财报之内:上市公司全景剖析014--值得买(300785)

一、公司基础信息

1. 核心注册信息

•公司全称：北京值得买科技股份有限公司

•注册地：北京市丰台区汽车博物馆东路1号院3号楼33层3801（邮政编码：100160）

•注册资本：19,885.5243万元（对应总股本198,855,243股）

•成立时间：2011年11月10日

2. 上市信息

•上市时间：2019年7月15日

•上市交易所：深圳证券交易所（创业板）

•股票代码：300785

•股票简称：值得买

3. 控股股东与实际控制人

•控股股东及实际控制人：隋国栋（截至2025年半年报，直接持股36.73%，持有73,042,476股，其中54,781,857股为有限售条件股份，22,230,000股处于质押状态）

•组织形式：民营企业（无国资持股背景，核心管理层及创始人团队为实际控制主体）

4. 审计机构

•现任审计机构：中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）

二、行业定位

1. 申万行业分类

•一级行业：传媒

•二级行业：互联网传媒

•三级行业：互联网信息服务

•行业上市企业数量：截至2024年末，申万三级“互联网信息服务”行业上市企业约45家（含内容社区、电商服务、信息推广等细分领域企业）

2. 细分赛道市场地位

•市场定位：消费内容社区及智能营销细分赛道头部企业

•核心优势：国内领先的AI驱动消费决策平台，“什么值得买”社区在高净值消费决策领域具有较强用户粘性，2024年平台确认GMV达193亿元，累计注册用户超3000万，在垂直消费内容领域处于第一梯队

•行业差异化：区别于综合内容平台（如小红书、抖音），聚焦“消费决策”核心场景，用户群体具备“高学历、高消费力、高决策需求”特征，商业变现更聚焦电商导购与品牌营销

三、核心业务与营收结构

1. 核心主营业务及逻辑

公司是AI与内容驱动的数字消费服务集团，核心业务围绕“连接B端（电商平台/品牌商）与C端（消费者）”展开，具体逻辑可概括为：

•C端：通过“什么值得买”社区（网站+App）聚合用户消费经验（UGC）、专业内容（PGC）及AI生成内容（AIGC），为消费者提供“口碑分析、商品对比、全网比价”等决策支持，形成高粘性用户生态

•B端：基于C端流量与数据积累，为电商平台（如京东、阿里）提供导购导流服务，为品牌商（如宝洁、雅诗兰黛）提供智能营销（代运营、品牌种草、素材生成）服务，实现商业变现

2. 2024年营收构成（单位：万元）

3. 各业务毛利率及差异原因

4. 核心客户与销售渠道

•核心客户（2024年前五名客户合计占比42.97%）：

a.第一名客户（占比22.96%）：国内头部电商平台（如京东、阿里）

b.第二名客户（占比10.67%）：大型品牌商（如宝洁、雅诗兰黛集团）

c.第三名客户（占比3.65%）：垂直领域电商平台（如唯品会）

d.第四名客户（占比3.09%）：消费电子品牌（如华为、苹果）

e.第五名客户（占比2.60%）：快消品牌（如雀巢、海尔）

•销售渠道：

￮线上渠道（占比99.50%）：自有“什么值得买”平台、抖音/快手等内容平台、京东/天猫等电商平台

￮线下渠道（占比0.50%）：品牌线下活动合作、户外广告投放（如一线城市地铁、楼宇）

5. 核心产品交付周期与生产模式

•交付周期：

￮信息推广/效果营销：实时交付（用户点击或交易完成后即时结算）

￮代运营服务：长期服务（单品牌合作周期6-12个月，含店铺运营、直播策划）

￮品牌营销：项目制交付（单次营销活动周期1-3个月，含素材制作、KOL对接）

•生产模式：

￮内容生产：“UGC+PGC+AIGC”协同（用户自发创作+专业编辑策划+AI自动生成）

￮服务交付：项目制与标准化结合（代运营为定制化服务，效果营销为标准化工具输出）

•独特优势：

￮AI驱动内容生产：AIGC内容占比44.10%，内容审核时间缩短75%，降低运营成本

￮全链路数据支撑：商品库收录10亿条信息，为营销决策提供实时数据支持

四、产业链位置与议价能力

1. 完整产业链链路

上游：内容创作者（用户/KOL）、技术服务商（云服务器、AI模型提供商）、品牌商/电商平台（需求方）

中游：值得买（消费内容聚合、智能营销服务）

下游：消费者（C端）、品牌商/电商平台（B端，获取流量与销售转化）

2. 公司产业链环节及上下游对接

•所处环节：中游核心枢纽（连接上游内容/技术资源与下游消费需求）

•上游供应商：

￮技术供应商：阿里云、腾讯云（云服务）、第三方大模型公司（如智谱华章、百川智能）

￮内容供应商：KOL/KOC（品牌营销合作）、用户（UGC内容贡献）

•下游客户：

￮C端：3035万注册用户（2024年末），以一二线城市高学历人群为主

￮B端：电商平台（京东、阿里、拼多多）、品牌商（宝洁、雅诗兰黛、海尔）

3. 对上游供应商的议价能力

•技术供应商：中等议价能力

￮云服务：采用多云混合部署（阿里云+腾讯云），可通过集中采购获得批量折扣，但核心云资源依赖度高，难以大幅压价

￮AI模型：同时接入多家第三方大模型（如智谱、百川），并自研“值得买消费大模型”，减少单一依赖，2024年12月第三方大模型API调用量399.97亿tokens，具备一定采购规模优势

