编者按：
本案例是对外经济贸易大学本科生课程《企业财务报表分析》的课堂展示案例。同学们分小组对上市公司进行深入研究，并在课堂上进行了精彩的展示。课程希望通过案例微信分享调动同学们进行案例分析的积极性，并方便班级同学进一步学习和了解案例，帮助加深同学们对财务报表分析的理解。
一、公司介绍
（一）基本概况
申通快递股份有限公司是中国率先成立的民营快递公司。该公司初创于1993年，经过三十余年的持续发展，已在全国范围内形成了完善、流畅的快递运营网络，成为国家5A级物流企业。公司秉承“正道经营、长期主义”的发展理念，坚定“打造中国体验领先的经济型快递”的战略目标，持续深化“数智化运营、精细化管理”。
该公司于2016 年借壳 “艾迪西” 在深交所上市，成为 A 股首家民营快递企业；于2021 年获阿里巴巴 25% 战略入股，启动数智化改造；于2025 年完成义乌转运中心直营化收购与丹鸟物流收购，形成 “加盟 + 直营” 双网协同格局；截至2026 年第一季度市占率达 13.9%，重回行业前三。
（二）主营业务
1.快递业务
包括时效快递、经济快递、航空快递，满足不同客户配送需求。
2.增值服务
包含代收货款、预售下沉及 “申咚咚” 专属客服、生鲜冷链包装等特色服务。
3.快递辅料
提供标准信封、防水文件袋、各类纸箱等包装耗材，保障运输安全与效率。
（三）经营模式
采用 “中转直营 + 末端加盟”模式，全国 70 余个核心转运中心由总部直营，保障中转时效、成本与质量，末端网点采用加盟制，实现低成本快速扩张。至2025 年收购丹鸟物流后，形成 “经济加盟 + 高端直营” 组合，以低价电商件为基本盘，布局高端时效件，完善业务布局。
（四）行业分析
国内快递行业从早期的爆发式扩张，逐步进入增速放缓、提质增效的成熟发展阶段。行业整体规模庞大且渗透率高，服务覆盖广度与深度持续提升，成为支撑电商经济与消费流通的关键基础设施。
竞争焦点从价格战转向网络能力、运营效率与服务品质的综合比拼。在政策引导下，行业理性竞争与健康发展成为主流，数智化升级及服务分层成为核心趋势。
申通处于产能收获期至盈利释放期的关键转折，在行业中呈现业务增速领先、盈利弹性突出、负债偏高的阶段性特征。
二、财务报表分析
（一）资产负债表
1.资产规模
图1 申通快递2022-2025年资产规模
资料来源：公司年报
如图1所示，申通快递总资产规模在2022-2024年稳步攀升，累计增长近40亿元，2025年出现小幅回落至293.14亿元，但整体仍保持在280亿以上的高位水平，资产体量稳健。
资产规模增长核心逻辑是公司“三年百亿产能提升计划”的落地。资金重点投向转运中心的新建与改扩建、自动化分拣设备升级等核心物流资产。2025年阶段性资产规模小幅回落，主要源于资本开支节奏调整及财务报表合并口径优化。
2.资产规模行业对比
图2 部分快递企业2025年末总资产规模
资料来源：公司年报
与行业头部企业相比，申通快递资产规模处于行业中游梯队水平。近年正通过加大基础设施投入逐步补齐短板，缩小与头部企业差距。
3.资产结构
图3 申通快递2025年末资产结构
资料来源：公司年报
资产结构方面，如图 3 所示，截至2025 年末申通快递固定资产占比48.87%、流动资产30.03%、其他资产21.10%。固定资产占比处于较高水平，资源优先投向核心产能建设。反映公司处于产能补短板关键期，固定资产投入成为缩小与同行差距的核心。
4.负债结构
图4 申通快递2022-2025年资产负债率
资料来源：公司年报
2022-2025年申通快递资产负债率长期维持在60%以上高位，四年累计上升3.09个百分点。杠杆水平走高主要源于企业为补齐产能短板，持续加大规模资本开支投入，导致债务规模持续增大，反映申通快递财务稳健性存在不足。
5.短期偿债指标
