核心观点：
中际旭创是光模块全球龙头，在技术、产能、供应链等具有显著领先优势，通过深度绑定北美头部客户，充分受益于AI算力需求爆发。公司硅光能力突出并布局NPO、OCS等下一代光互连技术，将长期受益于AI算力投资。
1.6T产品率先起量且物料产能准备充分，奠定2026年高速光模块放量基础。AI算力军备竞赛驱动北美云厂商资本开支持续高增，北美云厂商多次上修2026年的高速光模块需求，光模块呈供不应求态势，光芯片等上游物料缺口明显。中际旭创1.6T光模块先发优势显著，并凭借规模优势、长协锁定乃至利用资本纽带绑定等方式，构建产能及交付的双重壁垒。800G/1.6T光模块的逐季放量，有望支撑公司2026年利润率及业绩增速；随着2027年高速光模块需求可见度也逐渐清晰，公司已在提前规划产能及做好物料锁定。
硅光能力领先，自主硅光方案构筑光互连技术底座。光模块需求的快速增长以及硅光技术的成熟，光模块正从分立制造转向大规模自动化生产。转型的技术底座是基于半导体工艺的硅光方案。中际旭创硅光方案深耕多年，不仅在中短期显著降低光模块BOM成本、提升供给能力、打开毛利率提升空间，更在长期为3.2T硅光模块及Scale up光互连产品的研发奠定坚实基础。
前瞻布局NPO/OCS等下一代技术，平台型光互连巨头雏形初现。面对AI集群对互连密度与能效的极致追求，公司并不局限于传统可插拔光模块的生产，而是全方位布局NPO、CPO、OCS、CPC等前沿互连技术，部分技术已推出解决方案或样机。同时，公司积极横向拓展光电技术的应用边界，如通过收购君歌电子切入汽车光电、布局数据中心液冷等。多维度的技术储备与多元化的业务布局下，公司正从单一的光模块制造商向综合性的平台型光互连龙头蜕变，打开公司长期成长的天花板，并有望重塑估值体系。
投资建议：（请参见招商证券发布的完整报告）。
风险提示：供应链稳定性风险、技术升级风险、宏观经济波动及市场竞争加剧风险、贸易摩擦风险、估值波动风险。
一、公司概况：穿越周期的光模块龙头
1.聚焦数通领域十余载，AI浪潮成就光模块领头羊
中际旭创是国内最早专注高速光模块研发的企业之一，在光模块40G、100G速率时代便开始积累技术优势，逐步成长为光模块龙头。苏州旭创（中际旭创前身）2008年成立，创立初期已定位于高端产品，2011年前后成功研发40G光模块产品，成为首家通过谷歌认证的供应商，并开始接触亚马逊、华为等客户。2014年，Google Capital参与苏州旭创3800万美元的C轮融资，是该基金在中国的首笔投资。2017年7月，苏州旭创通过与中际装备（300308.SZ）重大资产重组，实现A股上市，上市主体更名为中际旭创。
北美Hyperscale是中际旭创收入核心，AI浪潮以来公司迅速成为行业领头羊。AI浪潮下算力需求爆发式增长，海外数据中心建设加速推进，光模块进入800G/1.6T速率时代。公司通过深度绑定北美头部客户，并以代际领先的优势迭代产品，支撑收入与业绩高增长。2020年，公司推出业内首批800G光模块，2023年进一步发布1.6T光模块，并于2025年二季度率先进入规模出货阶段。同时，为满足海外高增需求，公司积极推进海外产能布局，泰国工厂2022年6月投产并持续扩产，也在中国台湾配置一定规模的产能。光模块需求的爆发、积极有效的扩产、以及相对领先的技术优势下，公司海外收入比重持续提升，2025H1已超86%。2024年底，中际旭创在LightCounting公布的全球光模块厂商排名中位列第一，超越曾经长期排名第一的Finisar，成为行业龙头。
2.业绩阶梯式跃升，筹备H股上市加速海外拓展
（1）历史业绩兑现能力强劲，穿越产业及市场波动周期