•内容供应商：较强议价能力

￮KOL合作：通过MCN整合海量达人资源，单品牌合作可对接100+达人，具备批量采购优势，可压价10%-15%

￮用户UGC：通过“动态奖励+种草赏金”激励用户创作，无需直接付费，成本可控

4. 对下游客户的议价能力

•电商平台客户：较弱议价能力

￮合作模式：以CPS（按销售提成）为主，佣金比例由电商平台制定（如京东家电品类佣金2%-5%），公司难以主动调价；但“什么值得买”为头部导购平台，用户转化效率高，核心电商平台依赖度高，合作稳定性强

•品牌商客户：中等议价能力

￮定价模式：代运营服务按“基础服务费+销售提成”收费，基础服务费可协商（单品牌年服务费50-200万元），销售提成与业绩绑定（3%-8%）；具备数据与AI工具优势（如“神灯素材助手”降本），头部品牌合作粘性高，可适度传导成本上涨压力

五、行业竞争格局

1. 细分行业竞争梯队划分

2. 主要直接竞争对手

1.小红书：综合内容社区，用户规模更大（2亿+月活），但聚焦“生活方式”，消费决策专业性弱于值得买

2.返利网：传统导购平台，以“返利”为核心卖点，内容生态薄弱，用户粘性低

3.抖音电商服务商：如交个朋友（代运营），直播电商经验丰富，但缺乏消费内容社区基础

4.阿里妈妈/京东营销：电商平台自有营销工具，流量闭环优势，但外部平台合作灵活性低

3. 公司核心优势与短板

•核心优势：

a.用户壁垒：3035万注册用户（2024年末），用户日均电商点击渗透率61.69%，消费决策需求明确

b.技术壁垒：AI产品矩阵（1个大模型+2个数据库+3个引擎），AIGC内容占比44.10%，内容审核效率行业领先

c.客户壁垒：与京东、阿里等头部电商合作超10年，服务宝洁、雅诗兰黛等国际品牌，客户粘性高

•核心短板：

a.流量依赖：用户增长依赖“什么值得买”单一平台，2024年月活用户3967.81万，同比仅增长0.99%，用户圈层突破慢

b.新业务盈利：代运营、品牌营销业务毛利率低于22%，拉低整体盈利水平

c.国际化滞后：2024年境外收入仅480.71万元（占比0.32%），较东南亚等新兴市场布局滞后

4. 行业核心壁垒与新玩家进入难度

•核心壁垒：

a.用户生态壁垒：消费内容社区需长期积累UGC内容与用户信任，新玩家难以快速复制（如值得买13年社区运营积累）

b.数据壁垒：商品库（10亿条信息）、用户行为数据需持续沉淀，为AI模型训练与营销决策提供支撑，数据积累周期长

c.客户认证壁垒：品牌商代运营需通过平台认证（如抖音钻石服务商），认证周期6-12个月，新玩家准入门槛高

•新玩家进入难度：高

￮资金投入：AI技术研发、用户拉新需亿元级投入（值得买2024年研发投入1.82亿元）

￮时间成本：用户生态与数据积累需3-5年，难以短期见效

￮竞争压力：头部平台已形成流量垄断，新玩家获客成本高（2024年值得买单用户获客成本约50元）

六、财务表现（2023年、2024年、2025年半年）

1. 核心盈利与现金流指标（单位：万元）

2. 盈利效率指标（单位：%）

3. 偿债能力指标（2024年末）

•资产负债率：21.22%（负债总额51.66亿元/资产总额243.51亿元），处于行业低位（行业平均35%-40%），偿债风险低

•流动比率：4.11（流动资产154.09亿元/流动负债37.47亿元），短期偿债能力强

•速动比率：4.05（流动资产154.09亿元-存货2.02亿元/流动负债37.47亿元），剔除存货后短期偿债能力仍充足

4. 在建工程情况（单位：万元）

七、近期业绩（2025年前三季度）

1. 核心业绩指标（万元）

2. 业绩变化核心原因

•收入下降：

a.宏观消费复苏放缓，品牌商营销预算收缩（尤其是电商平台导购佣金减少）

b.新业务（代运营）拓展不及预期

•净利润增长：

a.非经常性损益贡献

b.成本控制

八、行业现状与趋势

1. 行业发展现状

•市场规模：2024年中国互联网信息服务市场规模约1.8万亿元（申万数据），其中消费内容与智能营销细分市场约3000亿元

•增速：2024年行业增速7.2%（国家统计局），消费内容领域增速12%-15%（高于行业平均），主要受益于直播电商、AI营销渗透

•竞争格局：头部平台（如抖音、小红书）占据60%以上流量，垂直平台（如值得买）在细分领域（消费决策）占据10%-15%份额，竞争呈“头部集中+垂直细分”特征

2. 行业影响因素

•政策因素：

