观点精粹|行业周观察0209

上周上证指数跌1.27%，沪深300跌1.33%，中证500跌2.68%，创业板指跌3.28%，恒生指数跌3.02%。价值风格表现强于成长风格，上周全A日均交易额24032亿，环比上周有所下降。基于全球视角，近期美联储继任主席沃什相对偏向鹰派预期与“降息＋缩表”做法被视为有意抽走金融市场流动性导致近期全球资产剧烈波动。令我们欣喜地是：相对于美股和大宗商品价格的跌幅，期间A股大盘展现出明显更强韧性，侧面说明目前A股长牛慢牛定价以内为主，受外部边际影响较小。基于内部视角，在过去一段时间，我们始终强调“跨年期间5%涨幅可因情绪而涨，5-10%可因增量资金而涨，10%以上涨幅则需要明确的逻辑”分析框架。在1月中旬进入短期休整，说明我们坚守框架未过于冒进是准确的。随着步入2月宽基ETF大幅流出告一段落，我们维持预判：春节前市场维持高位震荡状态。同时，区别于第一波基于情绪和资金的跨年行情，后续第二波躁动行情需基于逻辑，若有则在春节后概率更大。

在结构层面，春节前后A股是否会发生风格切换是短期非常值得探讨的命题。基于2010年至2025年总计16年春节前后一个月的行情对比，统计春节前后行业、风格和宽基指数切换的特征和规律，会明确发现：历史上春节前后发生风格切换概率极高，整体呈现“春节前偏向价值与大盘，春节后偏向成长和中小盘”的特征。具体统计结论如下；1、2010年至2025年总计16年中，仅有2年未发生成长和价值风格地切换。发生切换典型如2021年，节前核心资产抱团极致，节后茅指数"瓦解，小盘价值崛起；未发生切换典型如2017年节前节后均为大盘价值/蓝筹主导，”漂亮50"行情延续。2、历史上春节前后发生大小盘切换概率偏高，16年中有8年发生明显大小盘切换（占比62.5%），这八次切换方向无一例外是由大盘向中小盘切换，说明若节前偏大盘那么节后偏向中小盘的定价概率是很高的。3、历史上，春节前一个月涨幅靠前一级行业与春节后一个月不重复的概率较高。

目前评估看：市场自去年12月中旬阶段性低点3815点向上的过程中，各领域“八仙过海”均轮动了一圈。从近三周行情看，春节前一个月市场风格开始向价值风格倾斜，科技成长风格相对回落。一种情况是春节前价值风格要在春季后延续，那么核心逻辑是围绕国内“告别通缩”。事实上，围绕“告别通缩”的定价在春节后是存在一定催化的，比如对于春节后两会的政策预期等。然而，对于2026年告别通缩，争议点在于CPI和PPI持续向上的弹性和空间。我们一直的观点是：2026年真正告别通缩本质上需要看到国际动荡政治周期缓和经济周期回摆，中美宽财政宽货币在相对低库存下出现共振补库，类比2019年底转向2020年。到目前为止，该逻辑的数据验证并未看到。由此看，价值风格在春节后进一步压倒性占优成长并不具备充分逻辑依据，目前看随着沃什边际影响减弱，海外市场开始逐步企稳，节前对于贵金属价格暴跌影响下的有色和海外AI巨头业绩影两大领域的担忧明显缓解，我们更倾向于认为在春节后科技成长风格将有望卷土再来，“四大金刚”依然是配置的核心。

在此，中期面向2026年全年我们始终反复强调“4个再均衡”转向正在发生，本质上是从2025年“新胜于旧”走向2026年“新旧共舞”。简而言之：2026年Al新科技要配，但以顺周期（制造业、周期品）这些“旧日动能”也要明显增配，这是最重要的再均衡。同时，存在一些重要边际变化使得后续这种再均衡表现其他三个方面：1、科技内部的再均衡：新”的本质是“AI科技向下游走”，将向第四阶段供需缺口环节逐渐过渡（上游缺口是铜、存储与电力设备；下游缺口是AI应用、元器件等）；2、出海内部的再均衡：“旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业摆脱旧模式拖累由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著，从中下游制造业向中上游制造业延伸（工程机械、风电、化工、建材、工业金属）；3、资源品内部的再均衡：2026年资源品定价中不应作全年弱美元假设，可能存在”美元不弱“可能性，重视商品属性回归，金融属性下降，基于供需基本面的资源品涨价品种更值得持续看好。

