【行业报告】旅游行业2018年度信用展望

旅游业是指凭借旅游资源和设施，专门或者主要从事招徕、接待游客，为其提供交通、游览、住宿、餐饮、购物和娱乐等六个环节的服务并获取经济收益的综合性产业。旅游业的发展以整个国民经济发展水平为基础并受其制约，且对外部经济、政治、社会和自然等条件具有较强的依赖性，属于典型的敏感型行业。

2015年1月，全国旅游大会在江西南昌召开，会上提出我国旅游业发展要实施“515战略”，即紧紧围绕“文明、有序、安全、便利、富民强国”5大目标，推出旅游10大行动，开展52项举措，推进旅游业转型升级、提质增效，加快旅游业现代化、信息化、国际化进程。同年7月公布的《关于进一步促进旅游投资和消费的若干意见》针对增强旅游投资和消费提出了6个方面、26条具体政策措施，包括实施旅游基础设施提升计划，改善旅游消费环境；实施旅游投资促进计划，新辟旅游消费市场；实施旅游消费促进计划，培育新的消费热点；实施乡村旅游提升计划，开拓旅游消费空间；优化休假安排，激发旅游消费需求；加大改革创新力度，促进旅游投资消费持续增长等。此外，国务院办公厅11月发布了《关于加快发展生活性服务业促进消费结构升级的指导意见》和《关于加快发展生活性服务业促进消费结构升级的指导意见》，提出推动体育运动、竞赛表演、健身休闲与旅游活动融合发展，推动体育旅游、体育传媒、体育会展等相关业态融合发展，并鼓励发展养生旅游和健康旅游。

2016年9月，G20峰会在杭州圆满举办，为我国全方位推进和深化旅游对外交流与合作带来全新机遇。习近平主席在峰会开幕词中指出，“面对当前挑战，应采取全面的宏观经济政策，统筹兼顾财政、货币、结构性改革政策，努力扩大全球总需求，全面改善供给质量，巩固经济增长基础”。在世界经济的新格局中，旅游业对于调整结构、增加就业、扩大需求、促进消费、推动经济增长的作用正日益凸显，在世界经济稳定增长中的贡献份额不断提升。

2016年12月，国务院印发《“十三五”旅游业发展规划》（简称“《规划》”）。《规划》提出，“十三五”期间我国旅游业发展要实现四大目标。一是旅游经济稳步增长。城乡居民出游人数年均增长10%左右，旅游总收入年均增长11%以上，旅游直接投资年均增长14%以上。到2020年，旅游市场总规模达到67亿人次，旅游投资总额2万亿元，旅游业总收入达到7万亿元。二是综合效益显著提升。旅游业对国民经济的综合贡献度达到12%以上。三是人民群众更加满意。旅游交通更为便捷，旅游公共服务更加健全，带薪休假制度加快落实，市场秩序显著好转，文明旅游蔚然成风，旅游环境更加优美，“厕所革命”取得显著成效。四是国际影响力大幅提升。入境旅游持续增长，出境旅游健康发展，与旅游业发达国家的差距明显缩小。

2017年8月，国家旅游局发布《2017年全域旅游发展报告》，报告中指出，2016年我国民众人均出游率达3次，旅游已成为我国民众生活的必需品。全域旅游因此应运而生，将成为一项中长期国家战略和国策，将得到进一步强化和巩固，国家各部委将加大对全域旅游的政策和资金支持力度。

2017年12月17日，世界旅游联盟[2]（简称“WTA”）与中国浙江省政府战略合作文件签字仪式在北京举行。在世界旅游联盟组委会主任、国家旅游局局长李金早和浙江省省长袁家军的共同见证下，世界旅游联盟主席段强与浙江省副省长梁黎明签署战略合作文件。以此为标志，世界旅游联盟总部正式落户杭州。

总体来看，中央和地方政府近年来一直持续推动旅游发展，各项旅游刺激方案存在积极意义，能够平缓因外部不利经济环境而带来的负面影响，最大限度地保持旅游产业相对平稳地发展。

根据世界旅游组织对旅游与GDP发展关系的研究表明，当人均GDP达到1000美元，观光游[3]剧增；当人均GDP达到3000美元，休闲游[4]骤升；当人均GDP达到5000美元，度假游[5]逐渐旺盛。从我国实际情况来看，2008年，我国人均GDP首次超过3000美元（按当年最后一日美元兑人民币中间价6.8346计，24121人民币合3529.25美元），休闲游初现苗头。2011年，我国人均GDP超过5000美元（按当年最后一日美元兑人民币中间价6.3009计，36403元人民币合5777.43美元），我国开始迈入从休闲游逐步向度假游过渡的阶段。但我国区域经济发展不均衡、城乡二元化结构广泛存在，尤其是不同省份之间、同一省份内部不同区域之间人均收入水平有较大差距。因此，一线城市及省内发达地区度假游逐步兴起，二三线城市休闲游高速发展，中西部地区及三线落后地区则呈现出观光游向休闲游逐步过度的趋势。

