百年国资保险龙头突围！中国太平（00966.HK）深度解析：分红险领跑，资产弹性待释放

一、核心总览：财政部实控百年险企，首次覆盖给予「买入」评级

1.1 基础主体背景

中国太平是财政部100% 控股保险集团，上市主体中国太平控股（00966.HK）由财政部+ 全国社保合计持股 53.23%，纯正国有综合保险平台，拥有寿险、财险、再保险、资管全金融牌照，1929 年诞生于上海，是国内存续最久的民族保险品牌之一。

业务结构上寿险是绝对压舱石，2025 年上半年寿险分部利润占集团总利润 90.1%；2025H 集团总投资资产达 1.68 万亿港元，固收打底、权益仓位处于行业低位，未来加仓空间充足。

1.2 券商核心结论

西部证券2026 年 3 月首次覆盖中国太平，给出买入评级，核心逻辑三点：

1）负债端优势独一无二：全行业分红险转型先行者，分红险高速增长平滑利润波动，负债质量持续优化；

2）资产端弹性充足：债券底仓筑牢收益底盘，当前权益低配，若市场上行，投资收益将迎来跨越式提升；

3）国资全牌照壁垒：财政部实控带来长期战略定力，寿、财、再、资管业务内部协同增效，抗周期能力更强。

1.3 当前估值与目标空间

报告发布时点（2026 年 3 月 9 日）太平股价 21.48 港元，同业平均 PEV 达 0.55 倍，太平仅0.28 倍，估值大幅折价。券商给予2026 年0.42 倍 PEV合理估值，对应目标价31.8 港元，股价上涨空间约48%，长期价值修复空间充足。

二、基本面根基：百年国资发展脉络+ 稳定治理体系

2.1 百年发展历程，完整保险全产业链布局

1）1929 年上海成立太平水火保险公司，主营财产险，开启民族保险征程；2）建国后完成国有化，转向境外保险经营，1998 年划归人保海外平台；3）2000 年中保国际（现中国太平）港交所上市，成为首家境外上市中资险企；4）2001 年回归内地市场，同步布局寿险、养老产业；5）2009 年统一品牌为「中国太平保险集团」，2012 年纳入中央直接管理；6）2024 年分红险转型全面落地，太平人寿新业务价值（NBV）创历史新高。

2.2 股权结构：国有资本完全主导，政策红利持续落地

实际控制人为财政部，集团层面财政部持股90.67%、全国社保基金持股 9.33%，无民营资本介入；上市平台中国太平控股两大国资股东合计持股 53.23%。

这种股权结构带来两大核心优势：1）战略长期化：不会短期追逐规模牺牲利润，坚定推进分红险、资产端长期布局；2）政策协同强：深度参与养老、跨境金融、海外保险业务，境外财险渠道形成差异化竞争力。

2.3 管理层权责清晰，业务分工明确

公司采用「董事长统筹战略+ 总经理经营落地」双线管理架构：

1）尹兆君：董事长，统筹集团整体战略、风险管控，拥有银行 + 保险双重高管履历；2）李可东：总经理，负责财险、跨境、日常经营全板块落地；3）高管团队均来自人保、国寿、出口信保等头部金融机构，行业经验深厚，团队稳定，保障转型政策持续执行。

2.4 历年财务表现：利润修复趋势明确，资产规模稳步扩张

1）营收维度：2023 年实施新保险会计准则，剔除投资成分后营收短期下滑，2024 年回暖至 1113 亿港元，2025-2027 年保险服务收入预计稳步增长至 1161/1190/1244 亿港元；2）归母净利润：2023 年 62 亿港元、2024 年 84 亿港元，2025 年预测 269 亿港元，同比大增 219.6%；2026 年短期回落至 232 亿港元，2027 年再度回升至 254 亿港元，利润中枢大幅抬升；3）资产规模：2025H 总资产 1.71 万亿港元，归母净资产 823 亿港元，十年复合增速 6%，可投资资金持续扩容，为资产端收益提升提供弹药。

