8月21日，摩根大通根据已经披露的二季度财报，对中国主要行业的业绩做了一次对比。

截至8月18日，MSCI中国指数和沪深300都只有约18%的公司公布财报，现在还不能代表整个二季度。不过从已经披露的公司来看，行业之间的差距还是比较明显的。

沪深300已披露公司的二季度每股收益同比增长32%，利润率提高140个基点，54%的公司业绩超过预期。MSCI中国指数这边，每股收益只增长4%，利润率下降93个基点。

行业之间的差距更大；

从二季度末到8月19日，摩根大通将MSCI中国医疗保健和信息技术行业未来12个月的每股收益预测分别上调7.9%和7.5%，整个指数同期只上调2.6%。

目前盈利预测被上调比较多的，主要还是AI、CXO和创新药。日常消费和房地产相对弱一些。

一、芯片和设备业绩已经出来了

先看半导体；

中芯国际二季度收入30.1亿美元，同比增长36%、环比增长20%，毛利率25.3%，高于此前20%—22%的指引。华虹半导体二季度收入7.18亿美元，同比增长27%，毛利率16.5%，同样超过此前14%—16%的指引。

部分芯片公司的增长也比较快；

兆易创新上半年收入115.7亿元，同比增长179%；海光信息收入91亿元，同比增长67%，二季度净利润环比增长61%。

寒武纪上半年收入增长108%，净利润达到23亿元。但二季度收入环比仅增长7.8%，同时经营性现金流下降、库存升至82.5亿元，后续仍需关注增长质量。

云厂商现在还处在高投入阶段；

腾讯二季度资本支出528亿元，自由现金流为负138亿元。百度收入和净利润均有所下降，但AI云基础设施收入同比增长50%。

从已披露的数据看，芯片和设备厂商的收入、利润已经开始增长，云厂商仍在持续投入算力和数据中心。

产业链上，天数智芯、伟测科技、长电科技、中微公司和北方华创分别覆盖芯片、测试、封装和设备环节；中际旭创、胜宏科技则受益于全球AI服务器对光通信和PCB的需求增长。

二、智谱和MiniMax增长快，但还没赚钱

智谱和MiniMax的收入增长很快。智谱截至2026年3月的MaaS业务年度经常性收入达到17亿元，四个月增长6.4倍；MiniMax在2月至4月间翻了一番，API收入占比超过50%。

不过，收入增长不等于盈利。大模型还要持续投入训练和推理，研发费用也很高。如果收入增长覆盖不了这些成本，短期内就很难实现盈利。

摩根大通预计，智谱可能在2028年实现盈亏平衡，MiniMax则要到2030年。摩根大通接触的投资者都普遍认为，大模型行业整体要到2028年至2029年左右才能实现盈利。

三、CXO和创新药的利润增长更快

医疗是目前业绩较强的行业；

药明康德上半年收入289亿元，同比增长38.9%，调整后净利润105.7亿元，同比增长89.4%。其中二季度单季收入同比增长47.7%，调整后净利润增长93.6%。

金斯瑞生物科技上半年持续经营业务收入4.04亿美元，同比增长27.3%，调整后净利润6250万美元，同比增长203.3%。不过按照GAAP口径计算，受股权激励支出影响，公司净亏损扩大到1.29亿美元。

创新药这边，百济神州二季度收入17.05亿美元，同比增长30%，GAAP净利润2.37亿美元，同比增长151%。其中泽布替尼二季度全球销售额达到12亿美元，同比增长31%，公司随后把全年收入指引提高到66亿—68亿美元。

石药集团旗下石药创新上半年收入32.4亿元，同比增长208.7%，净利润12.6亿元，已经实现扭亏。

这几家公司有一个比较明显的共同点，利润增长普遍快于收入。

这一点和目前仍在大量投入训练、推理和算力的大模型公司不太一样。CXO和部分创新药公司的收入增长，已经更明显地反映到了利润端。

摩根大通在医疗方向还重点写到了信达生物。

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四、反内卷还没普适性

制造业内部差别也很大；

传音控股上半年收入354.3亿元，同比增长21.9%，净利润17.7亿元，同比增长46.2%。公司在新兴市场提高产品平均售价以后，利润增速明显快于收入。

小米的情况相反；二季度收入1089亿元，同比下降6.1%，调整后净利润下降42.6%。存储成本上涨，加上汽车业务仍在亏损，都对利润形成了压力。

汽车行业相对好一些；

宁德时代上半年收入2769亿元，同比增长54.8%，净利润432.8亿元，同比增长42%；其中储能收入533亿元，同比增长87.5%。

吉利汽车上半年收入增长15%，核心净利润增长46%。摩根大通认为，主要增量来自高端车型和海外业务。报告在汽车方向还写到了比亚迪...

光伏就弱得多了；

信义光能上半年收入84.3亿元，同比下降22.9%，净利润只有3900万元，同比下降94.8%。

天合光能上半年净亏损收窄至2.7亿元，但调整后仍亏损28.9亿元；隆基绿能的盈利预测也被大幅下调。

这说明“反内卷”暂时还没有普遍改善制造业利润。能提价、海外业务增长较快的公司，利润有所回升；仍靠降价抢订单的行业，盈利压力依然较大。

五、消费和房地产没有明显好转

消费方面，贵州茅台上半年收入922.8亿元，同比增长1.3%，净利润445.2亿元，同比下降1.95%。这是公司五年来第一次出现半年度利润下滑。摩根大通认为，主要原因还是传统渠道销售偏弱。

宏观消费数据仍然偏弱；

7月社会消费品零售总额同比增长0.6%，6月为1.0%，前7个月累计增长1.2%。

房地产也是偏弱；

保利发展上半年收入1029亿元，同比下降12%，净利润19.3亿元，同比下降39%。交付量减少的同时，利润率也在下降。

不过出口目前还比较强；

7月按美元计价，中国出口同比增长23.9%；同期高技术制造业增加值增长13.8%，装备制造业增长9.7%。

摩根大通认为，只有当出口增速从目前的20%以上降至中个位数，外需明显转弱，市场才会重新期待消费补贴、地产放松和基建加码。

报告在消费和地产部分还写到了美团和华润置地，金融方向包括中国银行、宁波银行和中金公司。

六、摩根大通看好AI，核心是业绩在兑现

二季度财报披露后，摩根大通仍然看好AI，核心原因是相关公司的业绩正在得到验证。

从已经披露的财报来看，半导体设备、晶圆制造和部分芯片公司的收入和利润仍在增长，医疗保健行业的盈利预测也在继续上调。相比之下，消费、房地产和光伏行业仍有不少公司的盈利预测被下调。

也就是说，AI相关公司的增长已经开始体现在财报中，而消费、地产和光伏的改善目前还不够普遍。

不同指数受这轮AI行情的影响也不一样；

科创50的AI相关权重达到58%，创业板为37%，沪深300约23%；恒生指数和恒生中国企业指数都只有19%左右。

AI权重越高，相关公司的盈利和股价变化，对指数的影响也越明显。

现在二季度财报还没有披露完，但已经公布的数据里，几个方向的差距是比较清楚的；

AI、半导体、CXO和创新药里，已经有一批公司出现较快的收入和利润增长，部分出口制造业表现也不错。消费、房地产和光伏，目前还没有看到这样的改善。

摩根大通三季度仍看好AI，主要因为相关公司的盈利预测还在上调，财报也开始验证这一趋势。当然了，仅供参考。

（完）

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