中国人保深度解读：财险基本盘稳固，寿险拐点显现，健康险爆发式成长，低估央企险企迎来价值重估

前言

作为财政部实控、新中国首家保险集团，中国人保长期被市场低估。国金证券2026 年 3 月发布深度研报，从财险、健康险、寿险、资产端、估值盈利五大维度拆解公司核心竞争力，明确当前集团估值处于历史底部，给予买入评级，目标价10.01 元。本文用通俗视角分层拆解报告核心逻辑，看懂人保三重增长曲线与投资价值。

一、公司基础盘：央企综合保险集团，股权稳定，业务三足鼎立

1.实控人为财政部，股权结构高度稳定

1.股东背景硬核：财政部直接持股60.84%，社保基金持股 12.68%，两大核心股东合计持股 73.52%，股权集中无实控权变动风险，央企身份承接大量政策性保险项目，行业壁垒拉满。

2.全牌照业务矩阵：旗下拥有人保财险、人保健康、人保寿险、人保资产等11 家核心子公司，覆盖财产险、人身险、资管、再保险、保险科技全赛道，是国内少有的完整综合保险平台。

2.三大子公司分工明确，利润结构持续优化

1.人保财险：集团压舱石，历年利润贡献超70%，是稳定现金流、投资收益的核心来源；

2.人保健康：增长新引擎，互联网健康险龙头，2025H1 利润贡献达 14.3%，净利润连续多年百倍级复合增长；

3.人保寿险：底部反转板块，负债成本持续下行，银保渠道爆发，NBV 增速赶超多数同业。

3.分红稳健，股息具备长期配置价值

1.历史分红保障：旧考核准则下公司现金分红比例常年维持30% 以上，2024 年受新金融准则调整分红率短期回落，但每股分红（DPS）依旧同比增长 17.4%；

2.未来分红预期：公司明确政策导向为每股分红长期稳定增长，测算2026 年 A 股股息率 2.8%，H 股股息率高达 4.3%，港股配置性价比突出。

二、人保财险：承保持续优化，国际化开辟第二增长曲线

1.保费规模稳增，车险、非车险结构持续均衡

1.整体保费韧性强：2016-2024 年财险保费复合增速 7.1%，2025 年前三季度同比 + 3.5%，国内财险市场份额常年稳定在 1/3，行业龙头地位难以撼动；

2.车险业务：保有量长期支撑增长① 国内千人汽车保有量仅 260 台，远低于同等经济体 400 台标准，中长期保有量提升带来保费基本盘；② 新能源车渗透率抬升带动车均保费上涨，叠加人伤赔付标准提升，车险单价中枢上行；③ 市占率稳定 32% 左右，家自车优质业务占比持续走高，业务质量逐年优化。

3.非车险业务：经济复苏打开增长空间① 2019-2024 年非车险保费复合增速 7.2%，农险、企财险、责任险为核心险种；② 短期增速承压源于公司主动收缩低盈利信用保证险，待业务出清完成后，宏观 GDP 修复将带动企业保障需求回暖，重回高个位数增长。

2.COR（综合成本率）持续改善，承保盈利修复逻辑明确

1.历史承保能力领先行业：2016-2024 年财险平均 COR 98.4%，2022-2024 年优化至 97.6%，2025 年前三季度进一步降至 96.1%，每下降 1 个百分点对应数十亿承保利润增量；

2.车险COR 优势显著：人保车险平均 COR 仅 96.8%，大幅优于平安、太保，依托前端大数据风控、中端费用压降、后端理赔减损三重手段控制赔付；

3.两大政策长期改善盈利：① 新能源车险21 条：针对新能源车维修贵、出险高痛点出台全套管控政策，2025H1 头部车企新能源业务已实现承保盈利；② 非车险报行合一：2025 年 10 月正式落地，规范手续费、统一费率，测算仅法人业务优化就能让集团 COR 下降 0.18-0.89 个百分点，长期复刻车险 “降费增效” 成功路径。

