第一章公司介绍
指标 | 2025 年 | 2024 年 | 同比 |
营业收入 | 85.43 亿元 | 77.16 亿元 | +10.72% |
归母净利润 | 6.32 亿元 | 2.57 亿元 | +145.95% |
扣非归母净利润 | 6.94 亿元 | 1.64 亿元 | +322.97% |
经营活动现金流量净额 | -5.70 亿元 | +9.44 亿元 | -160.38% |
总资产 | 149.03 亿元 | 140.58 亿元 | +6.01% |
归母净资产 | 107.28 亿元 | 104.24 亿元 | +2.91% |
资产负债率（负债/资产） | 约 26.2% | 约 23.2% | +3.0pct |
基本每股收益 | 0.5531 元 | 0.2231 元 | +147.92% |
加权平均 ROE | 5.90% | 2.46% | +3.44pct |
第二章公司基本情况与法律主体
2.1 法律主体与历史沿革
时间节点 | 法律事件 | 关键内容 |
1952 年 | 建厂 | 四川省雅安化工厂成立，国营中型一类企业，国家定点民爆器材生产厂 |
2001.12.25 | 国企改制 | 改制为四川省雅化实业有限责任公司；497 名职工转换全民身份，国有净资产 500 万元用于期股配股 |
2009.05.26 | 整体变更 | 雅化有限整体变更为股份公司，注册资本 1.2 亿元 |
2010 年 | IPO 上市 | 深交所公开发行，股票代码 002497 |
2014 年 | 切入锂业 | 通过国理公司进入锂行业，实质控制李家沟锂矿 |
2022 年 | 海外锂矿 | 并购整合津巴布韦卡玛蒂维锂矿 |
2025 年 | 现状 | 双主业成熟，126 家合并主体，境外布局 5 国 |
2.2 改制重组中的法律要点
期股配股与国企改制合规性： 改制时 497 名在职职工在转换国企身份并出资 376.2 万元基础上，国有净资产 500 万元用于期股配股，程序经国资、财政等部门批复，具备完整合规性链条。 委托持股的解除： 上市前，自然人股东存在内部委托持股关系。招股书披露全体股东已签署《关于解除委托持股关系的承诺》，通过购买原委托人名下内部股权方式解除代持，支付全部转让款，并承诺"不存在质押冻结、不存在接受他人委托代持、不存在潜在纠纷"。这是 Pre-IPO 清理股权代持的典型合规动作，对今日股权清晰度构成正向基础。
2.3 组织架构与分子公司版图
纳入内控评价范围的合并主体 126 家（第一层次合并主体 6 家），资产总额与营业收入覆盖合并报表 100%。 两大业务子集团：锂业集团（锂盐生产销售，注册资本 1 亿元，2025 年净利 2.05 亿元）、民爆集团（民爆产品与爆破，注册资本 1 亿元，2025 年净利 6.51 亿元）。 重要锂资产：雅安锂业、国理公司、兴晟锂业（锂盐基地）；能投锂业（持股 37.25%，享锂精矿优先供应权）；KMC（津巴布韦卡玛蒂维）。 民爆与矿服网络覆盖四川、新疆、西藏、内蒙、山西、山东、福建、云南、贵州、吉林及海外新西兰、澳大利亚、津巴布韦等。
2.4 法律维度专题：资质许可体系
资质类型 | 法律依据 | 持有情况 |
民用爆炸物品生产许可证 | 《民用爆炸物品安全管理条例》 | 炸药许可产能 33 万吨（截至 2026.4）、雷管近 9,000 万发、导爆索/管 1 亿余米 |
爆破作业单位许可证 | 同上（公安机关颁发） | 多家子公司持设计施工、安全评估、安全监理资质 |
安全生产许可证 | 《安全生产法》《建筑施工安全》 | 各生产、爆破主体定期换证 |
危险化学品运输许可 | 《危险化学品安全管理条例》 | 雅化运输为四川省最大一类危化运输企业 |
第三章股权架构与控制权分析
3.1 控股股东与实际控制人
项目 | 内容 |
控股股东 | 郑戎（女），境内自然人，持股 10.20%（117,519,340 股），董事长 |
一致行动人 | 张婷（郑戎直系亲属，持股 3.64%，41,900,000 股）；孟岩（法定代表人/总经理） |
实际控制人 | 郑戎（本人）+ 张婷 + 孟岩（一致行动） |
控股性质 | 自然人控股，报告期内控股/实控人未发生变更 |