从游客性质和旅游目的地来看，旅游活动可分为国内游（组织国内游客在本国进行旅行游览活动）、出境游（组织国内游客到国外进行旅行游览活动）和入境游（接待外国人到本国进行旅行游览活动）。其中，国内游方面，在我国GDP和城镇居民人均可支配收入不断增长的推动下，我国居民旅游消费需求不断增加，近年来国内旅游人数和收入规模均保持稳定增长。据国家旅游局公开数据显示，2014-2016年及2017年上半年度，我国国内旅游人数分别为36.11亿人次、40.00亿人次、44.40亿人次和25.37亿人次，同期国内旅游收入分别实现3.03万亿元、3.42万亿元、3.94万亿元和2.17万亿元。

除GDP增长、居民收入水平提升及旅游产业政策扶持等因素外，近年来交通网络的逐步完善和出行成本的降低也为国内旅游收入增长起到了一定的积极作用。截至 2016 年末，我国铁路营业里程达12.4万公里，其中高铁营业里程超过 2.2万公里，铁路客运网基本覆盖50万以上城镇人口城市；公路总里程 469.63万公里，其中高速公路里程达13.1万公里，覆盖90%以上的20万以上的城镇人口城市；颁证民用航空机场达218个，覆盖逾200个城市。据中国产业信息网公开资料显示，“高铁游”成为2017年国庆游客出行的首选交通方式，国内旅游步入黄金时代。根据广铁售票情况，国庆中秋假期（10月1至8日）约6成客流系出发至各景点城市的游客。高铁出行使得游客旅行路程花费时间缩减，出行成本下降，地区间通达性显著提升，为各地旅游经济转型发展带来了良好机遇。

但是，旅游业对外部环境存在较强的敏感性，易受突发事件影响。以国内游为例，2003年，受非典疫情影响，我国国内游收入首次出现负增长；2012年，国务院要求中央部委公开财政部批复的全部预算表格，省级政府于两年内全面公开“三公经费”，当年旅游收入增速随即骤减，并且在“八项规定”、“六项禁令”等三公消费限制政策的影响下，国内部分景区旅游人次接待量开始出现下滑，酒店及高端餐饮行业业绩也进一步缩减，国内旅游收入增速持续放缓。2015年以来，在GDP和居民可支配收入不断增长的推动下，居民旅游消费需求不断增加，“三公消费”限制的影响逐渐趋缓，旅游业收入增速出现恢复性增长。2014-2016年及2017年上半年度，我国国内旅游人数增速分别为10.70%、10.50%、11.28%和13.50%，同期国内旅游收入增速分别为15.36%、12.81%、15.19%和15.80%。

出境游方面，随着我国外交地位的不断提高，对我国开放入境的国家持续增加，签证申请流程也逐步简化。2015年末，我国出境游目的地已扩大到151个国家和地区，并于2016年内新增马其顿、亚美尼亚、塞内加尔、哈萨克斯坦4个目的地国家。随着出境旅游目的地可选范围的扩大，近年来我国公民出境旅游人数也不断增加，2014-2016年分别为1.17亿人次、1.28亿人次和1.35亿人次，是世界重要的客源输出国之一。同期，我国出境游花费分别为896.4亿美元、1045.0亿美元和1098.0亿美元，在出境旅游消费额的排名中连续占据世界第一。但2016年受外围目的地恐怖活动频发、地缘政治等因素的影响，我国公民出境旅游人数和出境游花费增速均有所放缓，同比分别较上年下降4.7个百分点和11.5个百分点至4.3%和5.1%。2017年上半年度，我国公民出境旅游人数为6203.00万人次，同比增长5.1%。

从出境游目的地来看，考虑到时间成本和经济成本，周边国家与地区多被游客所青睐。2017年上半年度，香港、澳门、泰国、日本、越南、韩国、美国、新加坡、台湾和法国在接待中国的入境游客量方面位居前十。其中，韩国因部署萨德导弹系统，我国民众自发抵制出境韩国，韩国当期游客接待量同比下降47.23%至172.48万人次；台湾受政治因素的持续影响，赴台游客数同比下降45.36%至96.73万人次。但得益于距离和签证等有利条件，亚洲地区旅游目的地相互替代较为明显，在韩国和台湾游客量锐减的情况下，赴越南的游客量同比增长56.70%至188.75万人次、菲律宾游客量同比增长33.44%至45.50万人次。2017年以来，恐怖袭击事件对欧洲地区的影响趋弱，上半年度法国、德国、奥地利等地的入境人次同比分别提高22.51个百分点、15.21个百分点和25.33个百分点，呈现不同程度的增长。

入境游方面，我国是世界第四大旅游入境接待国。在人民币贬值、空气质量改善、外围目的地恐怖活动频发等因素推动下，近年来入境旅游发展态势较好。2014-2016年，我国入境游接待人次（含入境过夜游客，下同）分别为1.28亿人次、1.34亿人次和1.38亿人次，增速分别为-0.4%、4.1%和3.5%；同期，国际旅游收入分比为1053.8亿美元[7]、1136.5亿美元和1200.0亿美元，与入境游接待人次的变动趋势基本保持一致。2017年上半年度，我国入境旅游人数0.70亿人次，同比增长2.4%；当期实现国际旅游收入601.0亿美元，同比增长4.3%。

