01
【宏观-张静静】
全球货币流动性边际收紧。美伊冲突以来国际原油价格中枢大幅上移，AI产业爆发亦推升相关原料、设备价格，二者共振下全球通胀抬升，5月以来已触发欧日等10余家央行加息。目前，市场普遍认为美联储不仅结束了降息周期甚至可能在年内加息。当期，全球货币流动性边际收紧的情况与2021年如出一辙，彼时，各类资产走势亦由2020年的趋同走向分化。
国内经济目标中枢下移，压制了增长预期。今年两会将2026年增长目标由此前的5.0%左右调降至4.5%-5.0%。Q1实际GDP同比增速已高达5.0%，年内经济增速大概率已在Q1见顶。此外，基于近日发布的《扩大消费“十五五”规划》，“十五五”期间社零年化增长仅3.7%，低于经济增长目标。
AI景气可能接近高点。2024年以来中国出口份额持续创新高实则AI产业快速发展的结果。换言之，我们可以一体四面看待AI行情。若该领域资本开支进一步扩张，中国出口就将继续超预期，进而人民币汇率升值并推动结售汇顺差且提振资本市场。可见，在内需相对平稳的背景下，AI产业链既是出口的拉动力、也是A股流动性的贡献者。根据capital IQ的数据，基于Q1全球上市公司的业绩指引，Q3全球资本开支同比增速的一致预期或将见顶，一旦如此，表明AI景气或接近高点。
02
【策略-李昊阳】
本轮市场回调并非国内基本面出现系统性恶化，而是海外科技波动、全球AI交易去杠杆与A股科技板块拥挤度过高共同作用的结果。首先，近期日韩市场大幅调整，本质是杠杆结构带来的波动：日本市场的问题在于融资过度集中于少数科技股，韩国市场则受到个股杠杆ETF快速扩张、每日重置机制“追涨杀跌”以及融资追保负反馈的影响。其次，海外AI市场出现阶段性悲观情绪，市场开始重新评估AI产业链由“高速投入期”向“投资回报验证期”切换过程中可能面临的现金流压力、算力利用率、商业化兑现、数据中心建设进度和投入回报率问题，美股保证金账户与对冲基金也存在主动去杠杆压力。最后，7月处于国内外重要政策会议与中报业绩披露交织的敏感窗口，市场预期面临修正与反复，叠加前期AI、半导体等科技赛道交易过于集中，融资资金持续流出，进一步放大了科技板块的调整。
从回调空间和节奏来看，本轮调整是科技单一主线过度拥挤后的结构性去杠杆，绝非2015年式的全市场系统性杠杆危机。当前市场不存在大规模场外高杠杆配资，融资持仓主要集中于AI、半导体等科技赛道，银行、公用事业和高股息资产仍能发挥托底作用，因此市场更可能呈现“成长挤泡沫、价值托底”的分化式见底格局，不存在系统性崩盘的基础。从出清节奏看，融资余额已经连续11个交易日回落，累计缩减1723亿元，当前已处于集中出清周期的后半段，后续边际抛压将持续递减；与此同时，股票型ETF单周净流入2037亿元、创历史新高，光模块等前期最强板块出现补跌，也符合调整末期恐慌盘集中释放的资金行为特征。因此，本轮回调进一步向下的系统性空间相对有限，中期修复的基础已经形成，但由于当前压力主要来自科技板块内部去杠杆，底部未必复制历史上的次日V形反弹，更可能经历反复震荡和分化筑底，后续应以融资降幅收窄、核心科技资产停止补跌以及产业利好重新获得价格响应作为底部确认信号。
当前位置可以沿中报业绩与产业趋势两条线索进行底部布局。中报方向重点关注业绩增速较高或边际改善较明确的TMT涨价链、供需改善并实现量价共振的资源品，以及电池、医疗器械、创新药、自动化设备、航天装备等出口和出海创收方向；产业趋势方面，海外算力近期调整主要是流动性扰动，云厂商资本开支、大模型迭代和AI应用渗透形成的产业飞轮并未停止，后续有望沿业绩确定性展开修复，而国产算力则受益于自主可控、国产模型与国产芯片和服务器适配，以及超节点等基础设施升级，仍是值得中期配置的产业主线，推荐关注海外算力和国产算力。
03
【资配-王武蕾】
▶ 市场回顾
1）近期科技股的大幅回撤，更多是市场的结构性风险释放的体现。一方面来自于海外科技股预期走弱、杠杆资金出清风险的外溢（重点追踪费城半导体指数和韩国综指），另一方面则来自于国内融资资金、集中式投资资金的阶段性出清，具体数据上A股融资规模从3万亿下降到2.8万亿，主动股票基金单一行业的持仓规模超过2021年。
