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保健食品行业深度研究报告：保健食品行业的五问三反馈
近日我们外发汤臣倍健深度报告、举行线上行业专家电话会议及进行部分地区渠道调研。在与投资人及业内人士交流过程中，我们收到不少对行业发展及对龙头公司的反馈及建议，故在此报告中一一说明，也欢迎投资人前来交流讨论。
五问保健品行业发展：1）如何看待东西方膳食营养补充剂的异同？欧美日等市场，膳食营养补充剂零售价格不高，但产品销量确实很大，内在本质是食品，高频次低单价；但国内对保健品的认知发展仍未到成熟阶段，把其本质理解为保健药品，是高单价低频次的消费模式。我们相信，随者消费者市场的成熟，原本用于消费者教育的高额渠道毛利，会逐步下降，市场零售价也相应下降，但需求量应该还会增长；2）格局如何演变？短期看份额朝头部集中，长期看仍有不确定因素。短期监管门槛的提高导致经营不规范的企业出清，经营规范的龙头公司受益。譬如药店渠道中准入门槛及监管门槛提高，预计蓝帽子数量占优、渠道关系良好且经营规范的龙头公司集中度提升；长期来看，若食品公司及药品公司进入保健食品或功能性食品领域，行业格局有趋于分散的可能性；3）怎么看利润率演变？成熟品类利润率下降，逐步向快消化发展；专业性较强品类或仍能维持高盈利水平，产品力及服务力是关键；4）线上占比如何演变？在疫情冲击下，线下渠道销售受到影响，预计全年行业线上占比仍会提升。长周期看，我们认为线上占比到一定程度后会维持平稳水平，主要系线上获客成本逐步提高、线上竞争加剧拉低利润水平导致吸引力降低、对于专业化较高的产品仍需专业化渠道进行互动；5）行业近期销售如何？线上销售高增，直销渠道恢复，药店渠道动销预计在Q3恢复正常。
关于汤臣倍健的三点交流反馈。1）公司需要积极重塑资本市场形象。公司在2010-2013年，高速增长，3年时间市值从底部上涨5倍；但2014-2016年在和投资者沟通的经营战略战术上不再清晰，业绩增长不尽人意。尽管市场认可公司积极海外收购的战略，也对益生菌品类充满兴趣和期望，但高估的投资额引发资本市场的争议，最后LSG项目大幅减值加大了市场疑虑。虽然项目成败或受到不可抗力的因素影响，但就结果来看投资者承担了一部分损失，公司还需多种办法改善资本市场形象和信任度，增加价值机构投资者；2）提高快消化及专业化能力应对未来竞争。我们交流反馈，在成熟品类快消化道路上，公司需强化品牌、供应链及非药渠道运营能力。即加强快消品领域的品牌渠道运营经验，增强供应链积极响应消费者多变的需求。此外，公司传统优势在药店渠道，但非药渠道崛起未来或对公司销售产生影响，建议公司继续加快步伐布局非药渠道；在专业化道路上，公司需继续加强产品研发能力和服务能力；同时，公司需继续加强科技驱动、数据驱动提高消费者粘性及复购率；3）持续占据消费者心智扩大市场份额。从日本和美国的发展经验看，其保健品行业至今仍然非常分散，没有一家企业份额超过10%，这与成熟市场一般消费品的行业集中度特点差异巨大。我们判断原因，一方面是保健品的核心卖点在成分，产品形态雷同，生产工艺雷同，产品功能感知较弱，在成熟品类中，消费者教育成熟后主要关心成分而非品牌，导致品牌忠诚度随市场教育程度提高而降低。而保健品的成分来源众多，对应功能的产品众多，甚至实现同一功能的成分也众多，并没有一家公司能把所有成分来源、所有功能卖点全部把控，这给了很多细分领域公司机会。从上看来，汤臣倍健要在保健品领域持续做大，跳脱美日市场的份额魔咒，可能需要向化妆品龙头公司学习，首先是从功能分类出发，持续把握消费者最大需求的功能诉求，牢牢把握核心功能品类的龙头地位，其次围绕功能开发出具有足够感知力的产品，提高产品技术含量，再次是持续做好消费者购买和售后体验，最后是持续收购兼并。这方面汤臣倍健近期的经营策略显然是正确的。
（具体观点请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：行业政策趋严、食品安全事件、对外投资不及预期、新品销售不及预期、行业竞争加剧、疫情加剧风险。
摘自《保健食品行业深度研究报告：保健食品行业的五问三反馈 》
联系人：董广阳