a.支持政策：2024年国家发放消费券、以旧换新补贴，拉动实物商品网上零售额增长1.3pct，利好消费内容与导购业务

b.监管政策：《生成式人工智能服务管理暂行办法》要求AI内容备案，值得买“AI问答机器人”“文本生成算法”已完成备案，合规优势明显

•技术因素：

a.AI大模型普及：2024年DeepSeek等AI应用7天获1亿用户，消费者信息获取方式从“搜索”转向“AI问答”，值得买“小值”智能体接入多平台，抢占新流量入口

b.数据要素市场化：2024年财政部《企业数据资源相关会计处理暂行规定》推动数据资产入表，值得买商品库（10亿条信息）具备数据资产价值，未来可探索数据变现

3. 行业未来3-5年趋势

•机遇：

a.AI驱动消费决策：消费者对“AI比价、AI口碑分析”需求增长，预计2027年AI消费决策市场规模超500亿元，年复合增速25%

b.跨境电商增长：2024年东南亚电商GMV达1590亿美元（谷歌数据），值得买2024年启动泰国业务，有望复制国内模式至新兴市场

c.品牌数字化转型：品牌商代运营、私域运营需求增长，预计2027年代运营市场规模超1200亿元，年复合增速18%

•挑战：

a.流量成本上涨：2024年互联网用户获客成本同比上涨10%-15%，垂直平台拉新压力大

b.技术迭代风险：多模态AI、智能体技术快速迭代，若公司研发投入不足，可能落后于头部平台

c.行业竞争加剧：电商平台（如京东）自建内容社区，分流传统导购平台流量

4. 关键成功要素与竞争方向

•关键成功要素：

a.AI技术研发：大模型训练、智能体迭代需持续投入，研发费用占比需维持12%以上（值得买2024年11.96%）

b.数据资产积累：商品数据、用户行为数据的实时性与准确性，是AI模型竞争力核心

c.客户绑定深度：与品牌商签订长期合作（如1-3年代运营协议），提升客户粘性

•竞争方向：

a.从“流量导购”向“AI决策”转型：谁先实现“全链路AI消费服务”（从需求理解到下单），谁将占据竞争优势

b.从“国内市场”向“全球化”拓展：东南亚、拉美等新兴市场电商渗透率低（<5%），是未来增长关键

c.从“单一平台”向“多生态”延伸：接入第三方AI平台（如华为小艺、理想汽车助手），突破自有平台流量瓶颈

九、公司发展历史

1. 关键时间节点（按时间线）

2. 重大业务转型与战略调整

•2020年转型：从“导购平台”到“数字消费服务集团”

￮背景：2020年直播电商兴起，品牌商从“流量导购”转向“内容营销”，单一导购业务增长见顶

￮举措：成立星罗创想（效果营销）、日晟星罗（代运营），拓展营销服务业务

￮结果：2024年营销服务收入（效果营销+代运营+品牌营销）占比55.27%，成为第二增长曲线，较2020年提升30pct

•2023-2024年转型：从“内容驱动”到“AI+内容双驱动”

￮背景：AI大模型爆发，消费者信息获取方式变革，传统内容推荐效率不足

￮举措：投入1.82亿元研发AI产品，“什么值得买”升级为GEN2（AI原生），推出“小值”智能体

￮结果：2024年AIGC内容占比44.10%，内容审核效率提升75%，“小值”双11服务量较618增长40.1%

3. 重大并购与产能建设

•并购事件：

a.2020年收购青岛星罗创想（51%股权）：快速切入效果营销领域，2024年星罗创想营收4.11亿元，净利润1957.59万元

b.2021年收购北京有助科技（51%股权）：拓展京东、天猫代运营业务，2024年新签约安井食品、健力宝等18个品牌

•产能/项目建设：

a.2023-2024年建设“值得买数字产业示范基地”（北京）：投资超14亿元，2024年末在建工程1.46亿元，建成后将成为AI研发、数据中心枢纽，支撑业务扩张

b.2024年设立3家海外子公司（香港、开曼、新加坡）：注册资本合计1055万美元，用于东南亚业务拓展，2025年计划落地泰国“什么值得买”平台

十、补充说明

1. 主要概念题材及业务进展

2. 重大风险事项

•宏观经济风险：2024年消费复苏放缓，若2025年宏观经济增速低于预期，品牌商营销预算可能进一步收缩，影响公司营收增长

•技术迭代风险：AI大模型（如GPT-5）若推出更优消费决策功能，可能替代现有“小值”智能体，需持续投入研发保持竞争力

•跨境业务风险：东南亚市场文化差异大（如泰国消费者偏好本土品牌），值得买海外团队经验不足，可能导致业务拓展不及预期

•客户集中风险：2024年前五名客户占比42.97%，若核心电商平台（如京东）调整佣金政策或减少合作，将对营收产生重大影响。