公司的业绩与行业景气度共振，过去十年随下游客户Capex周期而阶梯式跃升，持续受益全球算力基础设施投资扩张。历史上，公司的收入增速随海外云厂的资本开支周期呈现一定波动。在Capex上行阶段，公司收入增速跟随上行；而在云厂商短期调整投资节奏时，公司增长斜率也会有所放缓。2023年以来，北美云厂开启新一轮Capex周期，多次带动光模块需求超预期提升，公司营收也开启新一轮显著增长。
公司股价主要由业绩驱动，但股价一般先于业绩表现。近十年，受北美云厂资本开支周期影响，中际旭创股价经历两轮明显的上行周期，股价和估值呈现明显的业绩驱动特征，但股价先于业绩表现：当北美云厂等下游客户的资本开支快速增长时，往往会带来当年乃至次年光模块订单需求的上修，带动公司业绩预期的增长，进而驱动公司股价上行。例如，2023年上半年公司业绩同比增长24.6%，业绩的高速增长（同比增长303.8%）在2024年一季度才体现，而2023年上半年公司股价已增长近5倍。因此，市场对中际旭创等光通信公司，一般根据次年利润预期并给予适当的市盈率倍数进行定价。
（2）筹备H股上市，加速海外市场拓展步伐
中际旭创筹备H股上市，融资渠道拓宽将助力拓展海外市场。2025年10月8日，Bloomberg报道称中际旭创考虑在香港上市；2025年11月10日，公司正式发布公告，拟启动H股上市筹备工作，以持续推进公司国际化战略和全球化布局，增强公司的境外融资能力。从上市节奏来看，2025年以来18家A股上市公司成功赴港上市，H股发行股本平均占公司总股本的11.3%，从申请到上市的平均时间为206天（约7个月），千亿市值的企业上市时间明显更短。例如，宁德时代从提交申请到正式上市，间隔时间仅98天。光模块企业剑桥科技，从筹备港股上市到正式H挂牌共经历11个月：2024年11月22日剑桥科技公告筹备港股上市，2025年4月28日（157天后）剑桥科技发布聆讯资料，2025年10月20日发布招股说明书并于6个交易日后正式上市。
港股或对具有长期成长逻辑的龙头公司给予估值溢价，若中际旭创成功赴港上市有望推动估值重塑。例如，动力电池龙头宁德时代、医药龙头恒瑞医药H股均较A股实现溢价。
二、26-27年光模块需求日渐清晰，奠定业绩高增基础
1.需求端：AI算力建设驱动，光模块景气度持续上行
随着AI带动的算力需求快速增长，全球数据中心建设进入高景气周期。英伟达、Google、AWS等北美科技巨头持续扩大资本开支并追加订单，带动光模块需求大幅提升。根据TrendForce 2025年12月公开的统计数据，2025年全球800G/1.6T光模块出货量合计达2400万只，2026年预计将达到6300万只，行业整体有望持续高速增长。
（1）AI大模型商业闭环初现，北美CSP资本开支保持高增
AI模型渗透率提升显著，不断增加推理侧算力需求。自ChatGPT发布以来至2025年11月，全球大模型访问量实现显著增长，其中，近期ChatGPT周访问量连续十几周保持在13亿人次以上，并逐渐接近14亿人次；Gemini月访问量从年初的2.7亿人次增至11月的13.5亿人次，增长4倍。另外，主流模型月Tokens使用量保持环比正增长，并在7-9月间连续3个月实现双位数增长，其中9月份环比增速达46.4%。模型能力的不断迭代和用户使用强度的快速提升，带动推理侧算力需求爆发式增长。
AI用户付费意愿持续提升，数据中心算力建设逐渐形成商业闭环。根据The Information数据，OpenAI持续上修收入展望，2025-2027年将分别实现130亿美元、300亿美元、600亿美元的收入，并预期在2030年达到2000亿美元收入规模。此外，根据路透社，Anthropic 2025年的收入有望达90亿美元，且预计2026年收入将达到180亿至260亿美元的水平。