股权质押 | 控股股东及一致行动人累计质押比例未达 80% 预警线，无高比例质押风险 |
总股本 | 1,152,562,520 股；普通股股东 87,933 户 |
3.2 股权演进：从 28.68% 到 10.20% 的稀释路径
上市前（2010）： 郑戎持股发行前 28.68%，为绝对控股股东；公司由郑戎等 47 名自然人持有。 上市后稀释： IPO 公开发行后郑戎持股比例降至约 21.51%。 2025 年： 经多年增发、可转债、员工持股计划等稀释，郑戎持股降至 10.20%，张婷 3.64%，合计家族控制约 13.84%，仍为实际控制人但控制力边际弱化。
3.3 股权架构分析
3.4 股权稳定性与治理风险
正面： 控股/实控人报告期内零变更，无高比例质押，治理连续性强；张婷与郑戎委托投票安排体现家族控制协调。 关注： 控制权分散化趋势（10.20%+3.64%）叠加家族传承安排未公开披露，若未来发生减持或继承，可能引发控制权稳定性讨论；《公司法》（2023 修订）对实控人"事实控制"认定趋严，需持续关注。
第四章业务、技术与商业模式
4.1 双主业版图
4.2 锂业务商业模式
资源端（自控矿 + 长协 + 零单）： 自有李家沟锂矿（四川，探明 Li₂O 50.22 万吨、折合 124 万吨 LCE，2025.9 达标达产，年产锂精矿约 18—20 万吨）与卡玛蒂维锂矿（津巴布韦，Li₂O 30.40 万吨、折合 75.09 万吨 LCE，年处理矿石 230 万吨、年产锂精矿 35 万吨）；并享能投锂业锂精矿优先供应权。 生产端： 雅安锂业、国理、兴晟三大基地，锂盐综合设计产能近 13 万吨，主产电池级氢氧化锂、电池级碳酸锂、磷酸锂，采用 DCS 集中控制与智能安全管控平台。 销售端： 以直接保供汽车厂、电池厂、正极材料厂为主，长单模式绑定核心客户（特斯拉、SK ON、LGES 等，见第九章重大合同）；并通过碳酸锂期货合约对冲价格风险。 资本端： 已启动海外产线布局，多渠道储备锂资源。
4.3 民爆业务商业模式
产能规模行业前列： 炸药许可产能 33 万吨、工业雷管近 9,000 万发、导爆索/管 1 亿余米，品种规格齐全。 产业链一体化： 由单一产品生产向"科研—生产—配送—爆破施工"一体化延伸，提供现场混装炸药爆破一体化、矿山一体化服务、城市整体拆迁等，为业内领先方案解决专家。 市场网络： 国内覆盖 13 省，海外新西兰、澳大利亚、津巴布韦等，顺应绿色/数字/智慧矿山趋势。 采购模式： 硝酸铵、油相为主要原料，集团统一采购 + 子公司授权采购 + 雅化商城。
4.4 运输业务
4.5 核心竞争优势（七大优势）
牌照与资质壁垒： 民爆生产/爆破作业/安全生产/危化运输全牌照，行业准入极难。 产能规模优势： 民爆产能居行业前列，锂盐产能近 13 万吨具规模效应。 双主业协同： 民爆提供稳定现金流与矿服入口，锂业提供成长弹性，抗周期互补。 资源保障优势： 自控锂矿（李家沟 + 卡玛蒂维）降低对外部锂精矿依赖。 客户绑定优势： 与特斯拉、SK ON、LGES 等国际客户长单合作，渠道稳定。 完整产业链： 民爆"科研—生产—配送—爆破"一体化，锂业"采选—冶炼—销售"贯通。 安全管控体系： 多级安全管理网络 + "一票否决"考核，报告期内零因工死亡。
第五章矿业全流程与矿产法律法规专项
5.1 民爆—矿山开采的产业链关系
5.2 锂矿采选全流程（自有资源端）
5.3 适用矿产法律法规图谱
流程环节 | 核心法律法规/规章 | 对雅化的适用要点 |
探矿/采矿权 | 《矿产资源法》（2024 修订）、《矿产资源开采登记管理办法》、《探矿权采矿权转让管理办法》 | 采矿权出让收益、权属清晰、转让合规 |
安全生产 | 《安全生产法》《矿山安全法》《非煤矿山安全规程》 | 安全设施"三同时"、安全生产许可证 |
民爆物品 | 《民用爆炸物品安全管理条例》（2006） | 生产/销售（工信部）、购买/运输/爆破（公安）双层许可 |
爆破作业 | 《爆破作业单位许可证》管理办法 | 设计施工、安全评估、安全监理资质 |
尾矿库 | 《尾矿库安全监督管理规定》 | 卡玛蒂维等矿山尾矿库安全环保 |
