深圳基本半导体股份有限公司          深度投资价值分析报告

股票代码：9971.HK（拟上市）          行业：第三代半导体 — 碳化硅功率器件          报告日期：2026年7月

一、投资逻辑概述

1.1 核心结论

基本半导体（9971.HK）是中国第三代半导体碳化硅（SiC）功率器件领域的稀缺标的，采用IDM全产业链模式，是国内唯一完整覆盖SiC芯片设计、晶圆制造、模块封装及栅极驱动全流程的企业。公司于2026年6月通过港交所聆讯，拟于7月8日挂牌上市，发售价区间为27.49–31.62港元，对应募资净额约7.13亿港元。

核心投资逻辑：

• 赛道红利：全球SiC功率器件市场正处于爆发期，2024年全球市场规模约227亿元，预计2029年将达1,106亿元，CAGR高达37%。新能源汽车800V高压平台渗透率快速提升，SiC器件为刚需。

• 稀缺卡位：港股首只纯SiC功率器件18C新股，赛道稀缺性显著。公司车规级SiC模块累计装车超14万辆，获50+ Design Win，已进入广汽、比亚迪等主流车企供应链。

• IDM壁垒：弗若斯特沙利文认证为国内唯一实现芯片设计+晶圆制造+模块封装+栅极驱动全链条自主可控的企业，客户切换成本高，先发优势明显。

• 产能释放：深圳光明、无锡、坪山三大基地已量产，中山基地（2026年12月投产）和坪山新基地（2027年投产）建成后，模块年产能将突破200万只，为业绩放量奠定基础。

主要风险：公司尚未实现盈利，2022-2025年累计亏损近10亿元，毛利率持续为负；资产负债率攀升至86.61%，营运资金常年为负，短期财务压力较大；行业价格战激烈，衬底依赖外采，成本管控能力弱于垂直整合的衬底-器件一体化企业。

综合判断：基本半导体适合风险偏好较高的成长型投资者。短期看，IPO定价对应D轮估值（51.6亿元）有一定折价空间，港股18C新股市场情绪较好，上市首日或有溢价；中长期看，若公司能在2027-2028年实现毛利转正、产能利用率提升、客户结构持续优化，则具备较高的成长弹性。建议关注上市后的估值回调机会，逢低布局。

1.2 关键假设

1. 全球新能源汽车销量2025-2030年保持10-15%的复合增长，800V高压平台渗透率从2025年的约20%提升至2030年的50%以上。

2. 中国SiC功率器件国产化率从2024年的约35%提升至2030年的60%以上，国产替代进程持续。

3. 基本半导体2026-2027年产能利用率从当前的50-60%提升至75-85%，规模效应显现，毛利率在2027-2028年转正。

4. 行业价格战趋缓，SiC器件平均售价降幅从2023-2024年的年均30-40%收窄至10-15%。

5. 公司IPO募资顺利，后续无重大股权稀释，核心管理层保持稳定。

二、公司基本情况和历史介绍

2.1 公司概况

深圳基本半导体股份有限公司（BASiC Semiconductor）成立于2016年6月，总部位于深圳市坪山区，法定代表人为和巍巍。公司专注于碳化硅（SiC）功率半导体器件的研发、制造与销售，采用IDM（垂直整合制造）全产业链模式，覆盖芯片设计、晶圆制造、模块封装及栅极驱动测试全流程。

公司核心产品包括三大类：（1）车规级和工业级SiC功率模块；（2）SiC分立器件（MOSFET、SBD肖特基二极管）；（3）功率半导体栅极驱动芯片及配套方案。下游应用聚焦新能源汽车（主驱逆变器、OBC、DC/DC）、光伏储能、工业控制、数据中心及AI算力电源等领域。

截至2025年底，公司员工规模近400人，其中研发人员155人，占比近三成。累计持有170项注册专利，其中发明专利72项，已提交132项专利申请。

2.2 发展历程与关键里程碑

基本半导体的发展可划分为四个阶段：

【萌芽期】2016-2018年：公司由青铜剑科技与瑞典Ascatron AB联合成立，2017年3月获力合创投、涌铧投资等1,400万元天使轮投资。2017年成功开发出首款SiC分立器件，2018年开始销售，同年启动SiC功率模块研发。

