中国海洋石油有限公司于1999年8月在香港注册成立，并于2001年2月28日在香港联交所挂牌上市（股票代码00883）。2001年7月首次入选恒生指数成份股。2022年4月21日，本公司A股于上海证券交易所挂牌上市（股票代码600938）。

一、主要经营指标

中国海油是一家专注于油气勘探、开发、生产和销售的公司，是中国海上主要油气生产商，也是世界最大的独立油气勘探开发公司之一。截至2025年底，公司净证实储量为77.7亿桶油当量，油气净产量达7.77亿桶油当量。从2017年开始连续9年储量寿命达10年，主要是公司多年推进增储上产、提质增效所致。

在中国，公司在渤海、南海西部、南海东部、东海和陆上进行油气勘探、开发和生产活动。截至2025年底，公司64.5%的净证实储量在中国，35.5%的净证实储量在海外；69.1%的净产量来自中国，30.9%的净产量来自海外。海外资产无论是净证实储量，还是净产量，占比都不低啊。

二、中海油的竞争优势

我认为主要是储量大、成本低、海域探矿权高。储量大前面已经谈过，着重谈谈后面两项。

1.享有中国海域对外合作专营权

1982年1月30日，国务院正式颁布《中华人民共和国对外合作开采海洋石油资源条例》。根据规定，中国海油享有在对外合作海区内进行海洋石油勘探、开发、生产和销售的对外合作专营权。中国海域油气对外合作专营权给了中海油，中石油、中石化先天没有海域准入资格。

2010年后政策允许竞争出让，中石化拿到过东海、南黄海部分区块，中石油拿过渤海浅海个别区块，但优质区块（渤海、珠江口、琼东南、莺歌海）九成以上早登记在中海油。后来者只能捡边角或走“联合研究”模式。

2.海域探矿权，中海油一家独大

截至2020年末，中海油在中国海域拥有油气探矿权239个，面积约 130万平方公里，占比超过中国海域总探矿权数量和面积的95%，具有绝对的优势，勘探区域广阔。相比美国墨西哥湾等其他产量丰富的近海勘探区，中国海域勘探程度较低，未来发现更多油气资源的潜力巨大。中海油在中国海域有数十年的勘探开发经验。经过多年耕耘，公司已成为中国海域的勘探开发专家，熟悉中国海域地质构造并拥有成功的勘探开发记录。

以下数据来自“元宝”。2025年国内海域探矿权面积占比，中海油95%，中石化4.5%，中石油0.5%。

中海油：约130万平方公里（239个探矿权，覆盖渤海、南海东部及西部、东海、北部湾），占中国海域已登记油气探矿权总面积的95%左右。

中石化：上海海洋油气分公司持有近海矿权约10.3万平方公里（其中自营约6.5万、与中海油合作约3.8万，分布在东海、南黄海、南海），折算占海域总量约4%—5%，且多是与中海油联合研究、合作的区块。

中石油：海上以渤海湾浅海、滩涂及个别合作项目为主，没有独立的规模化海域矿权盘子，公开口径下不足1%，基本可忽略。

3.低成本竞争优势：公司坚持高质量发展，追求有效益的储量产量增长，把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积极推动技术和管理创新，增强成本竞争优势。经过多年努力，公司桶油主要成本由2013年的45.02美元/桶油当量降低至2025年的27.9美元/桶油当量，降低38.03%。逐步建立和巩固了在行业中的成本竞争优势。同时，得益于成本竞争优势，中海油保持了行业领先的桶油盈利能力。低成本与中国海油的业务模式有关，分析中国石油、中国石化、中国海油三家公司的差异，下面这张表来自“元宝”。