近年来，我国与入境游相关的签证、免税、航权、边检等便利化政策为我国的国际旅游发展提供了保障。2014-2016年，我国入境游客分别超出出境游客0.21亿人次、0.17亿人次和0.16亿人次，国际旅游收支顺差分别为157.4亿美元、91.5亿美元和102.0亿美元，国际旅游持续保持顺差。据国家旅游局颁布的《外国人入境旅游市场“十三五”规划纲要》，我国将统筹实施和扩大免签证、落地签证、免税购物、购物退税、航权开放、证照互认等政策落地和适用范围，结合“一带一路”沿线国家和地区的互联互通，有效带动入出境游客的自由活动。2016年，上海等四省市实施海陆空三类口岸联动的144小时过境免签政策；购物免退税政策已在海南等18个省（直辖市、计划单列市）落地实施，有效激发了入境游客购物的积极性。截至2016年末，已有北京等19个城市落地实施相关政策，适用对象覆盖了包括“一带一路”沿线主要国家在内的51个国家。2017年上半年度，我国入境游客超出出境游客0.07亿人次，国际旅游收支顺差为601亿美元，国际旅游继续保持顺差。

根据“十三五”旅游业发展规划和专题测算，“十三五”期间我国将产生约14亿入出境游客，其中入境游客7.2亿人次，出境游客6.8亿人次，入境游客超出出境游客0.4亿人次。国家旅游局近期做出了明确判断：我国入境旅游已经走出了2008年金融危机后的萧条期，正在从全面恢复转向持续增长的新阶段，出境旅游则从高速增长步入稳定增长期，国际旅游顺差有望进一步扩大。

1. 景区经营

1999年，国家旅游局开始实行旅游区（点）质量等级管理，景区根据服务质量、环境质量、景观质量以及游客意见进行等级划分为1A到5A级，据公开信息显示，截至2015年末，我国星级景区合计7951家。2007年，我国开始首次评定5A级景区，截至2017年9月末，我国共有5A级景区249家，其中2016年新增14家，西藏日喀则扎什伦布寺景区、江西省上饶市龟峰景区、浙江省嘉兴市西塘古镇旅游景区、河北省保定市白石山景区等22家为2017年以来新晋5A级景区。

旅游景区作为居民休闲旅游的综合目的地，主要包括自然景区、人文景区和人造景区，其中自然景区和人文景区的资源特征更为明显。由于景区经营类企业的经营性资产主要以门票和景区交通为主，其中景区门票价格通常由当地物价局制定或批准，变更可能性较小，故该类企业门票收入规模受客流量的影响较大。2005年我国建设部叫停门票经营权转让，2008年八部委禁止门票经营权或风景区开发权打包上市，因此高级别景区稀缺性更加突出，加之景区交通的业绩增长也依赖于客流量的增加，因此拥有国家最高等级景区门票经营权的企业景区竞争优势更为明显。凭借着景区的知名度和游客底量，该类企业的经营业绩相对较好。

但需关注的是，旅游业易受宏观经济、天气环境、外部突发事件影响。以旅游行业内主要的上市景区黄山景区、丽江景区、峨眉山景区、桂林景区和乌镇景区为例，随着三公消费限制政策的实施，2013年上述各景区（除丽江景区外）游客接待量均出现明显下滑。2014年以来，受益于普通民众旅游消费需求的增长，各样本景区游客接待量明显回升。2017年8月8日，因九寨沟发生7级地震，景区出现毁损，自8月9日起景区已停止接待游客。

2.酒店餐饮业

星级酒店（星级饭店）是由国家（省级）旅游局评定的能够以夜为时间单位向旅游客人提供配有餐饮及相关服务的住宿设施，按不同习惯也被称为宾馆、酒店、旅馆、旅社等。根据《中华人民共和国星级酒店评定标准》，将饭店按等级标准以星级划分，分为一星级到五星级5个标准。星级越高，表示酒店的档次越高。根据国家旅游局数据显示，截至2017年6月末，全国共有星级饭店数量合计11607家[8]，较上年末减少606家。从供给方面来看，2014-2016年，我国星级饭店分别新开业191家、158家和166家，受宏观经济形势影响新开业个数整体呈波动趋势。

从星级分类来看，我国星级饭店中三星级数量在星级饭店总数中占比最高，约为50%；一星级饭店占比最小，仅有不到1%。近年来，随着居民生活水平的日益提高、对住宿要求的不断提升，五星级饭店数量持续增加，2016年末为800家，较上年末增加11家，占比也较上年末提高0.11个百分点至8.11%。同时，其他4个等级的星级饭店数量和占比均较上年有不同程度的下降。

从营业收入情况来看，我国星级饭店营业收入主要包括客房收入和餐饮收入两大部分，国家旅游局历年《全国星级饭店统计公报》数据显示，2014-2016年，我国星级饭店营业收入中客房收入和餐饮收入占比均在40%以上，其中客房收入占比稍高。同期，全国星级饭店累计实现营业收入分别为2151.45亿元、2106.75亿元和2027.26亿元，呈持续下滑趋势。一方面，因受到经济型酒店的冲击以及限制性政策等影响，另一方面因酒店类型趋于多样化，如主题酒店、度假酒店等，行业竞争不断加剧，部分星级酒店倒闭、停业所致。具体来看，三星级、四星级饭店因同档次酒店数量众多，竞争较为激烈，加之三公消费限制政策的压制，三星级、四星级饭店营业收入自2013年以来持续下滑；五星级饭店营业收入自2000年以来，仅2003年非典期间和2013年三公消费限制政策出台后分别同比下滑3.55%和1.15%，但随后均呈现恢复性增长，其中2004年同比增长33.99%，2014年和2015年分别同比增长0.49%和0.21%。2017年第二季度[9]，全国星级饭店实现营业收入502.16亿元，其中客房收入和餐饮收入占比分别为47.48%和46.34%。长期来看，随着人民群众生活水平的日益提升以及对旅游住宿需求的提高，大众消费将成为高星级饭店消费的主要受众，公务消费限制政策的影响将不断趋弱。