3.三步走出海战略，打造海外营收第二曲线

1.发展路径清晰：聚焦香港、探索亚洲、规划全球，现已落地香港、泰国两大市场；

2.海外业务成效亮眼：香港新能源车险承保千台国产新能源车，赔付率仅50%，经营表现远超国内；同步和安盛集团深度合作，共享全球渠道、风控技术；

3.长期对标海外巨头：参考东京海上保险，海外业务利润占比超60%，人保目标五年内海外业务贡献集团 30% 保费增量，打开长期成长天花板。

三、人保健康：互联网健康险龙头，NBV、净利润双高增，价值加速释放

1.政策打底 + 互联网先发，市场份额持续领跑专业健康险赛道

1.政策性业务构筑数据壁垒：独创湛江、青岛、宝鸡等十余个医保商保融合模式，承办全国1442 个大病保险项目，覆盖近 7000 万群众，沉淀海量真实医疗数据，是产品定价、风控的核心护城河；

2.互联网赛道先发优势：2018 年联合支付宝推出6 年保证续保好医保，一举打开线上百万医疗险市场，2018-2024 年新单保费 CAGR 达 18%，2025Q1-3 同比增长 16.1%；

3.行业断层领先：对比平安、复星联合等专业健康险公司，人保健康保费、净利润规模稳居第一，2024 年净利润同比接近 200%，行业独一档。

2.完善产品矩阵，覆盖全人群全生命周期健康保障

1.普惠医疗险：持续迭代好医保系列，推出终身防癌续保版本，放宽70 岁老人投保限制，覆盖少儿、中老年群体；

2.中高端医疗：推出特需、私立医院可报销高端医疗险，税优医疗险打破既往症拒保行业惯例；

3.长期护理与失能险：创新“青山在” 失能收入险，布局老龄化刚需赛道，补齐长期价值险种。

3.NBV（新业务价值）、净利润爆发，成长性行业顶尖

1.NBV 增速断层领先同业：2018-2024 年 NBV 复合增速 53%，远超其他上市保险主体；价值率自 2018 年 3.8% 提升至 2024 年 18.8%，渠道结构优化持续抬升业务含金量；

2.利润增长堪称奇迹：净利润从2018 年 0.2 亿飙升至 2024 年 57.3 亿，六年复合增速155%，2025 年前三季度净利润 78.6 亿，同比 + 41%；

3.核心增长逻辑拆解：① 长期险 CSM（合同服务边际）持续摊销，每年稳定释放账面利润；② 短期医疗险承保持续改善，营运偏差持续增厚收益；③ 健康管理业务配套增收，2025H1 健管收入 1.59 亿元，同比增长 21.4%，形成保险 + 服务闭环。

四、人保寿险：负债成本持续下行，银保驱动NBV 底部反转

1.短板逐步修复，打平收益率持续走低，缩小同业差距

1.发展短板客观存在：2005 年成立晚于国寿、平安，长期依靠银保渠道，历史负债成本偏高，2021 年打平收益率 3.63%，为上市险企最高；

2.拐点明确：2025H1 价值口径打平收益率降至 3.39%，持续下行；核心优势为存量业务规模小、新单占比高，新低利率保单快速摊薄存量高成本负债，长期利差压力持续缓解。

2.银保渠道红利释放，NBV 增速领跑行业

1.渠道核心优势：深度绑定国有大行，2025H1 国有大行新单贡献超 50%，分红险 3.5%-3.9% 演示利率对比存款、理财具备极强吸引力，居民 “存款搬家” 持续利好银保新单；

2.价值增长兑现：2022-2024 年 NBV 复合增速 37.2%，2025 年前三季度 NBV 同比大涨 76.6%，在所有上市寿险企业中排名第一；

3.价值率稳步抬升：新单期缴占比逐年走高，报行合一持续压降渠道费用，NBV Margin（新业务价值率）具备持续提升空间。

3.利润波动逐步收敛，长期投资端托底业绩

2024 年因亏损合同一次性转回利润基数极高，2025 年短期利润增速承压；拉长周期看，分红险需求持续旺盛、负债成本下行、权益投资收益稳定三重逻辑共振，2026-2027 年利润重回双位数稳定增长通道。