【验证期】2019-2021年：2019年SiC功率模块通过车规级早期车辆测试，2020年启动功率半导体栅极驱动研发，IDM模式雏形初现。2021年完成B轮及C轮融资，闻泰科技、博世创投等知名机构入局。

【量产期】2022-2024年：2022年无锡生产基地建成并投产，与一家全球领先的新能源汽车制造商签订长期供应协议。2023年光明生产基地建成。2024年车规级SiC模块累计出货超9万件，进入规模化交付阶段。

【扩张期】2025年至今：2025年4月完成D轮融资1.5亿元，投后估值51.6亿元；2025年12月第三次递表港交所；2026年1月签约无锡基地扩建及中山、坪山新基地；2026年6月通过聆讯，7月8日挂牌上市。

2.3 财务数据概览

以下为公司报告期内主要财务数据：

注：2025年上半年营收1.04亿元，同比增长52.7%。公司三年半累计净亏损近10亿元，毛利率虽逐季收窄但仍为负值。

2.4 创始人与管理层

汪之涵博士为公司创始人、董事长兼执行董事，现年44岁，是公司的灵魂人物。17岁时以广东省高考物理满分考入清华大学电机工程系，后赴英国剑桥大学攻读电力电子专业硕士及博士学位（2005、2009年毕业），2007-2008年在剑桥大学工程系从事博士后研究。2009年3月创立青铜剑科技（栅极驱动芯片企业），2016年联合创立基本半导体。

汪博士在功率器件行业拥有超过17年的研究与管理经验，技术背景深厚，战略眼光独到。其创业路径从栅极驱动芯片切入，向上延伸至SiC功率器件全产业链，体现了对功率半导体行业深刻的技术理解和产业链整合能力。

值得注意的是，汪博士在报告期内的薪酬引发市场关注。据招股书披露，其三年半薪酬合计约5,000万元，对于一家持续亏损的企业而言，这一薪酬水平在港股18C新股中较为罕见，需关注后续公司治理及薪酬政策的合理性。

2.5 股权结构与融资历史

公司成立至今共完成12轮融资，累计融资额约10.81亿元，投资方阵容强大，涵盖产业资本（闻泰科技、博世集团、广汽集团）、国资背景（深圳市投控资本、中山金控、粤科集团）及知名VC（松禾资本、招银资本等）。

IPO前股权结构：汪之涵博士通过青铜剑科技（19.56%）、基本原理（6.65%）及多个员工持股平台（合计约18.38%），合计控制公司约45.98%的投票权，实控权集中。A股上市公司中，蓝海华腾（0.37%）、闻泰科技、广汽集团等均有持股。

最新D轮融资（2025年4月）：中山金控、中山火炬开发区科创产业母基金投资1.5亿元，投后估值51.6亿元，每股成本18.63元人民币。

三、公司业务、产品、生意模式和竞争优势

3.1 产品与技术

公司已形成三大产品矩阵：

（1）碳化硅功率模块：为公司第一大收入来源，2024年收入1.46亿元，占总收入约49%。产品涵盖车规级和工业级SiC功率模块，应用于新能源汽车主驱逆变器、OBC、DC/DC及光伏逆变器等。车规级模块已通过AEC-Q101认证，累计装车超14万辆。模块平均售价从2022年的高位持续下降，2024年同比下跌7.88%，2025年上半年进一步下跌33.16%，反映行业价格竞争激烈。

（2）碳化硅分立器件：包括SiC MOSFET和SiC SBD（肖特基二极管），2024年收入占比约30%。该业务亏损程度更为严重，2025年上半年毛损率高达-194%，平均成本11元/个而平均售价仅3.7元/个，每卖出一件亏损7.3元。主要系公司为抢占市场份额采取激进低价策略，以及产能爬坡期固定成本摊销较高。

（3）功率半导体栅极驱动：为公司唯一实现正毛利的业务板块，但收入占比逐步下降。2025年上半年毛利率30.7%，同比下降14.9个百分点。该业务源于创始人早期创立的青铜剑科技，具备自主知识产权，与SiC功率器件形成协同效应。

3.2 生意模式与收入结构

基本半导体采用IDM模式，自主完成芯片设计、晶圆制造、模块封装和测试全流程。这一模式的核心优势在于：（1）设计-制造-封测协同优化，可针对特定应用场景定制芯片和模块；（2）保护核心工艺Know-how，降低技术泄露风险；（3）快速响应客户需求，缩短产品迭代周期。