三家公司核心差异：

中石油：陆上资源+全产业链，抗周期、综合均衡

中石化：炼化+加油站+化工，赚加工价差与终端周转

中海油：只做海上油气开采，油价弹性最大、净利润最高

三、石油、天然气的现状

1.短缺量：短缺量=表观消费量-国内产量，也就是靠进口补的那部分，以下数据来自“元宝”。

2025年石油（原油口径）：

国内产量2.16亿吨（同比+1.5%），表观消费量7.91亿吨（同比3.5%），供需缺口≈5.75亿吨，实际原油进口量5.78亿吨（同比+4.4%）。

2025年天然气：

国内产量2620亿m³（同比+6.3%），表观消费量4342亿m³，供需缺口≈1720亿m³，实际进口量1765亿m³（同比-2.8%，管道气增、LNG降）

2.对外依存度

石油约72.7%，即石油“七成以上靠外面”，安全压力大；天然气约39.7%—40%，即天然气“四成靠外面”，且国产气连增9年超百亿m³，依赖度在往下走。

3.用途

石油用途：燃料占比62%，化工原料占比38%。

交通燃料（52%）：汽油（车）、柴油（卡车、农机、船）、航空煤油（民航）、船用燃料油。

工业与锅炉燃料（10%）：重油、燃料油用于船舶、工业窑炉。

润滑油、沥青（9%）：占比小，但基建和机械离不开。

化工原料（29%）：乙烯、丙烯、芳烃→塑料、橡胶、化纤、化肥、涂料、医药中间体等。2025年“减油增化”趋势明显，化工轻油需求大涨。

天然气用途：燃料+发电占比93%，化工原料占比7%。

城市燃气（36%）：居民做饭、取暖、商业楼宇（民生端主力）。

工业燃料（39%）：工厂锅炉、烘干、玻璃、陶瓷、食品加工的工艺热，替代煤。

发电与调峰（18%）：燃气轮机启停快，配合风光电做“灵活调峰”。

化工原料（7%）：制合成氨、尿素（化肥）、甲醇、氢气，以及LNG重卡燃料。

4.新能源对石油、天然气的影响

石油：被电车打的是“轮子上的油”，但塑料衣服化肥还要靠它，角色从“烧的”变成“做的”。

天然气：近10年仍处于上升期，与新能源互补多于直接对立，2040年后压力才真正显现。

四、财务数据分析

1.资产负债表

①2025年经营性资产2875.05亿元，资产占比26.17%。货币资金2146.95亿元+存货60.9亿元+递延所得税资产235.79亿元，三项合计2443.64亿元，占经营性资产85%。应收账款324.15亿元，预付账款47.71亿元，应收预付合计371.86亿元，应付预收合计604.35亿元，应收预付小于应付预收，公司在上下游处在强势地位。中海油基本无零售终端，公司的第一大客户是中国海油集团。2025年，中国海油集团直接及间接持有本公司股份占公司已发行股份总数的62.13%。2025年前五大客户销售额2495.92亿元，占比63%；前五大供应商采购额1136.01亿元，占比49%。公司的客户类型，导致前五大客户占比过高的问题会一直存在。公司的授信期限通常为油气产品交付后30天内。客户根据信用评级可能需要预先付款或支付担保金。绝大部分客户均拥有良好的信用质量及还款记录，并且没有重大的逾期账款。

②2025年生产性资产7121.04亿元，资产占比64.82%，妥妥地重资产周期股。固定资产65.52亿元+在建工程1509.13亿元+油气资产5089.05亿元+无形资产36.83亿元+使用权资产97.30亿元，五项资产合计6797.83亿元，占生产性资产95.5%。其他流动资产49.13亿元主要为对子公司股东贷款；商誉149.46亿元，主要为收购尼克森公司时取得，并于收购日分配至整体勘探及生产资产分部；其他非流动资产118.78亿元，主要是中国境内所有合作油田计提了弃置费等。

资本支出

2022年资本支出1025亿元；2023年资本支出1296亿元；2024年资本支出1327亿元；2025年资本支出1205亿元。2025年油气资本支出1188.29亿元，中国810.21亿元，分别是开发631.27亿元、勘探178.94亿元；海外378.08亿元，分别是开发364.46亿元、勘探13.62亿元。

③2025年投资性资产989.50亿元，资产占比9.01%。交易性金融资产259.98亿元（公开交易的货币市场基金22.30亿元，非公开交易的理财产品及结构性存款231.96亿元，其他5.72亿元）。长期股权投资458.19亿元，合营企业217.47亿元，财报披露持有阿根廷BC ENERGY INVESTMENTS CORP. 50%股权等；联营企业240.72亿元，财报披露持有中海石油财务有限责任公司31.8%股权，持有俄罗斯Arctic LNG 2 LLC 10%股权等。其他非流动资产175.59亿元（一年以上到期的定期存款）。公司赚的钱，一部分买理财产品，一部分投资国内、国外油气资产，没有乱花钱。