AI用户付费率大幅提升，云厂商云服务收入屡创新高。根据Ramp AI Index对4万家美国企业的统计，AI用户付费率在2025年进入加速上行拐点。截至2025年10月，约74%的美国科技行业公司为AI付费，同比提升111.4%。随着AI用户数的迅速增长，算力的需求显著提升，带动主流云服务厂商在算力租赁等相关业务上的收入持续增长。其中，AWS/Google云服务收入分别在2025Q2/2025Q3突破300亿美元。此外，据The Information及路透社等报道，头部云厂商先后获得大额订单。谷歌与Meta签署为期6年、总额高达100亿美元的云服务订单，微软Azure未来3年将为美国政府提供最高60亿美元的云服务优惠方案。
谷歌等北美云厂商持续上修资本开支指引，加大数据中心建设投入。随着多家北美科技巨头聚焦算力军备竞赛，2025年第三季度，北美四大云厂商合计资本开支达到973亿美元，同比增长65%。Meta当季在算力方面的投入达到188亿美元，同比增长128%，亚马逊全年累计资本开支则或突破千亿美元。
（2）速率迭代及配比数提升加速，1.6T放量节奏与规模或超预期
AI算力需求的快速增长正持续推动光模块速率的不断提升。随着数据中心算力需求的高速增长，对更高带宽的需求也随之激增。自2019年起，光模块速率从100G迅速迭代至400G。在400G技术的基础上，得益于DSP芯片与多通道设计等光通信技术的持续突破，数据处理能力和网络带宽均显著提升，进一步加速了800G光模块的商业化与大规模部署。为了更高效地利用光纤资源、减少端口数量，光模块速率正向1.6T迭代，2028年有望进一步升级至3.2T速率。
云计算需求推动网络架构迭代升级，叶脊架构成为目前全球数据中心的主流架构。南北向流量指数据中心与外部世界之间的流量，即客户端与数据中心的交互，东西向流量则为数据中心内部服务器与服务器之间横向流动。大模型训练通过分布式计算将任务分解至成百上千个GPU并行处理，任务之间服务器需要进行大量的通信传输，因此，大模型的快速发展推动数据中心内的数据流量从“南北向”向“东西向”转变，叶脊架构也成为目前全球数据中心的主流架构。
数据中心的光模块配比随网络架构的迭代而提升，1.6T光模块需求增长持续超预期。英伟达Hopper、Blackwell、Rubin三代GPU中，卡间互联速率及配套网卡均升级迭代，Scale out三层网络的互联带宽成倍提升。GPU与光模块的配比从Hopper时代的约1:3（800G），将在Rubin时代提升至1:4-1:4.5（1.6T）。CSP自研ASIC的网络架构光模块配比也较为可观，Meta ASIC芯片的800G光模块配比或达到1:8。同时，谷歌TPU V7已在Scale up侧使用光模块，Scale up的光互连渗透率有望逐步提升。
2.供给端：产能、技术、物料多维壁垒构筑光模块交付能力
（1）头部云厂客户认证壁垒高企，光模块龙头锁定核心份额
在北美数据中心，光模块等环节的验证壁垒和转换成本较高，使龙头厂商具备稳固的先发优势。谷歌、亚马逊、微软等CSP为保证倾向沿用经过长期验证的供应链，供应链内的光模块厂商在技术与产能达标的前提下，可优先承接新一代产品的迭代需求。同时，更换供应商需重启漫长的资格认证，对CSP也具有一定风险，使光模块新进供应商面临较大的时间窗口劣势。因此，龙头厂商不仅具有先发优势保持技术代际领先，还能利用规模优势动态扩产，使市场份额长期稳定甚至进一步提升。中际旭创技术积淀深厚、产能扩张积极，逐渐确立在全球高速光模块市场的领军地位。客户拓展方面，公司在2011年40G光模块已进入谷歌供应链，200G/400G光模块也在A100时代进入英伟达供应链。产品迭代方面，公司最新的1.6T光模块于2025Q2率先出货，早于行业起量节奏半年以上，且涵盖LPO/LRO等规格的产品，相关产品正逐季放量提升。产能准备方面，2025年上半年公司的光模块整体产能达1161万只，同比增长29%。
