“谷歌这笔投资是我发起的（注：而非现任董事长阿贝尔）...谷歌和所有竞争对手现在真正的难题：所有人都要投入数千亿美元，是实打实的真金白银。早年做软件不需要这种量级持续烧钱，现在游戏规则彻底变了...从它过往经营记录来看，Alphabet 最终成为长期赢家的概率，高于华尔街向投资者推销的 90%~95% 标的。华尔街本质就是不断向你推销投资产品。至少还有四五家我们持有的企业，我喜爱程度高于 Alphabet（谷歌，对比伯克希尔其他持仓，如对比苹果、美国运通、BNSF铁路、可口可乐等）...”
——沃伦·巴菲特
7 月 22 日，谷歌发布了 2026 年第二季度财报：
公司营收同比增长 24% 至 1198 亿美元，经营利润同比增长 30% 至 408 亿美元，经营利润率达到 34%；其中谷歌云收入同比大增 82% 至 248 亿美元，经营利润从 28 亿美元增加至 88 亿美元，利润率也由 20.7% 提升至 35.6%，占营收权重从 14.1% 涨到 20.7%。让价值投资者迟迟难以下手的搜素引擎业务同比增长 16.8%，占营收权重从去年的 56.2% 跌到 52.8%（下图）。
有人说，谷歌现在 PE（TTM）只有 16 倍了，真便宜，这是不对的。
谷歌不仅 Q2 的利润是失真的，连 Q1 的利润也是失真的。谷歌投资的眼光很好，持有约6%的 SpaceX 跟14%的 Anthropic，这两家都是万亿美金级别的公司。
2026 年 Q1，Anthropic 跟估值上市，给谷歌带来了 369 亿美元的股权收益，2026 年 Q2，SpaceX 上市+Anthropic 估值上市，又带来了 990 亿美元的股权收益，这是谷歌净利润暴涨的核心原因（其实都不是真钱，暂时是纸面富贵，还不能交易）。
我们剔除股权投资收益后的 PE（TTM）是约30.3倍，未来一年的 PE 大概是约22～24倍。
所以，谷歌并不“便宜”（双引号的意思是，在懂一家公司未来的人看来，可能是非常便宜的，取决于你懂没懂，这是个“薛定谔的便宜”）
芒格会把公司分三类：看得懂，且值得投资；看得懂，完全不值得投资；太难了，超出能力圈。
谷歌对我而言，肯定不是“看得懂，完全不值得投资”，而是暂时“太难了，超出能力圈”，也许我看懂后会考虑。
你不要觉得老巴完全看懂了，因为谷歌占伯克希尔的总仓位不到 10%（总资产不到 4%） ，苹果从 75% 的仓位不断减下来，现在还有 25%，比谷歌的仓位更高，这种出手更像是“大概率”。你也不要嘲笑老巴买了以后，现在跌了 10%，老巴是真的看十年的价值投资宗师，他才不关注 Gemini 模型最近跑分怎么样，因为他相信更底层的东西，谷歌的大模型是会赶上来的，即便你现在看到的全是负面消息，你看的东西太表面、太短期、太具体了。
我插一个消息：我最近应该要正式建仓 10% 泡泡玛特了，这次是买正股，而非 Sell Put（我之前在 150 的时候 Sell Put 过，到明年 3 月，年化大概 19%），这其实也是信心加强了。每一笔投资，我都会写备忘录，把前提假设，买入理由，如何证伪，胜率赔率写清楚，过一段时间我再写写泡泡玛特。
看懂谷歌这家公司难在哪里呢？其实就是两个变量没有答案：
1、ChatGPT 月活在年初就突破 10 亿了（官方消息是周活 9 亿），其“搜索类”份额已从 1% 升到约 13%，Google 从两三年前的超过 90% 的完全垄断降到 70% 左右（另一部分分流的是 perplexity、Claude、Grok 这些产品）。我们能够看到的感性判断是“单一信息入口分化为多个入口”。
2、巨额资本开支的 ROI 回报问题：Q2 资本开支同比翻倍至449亿美元，自由现金流降至负59亿美元，为数十年来首次转负。与此同时，谷歌还将全年资本开支指引上调至1950亿~2050亿美元，并预计2027年支出仍将大幅增长。巴克莱（非官方）在财报后上调了对谷歌资本开支的预测，将2027年资本开支上调至3500亿美元，2028年上调至5000亿美元。这意味着谷歌未来两年很可能保持自由现金流负数的状态，除非在营收端AI收获巨额回报。
现在大家都在“解题”，试图搞明白上面这 2 个难题。如果谷歌核心业务不是搜索（目前唯一会被 AI 侵蚀或者颠覆的 2C 场景），而是社交、电商或者手机，那投资就简单了。
谷歌在 AI 上面的积累非常深（ Transformer 架构就是谷歌 2017 年提出的，这是今天所有大模型的底层结构），不仅有 TPU，还有 Gemini 自研大模型，这个组合可比同样做云计算的亚马逊云、微软云强很多。你可以说，谷歌云在前 AI 时代是落后于亚马逊与微软的，但 AI 云进入到了谷歌的主战场。至于 Meta 跟甲骨文的云计算，其实没人真正关注他们。