从客房出租率来看，2000年以来，我国星级酒店客房出租率走势在2003年、2008年和2012年出现了较大的拐点，分别系非典疫情、国际金融危机和“三公消费”限制政策的影响所致。并且，随着“三公消费”限制政策的不断发酵，2012年以来，酒店行业整体消费下降，星级饭店的客房出租率连年下滑。但2016年以来，受益于大众消费需求的提升，酒店客房出租率有所回升。2014-2016年，全国星级饭店客房出租率分别为54.20%、54.19%和54.73%。

从季度详细数据来看，酒店客房出租业务有明显的季节性。通常第一季度受春节节假日等因素影响，客房出租率较低，之后各季度则持续上升。通过中国旅游饭店业协会公布的2017年1-10月酒店客房出租率可以看出，当年1月受春节效应的影响，酒店客房出租率（51.33%）与其他月份相比处于最低水平；7月因暑期假期的有效推动，当月酒店客房出租率（65.68%）位居最高水平。与2016年同期相比，除1月和3月有小幅下滑外，其他月份均有不同程度的提高。此外，不同档次酒店的客房出租率也略有差异。2014-2016年，五星级、四星级和三星级饭店季度客房出租率区间分别为49.08%-62.24%、48.68%-60.33%和47.12%-57.83%。

从平均房价来看，自2013年以来，我国五星级酒店平均房价下滑幅度较大，但因我国星级酒店数量众多，在物价持续上扬的大背景下，行业限制政策及少数酒店停业等因素对行业平均房价的影响较小。2014-2016年，我国星级酒店平均房价分别为334.80元/间/天、336.65元/间/天和334.54元/间/天。以三星级到五星级酒店为例，同期五星级酒店平均房价均在600元以上，四星级酒店平均房价在300-400元/间/天之间，三星级酒店平均房价在200-230元/间/天之间，且均呈逐年下滑趋势。

近年来，酒店行业竞争较为激烈，单体酒店受制于营销渠道与品牌影响力，竞争力日趋下降。2016 年酒店业兼并火热，上海锦江国际酒店发展股份有限公司并购铂涛集团和维也纳酒店有限公司、增持雅高酒店集团，北京首都旅游集团有限责任公司（简称“首旅集团”）收购宁波南苑饭店又与如家酒店集团重组，华住酒店集团收购桔子酒店集团。根据《2017中国酒店连锁发展与投资报告》，截止2016年末，锦江系、首旅系、华住系在经济型连锁酒店市场中占据44.07%的市场份额，在受益消费升级、前景长期被看好的中端连锁酒店市场份额高达61.57%。综上，酒店业品牌化、规模化和集团化趋势显现，这对于优化资源配置、提高行业效率、打造品牌知名度、实现全球化十分有利。从中长期看，旅游产业政策推动和旅游需求拉动将成为驱动中国旅游业长期高速增长的基本动力，随着普通民众可支配收入水平的提高、住宿需求的提升，高星级酒店行业仍面临良好的发展机遇。

3.旅行社行业

随着我国旅游业的高速发展，我国旅行社行业近二十年来行业规模也不断扩大，从业人员不断增加，旅行社行业已经成为我国重要的服务行业之一。截至2016年末，全国已有旅行社28097家[10]，较2015年末增长1.72%，比2000年的8993家增长212.43%。从旅行社地区分布来看，华东、华北和华中地区较为集中，占比分别为34.74%、17.02%和12.88%。经营出境游业务的旅行社主要集中在华北、华南和华东，占比分别为34.03%、19.02%和14.30%，其中广东省尤为突出。

国家旅游局统计数据显示，2016年我国各类旅行社的营业收入为4643.10亿元，同比增长10.84%。从市场角度分析，旅行社业务可分为入境游、国内游和出境游。其中，国内旅游业务规模最大，入境旅游业务规模次之，出境旅游业务规模较小，呈“金字塔”型结构，基本与中国旅游业“以国内旅游为基础、入境旅游为重点、出境旅游为补充”的总体状况相一致。

但2009年以来，国内游业务营收在旅行社旅游业务收入中的占比自65.26%下滑至2015年的47.77%，入境游占比自12.73%下滑至2015年的7.31%，出境游占比则逐年攀升至2015年的44.92%。按照目前的发展规律来看，出境游营收有望超过国内游，成为旅行社行业主要的收入来源。

随着GDP和人均可支配收入的增长，我国居民旅游消费水平和旅游品位不断提升，旅游经验也愈加丰富，游客已从“走马观花型”重量不重质的旅游方式向深度体验、个性游的方式转变，我国旅游迈入由休闲游向度假游过渡的阶段，这对旅行社的产品设计、服务质量等各方面都产生了较大的考验。为适应这种转变，近年来我国旅行社产业结构持续优化、旅行社产品设计与营销策略不断创新，但同时产品同质性强、诚信度不高等问题也日益突出。从行业竞争格局来看，目前我国的旅行社行业呈现过度竞争特征，表现为旅行社进入门槛低、数量多、产业集中度低、长期利润水平低等特点。众多企业为了争夺市场份额，不得不进行恶性价格竞争，导致整个行业在总收入不断增加的同时，利润率却普遍较低。