（2）硅光方案高集成度契合数通需求，自研硅光芯片打开利润率空间
EML正逐渐面临速率和产能提升的瓶颈，CSP厂商开始倾向集成度及成本更有优势的硅光方案。在800G/1.6T单模光模块中，EML和硅光是当前最主要的两条技术路线。EML光模块性能突出、稳定性经过长期验证，但随着光模块向更高速率演进，EML技术不仅逼近带宽物理极限，更受限于磷化铟（InP）复杂的二次外延生长与高精度耦合工艺，导致良率低、扩产难度大，难以匹配爆发的市场需求。由于硅光方案复用成熟的CMOS工艺，实现了调制器、探测器等核心组件的高度单片集成，这种架构不仅极大简化高速传输设计，更具备优异的可扩展性与成本优势。在LPO/NPO/CPO等新技术路线中，硅光方案通过减少组件数量与简化测试流程，有效实现了系统级的降本增效。
光模块中激光器与模块的配置比例因所采用的技术方案而异，采用硅光方案可显著减少激光器用量，降低光模块总BOM。以EML方案为例，800G光模块通常对应8颗100G EML芯片，而1.6T光模块则需要8颗200G EML芯片。相比之下，硅光方案将调制功能集成至硅光芯片中，并通过外置CW激光器提供光源。800G硅光模块通常配置4个70mw功率的CW激光器，1.6T硅光模块配置4个100mw或70mw的CW激光器，每个激光器驱动两个通道。同时，CW相较EML对温度更不敏感，光模块可减去TEC等温控器组件。未来，随着工艺优化及高功率CW激光器的发展，预计可实现单个CW激光器驱动更多通道，使硅光方案在中长距高传输场景中更加具有竞争优势，同时契合AI集群对高带宽、低功耗互连方案的需求。
公司硅光模块的持续量产及渗透率提升，支撑公司利润率提升。得益于硅光方案在800G/1.6T光模块出货渗透率的提升，2025年第三季度，中际旭创实现营业收入102亿元，归母净利润31.4亿元。未来，随着1.6T及硅光光模块持续放量，公司产品毛利率将进一步提升，支撑公司业绩延续环比增长。
（3）上游物料缺口明显，供应链能力决定交付能力
光模块爆发增长下，上游物料瓶颈凸显，EML/CW等光芯片的物料供应基本决定未来一年的光模块交付上限，供应链能力成为光模块厂商竞争的关键因素。其中，EML芯片因制造工艺复杂、扩产周期长，Lumentum等厂商面临25%-30%的产能缺口，且现有产品已被头部客户长单锁定，订单能见度已延伸至2028年。随着硅光方案上量，CW需求同样激增，CW激光器虽工艺相对简单且扩产较快，但在硅光渗透率快速提升下仍存供应缺口。此外，隔离器、FAU等无源光器件的供应也阶段性偏紧。头部光模块厂商凭借资本与规模优势，提前锁定紧缺物料，在保障交付的同时具备成本相对优势；物料准备不充分的其他光模块厂商，或面临物料涨价及交期延迟的问题。
中际旭创通过预付款和长期协议锁定光芯片等紧缺物料，并利用资本纽带强化对供应链核心厂商的捆绑，25Q3财务指标显示公司扩产提速。例如，公司早于2019年与CW激光器厂商源杰科技合作，中际旭创参与的两只基金均为源杰科技的十大股东。2025年以来，源杰科技已合计获得单一客户约2.7亿元的大功率激光器芯片订单合约。2025年三季报显示，公司也在为2025Q4及2026年的生产积极备货。中际旭创在建工程规模9.8亿元，环比增加近9亿元；其他应付款11.3亿元，环比增长超8亿元，主要因设备及工程款支出增加；存货达109亿元，环比增长超17亿元。