五、资产端配置均衡，长久期固收+ 高比例长股投，投资收益同业领先

1.固收拉长久期，对冲利率下行风险

1.持续加码长久期国债：2018 至 2025H1 国债配置占比提升 24.4 个百分点，拉长资产久期匹配寿险、健康险长期负债，缓解利率下行带来的利差压力；

2.优化债券结构，减少短期企业债、金融债，以低波动政府债为核心底仓，稳定净投资收益底线。

2.权益仓位合理，长期股权投资打造稳定收益来源

1.核心权益占比20.5%，同业偏高，其中  长期股权投资占比 9.8% 为核心特色；不同于波动极大的二级市场股票，长股投每年带来稳定分红，平滑股市波动；

2.二级市场持续增配高股息标的，FVOCI 股票规模快速提升，以股息补充票息，2019-2024 年公司净投资收益率 4.8%、总投资收益率 5.1%、综合投资收益率 5.4%，三项指标全部跑赢绝大多数同业险企。

3.权益配置仍有提升空间

响应中长期资金入市政策，公司持续提高二级市场股票配置比例，2025H1 股票仓位较年初提升 1.7pct；叠加基金均衡搭配，权益市场上行周期弹性充足，成为利润增量第二来源。

六、盈利预测、估值测算：当前深度低估，目标价10.01 元，给予买入评级

1.集团未来三年盈利测算

1.归母净利润增速：2025 年 + 15.07%、2026 年 + 11.02%、2027 年 + 13.46%，连续三年稳健双位数增长；

2.每股收益稳步抬升：2025E EPS 1.12 元，2026E 1.24 元，2027E 1.41 元，每股净资产持续增厚；

3.估值指标极低（截至报告测算时点市价8.25 元）：① A 股 2026 年 PE 仅 6.77 倍，PB 1.09 倍；② H 股 2026 年 PE 仅 4.38 倍，PB 仅 0.7 倍；③ 寿险 + 健康险隐含估值仅 0.15x PEV，处于行业历史极低区间。

2.分部估值法测算合理市值

1.人保财险：参考海外ROE 匹配估值，给予 1.5x PB；

2.人保健康：高ROE 成长属性，给予 1.0x PEV；

3.人保寿险：负债成本改善中，给予0.4x PEV；

4.集团资管等其他业务：风险平稳，给予0.8x PB；

5.叠加9 折集团综合折价，最终测算集团合理目标价10.01 元，相较现价存在显著上涨空间，首次覆盖给予“买入” 评级。

3.四大估值修复核心逻辑

1.财险承保利润持续释放，ROE 稳定 12% 以上，海外增量打开估值上限；

2.人保健康持续兑现高增长，高ROE 成长板块价值被市场长期忽视；

3.寿险负债成本下行，利差损担忧逐步消除，银保NBV 持续高增；

4.H 股极低 PB、高股息，美联储降息带动港股流动性改善，A/H 溢价持续收窄。

七、四大核心风险提示，投资需持续跟踪

1.长端利率超预期下行：压低新增固收资产收益，存量高成本负债出清周期拉长，挤压利差空间，压制板块整体估值；

2.权益市场大幅波动：公司权益仓位偏高，股市下行会直接影响公允价值收益，拖累当期净利润，同时降低分红险吸引力，新单增长放缓；

3.超预期重大灾害：台风、洪水等极端灾害大幅抬升财险赔付，短期拉高COR，侵蚀全年承保利润；

4.非车险报行合一落地不及预期：若市场手续费竞争难以规范，费用率无法有效压降，非车险盈利修复节奏放缓。

简要总结

人保依托央企资源，财险筑牢利润底盘，健康险高成长兑现，寿险负债持续优化，资产端收益领先。当前A/H 双低估，分部估值测算目标价 10.01 元，长期价值重估空间充足，仅需关注利率、股市、巨灾四大扰动风险。

以下是部分报告内容截图，

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整理于“365康养宝”（知识星球）

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