绿色矿山 | 《绿色矿山建设规范》、绿色/数字/智慧矿山政策 | 年报明确顺应绿色、数字、智慧矿山 |
资源税费 | 资源税、矿产资源补偿费相关法规 | 锂精矿资源税（小微减半等优惠见第八章） |
技术出口 | 《中国禁止出口限制出口技术目录》（2025 商务部科技部 28 号公告） | 新增锂辉石提锂、卤水提锂技术限制出口 |
境外合规 | 东道国矿业/投资/出口法规 | 津巴布韦锂精矿出口管制（见 6.4） |
5.4 海外矿业合规案例：津巴布韦出口管制
第六章财务深度分析
6.1 关键财务数据（合并口径，三年对比）
指标（元） | 2025 年 | 2024 年 | 2023 年 |
营业收入 | 8,543,171,263.90 | 7,715,676,240.38 | 11,895,256,904.92 |
归母净利润 | 632,380,161.87 | 257,114,987.03 | 40,214,723.47 |
扣非归母净利润 | 693,585,735.36 | 163,981,420.38 | -214,207,963.02 |
经营现金流净额 | -569,778,007.60 | 943,716,955.53 | 830,758,171.23 |
总资产 | 14,902,561,197.25 | 14,057,649,304.08 | 14,609,154,982.39 |
归母净资产 | 10,728,238,831.84 | 10,424,373,011.51 | 10,339,070,204.04 |
6.2 资产结构与质量
资产科目（2025 末，元） | 金额 | 同比 | 关注点 |
货币资金 | 19.55 亿 | +1.3% | 流动性充裕 |
交易性金融资产（理财） | 8.69 亿 | -49% | 理财规模收缩 |
应收账款 | 13.26 亿 | +41% | 随营收增长，关注回款 |
存货 | 16.96 亿 | +3% | 锂产品库存降至 7,821 吨（-10%） |
长期股权投资 | 8.83 亿 | 持平 | 能投锂业等权益投资 |
固定资产 | 32.61 亿 | +26% | 锂盐新产线转固 |
在建工程 | 2.49 亿 | -54% | 在建工程大幅转固 |
无形资产 | 9.65 亿 | -3.7% | 矿权、专利 |
商誉 | 4.64 亿 | -2.7% | 并购形成，需关注减值 |
递延所得税资产 | 3.89 亿 | -11% | — |
6.3 盈利能力与现金流背离
6.4 偿债与资本结构
6.5 分部业绩
主体 | 业务 | 营收（万元） | 净利润（万元） |
锂业集团 | 锂盐生产销售 | 481,306 | 20,496 |
民爆集团 | 民爆/爆破 | 331,771 | 65,105 |
兴晟锂业 | 锂矿生产销售 | 104,044 | -42,789 |
第七章税务分析专项
7.1 税种税率体系（2025 年报"税项"）
税种 | 税率/征收率 |
增值税（货物/有形动产租赁） | 13% |
增值税（运输/不动产租赁/爆破工程） | 9% |
增值税（咨询/仓储） | 6% |
增值税（小规模/简易） | 1%、3% |
城市维护建设税 | 1%、5%、7%（按属地） |
教育费附加 / 地方教育附加 | 3% / 2% |
企业所得税 | 见下矩阵 |
房产税 | 1.2%（原值 70%）/ 12%（租金） |
7.2 税收优惠矩阵
优惠类型 | 适用主体/条件 | 优惠内容 |
西部大开发 | 雅安锂业、国理、民爆集团、绵阳、三台、旺苍、恒泰、柯达、昌盛、中鼎、凯达、鑫祥、安鼎、雅弘、运输等（鼓励类） | 企业所得税 15%（延续至 2030.12.31，财政部公告 2020 年第 23 号） |
高新技术企业 | 三台、恒泰、中鼎、绵阳、柯达、金恒等 | 15%（与西部大开发择一，前述四家选西部大开发） |
小型微利企业 | 华恒、咨询、江泰、顺安爆破等多家 | 所得减按 25% 计、税率 20% |
先进制造业加计抵减 | 绵阳、三台、恒泰、柯达、金恒 | 进项税加计 5% 抵减（2023—2027） |
研发费用加计扣除 | 雅安锂业、兴晟、国理、雅安等 15 家 | 100% 加计扣除 / 200% 摊销 |
