财政部发行国债对货币供应的影响

我前天说，央行在一级市场买债是违背法律的。这相当于财政部对央行直接发行国债，这一条已经被1995年的《中国人民银行法》给堵死了。但我又说，可以曲线救国。央行在二级市场买和在一级市场买本质上没什么差异。

今天我们系统讨论下财政部发行国债对货币供应的影响。我的讲法和结论与目前的教科书差异很大，请批判性阅读。

财政部如果对央行直接发行国债，很多人将其理解为财政赤字货币化。如果我们看下央行的资产负债表，如前所述：

表1：财政直接对央行发行国债后央行资产负债表变化

注意，这时候，整个社会的货币供应没有增长。一些同学在这个问题上想不明白，说，这不明明是整个社会存款增长了100亿吗？既然你口口声声说存款就是货币，难道在央行的政府存款不是存款吗？

我要解释白马非马非常困难。要明白，在统计货币供应时，政府在央行的存款其实是不计入货币供应的。同样的道理，就连商业银行在央行的存款（也就是存款准备金）也不计入货币供应。我们谈论的货币供应一定是各色人等包括地方政府在商业银行负债端的存款（不考虑流通中的现金）。

听起来很荒唐，但事实就是如此。社会大众包括学界对财政赤字货币化非常担心，认为这会导致通货膨胀。但真相是央行在一级市场上购买国债或者说财政直接对央行发行国债的时候并没有立即导致货币供应增长，因为此时商业银行负债端的存款还没有发生任何变化。

导致货币供应增长的是在接下来的环节：既然中央政府在央行有了存款，政府当然可以用它来支付各种业务，比如中央政府从中国船舶总公司采购一艘巨轮。假设中国船舶总公司的开户行是工商银行，这笔业务对中央银行和工商银行的资产负债表的影响如下：

表2：财政采购巨轮后央行资产负债表变化

表3：财政采购巨轮后工商银行资产负债表变化

严格来说，表3其实有问题。因为中国船舶在工商银行的存款增加了100亿，工商银行的法定存款准备金应该增加10亿。但是这个10亿其实并不是从存款中提取的。我在以前讲过，传统的教材的讲法是从存款中提取法定存款准备金，其实现实根本不是这样。真相是从超额准备金中转移法定准备金满足央行的规定。这样表3其实转化为表4：

表4：财政采购巨轮后工商银行资产负债表的真实变化

所以，我们看到，到这个阶段，整个社会的货币供应才真正的增长了。我们担心的财政赤字货币化这时候才真正变成现实。

并且，表4并不是终点。既然工商银行超额准备金增加了90亿，理论上可以贷款增加900亿。按照贷款创造存款理论，单个银行就可以完成这个任务，这就转变成了表5：

表5：工商银行进一步放贷后资产负债表变化

这才是终点：即财政部直接对央行发行国债后，整个社会的货币供应量会增加所发国债的10倍量。

接下来，我们讨论，财政部如果是对商业银行和机构或个人发行100亿国债呢，最终如何影响货币供应呢？

传统的教材的讲法是不影响货币供应，因为机构在银行的存款减少了100亿，同时政府在央行的存款增加了100亿。

严格来说，这个结论是不正确的。机构在商业银行的存款减少和政府在央行的存款增加是同时发生的，如前所述，货币供应统计的时候只是统计商业银行的负债端，此时商业银行负债端的机构存款减少，此时货币供应其实是减少的。颠覆三观？？

我们还是来看看资产负债表的具体变化：

表6：财政部对机构或个人发行100亿国债后工商银行资产负债表变化

表7：财政部对机构或个人发行100亿国债后中央银行资产负债表变化

表8：财政部对机构或个人发行100亿国债后中国人寿资产负债表变化

当然，这并不是终点。如前所述，财政部不可能没有来由发债，它有了钱肯定要花掉的。财政部如果仍然是从中国船舶采购一艘价值100亿的巨轮，仍然假设中国船舶总公司的开户行是工商银行，这下子工商银行的资产负债表又变成了表9：

表9：财政部采购巨轮后工商银行资产负债表变化

此时，工商银行的超额准备金又增加了100亿，这样超额准备金相对于财政部对机构或个人发行国债前没有变化，同样，在工商银行的负债端，中国船舶的存款增加了100亿，这样商业银行的最终负债相对于财政部对个人或机构发行国债前也没有变化。货币供应量保持不变。

所以，教材的结论又是正确的了。

接下来，我们讨论下财政部如果是对商业银行发行国债，对货币供应的影响。首先看工商银行的资产负债表

表10：财政部对商业银行发行100亿国债后工商银行资产负债表变化

表11：财政部对商业银行发行100亿国债后中央银行资产负债表变化

所以短期来看，财政部如果是对商业银行发行国债，由于商业银行只是资产端内部发生结构调整，负债端没有任何变化，这意味着此时货币供应没有任何变化。

如果继续如前所述，政府采购价值100亿的巨轮一艘，这样工商银行资产负债表变化如下：

表12：政府采购巨轮后工商银行资产负债表变化

此时中央银行资产负债表变化如下：

表13：财政部对商业银行发行100亿国债后中央银行资产负债表变化

注意看表12，现在中国船舶在工商银行的负债端增加了100亿存款，这意味着相对于政府发行国债前，整个社会的货币供应量增长了100亿。只不过此时超额准备金回到了从前，严格来说，表12也不是终点，因为既然存款增长了100亿，工商银行必须从超额准备金中提取10亿转移到法定准备金中，这个我就不画表了。

好，现在总结一下财政部发行国债对货币供应的影响（假设准备金率是10%，没有现金，不考虑贷款需求）：

表14：财政部发行100亿国债对货币供应的影响总结

如果你看到了这里，是不是惊讶赵老师又改写了教科书？哈哈哈哈。不用惊讶，我在《关于货币的真相》引述央行副行长陆磊的话，他说“我教过的货币经济学存在部分基础性bug，我观察到的事实所做的工作与所讲的课程完全是两个样子”。

还好，我不一样，我怎样观察，我怎样讲课。

最后，祝大家劳动节快乐。