风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来情况。

本期要点：M头再现，如何破局。

上期报告认为市场或将进入震荡格局，建议以均衡配置为组合构建的基本思路。事后来看，走势基本符合预期。

近期大盘走出较为典型的M头形态。技术分析理论认为，M头形成后，其低频颈线之后的最小跌幅一般为头部至颈线的垂直距离。目前指数已基本抵达这一目标位，近日走势呈现企稳反弹迹象。这是否意味着调整结束，还是仍属超跌反弹？历史相似阶段又该如何破局？

从波浪理论视角观察，此M头可能对应于某一级别上升5浪未端的结构。即便事后该判断可能被证伪，但历史经验表明，即便处于牛市趋势中，M头引发的调整也往往会回踩100日均线附近。若该形态对应更大级别的中继整理，则200日均线可能成为更重要的支撑参考。综合来看，无论属于上述哪种情况，当前指数仍受M头形态压制，直接展开强势上攻的难度较大，市场整体或延续震荡格局，后续可能以时间换空间的方式逐步消化调整压力。

若进行历史走势对比，可将本轮牛市的上涨时间与历史牛市进行参照。在经济周期研究中，周期的长度往往具有一定规律性，而周期振幅则缺乏稳定规律。因此，虽然每轮牛市的涨幅不同，但上涨时间仍具备一定的可比参考价值。据此可以合理推断，若无意外情况，本轮牛市的上涨时间或已进入类比情景的中后段。

此外，A股本轮调整或与部分资金的持续流出有关，而目前该类资金的流出已显露出进入尾声的迹象。尽管短期趋势有所走弱，但整体均线仍保持多头排列状态，叠加我们周期分析模型的综合趋势因子表现仍相对稳健，因此可以合理推断：在没有新增外力的影响下，市场未来较长一段时间内可能维持高位震荡格局。从中长期视角来看，2021年的走势状态或具有更高的参考价值。

风险提示：根据历史数据构建的模型在市场变化时可能失效。

海风板块后续重点关注深远海示范项目的招标进展。浙江、山东两地的深远海项目推进较快，年内有望启动设备招标，明年开工预期的较强。如果能够落地，则明年海风需求预期将会上调。

光伏板块在反内卷政策及事件推动之下，基本面存在较高反转预期，当前产业链价格逐步回升，供需有望通过收储等事件恢复一定平衡，2025年光伏周期底部已经基本确认，展望2026年光伏主产业链企业有望全面扭亏，具体盈利能力恢复有待跟踪后续具体政策及产业链价格趋势。

锂电板块，整体锂电池市场排产仍趋平，Q4常为新能源车旺季，预计25Q4新能源车企“产品力+促销”驱动新能源车销量再上新台阶，锂电材料由于to b 及下游多样化非标因素，宏观调控短期内见效难。看好长期稳定、盈利模式确定的龙头企业；锂电材料方面，25H1业绩均有好转，普遍实现同比增长（源于技术低），部分强周期环节如铜箔、电解液已经开始实现扭亏为盈，预计25H2持续好转。

风险提示：产业链价格变化的风险，行业竞争加剧的风险，政策不及预期的风险。

公用事业：1）火电：建议关注股息率较高的火电龙头以及电价降幅较小的北方火电&煤电一体化企业（2）绿电：建议关注具备精细化运营能力的相关企业及配套商。

环保：碳排放进入攻坚阶段，双碳大有可为。2026年是从能耗双控全面转向碳排放双控的第一年，减排已从前期准备进入实质攻坚阶段，在双碳大背景下关注几条主线：（1）主业稳健，有第二成长曲线的环保企业；（2）多行业脱碳需求下，绿色氢氨醇的发展机遇。

