【招商电子】PCB行业跟踪报告:26年技术升级与涨价趋势并行,把握细分产业链核心玩家
近期PCB 板块进入25 年业绩预告期，在AI 需求的推动下，板块业绩增长表现亮眼。结合目前对产业链各环节的跟踪以及历史复盘研究，我们总结了今年PCB 板块几条重要的投资主线：1）PCB 升级趋势：CoWoP 技术商业化应用加速推进，AI PCB产品将迎来新一轮升级，mSAP产能、设备及技术能力将成为PCB厂商下一个门槛更高的竞争赛道，关注mSAP 全产业链投资机会；此外，产业界仍在持续优化Rubin Ultra 全系统架构的互联解决方案，后续背板方案或将有新的进展；2）CCL 从M8升级至M9 为确定性趋势，将有越来越多的GPU、ASIC服务器、1.6T交换机中将采用M9 CCL，Q布、HVLP 3-4、碳氢树脂的用量将持续快速增加；3）上游材料涨价仍处于涨价的上行周期，盈利能力有望进一步改善；4）载板需求向上，BT载板持续涨价，ABF载板需求开始外溢至国内厂商。短期市场偏好绩优股以及未来技术升级趋势下的关键环节。从PCB板块1 月行情走势以及目前披露公告来看，PCB 上游材料及设备环节在AI PCB 全球产能扩张的驱动下，整体业绩表现超市场预期，CCL（如金安国纪、华正新材等）、设备（如大族数控、芯碁微装等）环节超额收益显著。PCB 板块在AI 算力驱动下业绩预增亦较多，但结合股价相对位置和市场对板块的高预期，股价对业绩的表现反应平平（如胜宏科技、方正科技等）。而在新技术方面，CoWoP 技术开发进程在加速，我们关注到越来越多PCB 及设备厂商加大了对CoWoP 技术投入，市场亦给予了正向反馈（如设备：大族数控、芯碁微装等；PCB：鹏鼎控股、深南电路、沪电股份、兴森科技等）。结合最新产业链跟踪、复盘，我们总结今年PCB 板块几大投资主线为：CoWoP开发测试进度加快，市场关注度逐步提高。新技术方面，在市场重点关注的正交背板技术进展仍待明确的同时，可把握另一重要技术趋势——CoWoP技术升级路线：CoWoP 是一种先进封装工艺技术，将IC封装基板与PCB“一体化”，即SLP 产品，可减小信号损失，提高带宽和传输速率，缩短信号路径，降低延迟，减少封装厚度及面积，提升散热性能。若该技术得以应用，单GPU对应的PCB价值量有望大幅跃升。对于PCB 厂商来说，CoWoP 技术所需的mSAP产能、设备及加工能力将成为下一个门槛更高的竞争赛道，高门槛意味着未来竞争格局将有希望逐步收敛。25H2 NV提出了下一代先进封装技术CoWoP设计构想，胜宏率先配合NV 做相应技术开发布局；26年1 月沪电投资3 亿美元开发CoWoP 技术及mSAP 产线，加速补齐相应产能和工艺技术，而在mSAP 产能和技术有前期储备的鹏鼎、深南亦在积极跟进；展望后续，26 年CoWoP 技术的开发测试进度将持续推进，产业链成熟度不断向上，短期“证伪”以及“技术替代”风险较低。建议关注：PCB环节，xxxx、xxxx、xxxx、xxxx、xxxx、xxxx；短期深度受益的设备环节，xxxx、xxxx、xxxx等；相关材料将更注重Z轴的Low-CTE性能属性，关注xxxx、xxxx、xxxx等CCL 从M8升级至M9 为确定性趋势，关注CCL及上游原材的升级主线。26-27年M8向M9的升级为确定性趋势，越来越多的GPU、ASIC服务器、1.6T交换机中将采用M9的CCL，Q布、HVLP 3-4、碳氢树脂的用量将持续快速增加。近期，市场担忧NV恐将Rubin CPX架构中的midplane 、CPX所需的PCB 规格从M9 CCL 降规至M8.0/M8.5 CCL，结合我们对产业链的跟踪来看，目前NV为Rubin CPX 26Q3 的大批量顺利交付做了back-up 的方案，我们认为M9+Q布的材料和PCB 的批量化加工为产业链首次，在良效率未被验证的情况下，为后续顺利交付准备Plan-B方案也较为合理。若26Q2 PCB 及CCL 产业链对M9+Q 布的方案交付顺利，市场对于后续M9 材料放量预期有望再次上修。建议关注：xxxx、xxxx、xxxx、xxxx、xxxx等。上游CCL仍处于涨价上行周期。日本Resonac 近日宣布将对CCL涨价30%，此前12月CCL龙头建滔积层板发布两次涨价函，对所有材料价格合计上调15-20%。26年1月，原材料价格仍在高位震荡，目前CCL厂商正酝酿新一轮涨价。根据我们的跟踪，25 年CCL 行业均价上涨20%-30%，结合目前供需结构、下游库存水平、原材价格趋势，预计26年CCL涨价幅度或将超过25年幅度，整个板块的盈利能力有望得到进一步改善。建议关注xxxx、xxxx、xxxx、xxxx、xxxx等。载板需求向上，BT载板持续涨价，ABF载板需求开始外溢至国内厂商。全球AI 数据中心对于存储需求持续旺盛向上，而在最新CES 2026，英伟达亦针对这一需求趋势推出了全新的存储系统——Context Memory存储平台；而近期台积电在最新财报业绩交流会上表示其2026 年资本开支为520-560 亿美元，大超市场470-500 亿美元预期，指引区间中值同比增长32%，且大幅上修2024-2029 年AI 芯片CAGR 至55%-59%，超市场一致预期上限。在存储芯片需求不断向上的背景下，BT 载板价格持续上涨，且产业链产能利用率处于满载态势；而AI 芯片所需的ABF 载板需求开始外溢，国内载板厂商亦陆续突破全球头部芯片厂商供应体系。此外，近期英伟达CEO黄仁勋前往日本拜访全球高端玻纤布头部厂商日东纺，以期其为后续先进封装载板所需的上游Low-CTE玻布保供，目前Low-CTE玻布仍为载板产业链的缺口环节，国内相关材料厂商有望实现全球Low-CTE玻布市占率的进一步提升。建议关注：xxxx、xxxx、xxxx、xxxx等。风险提示：宏观经济景气度下降，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧，技术创新迭代不及预期，产能扩张不及预期，贸易摩擦加剧。
鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，18年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。
团队成员：程鑫、谌薇、涂锟山、赵琳、研究助理（王焱仟）。
团队荣誉：11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。
股票评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
行业评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
特别提示
本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。
招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。
本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。