收入结构变化趋势：2022年栅极驱动为第一大收入来源；2023年SiC功率模块首次超越栅极驱动成为第一大业务；2024-2025年模块收入占比进一步提升至约50%。这反映了公司从"驱动芯片+器件配套"向"功率模块核心供应商"的战略转型。

盈利驱动因素分析：公司当前处于"以亏损换市场"的扩张阶段。负毛利主要源于：（1）IDM模式前期资本开支巨大，折旧摊销压力大；（2）SiC衬底等关键原材料依赖外采，成本占比高；（3）为获取车企Design Win采取低价渗透策略；（4）产能利用率不足（光明基地45.2%、无锡基地52.6%），规模效应未显现。

3.3 竞争优势分析

（1）全产业链自主可控壁垒：弗若斯特沙利文确认，基本半导体是中国唯一整合SiC芯片设计、晶圆制造、模块封装及栅极驱动设计与测试能力的企业。国内竞争对手中，斯达半导以模块封装见长但芯片主要外采；时代电气虽有IDM能力但SiC占比仍低；三安光电聚焦衬底+外延。全产业链能力使公司具备更强的定制化能力和成本控制潜力。

（2）车规级认证先发优势：SiC器件进入汽车供应链需2-3年验证周期，一旦进入则客户切换成本高。公司已获得50+ Design Win，覆盖广汽、比亚迪等主流车企，累计装车超14万辆，形成先发壁垒。

（3）客户结构优化：2024年单一大客户营收占比一度高达45.5%，2025年通过客户多元化布局已降至20.6%，前五大客户占比从63.1%降至40.4%，客户集中度风险显著改善。

（4）技术储备与专利布局：170项注册专利（含72项发明专利），覆盖芯片设计、制造工艺、封装技术等核心环节。无锡基地年产6英寸SiC芯片7.2万片，与中科院等科研机构合作攻关车规级功能安全测试技术。

（5）股东产业协同：闻泰科技（ODM龙头）、博世集团（全球最大Tier1）、广汽集团（整车厂）等战略股东不仅提供资金支持，更带来客户资源和产业协同，这是纯财务投资机构难以复制的优势。

3.4 产业链地位

公司处于SiC产业链中游（器件设计及制造）向下游（模块封装）延伸的位置。

上游：SiC衬底和外延片为核心原材料，占器件成本约50-60%。公司衬底主要外采自天岳先进、天科合达等国内衬底厂商，以及部分进口来源。衬底外采导致公司在原材料成本控制方面弱于Wolfspeed、三安光电等具备衬底自研能力的企业。

下游：以新能源汽车主机厂和Tier1供应商为主，同时覆盖光伏逆变器厂商（华为、阳光电源等）、储能系统厂商及工业控制客户。新能源汽车是最大的下游应用市场，占据全球SiC需求的50%以上。

3.5 第一性原理思考

从第一性原理出发，基本半导体存在的根本价值在于：以碳化硅为代表的第三代半导体正在重塑电力电子系统的能源转换效率。在碳中和目标下，每一度电的损耗降低都具有巨大的社会价值。SiC器件相比硅基IGBT可将电动汽车续航里程提升5-10%，充电时间缩短50%，逆变器体积和重量减少50%以上。基本半导体通过自主可控的IDM能力，让中国企业在这场功率半导体材料革命中不再受制于人。

十年后，公司可能成为全球领先的SiC功率模块及系统解决方案提供商。若能在衬底自研、8英寸晶圆、沟槽栅MOSFET等下一代技术上取得突破，公司有望从"国产替代者"进化为"全球竞争者"。但若行业产能过剩、价格战持续，且公司无法突破盈利瓶颈，则可能被头部企业整合或边缘化。

四、行业与竞争格局分析

4.1 行业历史与发展阶段

碳化硅（SiC）作为第三代半导体材料的代表，其商业化历程可追溯至1991年Cree（现Wolfspeed）推出全球首款商用SiC晶圆。2011年，英飞凌和Cree相继推出商用SiC MOSFET，标志着SiC器件进入功率电子主战场。

中国SiC产业起步较晚，2016-2020年为技术研发和小批量验证阶段；2021-2024年为车企导入和产能建设期，比亚迪、特斯拉等头部车企率先在高端车型搭载SiC模块；2025年起进入规模化放量和成本下降的关键转折期。