4.在线旅游行业

在线旅游是指依托互联网，以满足客户信息查询、产品预定和服务评价为核心目标的新兴产业，其与以门店销售为主的传统旅游产业存在巨大差异。随着互联网技术的日益成熟，在消费需求以及国内政策的支持下，航空公司、酒店、景点、汽车租赁公司、海内外旅游局等旅游服务供应商纷纷搭建在线旅游平台，众多通过网络进行旅游产品营销及旅游产品销售的在线旅游代理服务机构（英文全称Online Travel Agency，简称“OTA”）应运而生。

根据艾瑞统计数据，2014-2016年，中国在线旅游行业市场交易规模分别3153.2亿元、4428.5亿元和5934.60亿元，市场渗透率分别为9.4%、10.7%和12.1%，整体呈上升趋势。但同期市场交易规模增速分别为42.3%、40.4%和34.0%，呈逐年下降趋势。2017年前三季度，在线旅游行业市场交易规模为5513.3亿元，同比增长24.6%。单从OTA市场交易规模来看，2017年前三季度，在线旅游OTA市场交易规模为4401.5亿元，占在线旅游行业整体交易规模的25.2%，同比增长27.0%，增速较上年下降11.5个百分点。随着非OTA企业的不断发展与在线渠道的建立，在线旅游OTA市场爆发期已过，将进入平稳发展阶段。

从行业竞争格局来看，随着资本的大量涌入，在线旅游业持续进行市场的细分与整合，行业竞争激烈。目前我国在线旅游行业已形成“携程系”和“海航系”为首、“阿里系”不断渗入的竞争格局。在线旅游因依托互联网运营，PC端和移动端用户使用情况成为企业提高运营效率的重要指标。由于旅游出行对便捷度的要求较高，因而移动端流量（月度访问次数）远高于PC端流量。以用户月度独立设备数为参考标准，2017年1-9月，铁路12306、携程旅行和去哪儿旅行长期占据第一梯队，月度独立设备数均超过4000万台；第二梯队主要包括途牛、同程、飞猪、高铁管家等OTA及票务预订企业，月度独立设备数均超过500万台；第三梯队月度独立设备数均小于500万台，包括驴妈妈、艺龙旅行、航旅纵横等企业。

从市场角度分析，在线旅游行业分机票市场、住宿市场和度假市场三大板块。其中，机票市场占比最大且发展趋于成熟，2016年交易规模为3492.0亿元，同比增长34.9%，随着在线度假等其他业务的完善，该板块交易规模占在线旅游行业交易规模的58.8%，增速较上年提高0.3个百分点；同年，住宿市场交易额为1192.2亿元，同比增长32.5%，占在线旅游行业交易规模的20.10%，占比较上年下降0.0个百分点，随着游客对出游品质要求的提升，快捷酒店等低端产品销量受到一定冲击；在线度假市场2016年交易额为962.9亿，同比增长39.8%，市场份额较上年减少0.60个百分点至16.20%。2017年前三季度，在线机票市场交易规模为3163.4亿元，同比增长22.5%，住宿市场交易规模为1109.7亿元，同比增长24.0%，度假市场交易规模为991.4亿元，同比增长34.4%，仅有度假市场份额较上年同期略有上涨。

目前来看，行业近年发展迅猛，但竞争格局受各方面因素的影响，尚在初步形成当中。其中，OTA行业机票市场受“提直降代”的政策影响较大，加之预订用户不断向移动端转移，竞争格局或将产生一定变化。打包产品销售将成为航空公司新的增长点，围绕GDS（用于民用航空运输及整个旅游业的大型计算机信息服务系统）对供应商资源进行整合营销将成为机票分销市场的新趋势；酒店在线化将打破供应和分销信息不对称的弊端，让资源有效地利用起来，以门店销售为主的传统酒店将不断被智慧酒店[11]所替代。租赁市场的产业化、规范化将推动中高端别墅、房车等租赁市场的进一步发展。同时，第三方产品和服务供应商联合打造的一站式度假综合电子商务平台优势不断凸显；OTA行业度假市场虽然在线上线下的融合趋势下多方面健全发展，但同时竞争较大、市场集中度较高，众多中小企业或创新企业因资源短缺、经营不当或资金链中断等原因退出市场。整体来看，OTA行业进入门槛较低，但对主体的经营能力及资本实力要求较高。由于尚未形成统一规范的市场准则，其市场管理风险较高。

本部分样本企业以信用债申万行业分类为筛选基础，得到截至2017年9月末在公开市场仍有存续债券的发债主体共52家，再根据企业实际经营业务进行分类，选择旅游收入规模占比较大的发债主体作为样本。

