最近圈子里讨论赛力斯的声音炸了锅，7 月 12 日一纸半年预亏公告，直接把市场情绪砸到冰点：2026 上半年预计归母净亏损 15-18 亿，反观 2025 年同期，公司稳稳赚走 29.41 亿。短短十二个月，盈利与亏损天差地别，股价从巅峰 3000 亿市值一路缩水，跌停开盘，千亿市值关口直接跌破。不少散户跑来问我，这家绑定华为、曾经风光无限的车企，到底是短期阵痛，还是基本面彻底走坏？

按照小白的习惯，不看小道消息、不聊赛道概念，只拿 2023-2025 三年完整年报 + 2026 一季报白纸黑字的数据说话，把三张表掰开揉碎，搞懂它赚钱、亏钱的底层逻辑。

先把结论放前面：财报第一作用从来不是证实牛股，而是排雷。赛力斯的起伏，完美印证重资产制造企业逃不开的两大枷锁 —— 上游周期成本、绑定合作方的利益分配，外加行业内卷的持续挤压。

本文所有数据均来自上交所披露正式 PDF 财报，无臆测、无网传小道消息。本文仅为个人学习复盘笔记，不构成任何买卖建议。

一、三张财报打底：2023-2025 完整业绩曲线，过山车一样的利润

先把三年核心经营数据整理清楚，一目了然（单位：亿元）

1. 2023 年：谷底，全年亏 24.5 亿，夹缝求生

2023 年是赛力斯最难熬的一年，全年营收仅 358 亿，归母净亏损 24.5 亿，毛利率只有 10.39%，卖一台车亏一台，产能、研发、建厂持续烧钱。彼时问界车型刚起步，销量规模没起来，规模效应完全不存在；同时自研产线、工厂固定资产持续投入，折旧摊销压顶。那时候市场没人看好这家重庆车企，市值长期几百亿徘徊，所有人都觉得它只是华为的代工车间，没有自主造血能力。

2. 2024 年：翻身之年，营收翻 4 倍，一年赚近 60 亿

转折点出现在 2024 年，全年营收直接冲到 1451 亿，同比暴涨 305%，归母净利润 59.46 亿，彻底扭亏为盈。核心驱动只有一个：问界 M7 爆款走量，叠加华为渠道、智驾技术加持，单车营收规模拉满。规模效应显现，毛利率从 2023 年 10% 跳涨到 26.15%，经营现金流转正，全年 225 亿现金流，第一次实现卖车真金白银回款。这一年资本市场给足溢价，股价一路拉升，市值最高摸到 3000 亿，市场一致给它贴上 “华为汽车唯一核心合作伙伴” 标签，无数人相信它能复制特斯拉长期盈利故事。

3. 2025 年：增长见顶，增收不增利

2025 年营收小幅增长 13.69% 至 1650 亿，归母净利润仅微增 0.18%，59.57 亿，几乎原地踏步。毛利率小幅抬升至 29.14%，靠均价 50 万以上的 M9 拉高整体单车毛利。这里有一个财报关键细节，也是后面巨亏的伏笔：全年销售费用高达 241.94 亿，销售费用率 14.7%，远高于理想汽车 7%-8% 的水平。差额核心去向，是支付给华为的渠道分成、技术授权、零部件采购成本。简单说：车卖得越多，分给合作方的钱就越多，利润很难自己留存。同时 2025 年研发投入 125 亿，持续加码自研平台，持续吞噬利润空间。现金流虽然依旧好看，全年经营现金流 289 亿，但增长已经明显乏力，营收增速大幅放缓，高端车型红利见顶。