风险提示：政策推进不及预期，项目投产进度不及预期，产品价格下降风险。

中共中央政治局就前瞻布局和发展未来产业进行集体学习。中共中央政治局1月30日下午就前瞻布局和发展未来产业进行第二十四次集体学习。习近平强调，未来产业具有前瞻性、战略性、颠覆性等特点，需要科学谋划、全局统筹，科技突破的程度，很大程度上决定未来产业发展的速度、广度、深度。要充分发挥新型举国体制优势，未来产业培育周期长、市场风险大，政策上要支持，政府要做好服务，要完善财税等政策。

未来产业有望成新增长点，量子科技/具身智能/6G等前景广阔。未来产业涵盖范围广阔，有望成为新经济增长点。根据《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》指出，要前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。结合政治局学习和十五五规划建议稿的内容，我们认为未来产业从技术上具备颠覆性创新能力；从产业领域看覆盖范围广阔，包括信息技术、生物制造、能源、高端装备制造等多个领域；从发展空间看，定义为新的经济增长点，产业规模和空间较为广阔，具备重要的投资价值。

量子科技位列未来产业第一位，四大赛道带来颠覆式创新。量子计算利用量子比特的叠加态和纠缠态进行计算，有望解决传统计算机难以处理的复杂问题，未来可能在药物发现、材料科学、优化问题等领域实现突破。量子通信利用量子纠缠和量子密钥分发实现安全、高效的信息传输。量子测量利用量子系统的超高灵敏度，能够进行精密测量，未来将在精密工程、时间标准、物理常数测定等方面发挥更加关键的作用。抗量子密码旨在开发新的加密算法，确保在量子计算机时代的信息安全，将成为网络安全的新基石。

具身智能成为人工智能重要落地载体，引领机器人产业发展。具身智能使得人工智能具备环境的感知交互能力，能够形成可测量、可验证的人工智能应用闭环，而人形机器人将成为具身智能算法的重要载体，从而开启通用人工智能的发展之路。具身智能有望带动物理AI和世界模型、3D传感器、人形机器人等产业的发展。

中国启动第二阶段6G技术试验，卫星互联网构筑6G基础设施。1月21日在国新办举行新闻发布会上，工信部新闻发言人、信发司司长谢存表示，6G研发已完成第一阶段技术试验，形成了超300项关键技术储备，近期已经启动第二阶段6G技术试验。6G将5G的三大场景扩容为六大场景，其中构建空天地海一体化网络（NTN）将成为重点，而卫星互联网将成为6G泛在连接的重要基础设施，从而带动商业航天和卫星互联网产业的发展。

风险提示：技术迭代不及预期；市场需求不及预期。

社服：（1）餐饮茶饮：平台补贴收缩，餐饮茶饮表现分化，部分品牌同店数据承压，板块估值仍有空间，关注品牌出海逻辑下的投资机会。（2）旅游：元旦临近，关注OTA,景区，酒店等相关机会。（3）博彩板块：重点关注澳门客流不断恢复带来博彩毛收入增长。

零售：(1)超市：胖东来模式调改初见成效，持续关注传统超市供应链及店型改革带来底部反转机会。(2)黄金珠宝：品牌势能分化明显、高端中式黄金品牌不断扩圈，此外部分传统品牌动销承压。   

风险提示：消费需求不及预期、行业竞争加剧、渠道结构变化等。

上周新药行业重点分析：近日贝达药业公布其泛RAS抑制剂BPI-572270胶囊1期临床研究完成首例受试者入组。BPI-572270是由贝达药业自主研发的拥有完全自主知识产权的新分子实体化合物，是一种新型强效的泛RAS“非降解型分子胶”抑制剂。自Revolution Medicines公布其泛RAS抑制剂RMC-6236的优异临床数据以来，泛RAS抑制剂的开发一直广受市场关注。从我们梳理的公开专利来看，贝达药业BPI-572270为RMC-6236的metoo产品，开发确定性较强，后续进展值期待。