图5 申通快递2022-2025年短期偿债指标
资料来源：公司年报
短期偿债能力是申通财务报表中的突出短板。其流动比率与速动比率连续四年低于行业安全线1.0，公司流动资产不足以覆盖短期债务，资金链承压，是制约发展的核心瓶颈。
（二）利润表
1.营业收入与归母净利润
图6 申通快递2022-2025年利润
资料来源：公司年报
2022-2025年申通快递营收从336.71亿元增长至555.86亿元，年均复合增长率18.2%，归母净利润持续走高。2022年实现扭亏为盈；2023 年业务规模快速扩张，成为业绩关键拐点；2024 年利润大幅增长；2025 年持续提质增效，盈利能力稳步增强。
图7 申通快递2022-2025年部分经营数据
资料来源：公司年报
进一步分析，营业收入增长可分为两个阶段。申通快递前期以量换价，如图7所示，通过合理定价抢占市场份额，2023 年业务量增速远超行业平均，市场份额快速提升；后期量价双驱，在保持业务规模增长的同时，逐步提升单票收入。
2.营业成本与毛利
图8 申通快递2022-2025年营业成本及成本增速
资料来源：公司年报
图9 申通快递2022-2025年毛利及毛利率
资料来源：公司年报
毛利与成本管控成效显著。如图8、图9所示，2023年是成本管控的关键节点，业务量增长带来的规模效应开始显现，有效对冲成本上涨压力，2024-2025年毛利率持续改善，盈利空间不断扩大。
3.关键费用
图10 申通快递2022-2025年部分费用结构
资料来源：公司年报
费用结构持续优化，2022-2025年申通快递销售费用率从0.53%降至0.29%，品牌引流替代营销投入；管理费用率从2.03%降至1.94%，股权激励绑定核心员工利益；2023年研发费用同比增长34.83%，自研昆仑系统、先知引擎，申通快递从传统劳动密集型向科技驱动型转型。
（三）现金流量表
1.经营活动现金流
图11 申通快递2022-2025年经营活动现金流
资料来源：公司年报
经营活动现金流整体呈稳步增长态势。2022年受行业价格战影响，现金流处于低位；2023年随行业环境改善与降本增效落地，现金流出现拐点；2024年产能释放推动现金流达阶段性高点；2025年小幅回落源于新一轮产能投入，整体造血能力较以往显著提升。
图12 部分快递企业2022-2025年经营活动现金流
资料来源：公司年报
国内同业相比，顺丰现金流规模领先，圆通速递稳健性较强。申通快递的经营现金流规模较小，波动较大，盈利修复快，但现金流韧性和稳定性仍有短板。
图13 申通快递2014-2025年销售商品提供劳务收到的现金
资料来源：东方财富网
近十年的数据表明，申通快递销售商品、提供劳务收到的现金大体呈逐步升高趋势，直观印证了其核心业务的高速增长。
2.投资活动现金流
图14 申通快递2022-2025年投资活动现金流
资料来源：公司年报
投资活动现金流持续为负且规模扩大，反映申通快递持续加大产能建设投入。2022 年为战略调整期，优化资金配置；2023 年启动产能提升计划，推进多项建设项目；2024 年进入产能建设高峰，推进转运中心直营化升级；2025 年聚焦战略并购，完成丹鸟物流与核心转运中心收购，完善网络布局。
图15 申通快递及圆通速递2022-2025年投资活动现金流
资料来源：公司年报
与圆通速递投资现金流对比来看，申通快递以精准投资实现高效增长，投资效率较高；圆通速递投资规模约为申通的2.26倍，体现资本开支优势。
3.筹资活动现金流
图16 申通快递2022-2025年筹资活动现金流
资料来源：公司年报
筹资活动现金流波动明显，融资策略贴合发展阶段。2022 年主动降杠杆，偿还债务；2023 年为产能建设融资，增加外部资金；2024 年减少融资依赖，转向经营现金流覆盖投资；2025 年为并购定向融资，筹资规模可控，财务策略务实。
