企业价值深度研究39:洋河股份,到底了吗?好几个月前到一篇文章，一直躺在草稿箱，今天看到发出来记录一下。 对白酒基本很少研究，主要是觉得这行业格局太稳定了，变化不大。 最近在雪球上看到很多人都抄底洋河，觉得70块的洋河很吃香，激发了我的好奇心，花了点时间研究了一下。 如果看洋河的股价，确实从2021年期，连续4年下跌到最新的73元。 那么，现在的洋河估值到底了吗？ 2024年，洋河的二季度营收略微下滑，但是到了3季度，则同比大幅下滑45%。 再来看利润情况，三季度利润同比大跌73%。 营收利润同比下滑，可见洋河遇见了不小的麻烦。虽然业绩下滑，但是营销费用持续上涨。 管理费用在降低，可见内部在努力控成本。但是成本下降到5%貌似已经到了一个瓶颈，接下来成本下降空间有限。 那么，未来留给银河的，只有一条路：开源。 但这条路，可能没那么好走。 梳理了最近23年酒气的营收和利润发展曲线如下： 从图可以看出，茅台五粮液一枝独秀，遥遥领先，行业地位稳固。特别是茅台，在五粮液增速趋缓的情况下，仍然保持了强劲增长。 作为老三，洋河的日子是最难过的，上打不过茅五，后面又面临追兵。 洋河的根据地在江浙，特别是江苏。但是哪怕是江苏，也面临市场被今世缘不停侵蚀。从上图可以看出，今世缘的24年还是增长的。 全国拓展不利，根据地江苏市场被对手侵蚀，这就是洋河面临的处境。 从上图也可以看出，不像茅屋的曲线，洋河的走势除了行业正常波动外，比其他企业都一波三折。这个一波三折背后，其实是管理的波动。 一、股权纷争，内耗严重 当年帮助洋河卷起蓝色风暴，洋河股份曾经引以为傲的三三制股权结构股权结构，如今随着第一代管理层的逐步谢幕，已经从洋河的助推器变成了绊脚石。 回顾历史，2002 - 2009 年期间，洋河经历两次混改，成功从国有独资转变为国有控股的混合所有制企业，形成了国资、管理层与投资者共同持股的“三三制”股权结构。 高管及中层管理干部通过自然人直接持股、蓝天贸易、蓝海贸易合计持股比例达 30.7%，洋河集团控股权降至 38.61%。这种股权结构在早期充分激活了内外部势能，为洋河的腾飞奠定了基础。 但随着时间推移，问题逐渐浮现。 第一次改制中，第一代管理层出资资金来源涉及存量国资，股权激励的合法性、合理性受到质疑。当时洋河股份时任董事长杨廷栋、总经理张雨柏等 14 人，最初出资 872 万元，占注册资本的 8.4%，上市当年高管合计直接持股膨胀为 2600 万股，市值达 30 亿元左右，收益巨大引发外界质疑。 第二次混改时，洋河对超出规定的员工进行清退，导致大批员工丧失上市财富效应，数千职工原始股权问题至今未解决。 此外，第一代管理层与二代、三代管理层在股权市值和分红额度方面差距巨大。 据洋河股份2024年三季报，杨廷栋和张雨柏通过蓝色同盟间接持有洋河股份 5.93%，各持有 4468.22 万股，而第三代核心管理层成员张联东仅持有 9.6 万股。市场上“洋河300 亿私人股权将被没收”“倒查改制问题”等负面传闻不断，股权纷争已严重影响公司形象和市场信心。 股权纷争对公司战略决策和团队稳定产生了极大的负面影响。管理层内部意见分歧，决策效率低下，难以形成统一的发展战略。团队成员人心惶惶，对公司未来发展充满担忧，凝聚力和战斗力大幅下降、 （二）队伍涣散，战力下滑 除了股权纷争，洋河管理层变动频繁，也严重影响了公司的发展。 据不完全统计，自 2022 年以来，洋河已经历五次核心高管人事变动。2023 年 2 月副总裁傅宏兵到龄退休、9 月份董事周新虎因年龄问题离任、10 月份董事丛学年因个人原因辞职、2024 年 2 月执行总裁刘化霜宣布辞职、前不久林青和郑步军辞任副总裁职务。 频繁的人事变动，使得公司的战略规划难以持续推进，新的管理层需要时间来熟悉业务和市场，这无疑会影响公司的决策效率和执行力。 同时，洋河的激励机制也存在问题。 2018年12月15日，洋河股份位于宿迁当地的分公司300余名工人在公司办公大楼广场聚集，数千名员工集体罢工，背后的原因，是洋河职工的收入太低。 与同行业相比，洋河的薪酬水平缺乏竞争力，员工的福利待遇也有待提高。这导致了人才流失严重，许多优秀的员工纷纷跳槽到其他白酒企业。 人才的流失，使得公司的市场拓展和客户维护能力受到了极大的影响。新员工对市场和客户的了解不足，难以迅速适应工作，导致客户满意度下降，市场份额被竞争对手蚕食。 总体来看，洋河面临的困难，还远没到困境反转的时刻。