上周新药上市申请获批准&受理情况：上周国内有14个新药或新适应症的上市申请获批准，有4个新药或新适应症的上市申请获受理。上周新药临床申请获批准&受理情况：上周国内有35个新药的临床申请获批准，有41个新药的临床申请获受理。

风险提示：业绩改善不及预期；订单增长不及预期等。

国补细则落地，有望托底家电消费。近日2026年家电国补细则落地，且第一批625亿消费品以旧换新资金下达地方，家电内销景气有望改善。2026年补贴政策聚焦白电、彩电等品类，补贴资金重点投向高能效产品，且强调支持线下实体零售。我们认为，新政策有望推动家电行业向着高端化、智能化、绿色化升级，带动产品结构优化，具有研发、渠道和品牌优势的大家电企业将更受益于补贴政策。

家电出口延续下降趋势。家电龙头加速布局海外产能，且大力拓展新兴市场，海外拓展空间广阔，海外收入有望持续增长。

建议关注：1）经营稳健、股息率较高、估值较低的白电龙头。白电龙头品牌矩阵和渠道布局完善，数字化改革成效持续兑现，有望保持增长韧性。2）外延拓展新业务的科技家电。扫地机、洗地机等新兴家电品类渗透率仍较低，中长期成长空间较大。基于在AI算法方面的长期积累，科技家电龙头积极研发拓展割草机器人、具身智能等高潜力赛道，有望打造新成长曲线。

风险提示：行业竞争风险、原材料价格波动风险、海外关税政策风险等。

当前白酒板块处于低预期、低持仓、低估值三低的状态，Q3机构持仓只有6.4%，剔除被动基金以后更低，大家对白酒基本面预期也不高，经过持续下跌以后，白酒板块个股估值在15倍左右。最近两个季度白酒报表快速出清，行业供需矛盾缓解，政商务消费已经大幅下降，居民消费有望逐步复苏，行业基本面持续低于预期的尾部风险不大。一旦有边际上的催化，比如经济预期有所好转，或者动销有所改善，或者年末资金风格切换，板块估值有望快速修复。

大众品板块呈现结构性景气，餐饮供应链有望企稳向上，重视餐饮以及茶饮行业经营质量较好公司，以及前期有所回调的品类景气度较高的零食公司。

风险提示：消费复苏不及预期风险、新品销售不及预期风险、食品安全风险。

建议关注轻工内需消费优质资产，关注产业链地位突出的出口优质标的！

新国补逐步推出后消费需求有望改善。一方面建议关注个护、潮玩、AI眼镜等内需消费优质资产；另一方面美国关税暂告段落、美国降息有望继续推进，注意把握具有较强产业链地位的优质品牌与制造出海标的。关注：1）优质家居龙头；2）国货新消费赛道；3）品牌/制造出海优质成长标的；4）业绩回升估值底部标的。

风险提示：政策落实不及预期、关税征收超预期等。

上周金银铜等有色商品宽幅震荡，市场沃什政策预期或已交易充分，后续贵金属、工业金属等价格走势或将回归基本面逻辑。目前重点关注钽、稀土、钨的持续涨价，刚果金矿难放大了钽的供需失衡，稀土供给紧张推动价格上涨，江西等地对钨精矿合规开采仍然趋严，钨价易涨难跌。长期金属逻辑未变，全球新产业链发展持续拉动金属需求，而供给端的约束持续存在，美元信用长期走弱是趋势。中长期持续看好稀土铜铝钨金银锡锂钽铌锑铀等金属。

风险提示：金属价格大幅波动，需求大幅下滑，宏观经济表现不及预期。

2月6日，国务院总理李强主持召开国务院第十次全体会议，讨论拟提请“十五五”规划纲要草案稿。李强指出，今年是“十五五”开局之年，宏观政策要靠前发力，财政资金尽可能提前安排，加强资金下达和项目建设的协同配合，使政策尽快落地见效；各项重点工作要抓紧推进，条件成熟的及早组织实施；坚持政策支持和改革创新并举，挖掘内需新增长点。此外，要将中长期目标任务落实到年度工作部署中，注重整体规划和重点突破相结合，围绕规划纲要高质量编制各领域专项规划，深入谋划实施一批重大举措、重大项目，特别是要在发展新质生产力、做强国内大循环、促进居民增收等方面取得更大突破。