图17 申通快递及圆通速递2022-2025年筹资活动现金流
资料来源：公司年报
与圆通速递筹资现金流对比来看，申通快递先降杠杆再融资，最后回归经营主导；圆通速递呈现持续分红与降杠杆模式，反映两家公司处于不同发展阶段的财务策略差异。
三、财务能力分析
（一）偿债能力分析
长期偿债能力方面，申通快递资产负债率长期维持在约60%高位，对外部资金依赖度较高。2025年利息保障倍数约为7.20倍，虽处于安全区间，但与财务稳健的同行相比差距明显，盈利对利息支出的覆盖能力有待提升。
短期偿债能力是薄弱环节，申通快递流动比率与速动比率长期小于1，远低于行业安全水平；2025年现金比率为22.0%，现金类资产规模有限。反映其即时偿债能力不足，资金链脆弱，需优化债务结构、防范流动性风险。
（二）营运能力分析
图18 申通快递2022-2025年周转率
数据来源：公司年报
2022-2025年，申通快递各项营运效率指标稳步提升，资产周转速度随业务规模扩大明显加快，核心效率指标处于行业领先水平。反映其产能利用率提升、精细化管理推进与轻资产运营的模式驱动。
表1 2025年核心财务指标对比
数据来源：公司年报
国际对标来看，申通营运效率显著领先全球行业龙头，充分体现中国快递市场高业务密度带来的规模效应，为降本增效、提升盈利能力提供支撑。
（三）盈利能力分析
图19 申通快递2022-2025年毛利率、净利率及ROE
资料来源：公司年报
盈利能力经历从修复到跃升的完整周期，申通快递毛利率、净利率、净资产收益率等核心指标持续提升，盈利水平显著改善。2023 年规模效应得到验证，2024-2025 年产能投产成效凸显，自动化设备、自有车辆大幅增加，吞吐能力显著提升，推动盈利大幅改善。
图20 2014-2026年Q1申通快递单票快递收入
资料来源：wind、公司公告、华创证券
从单票收入角度看，2023-2024年申通快递单票盈利呈先降后升趋势。反映以量换价扩大份额，成本降幅超收入降幅，单票利润稳步增长；2025年业务结构优化、行业环境改善，单票收入回升，利润持续提升，盈利弹性不断释放。
表2 2022-2025年核心利润占比
资料来源：公司年报
从利润结构角度看，申通快递盈利质量稳步提升。核心利润占比大幅提高，绝大多数利润来自主营业务。扣非净利与归母净利高度趋同，非经常性损益干扰已降至最低，盈利可持续性显著增强。
图21 部分快递企业营收规模与净利润
资料来源：公司年报
图22 部分快递企业净利率及增速
资料来源：公司年报
国内同业对比来看，申通快递营收、净利润规模处于行业中游，但净利润增速领先，盈利修复弹性突出；盈利效率指标与行业领先企业相比仍有差距，成本管控与高端业务布局有待加强。
图23 申通快递与FedEx、DHL Group营收规模及净利润
资料来源：公司年报
图24 申通快递与FedEx、DHL Group净利润及增速
资料来源：公司年报
国际对标来看，申通快递与全球龙头在营收、净利润规模上差距明显，处于规模扩张阶段；但盈利增速显著领先国际成熟企业，处于高增长修复期，发展潜力巨大。
（四）成长能力分析
图25 快递行业业务量及增速
资料来源：国家邮政局、华创证券
图26 申通快递业务量及增速
资料来源：wind、华创证券
快递行业已进入中低速增长阶段,行业从“高速扩张”转向“存量竞争”，申通快递凭借产能释放持续获得超额增长。2022-2025年申通快递持续加大资本开支，固定资产规模扩大，产能支撑业务持续扩张。2023年申通快递业务量增速高达35.23%，远超行业19.4%，市占率从11.71%跃升至13.26%。
图27 申通快递与圆通速递归母净利与营收规模对比
资料来源：公司年报
图28 申通快递与圆通速递ROE与销售费用率对比
资料来源：公司年报
