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三条线索：老龄加速、代际转换、政策方向

1.老龄人口不断增加，养老产业空间可期

中国已经进入老龄社会，老龄化进程继续提速。按照联合国标准，60 岁以上人口数占 总人口数比例超过 10%，或者 65 岁以上人口数占总人口比例超过 7%，意味着该国进入 老龄化社会。根据联合国预测，中性场景下到 2030 年，中国 65 岁以上老龄人口将达到 2.58 亿，占总人口 18.23%；到 2050 年，中国 65 岁以上老龄人口将达到 3.95 亿，占总 人口 30.09%，远超美国、日本、德国、英国和法国等发达工业国老龄人口总和，成为拥 有世界最大老龄群体的国家。

人口老龄化是养老产业基础推助，市场潜力在数十万亿量级。养老产业包罗万象，包 括的产品和服务涉及国民经济各行各业，可以分为养老金融、养老服务、老年用品和养老 地产四部分。我们可以从老龄人口总量及其消费需求对市场潜力进行估算。

参考学者李军 《中国老龄产业发展预测研究》以及吴玉韶《中国老龄产业发展报告（2014）》中的测算 思路，利用老年人口、人均收入和消费倾向计算，我们预计 2022 年中国养老市场规模突 破 10 万亿元，占 GDP 比重为 8.3%左右；2030 年中国老龄人群消费潜力达到 26.7 万亿 元，到 2050 年将攀升到 106 万亿元。基于日益庞大的老龄人口和持续的经济增长，中国 养老产业拥有极为广阔的市场潜力。

2.老龄趋势具有层次，产业发展存在节奏

新中国成立以来经历三次“婴儿潮”，中国人口老龄化具有层次。现代史一系列复杂 进程，让不同成长背景的人群有不同的消费能力、消费观念和消费习惯。美国将不同世代 冠以名称以表达特点，二战战后 1946-1964 年出生一代人被称为“婴儿潮一代”（Baby Boomers），冷战前期 1965-1980 年出生一代人被称为“X 世代”（Generation X），冷战后期 1981-1996 年代期间出生被称为“千禧一代”（Millennials）。

在中国，人们通常用“50 后”“60 后”“70 后”来进行世代划分，分别指 1950 年代、1960 年代和 1970 年代出生 的人群。历史上，新中国成立以来先后经历三次婴儿潮，每年出生人口都在 2000 万以上， 分别是建国早期 1952-1958 年出生的“50 后”（1 亿人）、“大跃进”之后 1962-1975 出生 的“60 后”和“70 后”（3 亿人），和改革开放以后 1981-1997 年出生的“80 后和 90 后” （3亿人）。遵循人口发展规律，三次婴儿潮期间的出生人口分别会在2010年代、2020-2030 年代、2040-2050 年代相继步入老年期。

中国老龄化有一个核心特征是代际差异，理解代际转换是把握中国养老产业市场节奏 的关键。当前中国老龄人口以“50 后”为主，“60 后”和“70 后”尚未迈入老龄门槛。对比这两个群体，从人口绝对数量来看，“50”后远不及“60 后”和“70 后”。从教育程 度来看，“50 后”接受更好教育的几率低于后者，因此接受新观念、新事物的能力相对也 不及后者。

不同年龄层消费位面有别，代际转换关乎产业发展节奏。从消费能力和消费意识来看， “50 后”表现相对有限。“60 后”和“70 后”是新中国第一批中产，他们的成长过程与 改革开放时间节点所契合，在四十年经济高速发展中积累相对充足的财富。

观察人口金字塔可知，他们目前年龄在 47 到 60 岁之间，1962 年出生的人群在 2027 年左右进入老龄阶 段，整个年龄组人口高峰将在 2030-2035 年左右进入老龄阶段。根据CPFS调查数据， 2018 年我国“50 后”的家庭人均总支出为 13636 元/年，较“60 后”、“70 后”代际偏低， “50 后”总体消费能力偏弱。

结构上，“50 后”的支出中医疗保健和食品占比高于其他年 龄段，文娱、交通等支出比重较低。因此我们认为，养老产业整体尚未迎来黄金时代，代 际差异和代际转换的节奏将驱动养老产业细分市场发展出现分化。