当前行业处于成长期早期向中期过渡阶段：技术路线基本确立（平面栅→沟槽栅），6英寸晶圆为主流、8英寸开始导入，车规级认证门槛逐步建立，但成本仍显著高于硅基IGBT，依赖800V高压平台和高端车型渗透。

4.2 行业空间与驱动力

据弗若斯特沙利文数据，全球SiC功率器件市场规模由2020年的45亿元增长至2024年的227亿元，预计2029年达1,106亿元，CAGR约37%。中国市场同期从11亿元增长至69亿元，增速超过全球平均水平。

核心驱动力：

（1）新能源汽车800V高压平台普及：2025年中国800V平台渗透率约20%，预计2030年达50%以上。800V车型SiC用量是400V平台的3倍，为SiC器件最大增量市场。

（2）国产替代加速：2025年中国厂商在新能源汽车SiC模块领域市场份额约35%，较2022年的不足15%实现跨越式增长。地缘政治背景下，车厂供应链自主可控诉求强烈。

（3）光伏储能与AI算力新场景：光伏逆变器采用SiC可将转换效率从96%提升至99%+；AI数据中心电源对高效率、高功率密度需求激增，SiC在服务器电源和固态变压器（SST）中的应用前景广阔。

（4）成本下降曲线：SiC器件价格过去5年下降约60-70%，随着8英寸晶圆量产和衬底产能释放，预计2027-2028年SiC模块成本有望接近硅基IGBT的1.5倍以内，触发中低端车型大规模采用。

4.3 竞争格局

全球SiC功率器件市场呈"国际巨头主导、中国厂商追赶"格局：

国际阵营：英飞凌、Wolfspeed、意法半导体（ST）、罗姆（Rohm）占据全球约70%份额。英飞凌在模块和芯片领域全面领先；Wolfspeed是唯一纯SiC垂直整合IDM，但2025年经历破产重组，财务危机严重；ST与三安光电合资建厂，深度绑定中国供应链。

国内阵营：按2024年中国SiC功率模块收入排名，基本半导体排名第6（份额2.9%），中国公司中排名第3。主要竞争对手包括：

关键竞争要素：（1）车规级认证和Design Win数量；（2）产能规模和利用率；（3）成本控制能力（衬底自研与否）；（4）技术迭代速度（沟槽栅、8英寸）；（5）大客户绑定深度。

4.4 竞争制胜之道

基本半导体相对于竞争对手的核心差异化在于"芯片+模块+驱动"的系统级解决方案能力。多数竞争对手只覆盖其中1-2个环节，而基本半导体可提供从芯片到驱动的一站式方案，降低客户系统开发难度和BOM成本。

但公司也存在明显短板：（1）规模远小于斯达半导、芯联集成等，收入体量仅为斯达半导的1/10；（2）无衬底自研能力，原材料成本高于三安光电、天岳先进等一体化企业；（3）品牌认知度和客户覆盖广度弱于国际巨头。

五、公司的团队、管理和企业文化

5.1 创始人评估

汪之涵博士是公司的灵魂人物，其背景具有显著优势：清华电机系本科+剑桥电力电子博士的顶级学术背景，17年功率器件行业经验，从栅极驱动芯片到SiC功率器件的创业路径展现了清晰的技术-商业转化能力。

企业家精神评估：

• 驱动力：高考物理满分、剑桥博士、博士后期间即回国创业，技术使命感强烈。

• 战略能力：从青铜剑（驱动芯片）到基本半导体（SiC器件）的产业链向上延伸，体现了对功率半导体价值链的深刻洞察。

• 融资能力：10年完成12轮融资，累计融资超10亿元，投资方涵盖产业资本、国资、知名VC，资源整合能力强。

• 风险点：三年半5,000万元薪酬在持续亏损企业中引发争议；实控权高度集中（45.98%），需关注上市后公司治理的独立性。

5.2 高管团队

公司核心管理层以技术背景为主，研发团队155人，占比近三成。高管团队整体稳定，未见大规模离职。但公司作为pre-IPO阶段科技企业，高管的规模化运营管理和资本市场经验相对薄弱，上市后需快速补强企业运营和财务管理能力。

5.3 公司治理与股权架构

IPO前实控人汪之涵控制约45.98%投票权，集中度较高。员工持股平台覆盖范围广，有助于绑定核心团队。战略股东中，闻泰科技、博世、广汽等产业资本兼具财务投资和业务协同双重角色。