4. 2026 一季报：看似盈利，隐患藏在报表角落

2026 一季度营收 257.46 亿，归母净利润 7.54 亿，单季依旧赚钱，毛利率 26.24%，横向对比比亚迪、蔚来、小鹏，毛利水平依旧行业靠前。但小白读财报习惯先看现金流：一季度经营活动现金流净额 - 209.5 亿，大额负数，这是非常危险的信号。车企经营现金流持续流出，要么备货原材料占用资金，要么经销商回款放缓，要么大量囤货。结合后续半年预亏公告，答案清晰：一季度公司提前锁价、囤积碳酸锂、存储芯片等原材料，上游涨价预期下加大备货，几十亿资金沉淀在存货里，直接掏空经营性现金流。单看利润表容易乐观，结合现金流，就能提前嗅到风险，这也是我反复强调“不能只看净利润” 的原因。

二、半年预亏 15-18 亿深度拆解：三大真实亏损根源，不能只怪华为分流

很多网友在雪球、评论区简单归因：鸿蒙智行多品牌分流，华为不再独宠赛力斯，所以亏钱。这个说法太片面，财报和公告给出的底层逻辑，分三层讲透。

第一层：上游原材料暴力涨价，单车硬亏 1.5-2 万，成本端无对冲

公司公告明确提及碳酸锂、存储芯片、工业金属涨价，董事长张兴海在重庆汽车论坛给出过精确数据：碳酸锂从 2025 年同期 8 万元 / 吨，涨到 2026 年上半年 18 万元 / 吨，涨幅超 120%；存储芯片单价从 20 元涨到近 100 元，翻 5 倍。问界全系标配高阶智驾、多块座舱屏幕，单车芯片、锂材用量远超普通新能源车型，涨价冲击被放大，平均每台车制造成本直接增加 1.5 万 - 2 万元。2026 上半年赛力斯新能源销量 17.88 万辆，同比还涨 3.87%，问界交付 16.08 万辆，同比 + 5.6%，销量没有崩，只是卖一台少赚一台，甚至亏损。对比 2025 上半年，彼时锂价低位，高端 M9 占销量大头，单车利润丰厚；2026 年走量主力换成平价 M6、M7，整体均价下移，双重挤压毛利。

第二层：重资产车企绕不开的减值雷，车型迭代加速，产线快速贬值

公告第二条亏损原因：对技术迭代、车型换代适配性差的存量资产计提减值。翻译成大白话：造车是重资产生意，模具、产线、专用设备动辄几十亿投入，车型更新速度远超预期，旧设备还没回本，新产品线就要上马，账面资产一次性缩水，直接减少当期利润。消费电子、汽车行业都有这个通病，技术迭代越快，固定资产减值风险越高。不像白酒企业，厂房设备几十年能用，几乎无减值压力，这也是我一直认为重资产制造企业估值要打折扣的核心原因—— 资本开支永无止境，时不时就要计提减值吞噬利润。

第三层：鸿蒙智行渠道分流是加分伤害，而非核心原因

最早市场预期只有赛力斯“问界” 一个系列，后续华为推出智界、享界等多品牌，业内俗称 “五界三境” 同步铺开。客观影响有三点：

1.华为门店流量分散，问界不再独享核心展厅资源；

2.华为新一代 ADS 智驾、鸿蒙座舱不再独家供给，技术差异化优势削弱；

3.营销费用分摊，单品牌曝光成本上升。但我们要客观区分主次：2026 上半年销量同比依旧增长，说明分流没有造成销量崩塌，只是稀释了单车溢价。真正击穿利润墙的，是锂、芯片翻倍式涨价 + 大额资产减值，分流只是雪上加霜。

三、三大底层风险，财报里写得明明白白，长期投资者必须警惕

风险一：利润高度依赖上游周期，没有成本对冲能力

新能源车企的命门，就是锂、芯片、有色金属周期波动。2025 年上游低价，公司赚大钱；2026 年原材料暴涨，直接由盈转亏。对比消费龙头，茅台、海天可以通过锁价长协、渠道议价转嫁成本，终端产品涨价顺畅；但汽车行业内卷白热化，竞品持续降价，赛力斯不敢轻易涨价，上游成本只能自己消化，利润弹性极大，稳定性极差。符合我选股三大前提里的“利润可持续性” 一票否决项：利润高度依赖大宗商品周期，不具备稳定可预期的盈利。