2026年，基建需求端仍较为充足，财政部门将继续实施更加积极的财政政策，为基建需求端提供支撑，叠加2025年多数企业新签订单实现同比正向增长，建筑企业经营有望迎边际改善，部分建筑央国企低估值、高股息，配置价值凸显。

同时，建筑企业出海战略略显成效，境外新签订单同比快速增长，为2026年海外创收奠定基础。此外，在全球AI技术加速迭代背景下，美光和台积电均上调2026年资本开支，全球半导体龙头以及云端服务供应商有望持续加码资本开支，推进先进制程研发，半导体及泛半导体全产业链各细分领域均呈现需求增长态势，洁净室建设需求有望持续释放，洁净室工程龙头受益下游景气度提升。

近期，地产政策维持宽松基调，释放地产行业积极信号。2026年2月2日，上海启动收购二手房用于保障性租赁住房项目，在浦东、静安和徐汇三区率先开展试点。福建省从优化市场供给、支持住房消费、深化住房“以旧换新”、优化住房公积金提取政策等方面，着力稳定房地产市场，多维度提振住房消费；广东省将广东省（不含深圳）的商业用房（含“商住两用房”）购房贷款最低首付款比例调整为不低于30%。

在地产需求侧，2025年新房销售面积同比增速收窄至-8.7%，2024年为-12.9%，二手房成交面积总体维持稳健增长，为地产销售面积重要支撑。2026年1月，二手房成交维持上行态势，1月上海二手房成交约2.2万套，环比基本持平，同比上涨约25%，成交量“企稳”信号明显，同时，成交价出现“止跌”信号，连续2个月止住下跌趋势。北京、深圳、杭州1月二手房成交面积同样维持快速增长。若价格端企稳，或带动地产新开工需求好转，房建企业及地产链前端设计企业经营均有望迎边际改善。

建议关注：1）2026年财政定调积极，基建需求充足，叠加企业回款和现金流有望改善，建议关注低估值基建央企。

2）洁净室板块高景气度持续，洁净室工程龙头受益下游景气度提升，订单快速增长，海外业务成长亮眼，盈利提升和业绩释放具备基础。

3）国际工程板块深耕海外工程市场，2025年龙头企业海外订单高增，为2026年海外创收奠定基础。

4）服务基建领域的预应力材料制造商，业绩迈入快速增长。

5）地产政策宽松释放积极信号，1月二手房成交量高增、价格止跌，行业基本面有望触底企稳。

中长期配置主线建议：2026年财政/投资端定调积极，基建需求仍较为充足，投资端有望止跌企稳，在“一利五率”考核背景下，央企现金流和盈利能力或呈现一定好转，经营质量有所提升，分红比例有望提升，具备低估值稳健属性。行业出海战略在订单和营收端有所体现，建筑央企新签订单和海外营收增速高于整体水平，国际工程龙头海外新签合同额同比高增，出海策略显成效，海外订单高增为2026年海外创收奠定基础。西部新疆区域固定资产投资高于全国水平，重大基建项目启动带动基建投资需求增长；煤化工为新疆核心产业目标之一，推出的煤化工项目体量可观，新疆地区建筑行业和煤化工产业链景气度有望维持高位。随AI技术加速发展和应用推广，半导体和云服务商行业资本开支加码，带动电子半导体多环节链建设需求释放，电子领域的洁净室工程板块景气度提升，洁净室工程龙头企业订单快速增长，且海外业务营收订单高增，国内、海外业务均助力2026年业绩释放。

