1.公司经营分析

1.1 公司总体业绩分析

2018年至2022年，公司的营业收入从42. 69亿元增长至51. 35亿元，年化复合增速仅为4. 73%,在过去几年白酒行业高速增长的背景下，口子窖这样的增长趋势，显然不算理想。同期，同为徽酒前三甲的古井贡酒和迎驾贡酒，营收年化复合增速分别达到17. 78%、12. 08%.口子窖与省内龙头古井贡的差距越拉越大，甚至在2022年被迎驾贡赶超，丢掉了省内老二的座次。

再看归母净利润，公司2018年的归母净利为15. 33亿元，2022年为15. 50亿元，五年时间过去，还在原地踏步。甚至在2020年，由于受到疫情冲击，出现营收、利润双双下滑的窘境。

产能不足，是制约公司业绩增长的主要原因之一。公司始终坚持基酒自产的原则，历史上曾有两次由于基酒产能和储备不足，导致公司战略收缩。在过去的几年，公司集中力量解决产能问题。2022年，随着口子窖产业园的两期制曲、酿酒项目建成投产，公司产能逐步跟上来，目前实际产能已达3. 4万吨，基酒储备达到28万吨，产能问题得以解决。

另外，与古井贡酒的深度分销不同，口子窖的销售风格向来不够积极，主要依靠多年来培育起来的良好口碑形成自然增长。在市场竞争愈发激烈的行情下，缺少主动作为，也是公司增长迟滞的重要原因。

好在管理层在解决了产能问题后，已经将公司战略转向市场营销。一方面，对经销商体系进行调整优化，针对高档产品，大量引进团购型、特约型经销商，以弥补原有经销商队伍的不足；另一方面，加强在省会合肥的营销力度，成立合肥营销中心。合肥作为安徽省省会和省内消费能力最强的城市，是口子窖比较薄弱的市场，这不仅影响了口子窖在省内的品牌号召力，也影响了业绩增长，甚至拉低了资本市场对公司的评价。

未来，随着公司持续加大营销力度，结合产品结构的优化升级，公司有望提高业绩增速。

1.2 费用率分析

从“四费”构成来看，销售费用在持续增长，体现了公司不断加强营销力度的决心；管理费用缓慢增长，保持在可控范围内；而财务费用和研发费用均不超过0. 3亿元，金额较小，基本可以忽略。

我们选取同为徽酒前三甲的古井贡酒、迎驾贡酒，进行同行业对比分析。

古井贡的销售费用率保持在30%左右，明显高于口子窖和迎驾贡。近些年，古井贡获得了突飞猛进的成长，自2015年开始，古井贡与口子窖、迎驾贡的营收差距开始拉大，至2019年营收过百亿，口子窖和迎驾贡已不及古井贡营收的一半。可见，对于白酒企业，产品销售比较依赖市场营销，保持较高的销售费用率并不是坏事。

自2020年以来，口子窖将销售费用率从8%提升至13%,并在此后几年保持在12%以上，可见公司已经提高了在营销方面的投入力度。

古井贡酒的期间费用率保持在40%左右，【费用率／毛利率】在50%左右。口子窖和迎驾贡的期间费用率则保持在20%以下，【费用率／毛利率】在30%以下。表面上看，口子窖和迎驾贡的费用管控水平更高，但过低的费用支出也制约了公司的发展速度。

白酒行业，尤其是高端、次高端白酒，是一个利润率水平很高的行业，酒企在有能力的前提下，可以适当提高费用支出，特别是销售费用，有利于提升品牌知名度，促进产品销售，扩大市场份额。

1.3 主营业务分析

口子窖聚焦白酒主业，分产品来看，公司的白酒分为高档、中档、低档三等，毛利率分别为75. 61%、41. 36%、27. 77%.

公司在发展历史中，由于长期受到产能不足的制约，所以放弃了依靠中低档产品放量占领市场的策略，而是以＂真藏实窖、诚待天下＂为主张，塑造高端品牌形象。这决定了公司的白酒以高档为主，2022年高档酒贡献营收48. 70亿元，占总营收的95%左右，而中档、低档白酒的销售收入均不足亿元，这有助于公司保持较高的整体毛利率。

当然，凡事都有两面性，专注高端、减少低端供给的策略，也让公司在发展历程中，两次错过全国化的机会。

目前，公司的白酒销售仍以省内市场为主，省内、省外销售占比基本维持在4:1左右。2022年，安徽省内、省外分别贡献营收41. 70亿元、8. 89亿元。

从安徽省内白酒市场发展来看，随着消费升级，一方面，80~150元成为新的主流中档酒价格带，以承接30~50元乡镇白酒消费的升级需求；另一方面，次高端加速扩容，200元、500元成为两个强势价格带结点。

基于这样的市场需求，公司于2019年8月推出初夏珍储、仲秋珍储两款产品，分别定价268元、398元，定位200~500元价格带；此后，于2020年上半年推出600~800元的周年纪念版，占位500~800元次高端价格带；于2021年推出兼香518,定价518元，锚定500元次高端价位。2023年，公司将原有的口子窖十年型、二十年型、三十年型，从品质、外观、价格进行全面升级，推出“兼系列＂，兼10、兼20、兼30分别布局300元、500元、1000元价格带。

公司主要产品布局及对标竞品：

（数据来源：今日酒价公众号）

公司产品矩阵简单清晰，覆盖大众口粮酒、中端、次高端、高端等不同价位带，可以满足不同层次的消费需求。

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