风险二：深度绑定华为，利润分配权不在自己手里

翻看 2025 年年报销售费用明细，高额渠道服务费、技术授权费持续支出。赛力斯负责建厂、生产、重资产投入，华为负责品牌、渠道、智驾技术，利润分成协议下，增量利润很大一部分外流。市场乐观时，大家只看到华为带来的销量红利；行业下行、成本上涨时，所有制造端亏损全部由赛力斯独自承担，合作方不承担产能、存货、减值风险。这种合作模式，本质是“重资产自己扛，红利共同分”，商业模式天然存在短板。

风险三：持续高额资本开支，自由现金流长期承压

2023-2025 三年，公司持续扩产、新建工厂、自研整车平台，每年几十亿投资活动现金流净流出。2026 年一季度经营现金流转负，意味着企业自身经营产生的现金，已经覆盖不了备货、运营支出，长期需要融资输血。小白选股有个硬性标准：偏好资本开支小、自由现金流充沛的企业。白酒、互联网龙头每年赚的钱大部分能分给股东；车企赚的钱，转头就要投入建厂、更新设备，股东实际能拿到的回报十分有限。哪怕年度账面利润好看，现金流随时会出现剧烈波动。

四、客观说一句：并非完全一无是处，尚存两个看点

不单纯唱空，财报里也有值得跟踪的积极信号，客观辩证看待：

1.品牌终端认可度仍在，销量具备韧性。2026 上半年行业整体下行，多家车企大幅减产，赛力斯销量依旧同比小幅增长，M9 在 50 万以上高端 SUV 持续站稳脚跟，证明问界高端品牌心智已经建立，客户基础没有流失。只要后续原材料价格回落，销量端基本盘还在，毛利存在修复空间。

2.自主研发持续落地，降低单一绑定依赖。2025 年研发投入 125 亿，2026 一季度研发费用同比大增 77%，主攻整车平台、增程底盘、车载电子，长期目标弱化对华为零部件、技术的单一依赖。如果自研技术兑现，未来利润分成压力会缓解。

五、估值与投资思考：什么样的人能碰赛力斯？

巅峰 3000 亿市值时，市场给的是成长股估值，隐含假设：利润持续高增、原材料长期低价、独家合作红利永续。现在半年预亏公告落地，之前乐观假设全部打破，估值逻辑需要重估。

1.如果你是纯粹的价值投资者，追求稳定利润、充沛自由现金流、低资本开支：这家企业直接排除，不符合睡得着觉的选股标准，周期波动、重资产、合作绑定三重不确定性叠加，容错率极低。

2.如果你是行业趋势交易者，能持续跟踪锂价、芯片周期、华为合作政策、月度销量数据：可以持续跟踪，但必须严格控制仓位，把它当成周期博弈标的，而非长期持有核心仓位。

3.关键观察指标（后续跟踪清单）：① 碳酸锂、存储芯片价格走势，直接决定毛利率修复速度；② 季度经营现金流能否重新转正，现金流是利润真实性的试金石；③ 资产减值是否一次性出清，后续是否持续大额计提；④ 自研技术落地进度，分成费用是否边际下降。

结尾总结

读赛力斯这三年财报，最大的感悟：造车生意，从来不是好生意。重资产、强周期、激烈内卷、上下游议价权薄弱，叠加对外深度合作带来的利润分割，任何一环出现波动，业绩就会剧烈变脸。2023 年巨亏，2024-2025 年短暂盈利高光，2026 年再度跌入亏损，完整走完一轮周期缩影。财报从来不会骗人，一季度现金流转负的信号，早在半年报爆雷之前就已经埋下伏笔，只是多数人只盯着净利润数字，忽略报表背后的风险。投资没有捷径，不仔细翻完整年报、不拆解三张表，仅凭市场热点、合作概念买入，最终很容易为乐观预期买单。记住那句话：财报首要作用是排雷，而非寻找十倍股。

风险提示：本文仅基于公开财报数据做学习复盘，不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎。