的黑暗"，正式进入B端无人车商业模式跑通阶段（2026-2028年）。而C端智能车的全面爆发，则需要等待2028年或新一轮换车潮的开启。

这一判断基于三大核心驱动力的共振：

技术层面：算法泛化性的质的飞跃大模型上车彻底改变了游戏规则。2023年OpenAI带来的技术创新，让算法的泛化性难题得到解决，智驾能力的上限和下限均实现突破。2026年，VLA（视觉-语言-动作模型）和世界模型有望带动模型能力进一步提升，端到端架构成为主流，"越简单越好"的做减法思路成为行业共识——用更强的算法去适配更低成本的硬件，实现更好的体验效果。

成本层面：BOM成本的断崖式下降整车BOM成本是RoboX商业化的核心变量。随着特斯拉、小鹏等具备造车能力的车企进入，Robotaxi的整车BOM有望从150万元快速下降至30万、25万乃至15万元级别。2026年，20万元以下的Robotaxi量产可期。同时，远程监督员的人车比有望从1:3优化至1:10、1:20甚至更低，运营成本大幅压缩。

运营层面：政策破冰与玩家入局一二线城市加速L4牌照和路权放开，互联网流量优势的玩家（如滴滴、高德等）纷纷入局无人车运营。截至2025年12月，已有超过250个地市开放公开道路路权，"铁牌"和备案上路并存。

三、RoboX全景图谱：从Robotaxi到多元场景

场景一：Robotaxi——重塑千亿级出行市场

国内市场测算：报告预测，2027年将成为Robotaxi市场的拐点。到2030年，国内Robotaxi市场规模有望达到831亿元，2035年进一步增长至7096亿元。2030年保有量假设为50万台，2035年达250万台。

产业链格局：未来3年国内市场将进入"三国混战"时代。玩家类型分化明显：

• 一体化模式：特斯拉、小鹏汽车等车企全栈自研

• 技术提供商+运营分成模式：地平线、百度、小马智行、文远知行、千里科技等

• 网约车/出租车转型：滴滴、曹操出行、如祺出行、大众交通、锦江在线等

北美市场展望：2026年北美出租汽车出行市场有望突破千亿美元，2030年增长至3617亿美元。其中Robotaxi加速放量，2030年市场规模预计达2400亿美元。Waymo已确立龙头地位（周付费订单突破25万单，车队规模约2500辆），特斯拉以激进姿态强行闯入，而通用Cruise则战略性退出，标志着主机厂全栈自研Robotaxi模式的阶段性挫败。

场景二：Robovan——万亿物流市场的智能化革命

市场空间：Robovan的理论对应市场是轻微卡+轻客的使用场景，国内年新车销量约250万辆，2025年理论保有量达3000万辆级别（不含外卖配送车辆）。核心突破场景依次为：电商快递（首要）、商超快消、生鲜电商、批发市场/搬家等。

经济性测算：以九识E6为例，裸车售价仅1.98万元，FSD月付1800元，五年总价12.78万元。相比传统4.2米电动轻卡，Robovan可实现50%-72%的降本幅度。按快递场景测算，2024年全国日均快递单量4.8亿单，Robovan单次运输约600件、每日运输3次，则需Robovan 27万辆，对应市场空间约80亿元；2029年对应市场空间199亿元。

核心玩家：九识智能、新石器、白犀牛三家创业公司领跑，传统物流公司（菜鸟、京东物流）转型，以及Tier1供应商（德赛西威、佑驾创新）等纷纷入局。九识采取"自下而上"的商业模式，通过"农村包围城市"策略，以高性价比车辆吸引客户，客户主动协助获取路权，形成商业闭环。新石器则拥有万台产能的L4级无人车智造工厂，已获250余个地市公开道路路权。

场景三：其他RoboX场景——垂直领域的深耕

Robotruck（干线物流+港口）：2027年合计市场空间或突破38亿元。干线物流以小马智行、卡尔动力为代表，采用"1+N"领航+跟随车模式；港口运输以飞步科技、斯年智驾、西井科技为代表，在封闭或半封闭码头环境实现规模化运营。

Robobus（无人巴士）：2030年运营服务市场空间约为59亿元。轻舟智航、文远知行是核心推动力，已在苏州、深圳、武汉、广州、南京、郑州等地开展常态化运营或测试。

无人矿卡：2027年露天煤矿无人矿卡市场规模或达120亿元，2030年突破200亿元。易控智驾、希迪智驾是主要玩家，其中易控智驾2024年按收入计是全球最大的L4级无人驾驶公司，部署1400+台活跃无人矿卡。

四、投资框架重构：智能体时代的估值革命

从"流量为王"到"产品为王"

报告提出颠覆性的估值范式转移。互联网时代强调"流量为王"，用户数量是核心指标；但AI智能体时代，更重要的是"智能体创收能力的差异"——一个智能体的等级越高，其创收能力越高，且可能是指数级提升。

智能体估值公式：

智能体创收能力 = 智能体保有量 × 智能体能力等级

这一公式参照人类职业差异：不同职业的收入水平差异巨大，智能体的"能力等级"将直接决定其商业价值。RoboX正是物理世界智能体的典型代表。

产业链利润分配的微笑曲线

类似PC/移动互联网，智能车产业链的利润将向两端集中：

• 芯片环节：地平线、黑芝麻智能等

• 智驾技术提供商（含算法+数据）：小鹏、华为、Momenta、元戎启行等

• 用户运营商：滴滴、曹操出行、如祺出行等

其他环节（普通硬件生产商、车辆管理角色）利润空间相对有限。

2026年投资主线：B端软件标的优于C端硬件标的

H股沪港通优选：小鹏汽车、地平线机器人、小马智行/文远知行、曹操出行、黑芝麻智能

A股优选：千里科技、德赛西威、经纬恒润

上游供应链核心标的：

• 检测服务：中国汽研、中汽股份

• 芯片：地平线机器人、黑芝麻智能

• 域控制器：德赛西威、经纬恒润、均胜电子、华阳集团、科博达

• 传感器：舜宇光学科技、禾赛、速腾聚创

• 线控底盘：伯特利、耐世特、浙江世宝

• 车灯：星宇股份

• 玻璃：福耀玻璃

五、2026年关键催化剂日历

模型迭代层面：上半年特斯拉V14优化升级、小鹏第二代VLA发布、理想/华为/小米/地平线机器人/Momenta等模型迭代

RoboX推广层面：上半年特斯拉去掉安全员且Cybercab投产、小鹏Robotaxi二季度量产且下半年广州试运营、Waymo/小马智行/文远知行/九识智能/新石器/滴滴/Momenta等各家运营量加速投放

上市进度：希迪智驾、易控智驾、九识智能、新石器、Momenta、享道出行等或于2026年完成港股上市

政策层面：L3-L4国标征求意见稿推出、L3准入时点明确、智能化国产芯片补贴方案落地、更多城市放开L4牌照

结语：物理世界AI的革命性终端

报告最后将智能车定位为"AI时代物理世界革命性终端"——继PC互联网（办公室里的计算机）、移动互联网（口袋里的计算机）之后，智能车成为"轮子上的计算机"，是深刻改变人类生活方式的浪潮。

2026年，当数字世界的AI应用仍在探索变现模式时，物理世界的RoboX已经悄然跑通商业模式。这不仅是一场技术革命，更是一场估值体系的革命、产业链利润分配的革命。投资者需要跳出传统的电动车分析框架，以AI智能体的全新视角，重新审视这个即将爆发的万亿级市场。

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