野村——核心报告：全球具身智能——产业规模化启动
翻译精华
核心结论：全球实体人工智能（人形机器人等）已进入产业规模化启动阶段，决胜关键并非单纯技术能力，而是执行经济性（制造规模、供应链整合、部署就绪度）；汽车原始设备制造商（OEM）凭借内部需求与生产规模优势占据结构性有利地位，人形机器人的核心瓶颈是执行层（ 传动器等运动系统）而非物料清单（BOM），长期价值将向“硬件-软件各占50%”的模式倾斜，机器人即服务（RaaS）成为重要变现路径。
一、竞争格局：三大玩家类型分化
全球实体AI竞争呈现三类核心玩家，各有优势与约束，行业正从原型演示向产业落地过渡，平台整合聚焦系统级集成、制造纪律与部署生态。
1. 汽车OEM（系统集成商）：特斯拉、现代汽车集团（HMG）等依托EV/ADAS技术重叠、内部工厂测试场景及供应链规模，绕过早期单位经济障碍；HMG通过波士顿动力构建垂直整合生态，特斯拉则侧重AI泛化与硬件简化，均具备规模化生产潜力。
2. 中国制造商（成本与部署导向）：优必选、云迹科技等借助密集制造集群与政策支持，以价格竞争力快速规模化，通过简化设计（如轮式基座）加速落地，优先布局国内市场。
3. 人形机器人专业厂商（软件前沿）：Figure AI、Apptronik等在AI迭代上具备敏捷优势，但缺乏制造规模与资金实力，多成为大型集成商的收购目标或合作伙伴。
二、核心经济学逻辑：成本结构与价值迁移
1. 成本核心：执行层占硬件BOM成本的50%，其中 actuator（执行器）是主要成本驱动因素，视觉系统（20%）、动力系统（15%）、结构框架（15%） commoditization 速度更快；自由度（DoF）提升会加剧高扭矩电机与谐波减速器的非线性复杂度，规模化制造与可靠性提升是成本下降的关键。
2. 价值迁移：长期将形成“硬件-软件各占50%”的价值格局，实体AI推动的持续变现（RaaS模式）让软件价值占比提升，制造商可通过订阅费抵消前期硬件投入，实现高毛利循环。
3. 汽车OEM的结构性优势：与EV/ADAS共享核心组件与供应链，内部工厂可作为测试场景与初始需求来源，资金实力能承受早期单位经济为负的阶段，HMG的垂直整合生态（覆盖硬件、软件、部署、物流）是典型代表。
三、产业规模化进展与关键催化剂
1. 规模化时间表：2026-2027年为可制造性验证阶段，2028年后进入结构性产业扩张；特斯拉Optimus计划2026年启动量产，2030年目标年产能100万台；HMG旗下波士顿动力计划2028年实现3万台Atlas量产，2030年覆盖集团内部复杂装配场景。
2. 关键催化剂：波士顿动力预计2027-2028年在纳斯达克IPO，标志行业从风险投资支持转向资本市场成熟阶段，同时助力HMG优化股权结构。
四、重点标的评级与核心逻辑（偏好顺序）
1. 起亚（KIA，买入）：估值优势显著，机器人业务带来运营杠杆，持股波士顿动力享受技术红利，2026年预期市盈率8倍，目标价上调9%至24万韩元，上涨空间40%。
2. 现代汽车（HMG，买入）：战略定位与生态深度领先，人形机器人布局具备长期期权价值，2026年预期市盈率11倍，目标价上调14%至65万韩元，上涨空间28%。
3. 现代摩比斯（Mobis，买入）：系统级受益于actuator供应，核心汽车业务与机器人业务形成协同，目标价上调8%至57万韩元，上涨空间29%。
4. 奥比中光（Orbbec，买入）：国内人形机器人量产的直接受益者，3D视觉解决方案占据主导地位，同时受益支付场景渗透，目标价上调至115元人民币，上涨空间19%。
5. 双环传动（Shuanghuan Driveline，买入）：EV与消费业务支撑业绩稳健增长，中期有望为特斯拉Optimus供应新型减速器，提升单车价值量，目标价上调至50元人民币，上涨空间17%。
五、风险提示
核心风险包括：波士顿动力等核心平台量产进度不及预期、技术迭代导致组件需求变动、供应链竞争加剧挤压利润、高端芯片获取受限（中国厂商）、政策监管变动、制造业需求疲软影响部署节奏等。
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