三、光互连远期空间可观，公司估值有望重塑
1.互连即算力，网络硬件价值量比重将持续抬升
（1）Scaling Laws延续，算力投资长期复合增速可观
AI将成为全球经济增长的重要引擎，而AI未来的收益建立在持续且庞大的算力投资上。英伟达CEO黄仁勋预测，AI未来将渗透全球55%-65%的GDP，若要撬动10万亿美元的经济增量，每年AI数据中心需投入高达5万亿美元的资本支出。作为AI算力建设风向标之一的OpenAI，2025年9月将2028年的单年支出预期翻了四倍至450亿美元，并将未来五年累计现金支出上调至1150亿美元，较半年前的预期增长约800亿元，CAGR达94.7%，提升42.4pct。为支撑长期增长，OpenAI已制定宏大的基建目标，计划在2033年前建成250GW的算力产能，根据OpenAI估算，1GW的AI算力成本约500亿美元。
网络互联成为后摩尔时代的AI算力提升的决定因素。Gemini 3的性能跃升再次验证了Scaling Law的有效性，以及模型从预训练转向后训练与强化学习的必要性。但随着单芯片性能提升逼近物理极限，摩尔定律正在失效，当前算力芯片性能至少要每2.5年才能翻番，而模型训练参数不到半年就翻番。因此，算力增长从依赖单点性能转向多GPU集群，Scale up、Scale out乃至Scale across的网络连接技术提出，用以解决大规模集群的通信效率瓶颈，网络连接在算力投资Capex的权重显著提升。从GPT-3的万卡集群开始，到GPT-4（2.5万张）、Grok 3（8万张），再到Grok 4（20万张），GPU集群规模的指数级扩张正驱动数据中心向更高密度的光互联架构演进。
（2）Scale-out连接距离及密度提升，交换芯片迭代带动光端口数提升
集群规模扩大，铜连接难以满足Scale Out场景的性能要求，光速率发展慢于交换机芯片速率，均带来光模块速率要求和配比数的提升。Scale Out（横向扩展）是通过增加服务器或交换机节点数量（如服务器、交换机）来提升集群算力的网络架构。过去十年间，光模块传输速率提升约20倍，但交换芯片吞吐量提升近100倍，导致I/O成为集群性能提升的主要瓶颈。光学与电子技术的发展速度出现显著落差，主要是过去光模块的生产以分立式的手工组装为主、自动化程度较低，工艺进展明显滞后于摩尔定律驱动的电子集成。为突破I/O瓶颈，单台交换机必须大幅增加光端口数量，直接拉动高速光模块的配比需求。同时，在Scale Out场景下，随着集群规模扩大，跨机柜互联距离延伸至100米级且密度激增。铜连接因物理极限难以胜任，光互联成为必然选择。博通Tomahawk 6已于2025年6月发布，凭借102.4Tbps的交换容量和对1.6T以太网端口的支持，预计将在2026年量产，或将带动Scale out侧1.6T光模块的采购及配比。
（3）Scale-up带宽密度剧增，光互连增量空间广阔
Scale up带宽密度大幅增加，对光连接的需求呈指数级上升。Scale up在单系统中极高密度地集成GPU与HBM，可以使所有GPU在同一空间内共享HBM，规避了跨节点通信的性能瓶颈，极大提升了训推效率。当前Scale up主要采用柜内铜缆互连。然而，随着AI集群从单机柜的64-72颗GPU，扩展至跨机柜的数百乃至上千颗GPU，互连链路的长度将延伸至20米左右。而传统的铜缆仅能延伸至7米，已难以满足高性能互联需求，因此需要引入光互连方案。同时，Scale up的带宽需求是Scale out的10倍，将使光互连的需求呈指数级增长。例如，英伟达Blackwell包含72个GPU的计算单元，其NVLink单向带宽为7.2 Tbps，单机柜的功耗达120千瓦；下一代Rubin的GPU数量达到144个，单向带宽达到14.4 Tbps；而再下一代的Feynman翻倍，单向带宽达到28.8 Tbps。传统的铜线连接将在距离、功耗、带宽密度等方面面临更大挑战，为解决机柜内部的连接瓶颈，柜内光互连渗透率将逐步提升。