三、核心增长引擎：寿险分红险转型，构筑行业差异化壁垒

3.1 分红险三大核心竞争优势，甩开同业

（1）分红险增速断层领先，渠道全覆盖渗透

2025 年上半年太平分红险增速接近120%，大幅跑赢平安、太保、新华等同业；渠道结构极度优质：

•个险渠道分红长险新单占比97.5%，几乎全部销售分红型产品；

•银保渠道分红长险新单占比85.8%，银行渠道高价值产品占比行业第一。

产品端2025 开门红推出「国弘一号」、2026 年推出「国威一号」分红终身寿，精准匹配低利率时代客户稳健增值需求。

（2）分红实现率长期稳健，客户认可度高

2014-2024 十年间，太平分红产品红利实现率均值93%，兑现稳定性行业上游。在市场对分红险信任度分化的当下，稳定兑现能力形成独家获客优势，银行渠道更愿意优先代销太平分红产品。

（3）分红险平滑业绩波动，弱化利率、股市冲击

分红险采用VFA 会计计量模型，是平抑净利润、净资产波动的核心抓手：

1）投资收益、利率变动全部计入合同服务边际（CSM），逐年平稳释放，不会造成利润大幅跳涨跳跌；2）折现率、权益公允价值变动不直接影响当期损益，全部由 CSM 缓冲，利率下行周期经营稳定性显著优于传统储蓄险为主的同业；数据佐证：2025H 太平 CSM 增速在所有上市险企中排名第一，存量业务缓冲垫持续增厚。

3.2 全维度战略配套，全力支撑分红险转型

公司从四大维度配套政策，自上而下推动产品结构升级：

1）业务端坚定推动：设定2025 年分红险新单占比超 50% 硬性目标，全年聚焦分红险产品迭代；2）强化考核引导：提高分红险销售绩效权重，销售人员薪酬、晋升与分红险业绩深度绑定；3）中后台配套支持：产品、运营、理赔部门出台专项扶持政策，简化分红险业务流程；4）加强资负协同：资产端提前匹配长期固收资产，适配分红险长期负债久期，降低利差风险。

3.3 双渠道并行：个险提质 + 银保价值爆发

（1）个险渠道：清虚提质，人均产能持续修复

1）代理人队伍调整：2018 年峰值 51 万人，2025H 收缩至 22.5 万人，持续清理低产能人力，队伍「三高化」（高学历、高产能、高留存）；2）系列增员赋能计划：2021「犇计划」、2022「山海计划」、2025「S 计划」，提供 12 个月分层培训、新人专项奖励，配套集团医康养资源赋能代理人；3）产能拐点显现：2024 年代理人人均月新单保费同比增长 39%，队伍收缩见底，未来依靠人均产能拉动个险保费增长，2026 年个险保费增速预计回升至 4.1%。

（2）银保渠道：价值黑马，新业务价值快速提升

银保是太平近年最大增量亮点，数据变化极具说服力：

1）NBV 占比：2019 年仅 1.9%，2025H 飙升至 31.1%；2）NBVM（新业务价值率）：2019 年 3.2% 提升至 2025H 19.3%，价值率大幅改善，摆脱银保「低保值」刻板印象；3）长期逻辑：银行客户偏好稳健分红产品，依托国资背景与银行深度托管、投融资合作，高净值客户资源持续转化，2025-2027 年银保保费增速稳定维持 8% 左右。

四、第二增长曲线：财险稳健打底，资管端弹性蓄势待发

4.1 太平财险：境内稳规模，境外高盈利形成特色

1. 区域经营分化，海外综合成本率行业最优

财险业务覆盖境内、香港、澳门、英国、新加坡、印尼六大市场，收入结构境内占86% 为基本盘，境外贡献高盈利：

•英国市场综合成本率仅58.7%，承保大幅盈利；

•澳门、新加坡、印尼、香港成本率均低于境内95.5%，海外业务持续增厚利润。

2. 业务结构优化，非车险成为增长引擎

1）车险稳健控速：2025H 车险保费增速 0.5%，聚焦优质客户，严控赔付；2）非车险高速增长：同期保费增速 6.4%，跑赢人保、太保等头部同业，占比提升至 40%；3）整体承保改善：2025H 财险综合成本率 95.5%，较年初下降 2.6 个百分点，逐步实现承保盈利，每年稳定贡献集团 10% 左右利润。