需关注的问题：（1）无基石投资者参与IPO，显示机构投资者对定价和短期表现持谨慎态度；（2）控股股东青铜剑科技在报告期内存在减持套现行为，需关注上市后减持节奏；（3）18C章下特殊投票权安排及持续亏损企业的治理挑战。

5.4 企业战略与组织力

公司未来3-5年战略清晰：（1）产能扩张——IPO募资60%用于晶圆和模块产能建设，2027年模块年产能突破200万只；（2）技术研发——20%募资用于SiC新品研发，重点突破沟槽栅MOSFET和8英寸晶圆工艺；（3）全球化——10%募资用于拓展海外分销网络。

从第三方视角评估，该战略符合行业趋势。但执行风险在于：（1）产能扩张节奏若过快，而需求不及预期，将进一步恶化产能利用率和财务状况；（2）衬底外采的结构性成本劣势短期难以改变，需通过模块环节的品牌溢价和客户粘性来弥补。

六、财务分析

6.1 三张表整体表现

公司处于典型的"高投入、高增长、高亏损"的科技成长阶段。收入端保持较高增速（2022-2024年CAGR约60%），但2025年增速骤降至4%，反映行业价格战和需求波动的双重压力。利润端连续三年毛损、净亏损，三年半累计亏损近10亿元。

6.2 盈利能力分析

毛利率持续为负但呈改善趋势：从2022年的-75.2%收窄至2025年的-28.9%。改善动力来自：（1）产能利用率提升（无锡基地从11.2%升至52.6%）；（2）工艺良率改善；（3）产品结构上移（高价值模块占比提升）。但仍远未到达盈亏平衡线。

分产品毛利率：

期间费用：研发费用占比约25-30%，处于行业较高水平，符合技术密集型企业特征。管理费用和销售费用控制相对合理。

6.3 资产负债与现金流

资产负债率从2022年的38.41%飙升至2025年的86.61%，财务杠杆极高。自2023年起流动资产已低于流动负债，营运资金常年为负，现金流紧张。

现金流分析：

• 经营活动现金流：持续为负，核心业务无法产生正向现金流。

• 投资活动现金流：大额资本支出用于产线建设，2022-2025年累计资本开支约8-10亿元。

• 筹资活动现金流：依赖股权融资维持运营，三年半累计融资约10亿元。

风险警示：若IPO后无法实现快速盈利改善，公司可能面临新一轮融资压力或债务违约风险。2026年底前能否实现毛利转正，是判断公司财务可持续性的关键指标。

6.4 同业对比

与国内可比公司对比：

对比结论：基本半导体在收入规模、盈利能力、财务稳健性上全面落后已上市同行。但研发投入强度最高，符合早期科技企业的投入特征。估值方面，D轮51.6亿元对应2025年PS约16.6倍，显著高于斯达半导（约8x），反映了一级市场对SiC赛道稀缺性的溢价。

6.5 财务可预测性

公司财务可预测性较低。收入端受新能源汽车销量、SiC渗透率、客户订单节奏影响大；成本端受衬底价格波动和产能利用率影响大。公司无经常性订阅收入，收入以项目制订单为主，季度间波动较大。盈利拐点的时间窗口存在较大不确定性。

七、公司估值

7.1 可比公司估值法

由于公司尚未盈利，PE和PB不适用，主要采用PS（市销率）估值。

基本半导体IPO定价：发售价27.49-31.62港元，发售2,738.62万股，按上限计算市值约8.66亿港元（约8亿元人民币），但此计算有误——应按总股本计算。根据D轮估值51.6亿元及IPO增发比例推算，上市后总市值约在55-65亿港元区间（约50-60亿元人民币）。

按上市后市值约55-60亿元人民币、2025年收入3.11亿元计算，PS约17.7-19.3倍，显著高于可比公司均值。但需考虑：（1）港股18C新股通常享有流动性溢价；（2）纯SiC赛道稀缺性；（3）产能释放后的收入增长预期。