1.景区经营类企业

我国旅游行业经营主体通常采用多元化经营模式，主业较少进行单一的景区经营。根据较为典型的17家已公布三季报的样本企业来看，华侨城和中旅集团[12]2家均系国务院直属的中央国有企业，因其股东背景较好，业务范围涵盖旅游景区经营、旅行社、物流贸易、电子、旅游地产、酒店等，经营较为多元化，抗风险能力强，近年来业务规模均处于较高水平，竞争优势明显，收入规模超百亿，位列第一梯队。2017年前三季度，华侨城和中旅集团营业收入分别为431.88亿元和433.97亿元，同比分别增长34.07%和9.53%。此外，首旅集团虽为地方国有企业，但其股东为北京市国有资产管理委员会，股东支持较好，且所属旅游资源（海南南山景区、北京饭店、康辉旅行社）质量较好，海南系热门旅游目的地、北京饭店因在一线城市客流量较有保证，同期营业收入为354.35亿元，同比增长11.95%。

黄山旅游、峨眉山、九华山集团及华旅集团等拥有垄断性景区开发运营管理权的企业，因其主业构成不同，景区门票收入、酒店业务及其他业务收入占比不同，加之经营的景区知名度大小、酒店星级高低均有差异，公司整体的营业收入走势也有所不同。其中，华旅集团不具有华山景区的门票收费权，故与其他拥有高质量景区的企业相比，营业收入规模相对较小。2017年前三季度，上述4家企业的营业收入分别为23.25亿元、10.42亿元、4.64亿元和3.23亿元。

从毛利率方面看，华侨城、中旅集团等除旅游行业及相关产业外，还进行多元化经营的企业毛利率相对较低；而黄山旅游等仅以景区经营及旅游相关产业为主的企业，毛利率相对较高；华山旅游客运业务收入占比最高，因此毛利率较低。

除上述知名度较高的景区经营类企业外，灵山文旅、丽江旅游、云南旅游2017年前三季度营业收入均较上年同期出现大幅下滑，黄山旅游、苏州乐园营收规模小幅缩减，其他样本企业同期营业收入均较上年同期有所增长，其中增幅超过10%的企业8家，增幅在10%以下的企业4家。

2.酒店餐饮类企业

由于酒店餐饮业属于完全竞争行业，各企业间竞争优势较不明显，因此发债企业相对较少。根据申万行业分类，目前尚处存续期内的酒店餐饮类企业发债主体仅5家（公募），各企业所运营酒店也均集中在高星级（四星级以上）。从已公布2017年三季报的开元旅业、华天酒店和贵旅集团经营数据来看，2017年前三季度，上述三家公司分别实现营业收入62.33亿元、7.03亿元和4.32亿元，同比分别增长1.93%、-5.65%和38.43%。其中华天酒店因市场竞争激烈，营业收入连年持续下降；贵旅集团因旗下房产2017年开始预售，营收较上年同期增幅较大。同期，3家企业当季营收环比分别为33.96%、54.14%和39.15%，主要系第三季度在暑期假期的影响下，酒店客房出租率较高，第三季度为酒店行业传统旺季。

毛利率方面，2017年前三季度，开元旅业、华天酒店和贵旅集团毛利率分别为19.32%、60.61%和31.75%，分别较上年同期提高2.55个百分点、4.63个百分点和-10.38个百分点。其中，开元旅业因贸易板块利润较低，拉低了综合毛利率。

3.旅行社经营类企业

据公开数据显示，目前我国的三大旅行社，即中国国旅、中国旅社、青旅总社的累计市场份额自2000年以来一直保持在30%以下，未来产业融合和业态创新将是我国旅行社业发展的核心增长点。以行业内主要的旅行社经营类企业来看，中国国旅为国务院直属企业，系5A级旅行社之一，营收规模很大，属于行业内龙头企业，近年来受益于我国旅游行业的快速发展，公司营业收入逐年大幅增长；青旅总社由于主业还涉及房地产行业，受该行业收入波动影响，公司整体业绩呈现一定波动，不过其旅行社业务近年来也均保持增长。从行业毛利率情况来看，旅行社行业内企业众多，中国国旅、青旅总社得益于较高的行业地位，近年来毛利率较其他企业相对较高。

从旅游行业内已发债企业来看，截至2017年9月末，共有华侨城、中旅集团、首旅集团和黄山旅游4家公司主体级别为AAA级。其中多数企业经营规模大，主业基本涵盖酒店、旅行社、餐饮、会展、娱乐、景区等业务，具有完善的现代旅游产业链和较强的旅游综合投资能力。行业内AA级企业占比较高，最低级别为A+。2017年前三季度，旅游行业公开发行债券主体合计20家[18]，其中AAA级主体2家，AA+级主体3家，AA级主体13家，AA-级主体2家；截至2017年9月末，旅游行业在公开发行债券市场仍有存续债券的发行主体合计52家[19]，其中AAA级主体4家，AA+级主体5家，AA级主体33家，AA-级主体9家，A+级主体1家。具体情况见附录一。