500 万以内设备一次性扣除 | 雅安锂业、蓉广通 | 2024—2027 期间 |
安全生产专用设备抵免 | 雅安公司 | 投资额 10% 抵免所得税 |
7.3 跨境税务
7.4 税务风险提示
第八章法律合规、诉讼与关联交易
8.1 公司治理与合规
8.2 诉讼与仲裁
8.3 同业竞争与关联交易
8.4 重大合同
客户 | 标的 | 合同金额（万元） | 累计确认收入（万元） | 履行 |
特斯拉 | 电池级氢氧化锂/碳酸锂 | 964,106.52 | 853,191.61 | 正常 |
LGES | 电池级氢氧化锂 | 177,485.86 | 157,067.13 | 正常 |
SK ON | 电池级氢氧化锂 | 91,620.61 | 81,080.19 | 正常 |
第九章风险全景：外部风险与经营风险
9.1 外部风险
风险类别 | 具体表现 | 影响路径 |
锂价周期风险 | 碳酸锂价格大幅波动 | 锂业务营收与毛利剧烈波动（2023 高基数→2024 低谷→2025 修复） |
民爆政策管控 | 产能总量严控、指导价管理 | 限制纯粹产能扩张，约束价格自主权 |
安全风险（固有） | 民爆品爆炸属性 | 偶发事故可重创经营与声誉 |
关联行业周期 | 矿山/基建/水利投资波动 | 民爆需求依赖下游固定资产投资 |
原材料价格 | 硝酸铵占工业炸药成本约 26%（招股书 2009 口径） | 硝酸铵涨 10% 致利润总额降约 792 万元（历史测算） |
资源国政策 | 津巴布韦锂精矿出口禁令 | 海外锂矿供应链中断（已通过配额缓解） |
汇率风险 | 美元长单 + 海外资产 | 汇兑损益波动 |
9.2 公司经营风险
风险 | 说明 |
现金流背离 | 2025 经营现金流 -5.70 亿，与净利润背离，关注应收与工程垫资 |
毛利率维持 | 民爆指导价调整滞后于成本，高毛利（历史 52%）难长期维持 |
规模扩张管理 | 126 家合并主体、跨 5 国，管理半径与整合挑战 |
净资产收益率 | 利润恢复中，ROE 仅 5.90%，股东回报仍偏弱 |
商誉减值 | 商誉 4.64 亿，若并购标的业绩不达预期存减值压力 |
技术迭代 | 民爆与提锂技术迭代，需持续研发投入 |
9.3 风险矩阵（重要性 × 发生概率）
第十章内部控制、内部评价与内部审计
10.1 内部控制体系与评价结论
10.2 重点内控领域
10.3 内部审计与独立审计
10.4 内控缺陷与改进空间
第十一章 ESG 与可持续发展
11.1 ESG 治理与评级
11.2 环境绩效（2025）
指标 | 数值 |
--- | --- |
温室气体排放总量 | 470,489 吨 |
清洁能源使用比例 | 70.8% |
清洁电力占比 | 66.1% |
循环水利用率 | 95.0% |
运输业务碳排放强度 | 同比 -31.2% |
锂业碳排放强度 | 同比 -7.3% |
11.3 社会与员工
11.4 安全绩效
第十二章 综合研判与结论
12.1 核心优势
双主业互补抗周期：民爆稳现金流 + 锂业高弹性，组合韧性优于单一业务同业。 牌照与资源双壁垒：全牌照民爆 + 自控锂矿（李家沟 + 卡玛蒂维），上游保障力强。 客户与渠道护城河：特斯拉/SK ON/LGES 长单 + 国内 13 省 + 海外 5 国网络。 安全与 ESG 领先：零死亡、AA 级 ESG，支撑国际客户准入。 低杠杆高安全边际：资产负债率 26%，财务弹性充足。
12.2 主要隐患
经营现金流与利润背离（-5.70 亿），应收与工程垫资占用需改善。 锂价周期依赖仍是最大外部变量，资源端（兴晟）已现亏损。 股权集中与传承：家族控制约 13.84%，个人直接架构在分红税负与传承安排上存优化空间。 海外政策风险实质化：津巴布韦出口管制已落地，资源国风险需常态化管理。 管理半径：126 家主体跨 5 国，内控穿透与关联交易披露复杂度上升。
12.3 建议关注要点（供后续跟踪）
经营现金流回正节奏与应收账款周转； 碳酸锂价格走势与锂业务毛利率； 津巴布韦等海外配额续期与政策走向； 实控人股权变动与潜在传承/架构调整； 商誉减值与并购整合成效。