风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险等。

生猪养殖：节前消费供给双增，短期内猪价或窄幅震荡。

周观点：节前消费供给双增，短期内猪价或窄幅震荡。涌益咨询数据显示，上周国内生猪均价先强后弱，周中前期行情由北向南传导表现为窄幅偏强，周中后期整体行情呈现弱势下行。从当下市场情绪反馈来看，供应节奏调整的时间窗口期逐步缩短。首先消费尚未到完全爆发式增量阶段，即使大幅增量，叠加2月份的销售时间有限，养殖主体的供给压力依旧较大，所以从供需表象来看，单靠需求来拉动价格出现明显反弹的可能性不大，短期内猪价或窄幅震荡。

家禽养殖：节前备货启动，白羽肉鸡全线冲高。

周观点：据我的钢铁网显示，上周白羽肉鸡种蛋价格、白羽肉鸡及分割品价格均呈现上行走势。种蛋市场供孵化企业订单顺畅，支撑其价格先稳后涨。鸡苗市场则呈现明显分化，受毛鸡价格上涨支撑。毛鸡价格表现最为强势，周内连续上涨并冲高至阶段顶点，因疫病严重扰乱了正常的出栏节奏，导致市场供应出现阶段性紧张。分割品在毛鸡成本高企与节前备货需求的双重驱动下价格快速跟涨。展望下周，市场预计将维持高位震荡。利好方面，毛鸡价格高企及养殖盈利可观，将继续支撑养殖户补栏意愿与鸡苗价格；同时屠宰企业库存偏低。利空方面，毛鸡出栏量预计将小幅恢复，对价格上涨形成抑制；养殖疫病影响成活率，增加了养殖风险与成本压力。综上，市场在强劲需求与逐步恢复的供应及养殖困难之间博弈，价格上行空间可能受限。

水产养殖：水产价格持稳，关注水产板块投资机会。

风险提示：养殖行业疫病风险；农产品市场行情波动风险；自然灾害风险。

地产：政策组合拳密集落地，行业信用与基本面共振向上。

26年以来，核心城市二手房成交量持续环比改善，叠加央行下调商业公寓首付比例叠加换购个税退税政策延续，精准激活非住宅库存去化及居民改善性置换链条，将有效助力销售端基本面筑底回升。此外，万科债权展期议案超预期，头部房企流动性风险担忧缓释，行业信用修复进入新阶段。

我们认为，当前房地产板块正处于“政策强托底+信用风险出清+基本面边际改善”的黄金窗口期。当前地产板块处于低股价、低估值、低筹码的三低环境，风险收益比极佳，配置价值显著提升。建议关注块估值重塑机会，重点关注在此轮优胜劣汰中胜出的央国企及风险出清后困境反转的民营房企。

风险提示：房企流动性风险扩散、融资环境超预期收紧。

1、三季报利润表的变化在于债市的影响。今年中报银行业绩增速较一季报的改善，其驱动因素来自于净利息收入增速修复（规模扩张加速、部分银行净息差同比降幅略有收窄）、中间业务收入回暖（财富管理、投行资管、交易银行等业务均有所好转）、债市利率下行（10年期国债利率在Q1提升14bps、Q2下行17bps）。

2、从目前Q3银行经营情况来看，①9月末社融存量同比增速进一步回落，对应三季度银行生息资产同比增速较Q2略有下行，上市银行Q3单季净息差环比仍呈现下降趋势，但同比降幅将逐步收窄，综合来看，银行业净利息收入同比增速预计与Q2持平。②在三季度股市成交量维持高位、主要宽基指数持续上行的背景下，预计财富管理业务将继续回暖，银行手续费及佣金净收入增速也将进一步改善。③10年期国债利率在Q3提升21bps，毫无疑问将对其他非息净收入带来拖累。今年债市波动加大，因此各银行普遍将高利率环境下配置的、此前归类为持有至到期账户以摊余成本计价的债券（即AC类账户资产）进行处置，以此实现财报上投资收益的增加，其中区域性银行营收对处置AC类资产收益的依赖度明显更高，国有大行受债券市场影响较小。

建议关注信贷业务占比高、中收业务更有优势、受债市波动影响更小的银行。

风险提示：政策落地效果不及预期，海外需求超预期下行，零售信贷风险大面积暴露。