但投资之所以是投资，之所以有可能拿到比无风险美债 4.5% 更高的收益，自然也是因为“有风险”，如果一个投资标的 0 风险，他的收益会无限逼近美债，比如 Costco。投资是要寻找低风险，高赔率的错误定价的资产。
先说谷歌搜索，Q2 同比增长了16.8%，比上季度的 19% 下滑 2.2%（下图是财报问答会）。
根据分析师的数据（意味着有失真）：这 16.8% 的增长里，付费点击量增长了 13%，广告单价CPC 增长了 3%，两者相乘差不多是 16.8%。
值得注意的是，付费点击量增长不代表搜索总搜索查询量增长，“总搜索查询量-商业意图查询量-可以匹配广告的查询量-用户实际点击广告的的量”才是一个完整的漏斗，如果谷歌增加广告展示、改善匹配率，或者AI Max找到过去没有展示广告的查询，即使总查询量没有明显增加，付费点击也可能增长。谷歌在财报问答会也说（下图）：“AI Max 正在帮助我们挖掘数十亿次此前无法变现的搜索机会。”
谷歌搜索广告营收还在增长困惑了我很长一段时间，说法也众说纷纭，我认为最合理的解释是：我们参考谷歌 2006 年上市以来 20 年的记录（下图），其实搜索引擎是一个非常好的“收集全球商业意图，再卖给广告主变现”的生意，如果没有 AI 的影响，谷歌搜索的增长会迅猛很多，也许本来可以增长25%，现在受AI影响只增长16.8%。现在的情况是 ChatGPT 等 AI 搜索分流了流量，但它吞掉的主要是信息型、创作型、生产力型任务（比如编程），而这类查询在 Google 的收入结构里本来就几乎不赚钱：搜索收入高度集中在两三成的商业意图查询上(买什么、订什么、哪家好)，所以"被对冲的增量"大部分是一个本来就不变现的市场。
而 AI 对谷歌搜索又有一部分赋能，比如“AI Max 正在帮助我们挖掘数十亿次此前无法变现的搜索机会。”，谷歌的“AI Mode（AI 模式，跟 perplexity 一模一样）”、“AI Overview” 又在不断拉进跟 ChatGPT 的距离，ChatGPT 月活的增长已经平缓了许多。
但这只是一种“叙事”解释，还不能 100% 让我信服，但我会正视一个事实，也就是：在 ChatGPT 从 0 到 10 亿月活的过程中，谷歌搜索的营收确实在增长，谷歌至少扛住了这 2 年的冲击，国内的百度就没有扛住。
值得注意的是，谷歌的 Gemini App 也突破了 9.5 亿月活，已经跟 ChatGPT 旗鼓相当（当然，问询数量还是差了很多的），这是谷歌防御搜索入口被冲击的第二入口。
昨晚我看了一条在谷歌常年投广告的广告主的负面反馈（下图），一并供你参考：
在“谷歌搜索未来 10 年会如何”这个问题上，我还没有答案，但这个业务占了谷歌营收的 52.8%，谷歌云目前只有 20.7%，你不能只盯着谷歌云，就不看谷歌搜索了，也许未来谷歌云的营收会超越谷歌搜索，搜索变成给谷歌云提供现金流弹药的垫脚石。
再说说谷歌云，Q2 的增长跟 Q1 一样让人惊讶，从堆积的订单来看，Q3 跟 Q4 也会让我们同样惊讶。
我注意到了财报问答会，有分析师问 CEO：“谷歌（云）真正的长期优势是什么？”
他回答（下图）：我们“全栈布局”的价值之一在于，用户选圣谷歌并不是单纯为了购买一个模型，而是为了获得完整的解决方案...总的来说，在这些应用中，模型只是整个解决方案中的一个组成部分。我认为这一点非常重要。
这个说法似曾相似，没错！咱们阿里也是“全栈战略”，不过，人家谷歌 TPU 自研十几年了，人家是有外部大客户真金白银买单的，连 Anthropic 都是 TPU 的外部大客户（也有投资条款的约束。2025 年 10 月签下最多 100 万片 TPU、超 1GW 的算力协议,2026 年 4 月又追加数 GW 的下一代 TPU，3.5GW），阿里平头哥虽然累计交付 47 万片自研 GPU，但自己训练有没有用，以及有没有外部大客户用，GPU 性能到底如何，这就值得思考了。
DeepSeek 梁文锋有一个判断：“大模型竞争最终的差距会体现在三个方面:成本、时间、用户体验。成本排在第一位同样质量的服务，你能以什么成本提供。第二是时间，早几个月晚几个月就不一样。用户体验会有些粘性和壁垒,但不本质。”
谷歌应该是北美唯一一个在“成本”上面有深厚布局的玩家。
看十年的价值投资风格，只能押注于那些长期稳定的竞争优势，谷歌选择的是结构性的低成本，这一点我是认可的。
但我确实也算不清他的资本开支与预期 ROI，只能保持持续思考，也并不着急。如果一个问题变成了算折旧周期这种算账建模的问题，我们是算不过华尔街这群人的。
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