发布时间：2020/6/16
（完整报告请联系分析师或对口销售）
家用电器行业2020年中期策略：优质赛道乘势而上，小家电迎来大发展
随着人们生活水平的提高以及对于美好生活的追求，我国小家电市场正迎来发展的黄金阶段，无论是从可选产品种类和实际拥有数量来看都存在较大的提升空间。近年来伴随消费者需求多样化的发展以及内容电商等新渠道的蓬勃兴起，小家电行业率先拥抱消费新趋势，在产品端、渠道端和品牌端均顺势而为，推动行业加速进入上升通道，未来发展空间广阔。2020年初疫情突发，空调、厨电等强安装重线下属性品类终端需求受到短期抑制，而小家电行业凭借近年来对新消费趋势的率先布局与积极把握实现逆势表现，更显优质赛道的充沛活力。
产品端：顺应消费新风尚，差异化特征凸显。随着居民生活水平不断提升，多元化经济模式兴起，为顺应新需求小家电产品差异化特征逐渐凸显：1）需求细分化：面对新消费场景以及多元化的细分消费人群，小家电产品细分化趋势更为明显：疫情催生健康需求，健康小家电迎来风口；单身人群拉动消费，“一人用”小家电兴起；育儿观念升级，母婴小家电爆发增长；品质生活需求释放，西式小家电势不可挡。2）功能集约化：随着国内人均住宅面积越来越小，为了节约生活空间及提升生活品质，家电产品功能集约化成为重要发展趋势。例如，破壁料理机、多功能料理锅等产品能够实现一机多用，集成功能引爆市场；此外，懒人消费兴起，集成了自清洁、自动化等功能的小家电产品备受消费者青睐。3）设计颜值化：随着年轻群体逐渐成为消费主力军，小家电产品的颜值成为重要的购买考虑因素之一，为了顺应消费者对家电产品颜值日趋多样化的要求，家电企业从颜色配色、材质、造型设计等方面对产品进行升级改造。
营销端：内容赋能助力，C2M模式兴起。1）营销趋势变化之一：传统电商向内容电商转变。随着互联网红利消退，且线上各细分赛道竞争日益加剧，移动购物行业的使用时长受到短视频、直播等分流，传统电商逐步向获客更为精准的内容电商转变。内容电商主要包括传统电商内容化、内容平台电商化，利用电商直播+内容营销助力沉浸式消费体验，从而提高消费者的购买转化率。受产品特点影响，小家电更契合内容电商模式，龙头企业纷纷布局发力。2）营销趋势变化之二：家电行业C2M模式兴起。与传统的商业模式相比，C2M模式以需定产，产品能够满足消费者的定制化需求，在一定程度上能够保障新品的成功。未来C2M模式有望帮助小家电企业更好地捕捉市场需求，通过定制化产品进一步满足消费者需求，助力企业打开新的增长动力。
品牌端：乘势而起，各有千秋。在行业发展日新月异的环境下，新兴品牌以及以九阳为代表的传统龙头品牌紧跟行业变革。小熊：作为创意新兴小家电龙头，小熊电器在产品端注重市场细分需求，新品拓展能力突出；渠道端电商基因深厚，渠道布局日益完善；品牌端启动萌家电战略，增强品牌用户粘性。摩飞：深挖消费者痛点，以创新+颜值俘获用户心智，同时紧抓内容营销，多平台联动打造爆款。小米：作为互联网科技企业，小米跨界布局家电行业，以生态链赋能，参与利益分成，依赖高性价比的优质产品与庞大的粉丝群体，共同助推米家品牌崛起。九阳：公司在传统中式小家电领域具有品牌优势，目前正逐步从豆浆机向品质生活小家电拓展布局，全员拥抱内容电商，通过架构改革+IP合作，重新定义品质化品牌形象。
投资建议：在消费升级趋势引领下，我国小家电行业正迎来发展的黄金阶段，近年来伴随消费者需求多样化的发展以及内容电商等新渠道的蓬勃兴起，小家电行业率先拥抱消费新趋势，在产品端、渠道端和品牌端均顺势而为，推动行业加速进入上升通道，未来发展空间广阔。我们认为产品推新以及渠道运营能力突出的公司，如小熊电器、新宝股份（摩飞）等新兴品牌以及紧跟行业变革的传统龙头九阳股份等，有望优先受益于小家电行业的高景气发展。
（具体观点及投资建议请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：宏观经济下行；终端需求不及预期；行业竞争加剧。
摘自《家用电器行业2020年中期策略：优质赛道乘势而上，小家电迎来大发展》
联系人：龚源月
发布时间：2020/6/15
（完整报告请联系分析师或对口销售）
证券行业2020年中期策略：开放市场下，创新与成长有望加速
