前言
医药行业融资环境持续改善，为研发投入持续提供资金保障，CXO作为创新产业链重要一环，景气度从底部确认反转，基本面处于右侧上行趋势，呈现“订单回暖+业绩兑现+持仓增配”的特点。关注两条核心主线：CRO新签订单量价齐升，CDMO新分子大单品放量。
全球融资环境改善，2026年中国BD金额有望创新高：1）全球：2026H1全球药品一二级融资金额同比+95%，约为2025年全年的75%；2）国内：2025年药品融资+BD首付款超过2022-2024年水平；2026H1创新药BD授权潜在总交易金额997亿美金，接近2025年全年的73%，2026全年出海总金额有望再创新高。
景气度上行趋势明确，订单回暖+业绩兑现+机构增配。订单：2025年下半年开始实现全面较快增长，尤其是临床前CRO，在手订单锁定未来增长基本盘。业绩：盈利拐点兑现，利润端修复幅度显著优于营收。资金：公募基金增配， 医药主动基金CXO配置比例从24Q1的12.7%提升至26Q1的16.9%
CRO：国内研发需求复苏持续，新签订单量价齐升。
临床前CRO：26Q1新签订单高速增长，中长期关注出海趋势。1）实验猴：供需缺口持续存在，价格稳步上行。2）订单端：量价齐升，相关企业新签订单已逐季度兑现改善趋势（例如昭衍新药为25Q3起各季度新签订单同比增速分别为+24%/+118%/+112%）。
临床CRO：看好后续需求传导以及价格回升。当前行业价格已从底部松动回升，新签订单增长同步恢复。
CDMO：业绩持续兑现，关注新分子需求以及大单品放量节奏。行业产能利用率上行摊薄固定生产成本，盈利能力修复改善。当前关注：1）新分子需求，包括多肽、ADC、小核酸等新分子方向；2）大单品放量，替尔泊肽与司美格鲁肽作为GLP-1赛道主力品种，商业化需求持续旺盛；Orforglipron与Icotrokinra等新获批品种贡献增量，关注相关CDMO服务企业。
风险提示：汇率波动、行业竞争加剧、进口猴政策变化、服务项目研发不达预期、产能建设不及预期、产能爬坡不及预期、国际关系等风险。
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招商证券
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