信达证券-资源循环与环保行业深度报告

一、环保行业涨幅居中，基金持仓青睐垃圾焚烧及环保设备

光刻胶（Photoresist），又称光阻或光致抗蚀剂，是一类对紫外光（UV）、极紫外光（EUV）、电子束等高能辐射敏感的有机功能材料，广泛应用于印刷电路板（PCB）、显示面板和半导体芯片等领域的光刻工艺中。在受到特定波长的高能光照后，光刻胶的化学结构发生变化，导致其在显影液中的溶解度发生显著改变。通过这一特性，被曝光区域可选择性地被溶解去除或保留，从而将掩模版上的图形精确转移到基底表面，并与后续的刻蚀工艺协同，实现微纳尺度下的精准图案化加工。光刻胶种类繁多，根据化学反应和显影原理，可分为正性光刻胶和负性光刻胶两类。对显影液不可溶，经光照后变成可溶物质的即为正性光刻胶；反之，光照后形成不可溶物质的是负性光刻胶，具体如下图所示：

截至2025 年12 月1 日，从年初至今，申万（2021）环保行业指数上涨16.67%，在31 个行业中排名第 17；从板块细分领域来看，水处理、环保设备、监测/检测/仪表、固废处理涨幅较大，分别上涨 31.1%、28.8%、23.4%、21.1%，大气治理、环境修复、水务表现弱于大盘，分别上涨 8.2%、4.8%、3.7%。

从估值方面看，截至 2025 年 12 月 1 日，信达环保板块整体PE 为 35.94X（信达环保板块以申万 2021 及上证协生态环保和环境治理为框架，剔除了业绩影响大或可能面临退市企业），较2024H1 显著提升；水务、水处理、大气治理、固废处理、环境监测/检测、综合环境治理、环保设备 PE 分别为 23.8X、28X、54.3X、30.2X、47.9X、48.4X、31.7X。我们认为今年作为“十四五”的收官之年，在政策红利与市场化机制的驱动下，环保行业经营情况有望改善，行业估值有望持续修复。

从基金持仓市值前十大标的来看，2025 年三季度，基金持有环保股总市值为 55.6 亿元，占总基金市值比重的0.18%。相较二季度（基金持有环保股总市值为75 亿元，占总持仓比重的0.104%）持股规模有所下降，持股占比有所提升；环保板块持仓市值排名前十的股票分别为上海洗霸、瀚蓝环境、伟明环保、景津装备、龙净环保、中国天楹、冰轮环境、大地海洋、兴蓉环境、皖仪科技。其中皖仪科技、冰轮环境为三季度新进入持仓排名前十大的公司。基金持仓以垃圾焚烧公司和设备类公司为主。

近日国家层面上，中央委员会全会审议通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，生态环境部召开新闻发布会宣布了中国政府在《联合国气候变化框架公约》第三十次缔约方大会（“COP 30”）的基本立场和主张，国务院新闻办公室发布《碳达峰碳中和的中国行动》白皮书，强调了我国坚定不移推进碳达峰碳中和、能源绿色低碳转型等，为全球气候治理注入强大动力。站在当前时间点上，我们认为十五五期间，我国或将加快经济社会发展全面绿色转型，深入实施节能降碳增效行动、循环经济助力降碳行动、碳汇能力巩固提升行动。我们认为环保板块中有三条主线具备投资潜力，一是循环经济，尤其是细分领域中的再生塑料、金属资源化、锂电池回收；二是生物航煤、绿色甲醇、垃圾焚烧发电等领域在“双碳”背景下，有望迎来新的投资机会；三是国产替代，细分赛道科学仪器及环卫装备具备长坡厚雪偏成长的投资价值。

二、“十五五”循环经济有望释放潜力，行业发展空间广阔

（2.1） 25 年循环经济产值有望突破 5 万亿，政策支持大力发展循环经济

循环经济是“碳达峰十大行动”的核心举措，我国再生资源回收量突破 4 亿吨。循环经济是一种以资源的高效使用和循环利用为核心、符合可持续发展理念的经济增长模式，已成为全球共识。国际社会把发展循环经济作为破解资源环境约束、应对气候变化、培育新的经济增长点的基本路径。目前我国资源循环利用企业已经超过 26 万家，根据国家发改委《“十四五”循环经济发展规划》 ，我国资源循环利用产业产值2025 年有望突破5 万亿元。2024 年，我国废钢铁、废有色金属、废塑料、废电池等 11 个品种再生资源回收总量约为4.01 亿吨，同比增长6.5%，回收总额约为1.34 万亿元，同比增长2.8%，我国再生资源的回收效率正在不断提高。

政策指引下循环经济行业发展空间广阔，再生利用规模和效率有望不断提升。2021 年发改委发布《“十四五”循环经济发展规划》，提出到 2025 年，主要资源产出率比 2020 年提高约20%，大宗固废综合利用率达到60%，资源循环利用产业产值达到5 万亿元。2024 年8月国务院发布《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，提出 2030 年大宗固体废弃物年利用量达到 45 亿吨左右，主要资源产出率比 2020 年提高 45%左右，再生利用的规模化、规范化、精细化水平进一步提高。

（2.2 ）再生塑料：正在从“可选项”向“必选项”转型

我国塑料产量世界第一，但回收体系尚不完善。我国是全球最大的塑料生产国，2024 年我国塑料制品产量 7707.6 万吨，同比增长 2.9%。然而再生塑料市场规模仍然较小，目前全球废塑料累计高达 92 亿吨，但仅 9%可以回收再利用，12%被焚烧处理，79%被填埋或积累在自然环境中。2024 年我国塑料回收量为 1950 万吨，回收率约 25%，与发达国家仍有较大差距。

我国废塑料回收来源分散。根据中国物资再生协会再生塑料协会，2024 年回收废 PET 瓶子 425 万吨，占比 21.8%；回收废弃包装膜 345 万吨，占比 17.7%；电子产品废塑料 182万吨，占比 9.3%。按回收品种分，2024 年回收废 PP、PE、PET 规模分别为 415 万吨、410 万吨、640 万吨，分别占比21%、21%、33%。

全球多国塑料回收约束再加强，成为驱动行业发展的核心动力。欧盟《包装和包装废弃物法规》提案要求，到2030 年所有在欧盟市场上销售的包装必须可重复使用或可回收，并设定了 2030 年塑料包装回收率达到 55%的目标。美国、印度设定再生塑料添加目标，预计在 2030 年塑料包装中再生材料含量达到 30%、25%。近年来，我国先后出台《关于进一步加强塑料污染治理的意见》《“十四五”塑料污染治理行动方案》等文件，并将塑料污染治理范围从零售餐饮扩展至电商、外卖等新兴领域，建立全链条管理网络，规范塑料废弃物回收利用的要求。

全球范围再生塑料市场增长强劲，塑料回收率有望在政策驱动下提高。根据 QYResearch的统计及预测，2024 年全球再生塑料市场销售额达到了 754.9 亿美元，预计到 2031 年将攀升至 1085.4 亿美元，年复合增长率（CAGR）高达 5.4%。根据 OECD 预计，假设全球各国执行高严格的塑料回收政策，全球平均塑料回收率有望从2020 年的9.5%提升至2040年的42%。