2.光互连方案多元，平台型龙头将行稳致远
（1）3.2T光模块技术壁垒显著增加，龙头先发优势更明显
实现400G单通道速率是3.2T光模块落地的关键因素，需要依靠新材料、新架构和更高效能耗比的解决方案，技术壁垒明显增加。从2024年到2028年，交换机的数据处理能力预计持续提升，主机接口和线路接口的速率几乎每隔一到两年就会翻倍。2025年，主流线路接口达到200G单通道速率。到2027年，光模块的单通道传输速率或将达到400G，未来行业的技术升级也将围绕400G及更高的单通道速率展开。然而，提升到400G单通道主要有以下难点：（1）速率翻倍要求器件带宽大幅提升，需实现百G级波特率，电路设计逼近物理极限；（2）对EML/硅光芯片及窄线宽激光器线性度、噪声和稳定性的严苛指标；（3）在OSFP/QSFP DD等标准小型封装内，需要同时实现高密度高速互连与功耗散热的控制；（4）高速封装与信号完整性设计窗口极窄，制造良率和可靠性压力大，测试需依赖高带宽仪表、长周期老化和互操作验证，成本显著提升。
中际旭创通过布局多种技术路径，探索在3.2T光模块建立代际优势，并奠定适配CPO/OIO架构的基础。目前，实现400G单通道速率有硅光、异质集成TFLN（薄膜铌酸锂）等多种技术路线同时推进中，难度较200G单通道速率明显提升。中际旭创已布局各技术路径，2025年OFC展会上，公司海外主体Terahop还展示基于TFLN调制器+硅光的3.2T混合集成方案。同时，针对未来高密度、低功耗的CPO/OIO光互连趋势，硅光技术也能通过高密度通道数大幅提升I/O容量，预计是下一代光引擎的核心路径。
（2）NPO/CPC/CPO与光模块共存演进，公司竞争力来自全方案布局
数据中心Scale up网络具有NPO/CPC/CPO等多种技术方案，CPO或是终局路线之一。Tower在25Q3业绩会上表示正与头部客户合作制定完整的CPO解决方案，并重点布局硅通孔、51.2T等在CPO应用中可能至关重要的技术。传统可插拔光模块架构因分段式传输导致信号损耗，需依赖复杂补偿而进一步增加系统功耗、发热与故障风险，且过多的独立模块与连接不仅会提升能耗和系统复杂度，还削弱链路可靠性，增加大规模AI系统的运维压力。相比之下，采用CPO的交换机将电光转换模块直接集成在交换机封装内，光纤直接连接位于交换芯片旁的光引擎，能够有效降低功耗。但现阶段CPO还难以实现大规模应用，主要原因在于行业标准尚未统一、生态偏向封闭、产品可靠性稳定性仍需验证，终端客户导入与测试周期较长。
近封装光学（NPO）通过将光学器件布局在更靠近ASIC的位置，相较可插拔光模块，可实现更高的互连密度，同时在可靠性和整体成本具备优势，是光模块厂商布局Scale up产品的长期重要技术路线。一方面，NPO显著缩短信号传输路径，降低电子通道损耗；另一方面，又保留了模块化、可更换的设计思路，通过开放插槽有利于维护健康的产业生态，提高维护的便捷性。相比于CPO需要先进封装能力，NPO对封装能力要求较低，但要实现6.4T乃至12.8T的端口速率，PIC的设计能力仍然同等重要，需要相关企业掌握扎实的光芯片设计能力。中际旭创正开发基于Open Socket接口的NPO硅光方案。