2）结合基本面数据和估值来看，市场并不具备系统性持续调整的风险。第一，来自于宏观基本面数据的韧劲，虽然二季度实际GDP走弱，但名义GDP增速提升有利于稳定市场盈利，同时6月宏观数据的边际回暖有利于提升市场信心；第二，7月以来的股票ETF呈现持续净买入趋势，7.13、7.17ETF规模大幅净流入，有利于提振投资者信心；第三，PB-ROE视角市场整体估值处于合理水平，ERP视角市场估值处于略偏低水平。
▶ 未来展望
1）短期宽幅震荡概率较大：一方面市场价量趋势明显走弱，当前无法判断杠杆融资资金、集中式投资资金的出清已经完成；另一方面，机构长期资金的买入强度决定了买盘的承接力度；
2）在此背景下，短期看好红利资产的估值修复，价值板块短期更有优势，以及可以等待7月底政治局会议对稳内需政策的具体措施，可能存在较好的消费股投资机会；
3）对于科技股，未来行情是否持续，核心取决于是否有持续的技术突破，重点关注两方面：一方面来自于是否能形成新的组织形式来适配AI智能形成有效生产力大幅降低企业成本，另一方面来自物理AI技术的突破，推动算力需求的持续提升。考虑到重大技术突破短期难以证伪或证实，科技股的配置权重可从组合波动风险管理的角度进行考虑设置。
04
【量化-刘凯】
▶ 市场调整分析
1）科技板块调整导致的系统性破位
据统计，6月底半导体和光通信的模型拥挤度指标（预期特质波动率/点击量热度）均超风险警戒线，相应板块热度已达到历史峰值。进入7月，科技板块在不断出现调整的背景之下，各宽基在7月17日均出现了平台破位的特征，沪指跌破2025年8月以来形成的多次支撑平台，同时中证500/创业板/科创板也均有明显跌破前期平台特征。跌破平台代表着有集中资金出现了持仓由盈转亏，容易出现由损失厌恶导致的抛售。
2、趋同交易引发的正循环反馈
一方面，全市场两融余额已连续10个交易日下行，相较月初下降约1700亿，市场已出现了部分融资强平。另一方面，当市场显著调整时，中高频量化策略由于类似的止损模型将出现趋同卖出。这两种交易行为均可能进一步触发后续相同的卖出机制，形成不断增强的正反馈循环。
▶ 后市研判
1）短期（1-3个交易日）
从历史回测数据看，当市场出现单日放量下跌的特征后，后续3个交易日出现修复的概率达73.3%，并且结合后续的长鑫打新冻结资金回流，指数可能走出惯性低开探底后出现修复的趋势。
2）中长期
在周度的择时量化模型（基于历史行情的相似性算法）指标上，对于大部分宽基均出现了消极的信号，叠加外部因素动荡及海外市场杠杆隐患，中期视角上市场仍有反复磨底的可能。而长期来看，在不稳定资金出清之后，坚实业绩仍将有望带领科技继续成为市场主线。
05
【地缘政治-魏芸】
近两周美伊局势的再度升级推升油价大幅回升，削弱此前市场的乐观预期。仅从17日单日看，有局势进一步升级迹象，或对当日全球市场情绪也有所影响。近两周以来美伊围绕霍尔木兹海峡控制权发生激烈争夺：伊朗为巩固控制权用导弹袭击商船；美国恢复对伊朗的轰炸、撤销对伊朗石油销售的豁免、重新封锁伊朗；伊朗宣布封锁海峡。对比4-6月停火期间美伊的数次小规模冲突，此次双方交火规模和时间有明显升级：美国持续轰炸数日且深入内陆，轰炸对象包括伊朗的基础设施和电力；伊朗回击范围扩大，威胁袭击地区关键港口。截至17日，霍尔木兹海峡通行量低迷，过去24小时通行船只不超过10艘，布伦特油价涨超85美元，市场对原油供给担忧加大。
展望后续，我们认为：1）短期局势变数仍较大，不排除进一步升级可能，后续取决于油价水平给特朗普带来的政治经济压力。当前双方重回封锁僵局且难以放弃各自立场，此轮美军最终行动目标仍不明确，不排除军事行动继续乃至扩大的可能性。从美方看，当前油价在80-90美元区间，特朗普仍有博弈操作空间，军事行动或持续；当油价进一步涨超90乃至100美元，战事越久、时间越临近中期选举，则特朗普将承受更明显的压力，或做出缓和姿态。2）若海峡控制权问题未能彻底解决，则即使这轮冲突缓和，类似摩擦或也将反复出现。
⚑ 风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧
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