从等级迁移方面看，由于旅游资源（尤其是自然景区）一般具有较强的不可替代性，在国民经济发展的推动下，居民旅游需求呈现一定刚性，相应的景区经营类企业信用质量得以保持稳定。2017年前三季度，旅游行业内部分发债主体发生信用级别及评级展望变动。其中，（1）根据联合资信评估有限公司（简称“联合资信”）2017年7月19日出具的跟踪评级报告，考虑到黄山旅游2016年以来收入及利润规模稳步提升，园林开发和索道业务盈利能力强，景区内酒店经营良好及有息债务规模大幅下降，将其主体级别由AA+级调升至AAA级；（2）根据新世纪评级2017年6月14日出具的跟踪评级报告，考虑到曲文投因2016年受股东增资和资产划转，资产负债率大幅降低，偿债压力有所缓解，将其主体级别由AA调升至AA+；（3）根据联合资信2017年8月30日出具的跟踪评级报告，考虑到瘦西湖集团股东于跟踪期内变更为扬州市人民政府，旅游投资范围进一步扩展，职能定位更加明确。政府增资款的到位使公司资本实力进一步提升，扬州市政府及瘦西湖管委会对公司的支持具有可持续性，公司整体抗风险能力得以增强，将其主体级别由AA调升至AA+；（4）根据中诚信证评2017年6月23日的跟踪评级报告，考虑到三湘印象股份有限公司2016年多个房地产项目集中结算，当年该业务收入规模大幅增长，获现能力明显提升，经营所得对其债务本息的保障程度显著改善，将其主体级别由AA-调升至AA；（5）根据中诚信国际2017年7月28日出具的跟踪评级报告，考虑到贵州旅游集团因部分房地产项目进入预售阶段，资金情况有所好转，将其评级展望由负面调整为稳定。具体情况见附录二。

旅游企业目前发债主体数量相对较少，但因信用级别AA级占比居多，信用质量总体较高，发行债券类型较为多样。2017年前三季度，除超短期融资券外，旅游企业合计发行5支一般短期融资券、17支中期票据、6支一般公司债和3支一般企业债，具体发行利差情况见附录三。

1.短期融资券[22]

2017年前三季度，旅游行业内武汉旅投和长白山集团各发行2支一般短期融资券，瘦西湖集团有限公司发行1支一般短期融资券。各企业主体信用等级全部为AA级，利差情况如下表所示。

2.中期票据[23]

2017年前三季度，华侨城发行4支中期票据，首旅集团和重庆旅投各发行2支中期票据，九华山集团、鄂西圈、湘家荡集团、龙控集团、陕旅集团、苏州乐园、津旅集团、曲江文投和扬州瘦西湖集团各发行1支中期票据，合计发行17支中期票据。其中华侨城和首旅集团主体级别为AAA级，鄂西圈、曲江文投和扬州瘦西湖集团主体信用等级为AA+级，苏州乐园主体信用等级为AA-级，其他均为AA级。从债券期限上看，其中9支为3年期，7支为5年期，剩余1支为7年期。各债券发行利差见下表，其中级别最高的AAA级企业的债券发行利差均值相对较小，此外苏州乐园发行的7年期中期票据因由苏州新区高新技术产业股份有限公司提供担保，债项级别为AA+级，利差也相对较小。

3.公司债券

2017年前三季度，首旅集团发行4支公司债券，曲江文投和凯撒集团各发行1支公司债券，合计发行6支公司债券。其中首旅集团主体信用等级为AAA级，曲江文投主体信用等级为AA+，凯撒集团主体信用等级为AA级。从债券期限上看，3年期和5年期的公司债券各3支。各债券发行利差见下表，其中级别最高的AAA级企业的债券发行利差均值相对较小。

4.企业债券

2017年前三季度，张家界经投和江苏洪泽湖神舟旅游开发有限公司各发行1支企业债券，2家企业主体信用等级均为AA级，债项利差分别为289.31和281.77。

1. 游客量、旅游收入及投资均将保持增长

2017年12月，中国旅游研究院、国家旅游局数据中心发布了第十部《中国旅游经济蓝皮书》——《2017年中国旅游经济运行分析和2018年发展预测》（简称“《分析》”）和《全球自由行报告》（简称“《报告》”）。《分析》指出，2017年旅游发展的国内外环境持续优化，旅游经济继续保持良好运行态势。国内旅游市场高速增长，入出境市场平稳发展，预计2017年我国国内和入境旅游人数超过51亿人次，旅游总收入超过5.3万亿元，旅游对国民经济和社会就业的综合贡献都将超过10％。《分析》预测，2018年国内和入境旅游人数有望超过57亿人次，旅游总收入预计突破6万亿元。旅游投资仍将保持较快增长，新解决旅游就业100万人。

2. 景区经营类企业保持较好的盈利状态、高档酒店面临机遇和挑战

稳步复苏的世界经济将进一步夯实国际旅游市场的经济环境，中国经济的高质量发展将推动旅游业更平衡、更充分发展，旅游业战略地位将更加凸显、政策红利将加快释放。得益于此，景区经营类企业仍将保持较高的盈利状态。

随着“三公消费”限制政策不利影响的逐渐趋弱，酒店餐饮行业整体经营情况有所好转，但行业内竞争仍十分激烈，酒店业品牌化、规模化和集团化趋势显现。随着居民可支配收入的不断增长，住宿需求的不断提升，高星级酒店成为大众消费的首选。但这同时也要求高星级饭店不断提高自己的服务质量、提高品牌认可度。

3.在线旅游将对旅游行业格局的分布产生较大影响、传统旅行社行业受到冲击

随着互联网的高速发展，在线旅游已形成一定规模，OTA将进入平稳的发展阶段。为适应科技对居民旅游需求带来的改变，航空公司、酒店、景点、汽车租赁公司、海内外旅游局等旅游服务供应商纷纷搭建在线旅游平台，在线旅游的发展将带动酒店行业的收入增长，为景区线上门票收入增长提供助力，但同时加剧了传统旅行社行业的竞争压力。