CPC（共封装铜连接）是数据中心短距离传输的新型方案，中短期来看，相较CPO更具成本与工程优势，且能与可插拔光模块搭配实现Scale up的光互连。CPC由博通和Samtec在DesignCon和OFC上首次展示，通过高速铜缆链路直接连接ASIC/GPU，连接器紧邻SerDes，避免了复杂的光子集成封装和光模块，显著降低了系统复杂性与成本。由于电气路径极短，CPC在短距离内可提供良好的信号完整性，插入损耗、串扰和阻抗失配均明显低于传统PCB走线。相较之下，CPO虽在长距离传输中具备光学优势，但制造和装配过程更复杂，维护难度也更高。CPC的热管理简单，保持可插拔和模块化特性使维护升级更灵活，且可以与光模块搭配使用，在Scale up中实现高速光互连。中际旭创在2025年光博会期间，展示CPC相关解决方案。
未来数年间，预计可插拔光模块仍是数通网络连接的主要形式，NPO、CPC、CPO等多方案逐步渗透，中际旭创实现全技术路径布局。两到三年维度来看，可插拔光模块凭借成熟度、成本与供应链优势，仍将占据主导地位。TeraHop的路线图显示，可插拔光模块方案支持PAM4/6/8及多样传输模式，可向3.2T、6.4T甚至12.8T迭代，且已通过OIF互通性测试，预计直至2028年后速率才触及物理瓶颈。长期来看，即使进入CPO时代，光电芯片设计能力仍是核心，光纤耦合与精密封装也是关键工艺门槛。中际旭创在可插拔、NPO、CPC及CPO多领域布局，在技术代际切换中仍具备突出的竞争优势。
CPO标准化与开放化或是长期趋势，中际旭创等具备技术与工艺积淀的光模块厂商，在开放生态中长期仍将具备竞争力。当前CPO市场仍处于以垂直整合为主的试验阶段，主要由少数几家系统厂商（如英伟达、博通、Marvell等）驱动，整体生态相对封闭，也在一定程度上限制了更广泛的产业参与。公司海外主体TeraHop在ECOC 2025与OCP 2025等展会多次强调，开放生态将是CPO产业化的关键。目前，已有Advanced Photonics Coalition（APC）推动开放式CPO标准制定，AFL、Senko、Intel等45家企业参与。从生态发展路线来看，预计硬件层面上将制定Socket标准，实现不同厂商的NPO/CPO模组可插拔/替换，技术层面上将支持不同技术路线（CW激光器、EML、VCSEL、Micro-LED）在同一平台上并存，由市场机制而非封闭的供应链来决定技术演进方向。
（3）OCS重构网络拓扑架构，具备整机设计能力的厂商长期受益
OCS（光电路交换机）信号转换效率理论上限是电交换机的1000倍，而功耗仅为后者的1/10，将重构数据中心网络交换架构。OCS是基于纯光信号路径切换的设备，通过平行反射镜阵列的精密旋转实现光信号的物理路由，无需传统光-电-光（O-E-O）转换环节。在Scale up中，OCS实现计算节点的直连，并引入了光模块的使用；在Scale out中，OCS支持网络拓扑的灵活重构，虽然部分替代了电交换层的光口，但整体网络对高性能光互联的依赖度反而增强，且需要更高价值量的定制化光模块配套。