若给予2026年预期收入4.5亿元（产能释放+行业增长）10-15倍PS，对应估值45-67.5亿元。当前IPO定价处于该区间上沿。

7.2 DCF估值法（敏感性分析）

由于公司尚未盈利且现金流为负，传统DCF模型适用性有限。简化假设如下：

• 2026-2030年收入CAGR 50%（产能释放+市场增长），2030年后增速降至20%

• 毛利率2027年转正（5%），2030年提升至25%

• WACC 12%，永续增长率3%

• 乐观情景下（毛利率改善快于预期），估值约70-90亿元

• 悲观情景下（价格战持续、产能利用率低），估值约30-40亿元

综合判断：IPO定价对应估值约55-60亿元，处于合理偏高的区间。短期参与IPO需关注市场情绪；中长期投资者建议等待上市后估值回调至45亿元以下（对应PS约10-12倍）再布局。

八、风险分析

8.1 行业性风险

（1）产能过剩风险：清纯半导体等机构预测2026年全球SiC市场可能出现严重产能过剩，衬底和器件价格进一步下跌将压缩所有厂商的利润空间。

（2）技术替代风险：氮化镓（GaN）在中低功率场景对SiC形成替代；硅基IGBT技术持续进步，若成本差距无法快速缩小，SiC渗透速度可能低于预期。

（3）政策风险：半导体行业受国际贸易摩擦影响大，设备、材料进口受限可能影响扩产进度。

8.2 公司经营风险

（1）持续亏损与资金链风险：公司三年半亏损近10亿元，资产负债率86.61%，若2027年前无法实现毛利转正，可能面临资金链断裂。IPO募资仅约7亿港元，按当前烧钱速度仅能维持1-2年。

（2）大客户依赖：虽然2025年客户集中度有所下降，但前五大客户仍占收入40.4%，若丢失头部车企订单将对业绩造成重大冲击。

（3）原材料依赖：SiC衬底高度依赖外采，供应商集中度高，价格波动和供应中断风险大。

（4）产能利用率不及预期：光明基地利用率仅45.2%，新基地投产后若需求不及预期，折旧压力将进一步拖累盈利。

8.3 财务风险

（1）流动性风险：营运资金常年为负，短期偿债能力弱。

（2）估值回调风险：IPO定价对应PS约17倍，若上市后业绩不及预期或市场情绪转冷，估值可能大幅回调。

（3）无绿鞋/基石缓冲：IPO无基石投资者，且绿鞋机制缓冲有限，上市后流通盘抛压风险大。

8.4 风险概率与应对

九、投资边际预期与催化剂分析

9.1 发展阶段判断

公司当前处于"新产品导入期向加速释放期过渡"的阶段。SiC功率模块已完成车企验证并进入规模化交付，但收入增速受行业价格战和需求波动影响出现阶段性放缓（2025年增速仅4%）。随着中山、坪山新基地2026-2027年陆续投产，公司有望进入产能释放驱动的第二波增长周期。

9.2 边际改善空间

（1）毛利率转正：这是最核心的边际改善指标。随着产能利用率提升、良率改善和规模效应显现，预计2026年下半年至2027年有望实现毛利率转正。

（2）客户结构优化：新客户持续导入，单一客户占比从45.5%降至20.6%，收入稳定性提升。

（3）AI算力新场景：公司在SST（固态变压器）和AI服务器电源领域的技术布局，可能成为2027年后的第三增长曲线。

（4）行业价格趋稳：SiC器件价格经历2023-2024年的暴跌后，2025年降幅趋缓，行业洗牌后存活企业定价能力有望恢复。

9.3 短期催化剂

（1）IPO上市及18C市场情绪：港股18C新股2025-2026年整体表现较好，若市场情绪积极，上市初期或有溢价。

（2）季度毛利率改善信号：若2026年Q1-Q2季报显示毛利率进一步收窄或转正，将成为重要股价催化剂。

（3）新客户/新订单公告：获得头部车企新Design Win或大额订单。

（4）产业政策：国家第三代半导体产业扶持政策出台、新能源汽车购置税减免延续等。

9.4 市场预期与分歧

当前市场对基本半导体的主要分歧在于：

乐观派认为：SiC赛道高成长确定性高，公司IDM全链条能力稀缺，产能释放后收入增长和毛利率改善空间大，对标Wolfspeed早期发展阶段，长期市值有望达200-300亿元。

悲观派认为：公司规模太小、亏损太深、财务风险高，行业产能过剩和价格战将压制所有企业的盈利能力，衬底外采的结构性劣势难以弥补，长期看可能被斯达半导、芯联集成等头部企业整合。