4.游客出行目的地将产生较大变化、选择的目的地范围也将扩大

根据Booking.com缤客发布的2018年八大旅行趋势预测，对于中国旅行者来说，随着经济的增长和人们生活水平的提高，人们对新鲜事物和未知领域的渴望程度正在不断增加，54%的旅行者渴望到访世界奇观；随着生活节奏的不断加快，人们将越来越多地将旅行作为平衡生活的一种方式，休闲海岛游则是放慢生活步调、调整生活方式的很好选择，51%的旅行者青睐休闲海岛游；热门剧集、真人秀和综艺节目所带来的粉丝效应也不可小觑，众多拍摄地成为旅行者的出行目的地首选，51%的旅行者计划前往主题公园，46%的旅行者希望能够饱尝各地特色美食。此外，在签证制度便利化的助力之下，游客出行所选择的目的地范围也将进一步扩大。土耳其格雷梅、加拿大贾斯珀、英国剑桥、新西兰奥克兰、西班牙塞维利亚将有望在2018年跃居最受中国旅行者欢迎的新兴目的地榜单。

5.全域旅游成为旅游行业关注重点

尽管国内众多景点因其稀缺性而具有较高的吸引力，但大多数景点与周边地区并未形成互补效应，随着居民旅游需求的不断提升和自助游、自驾游的不断升温，旅游空间行为出现全域化特征，旅游核心竞争力逐渐从景点竞争转向目的地的综合竞争，旅游产业在新的时期急需拓展全域发展空间，形成新的产能，全域旅游应运而生。国务院在发布的《“十三五”旅游业发展规划》中明确提出“以转型升级、提质增效为主题，以推动全域旅游发展为主线”的战略路线。为响应国家号召，许多省市已建立科学的考核体制与机制，将全域旅游发展纳入与部门考核内容，把旅游纳入国民经济社会规划和产业规划之中，建立“多规合一”[24]的大数据库，各部门之间空间信息共享、业务协同办理及审批流程优化。全域旅游将推动国民权利制度、产业制度、产权制度、部门法等改革，成为旅游行业的关注重点。

6. “旅游+”[25]成为旅游行业未来发展趋势之一

受经济发展和旅游需求升级的影响，旅游创新产品和业态不断涌现，取得了企业及资本的高度关注。主要表现在六个方面：（1）“旅游+城镇化、工业化和商贸”，美丽乡村、旅游小镇、文化街区等旅游综合体、城乡旅游产品逐步形成；（2）“旅游+农业、林业和水利”，共享农庄、家庭农场、民宿、湿地公园等逐渐受到追捧；（3）“旅游+科技、教育、文化、卫生和体育”，科技旅游、研学旅游、医疗健康旅游、养老养生旅游等旅游产品成为旅行社推出的主打产品，旅游演艺、主题公园等文创产品和冰雪运动、山体户外、水上运动等体育旅游产品也成为游客选择目的地的重要考虑因素。其中，医疗健康旅游因医疗技术的进步和人们对健康重视程度的不断提高而成为行业热点。据世界卫生组织(WHO)预测，至2020年，医疗健康相关服务业将成为全球最大产业，观光休闲旅游相关服务则位于第二，两者相结合将占全球GDP的22%；（4）“旅游+交通、环保和国土”，拥有资源优势的企业已着力发展自驾车房车营地、邮轮旅游、低空旅游等新型产业，以不断提高行业竞争力；（5）“旅游+互联网”，随着科技的高速发展，旅游大数据与智慧旅游产品逐渐应用到行业各个方面，景区、景点及旅游产品的科技化、信息化和便利化程度成为衡量景区质量的要素之一，相关资讯的覆盖范围和全面性也极大地影响了游客的出行选择；（6）“旅游+金融”，旅游金融继2016年成为投资热点后将持续扩大规模，线上旅游企业与传统银行的合作也将进一步加强。用户的需求不仅为旅游金融提供了市场消费的基础，反之也将受到旅游金融市场的影响，逐渐形成使用旅游金融产品的习惯。

总体来看，2018年我国旅游经济总体持乐观预期，国内旅游市场高速增长，入出境市场平稳发展。旅游投资维持高位，旅游就业稳步增加。中国经济的高质量发展将推动旅游业更平衡、更充分发展，拥有稀缺景区资源的企业仍将保持较高的盈利状态，高档酒店面临机遇和挑战。同时，随着互联网的高速发展，在线旅游将对旅游行业格局的分布产生较大影响、传统旅行社行业将受到一定冲击。得益于GDP及居民可支配收入的持续增长，加之热剧、签证便利化等众多因素影响，游客出行所选择的目的地将产生较大变化，目的地范围也将进一步扩大。随着旅游需求的不断升级，旅游核心竞争力逐渐从景点竞争转向目的地的综合竞争，在国家政策的大力支持下，全域旅游成为旅游行业的关注重点。为提高行业竞争力，政府和企业不断加大投资，旅游创新产品和新型业态不断涌现，“旅游+”的产业融合模式成为旅游行业未来发展趋势之一。