目前，OCS技术存在MEMS等多种技术路线，硅光波导方案或是终局方案。其中，MEMS方案是在硅基芯片上刻蚀出微小的反射镜，通过施加电压控制镜片的偏转，从而改变光的传播路径，实现光束在不同输入输出端口之间的切换。液晶光开关利用外加电场改变液晶分子排列，从而影响入射光的偏振状态，再配合偏振分束器来实现光路的切换。Coherent基于数字液晶技术开发的波长选择开关（WSS）已经实现了极低的故障率。压电陶瓷方案，也就是直接光束偏转（DLBS）光交换利用压电陶瓷在电压控制下能够沿某一轴向发生尺寸变化的特性，来驱动光束射向不同方向，从而实现光路的交换，与MEMS架构相比在插入损耗和回波损耗方面具有天然优势。而硅光波导方案是在硅基芯片上构建出结构确定的光路矩阵，光信号沿着预设的路径传输，切换速度可以达到微秒甚至纳秒级别。硅光波导方案无机械结构、高集成度和纳秒级切换速度的特性，或是OCS技术的终局方案。
OCS未来市场前景广阔，目前主要应用于谷歌自研的TPU AI集群，谷歌是目前唯一具备大规模应用能力的企业，未来更多CSP有望大量采用。根据Cignal AI的测算，2025年OCS市场由谷歌的MEMS OCS方案主导，整体规模约为4亿美元；到2029年，市场规模预计将超过16亿美元。而根据LightCounting预测，2029年OCS出货量将突破5万台，2025–2030年的年均复合增长率（CAGR）约为15%。此外，2025年7月，开放计算项目基金会（OCP）宣布成立OCS子项目，以推动开放式光交换技术的协作与生态建设。该项目由OCP成员企业iPronics与Lumentum共同牵头，Coherent、谷歌、Lumotive、微软、nEye、英伟达、Oriole Networks和POLATIS为创始成员。随着更多企业加入推动，OCS市场规模有望进一步加速增长。中际旭创在OCS整机制造上已有相关技术布局，并在2025 OFC上展示硅光OCS产品，其采用多层硅光波导和MEMS技术及Crossbar架构，是当前少数能够实现大端口片上OCS的方案之一，最高支持500端口且具有功耗低的优点。
四、盈利预测及估值分析
1.投资要点
（1）1.6T产品率先起量且物料产能准备充分，奠定2026年业绩爆发基础。AI算力军备竞赛驱动北美云厂商资本开支持续高增，伴随网络架构迭代，用于数据中心的光模块速率及配比数提升。公司作为全球光模块龙头，高价值量、高毛利率的1.6T产品先发优势显著，并于2025年二季度率先规模出货。北美云厂商连续多次上修2026年的高速光模块需求量后，光模块呈较明显的供不应求态势，光芯片等上游物料缺口明显。公司凭借规模优势、长协锁定乃至利用资本纽带绑定，供应链优势突出，具备产能及交付的双重竞争壁垒。随着800G/1.6T产品的逐季放量交付，公司2026年的利润率及业绩增速均有可观空间。此外，2027年高速光模块需求可见度正逐渐清晰，公司已提前规划产能及做好物料锁定，业绩仍有保持高增长的潜力。
（2）硅光能力领先，自主硅光方案构筑光互连技术底座。光模块的生产制造，正从过去低效率与人力密集的分立式组装，逐步向大规模自动化的生产转型；光模块的规格参数，也朝着更高集成度、更大通道数、更高单通道速率迭代。迭代转型的技术底座是基于半导体工艺的硅光方案，公司的硅光能力不仅在中短期显著降低光模块BOM成本、提升供给能力、打开毛利率提升空间，更在长期为3.2T硅光模块及Scale up光互连产品的研发奠定坚实基础。
（3）前瞻布局NPO/OCS等下一代技术，平台型光互连巨头雏形初现。面对AI集群对互连密度与能效的极致追求，公司并不局限于传统可插拔光模块的生产，而是全方位布局NPO、CPO、OCS、CPC等前沿互连技术，部分技术也已推出解决方案或样机。同时，公司积极横向拓展光电技术的应用边界，如通过收购君歌电子切入汽车光电、布局数据中心液冷等。多维度的技术储备与多元化的业务布局下，协同效应有望逐步体现，并推动公司从单一的光模块制造商向综合性的平台型光互连龙头蜕变，打开公司长期成长的天花板。
2.盈利预测及估值
（请参见招商证券发布的完整报告）
五、风险提示