与圆通速递对比来看，圆通速递营收、利润规模领先，处于成熟稳定阶段；申通快递成长速度全面领先，处于高速成长阶段，追赶势头强劲，差距逐步缩小。效率维度各有优势，圆通速递盈利厚度突出，申通快递运营效率与成本管控优势明显，品牌口碑效应凸显。
图29 中国快递行业市场份额
资料来源：中通快递2025年第四季度投资人演示材料
行业对比来看，申通快递增速领先国内行业平均，充分享受电商市场结构性红利。2025年，通过战略性收购丹鸟物流，申通快递成功止跌回升，以13.1%的份额重返行业前三，扭转份额下滑趋势，修复能力强劲。
四、估值水平分析
（一）总市值
图30 2026年5月14日国内物流企业总市值对比
资料来源：东方财富网
截至2026年5月14日，申通快递总市值为239.11亿元。市盈率与行业头部企业接近，处于合理范围；市净率适中，资产定价务实，未透支未来增长预期；股东回报效率处于行业领先水平，是行业平均的2.2倍，甚至反超顺丰与圆通。
（二）市盈率
图31 申通快递及行业市盈率
资料来源：东方财富网
2025年申通快递市盈率处于行业中值区间，低于行业平均，说明市场对公司盈利增长的预期较为保守。2026-2028年的市盈率预测反映申通快递市盈率预测持续走低。说明市场认为申通快递下行风险较小，上行空间有限，可能源于物流行业整体竞争加剧以及公司经过产能提升计划后，增长节奏将放缓。
（三）市销率
图32 申通快递及行业市销率
资料来源：东方财富网
2025年申通快递市销率为0.43，远低于行业平均，反映公司股价相对于营收规模价格较低，估值有安全边际。与市盈率相同，2026-2028年预测市销率也将逐年下降，意味着市场对公司未来营业收入增速的预期下调。
（四）国际对比
图33 国内外物流企业市盈率及市净率对比
资料来源：东方财富网
国际市场对比来看，全球行业龙头总市值、市净率、市盈率均高于申通快递，估值差距明显。
估值差异源于多方面因素：国内市场处于中高速增长阶段，海外市场增长平缓；国内行业竞争激烈，海外市场寡头垄断；申通快递盈利效率有待提升，国际龙头盈利稳定性更强；申通快递聚焦国内市场，国际龙头全球布局，具备全球化溢价。
五、结论与前景展望
（一）核心结论
从整体发展态势来看，申通财务表现持续改善、成长弹性突出，企业发展历经筑底、拐点、释放、提质四个关键阶段，经营业绩稳步向好，盈利水平持续提升。盈利质量同步优化，核心利润占比大幅提高，利润高度集中于主营业务，盈利可持续性显著增强。同时，公司营运效率处于行业领先水平，成长增速领跑行业，成长潜力十分显著。
申通具备鲜明的发展特点，依托中转直营与末端加盟的双网协同模式，高效兼顾业务规模与经营利润；成长动力强劲，盈利修复弹性领先行业整体水平；但同时也存在阶段性短板，负债水平偏高，短期偿债压力较为突出。
（二）前景展望
整体而言，申通快递发展机遇与挑战并存。
在机遇层面，行业“反内卷”的持续推进正带动价格企稳回升，单票收入逐步修复，为盈利弹性的释放创造了有利条件。与此同时，产能扩张与网络吞吐能力的增强。数字化转型与阿里生态的协同也在不断深化，智能分拣、路由优化等举措为长期降本增效注入持续动力。短期来看，2026年反内卷叠加丹鸟并表有望驱动业绩高速增长；中期随着双网协同进入成熟期，盈利质量存在对标圆通、净利率提升的潜力；长期若各项发展建议有效落地，市值具备上升空间。
在挑战层面，财务风险不容忽视，申通快递资产负债率长期处于60%上下，短期偿债能力偏弱，流动性压力较为突出。盈利规模偏小，净利率处于较低水平，且行业存量竞争激烈，价格战一旦重启将对盈利形成明显冲击。此外，双网协同过程中的整合风险同样值得关注，包括产能利用率不足、末端网点稳定性欠佳以及服务质量一致性的保持难度，这些因素均可能制约成长节奏。
对外经济贸易大学本科课程
《企业财务报表分析》第二组
组长：卢润妤
组员：黄鑫沅、张芙菁、张可颖