我们的差异化认知：短期财务风险确实存在，但不应因此忽视公司在车规级认证和Design Win上的先发壁垒。SiC器件的供应链验证周期长达2-3年，一旦进入则难以被替换。基本半导体已积累的50+ Design Win和14万辆装车经验，是其最核心的无形资产，这在财务报表上并未充分体现。若产能释放顺利，公司的收入弹性将远超当前市场预期。

十、附录

10.1 同行业竞争对手评价

斯达半导（603290.SH）：国内IGBT模块绝对龙头，SiC模块收入约2.7亿元（2024年），具备自主SiC MOSFET芯片量产能力。优势在于模块封装规模和客户覆盖广度，劣势在于SiC芯片仍处早期、IGBT业务增长放缓。

时代电气（688187.SH）：中国中车子公司，轨交IGBT根基深厚，车规级SiC模块进入宇通、三一重工等。优势在于央企背景、资金充裕、高压模块技术领先；劣势在于SiC占比仍低，体制灵活性不足。

芯联集成（688469.SH）：国内领先的晶圆代工企业，SiC业务2024年收入10.16亿元，全球市场份额约5%。优势在于产能规模和代工经验；劣势在于无自有品牌模块，利润率受代工模式限制。

三安光电（600703.SH）：国内SiC衬底+外延+芯片一体化龙头，2025年SiC收入9.39亿元。优势在于上游材料自给、与ST合资建厂；劣势在于模块封装能力相对薄弱。

10.2 关键问题清单

针对基本半导体最想问的10个问题：

1. 公司计划何时实现毛利率转正？实现转正的核心驱动因素是什么？

2. 衬底外采的结构性成本劣势如何弥补？是否有向上游延伸的计划？

3. 2025年收入增速骤降至4%的具体原因是什么？2026年收入增长指引如何？

4. 50+ Design Win中，各车企的量产时间表和预期出货量如何？

5. 中山和坪山新基地投产后，产能利用率的目标和达成路径是什么？

6. 董事长三年半5,000万薪酬的合理性及未来薪酬政策如何调整？

7. 与博世、闻泰科技、广汽等产业股东的具体业务协同进展如何？

8. AI算力/SST领域的客户拓展进展和收入贡献预期？

9. 8英寸SiC晶圆和沟槽栅MOSFET的技术研发进度如何？

10. 若IPO后仍持续亏损，公司的后续融资计划和资金链安全边际如何？

最关键的2-3个问题及思考：

【问题1】毛利率何时转正？

思考：这是决定公司生死的问题。我们的判断是，2027年是关键窗口期。驱动因素包括：中山基地投产降低封装成本、无锡基地利用率从52%提升至75%+、模块售价降幅收窄至10%以内。若2027年仍未转正，公司可能面临新一轮融资或整合压力。

【问题2】衬底外采劣势如何破解？

思考：短期无解。但公司可通过（1）与天岳先进等衬底厂签订长协锁价；（2）聚焦模块环节的品牌溢价和客户粘性；（3）利用驱动芯片的协同效应提升系统级BOM成本竞争力。长期看，若公司市值和资金实力提升，不排除通过并购或合资向上游延伸。

【问题3】产能释放后收入增长能否超预期？

思考：当前市场对基本半导体的收入预期偏保守（2026年约4-5亿元）。但我们认为，若中山基地2026年底投产、2027年产能爬坡顺利，叠加新客户的持续导入，2027年收入有望达到8-10亿元，存在显著预期差。

10.3 关键指标跟踪

建议持续跟踪以下关键指标：

• 季度毛利率及变化趋势（首要指标）

• 各生产基地产能利用率

• 车规级模块出货量及累计装车量

• 前五大客户收入占比及新客户导入数量

• Design Win数量和量产转化进度

• 研发投入占比及专利新增数量

• 经营性现金流是否转正

10.4 资料来源

本报告数据来源包括：

• 基本半导体港交所招股书（2025年5月、12月及2026年6月版本）

• 弗若斯特沙利文《全球及中国碳化硅功率器件行业研究报告》

• 各上市公司年报及公告（斯达半导、时代电气、三安光电、士兰微等）

• 行业研究机构报告（Yole Group、QYResearch、五矿证券、国泰海通证券等）

• 新闻报道及财经媒体（财联社、证券时报、雪球、与非网等）

• 公开采访及行业论坛资料

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