④2025年总资产10985.59亿元，总负债2933.75亿元，负债率26.71%。有息负债698亿元，包括长期借款51.02亿元，租赁负债76.14亿元，应付债券537.30亿元，一年内到期的非流动负债33.54亿元，有息负债率6.35%。无论负债率、有息负债率，都很低啊。

2、利润表

①2025年营业收入3982.20亿元，营业成本1932.61亿元，毛利率51.47%。其中油气销售3356.52亿元，营业成本1361.38亿元，毛利率59.44%，营收占比84.29%；贸易收入536.84亿元，营业成本476.46亿元，毛利率11.25%，营收占比13.5%，贸易收入指本公司及其子公司在石油产品分成合同下销售归属于外国合作方的原油及天然气和通过本公司的子公司买卖原油及天然气的贸易收入；其他业务营收88.84亿元，营业成本94.77亿元，毛利率-6.67%，营收占比2.23%。公司营业收入主要来自油气销售，贸易业务和其他业务拖累公司业绩。

②@蟹老板80岁写的中海油25年年报简析，蟹老板对中国海油研究非常深刻，大家一定要学学。我摘录一段：今年中海油公布的桶油主要成本为27.90美元/桶，同比-2.2%；其中作业费用7.46美元/桶，同比-2%。

不得不吐槽今年财报披露内容比往年少了，以前其他费用也会一同标出来，今年没有了，但这个还无妨，财报给了费用总额，可以自己换算了一下桶主要成本，这里我顺带把勘探费用加上去了，在汇率相同的情况下（汇率6.945）。

@蟹老板结论：作业费（美元／桶，同下）：2025年为7.46，2024年为7.57，同比-1.5%；

税金及附加：2025年为3.37，2024年为4.02，同比-16.1%；

折旧费：2025年为14.78，2024年为14.78，同比持平；

销售管理费：2025年为2.23，2024年为2.21，同比+1%；

勘探费用：2025年为2.85，2024年为2.75，同比+3.7%；

桶主要成本：2025年为30.68，2024年为31.32，同比-2%。

由上可知，今年桶成本的下降主要受益于税金及附加的减少，进一步深究则是因为油价下降导致公司的合作区块增值税以及其他税减少。

③销售费用39.26亿元，销售费用率0.99%；管理费用77.69亿元，管理费用率1.95%；研发费用16.59亿元，研发费用率0.42%；财务费用8.23亿元，财务费用率0.21%。四费率3.57%，真低啊！

④2025年归母净利润1220.82亿元，净利率30.66%，净资产收益率15.64%。2025年净资产收益率15.64%=净利率30.66%×总资产周转率0.37×权益乘数1.39；2024年净资产收益率19.36%=净利率32.80%×总资产周转率0.41×权益乘数1.45。

五、分红

2026年7月24日，A股股价32.51元，股息1.14493元，股息率3.52%，2026年7月24日，H股股价23.80港元，汇率按0.87计算，股息率5.52%。公司重视股东回报，在股东会的批准下，2025—2027年全年股息支付率不低于45%。

六、估值与买卖点

中国海油是周期股，成本基本固定，营收完全取决于油价，油价根本不能预测，只能被动接受。采用席勒市盈率计算中国海油估值，用10年归母净利润的平均数来计算，第一次学习中国海油，保守点打个八折。保守价10年归母净利润703.38亿，合理估值17585亿，买点=17585×0.7=12309亿，卖点17585×1.5=26377亿。

2026年7月24日，A股总市值15452亿元，股价32.51元/股，股价是买点1.25折（买点按12309亿元计算）。2026年7月24日，H股总市值11312亿港元，汇率按0.87计算，总市值9841亿元人民币，股价23.80港元/股，股价是买点0.8折。中国海油H在买点之下，只是口袋里没钱了，只能干看着。