当前我国券商行业将面临外资券商的直接竞争。随着2020年3月证监会明确取消证券公司外资股比限制出台，自今年4月1日起外资持有证券公司股份比例限制被取消，已有摩根大通证券、摩根士丹利华鑫证券、瑞信方正证券、瑞银证券、高盛高华证券、野村东方证券等公司的外资股东取得51%以上股权，外资券商在业务牌照方面也将享受与内资券商相同的国民待遇，我国证券行业进入了外资与内资同台竞争的时代。
日本、韩国、中国台湾地区三地外资券商行业影响力较小，即使外资交易额占比走高，也是利好本地龙头券商。三地外资投行都采取了轻资产运营模式，主要作为集团在当地开展机构业务和对接客户进行境外融资等业务的前端，人员较少，分支机构主要在核心城市，固定成本低，因此ROE较本土券商更具弹性。但受限于在当地投入的资本金较小、渠道铺设能力不足、与机构及个人客户之间联系不够紧密等因素影响，外资券商整体营业收入与净利润规模在行业内占比一直较低，对本土龙头券商影响甚小。日本外资券商自2008年以后合计净利润占行业比重低于5%；韩国外资券商业绩不稳定，合计净利润常年占比低于行业20%；中国台湾地区龙头券商元大证券一家营收规模已超过外资券商整体营收规模。即使在外资占市场交易额逐年上升的情况下，增量业务也是利好机构服务能力强、资源整合优化程度高的本土龙头券商。
本土头部券商市占率较高，资本、风控、渠道能力全面占优，短期内外资影响较小。从摩根士丹利入股中金公司开始，外资进入我国券商行业已有20多年历史，受限于监管要求，第一批合资券商以投行业务为主，市场占有率较低，表现不温不火；2018年监管开放外资持股比例到51%之后，外资券商在我国布局加速，多家国际投行通过增加持股比例或新建证券公司的形式实现控股。外资券商全面进入国内市场或将推动证券业不断深化改革和业务创新，提高在证券定价销售、衍生品对冲、以及机构一体化服务等业务上的经营效率。但在资本实力、项目储备、渠道建设、资源整合能力、分类评级等方面，外资券商都需要耗费巨大的时间成本来追赶本土头部券商，叠加外汇和资本流动尚未完全放开等因素，预计外资全面进入对国内头部券商影响较为有限。
投资建议：创新性与成长性兼具，头部券商有望巩固行业地位。当前行业市净率在1.66倍，低于十年中位值1.93倍，有一定修复空间。中信证券PB1.65倍、华泰证券PB1.29倍，估值在较低水平，随着行业集中度不断提升，资本实力强、风控制度严谨、市场化程度高的大券商业绩稳定性和成长性更将凸显。国泰君安新近公布限制性股票激励计划，薪酬体系更加完善；招商证券配股方案已经过会，资本实力预计将进一步加强。从基金投顾业务试点和监管报表合并试点等创新业务来看，预计监管将会在业务资格方面对内控严谨和业务实力领先的高评级大型券商有一定程度的倾斜，从而形成经营上的良性循环，继往开来，头部券商在综合服务能力和研究、销售、定价能力上的优势料将持续加深。我们继续推荐中信证券、中金公司、华泰证券，重点关注中信建投，以及估值较低且预期受益于区域市场改革的国泰君安、海通证券、招商证券。
（具体观点及投资建议请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：金融监管的不确定性，创新业务发展受阻，疫情反复令经济下行压力加大及交易量减少。
摘自《证券行业2020年中期策略：开放市场下，创新与成长有望加速 》
联系人：洪锦屏
发布时间：2020/6/16
（完整报告请联系分析师或对口销售）
总量研究
【华创宏观】为何低于预期？哪里看错？哪里看对？——5月经济数据点评
【华创固收】数据修复普遍不及市场预期，哪里出了错？——5月经济数据点评
【华创固收】【华创固收】“票面利率调整指南”发布，有哪些债券需要关注？——信用周报20200615
行业研究
【华创地产】房地产1-5月月报：基本面超预期改善，行业投资价值凸显
【华创交运】航空运输行业2020年5月数据点评：行业客运量修复至5成左右，持续推荐模式加成的华夏航空与春秋航空
【华创食饮】食品饮料行业周报（20200608-20200614）：茅台行稳致远，青啤边际改善
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