3.顶层设计不断优化，政策重心趋于明确

中国养老产业与政策高度相关，当前发力重点在养老金融、养老服务和老年用品三个 方向。养老产业与其它产业不完全相同：并非完全依照市场化进行运作，与国家宏观政策 息息相关。

按照国家统计局发布的《养老产业统计分类（2020）》，中国养老产业以保障和 改善老年人生活、健康、安全以及参与社会发展，实现老有所养、老有所医、老有所为、 老有所学、老有所乐、老有所安等为目的，是为社会公众提供各种养老及相关产品（货物 和服务）的生产活动集合。

为了应对日益严峻的老龄化局势，2019 年中共中央、国务院 发布《国家积极应对人口老龄化中长期规划》，规划 2022-2035-2050 年中长期阶段性目标， 提出“要夯实应对人口老龄化社会财富储备”。2020 年，中共十九届五中全会在“十四五 规划”建议当中，首次提出“实施积极应对人口老龄化国家战略”， 把积极应对人口老龄 化上升到国家战略高度。2021 年，“十四五规划和 2035 年远景目标纲要”提出“十四五” 期间养老产业发展目标。

根据《中共中央 国务院关于加强新时代老龄工作的意见》等文件，可将当前的养老政策体系归类为养老金融、养老服务、社会参与、健康支撑、资金支持五个方面。在养老保障方面，预计未来将完善多层次养老保障体系。

在养老服务方面，未来将创新居家社区养老服务模式，进一步规范发展机构养老，建立基本养老服务清单制度。在社会参与方面， 积极培育银发经济，发展适老产业，扩大老年教育资源供给，提升老年文化体育服务质量， 打造老年宜居环境。在健康支撑方面，未来将提高老年人健康服务和管理水平，加强失能 老年人长期照护服务和保障，深入推进医养结合。在资金支持方面，完善老龄事业发展财 政投入政策和多渠道筹资机制。

养老金融大有可为，第三支柱方兴未艾

参考《中国养老金融发展报告（2022）》（董克用, 姚余栋）的定义，养老金融（Aging Finance）指为了应对老龄化挑战，各种养老需求所进行金融活动的总和，主要包括养老金金融（Pension finance）、养老服务金融（Pension service finance）、养老产业金融 （Pension industry finance）。

养老金金融指的是为储备制度化的养老金进行的金融活动；养老服务金融指的是除制度化养老金体系以外，社会成员为了满足自身养老需求所采取的 金融活动；养老产业金融指为养老相关产业提供投融资支持的金融活动。本文重点聚焦前两者，从人口特征、代际转换、政策推进、市场供给和需求方面，分析养老金金融和养老 服务金融市场的增量空间与发展路径。

1.三支柱体系持续优化，发展可期

养老金融资产是养老财富储备的核心，中国目前结构不均、缺口较大。2019 年《国 家积极应对人口老龄化中长期规划》中指出：“要夯实应对人口老龄化社会财富储备”“到 2035 年，社会财富储备进入高收入国家行列”。

当今世界各国养老储备普遍采取三支柱体系形式，其概念源于世界银行 1994 年发布报告《防止老龄危机——保护老年人及促进增 长的政策》，其理念核心在于实现政府、单位和个人三方养老责任共担，实现养老财富储 备。其中第一支柱是政府设立的公共养老金计划，重在保障国民基本生活，国家财政兜底。 第二支柱是雇主发起的职业养老金计划，国家通过税收优惠方式，引导企业为员工建立积累制的补充养老金计划。第三支柱个人养老金计划是由家庭或个人发起的各类私人养老计 划，通过购买商业养老金融产品进行养老储备。一般由国家设立统一账户制，并给予一定 税收激励。

纵观世界，衡量三支柱体系是否充足，或结构是否均衡，并无明确标准，但我 们可以用 OECD 国家养老金资产占国内生产总值比重作为参考：从总量来看，加拿大、美 国、英国三个西方国家的养老资金储备都在国内生产总值 100%以上，而且第二、第三支 柱占比均远超基本养老金。

与中国文化传统、养老观念较为类似的东亚国家，如日本和韩 国，养老金资产也已经达到国内生产总值 50%以上，补充养老金比例超过 20%。与之相 比，中国养老财富储备三支柱结构不均，且总量缺口较大，我们在接下来的部分将分别讨 论。