4.2 太平再保险：配套集团主业，平滑巨灾赔付风险

再保险业务对内承接寿险、财险分保业务，对外开展市场化再保，经营持续改善，综合成本率逐年优化，分散集团自然灾害、大额赔付风险，保障整体利润稳定性，是集团风险对冲的重要板块。

4.3 资产管理：1.68 万亿投资盘，资产端弹性是最大预期差

（1）资产配置结构：固收筑牢底盘，权益大幅低配

截至2025H 集团总投资资产 1.68 万亿港元，配置思路清晰：1）固收资产占比 76.5%，以长久期国债、高等级企业债为主，净投资收益率稳定3.42%，位于行业中游，利息现金流稳定，对冲负债成本；2）股票 + 基金权益资产仅占 12.7%，在所有上市险企中处于极低水平，存在巨大加仓空间。

（2）投资收益现状与未来改善逻辑

1）当前约束：过去权益仓位偏低，2024-2025 年 A 股上行周期，总投资收益率弹性弱于人保、平安等高权益险企；2）边际变化：集团调整投资管理层，大幅加码权益投研团队、增加权益投资资源倾斜；3）弹性逻辑：若权益市场中枢持续上行，公司逐步提升股票、基金仓位，总投资收益率将迎来跨越式提升，直接带动归母净利润大幅上修，是未来股价核心催化。

（3）资管规模持续扩容，集团内资金占比提升

太平资管管理资金分为集团保险自有资金、第三方资金两类：

1）集团内部保险资金占比从 2023H 55% 提升至 2025H 63%，资金稳定性大幅增强；2）管理费收入常年维持 30 亿港元左右，2024 年资管税后溢利 5.4 亿港元，随市场周期波动，股市行情向好时资管利润弹性显著。

五、盈利预测、估值逻辑与潜在风险

5.1 2025-2027 核心业绩预测（单位：亿港元）

1）保险服务收入：1161（2025E）/1190（2026E）/1244（2027E），增速 4.4%/2.5%/4.5%；2）归母净利润：269（2025E，+219.6%）/232（2026E，-14%）/254（2027E，+9.6%）；3）新业务价值 NBV：103/116/112，连续三年维持百亿以上；4）集团内含价值 EV：2287/2721/3165，年复合增速超 18%，内在价值持续增厚。

5.2 估值折价逻辑与修复空间

1. 当前估值显著低估

对比四大港股险企静态PEV：平安 H 0.69、国寿 H 0.50、太保 H 0.50、新华 H 0.53，四家均值 0.55 倍，太平仅 0.28 倍，折价接近 50%。

市场传统两大担忧被报告证伪：①担忧权益仓位低、牛市弹性不足：公司已加码权益投研，加仓空间充足，后续弹性将逐步释放；②担忧市占率偏低：太平差异化走分红险赛道，不靠规模取胜，依靠负债结构优势稳定利润，分红险赛道壁垒难以复制。

2. 估值修复三大催化剂（股价上涨核心驱动）

1）负债催化：分红险新单、NBV 持续超预期，市场重新认可太平负债端独特优势；2）资产催化：权益仓位提升，总投资收益率上行，单季度利润大幅超预期；3）估值催化：行业分红险逻辑扩散，市场上调太平 PEV 中枢，向同业均值靠拢。

5.3 四大核心风险提示（投资需重点关注）

1）利率下行风险：长端利率持续走低，固收资产收益率下滑，资产负债久期匹配难度加大，产生利差损压力；2）权益市场波动风险：股市大幅回调，股票、基金公允价值下跌，拖累当期投资收益与净利润；3）新单保费承压风险：若分红险产品吸引力下降，或银行渠道合作收缩，新单、NBV 增长不及预期；4）自然灾害频发风险：极端天气、大型灾害增加财险、再保险赔付，抬升综合成本率，压缩承保利润。

简短总结

太平依托国资背景领跑分红险转型，负债端平滑周期波动，低配权益预留业绩弹性，当前PEV 大幅折价。2025 年利润将爆发，随权益加仓、分红险持续放量，估值修复空间充足，需警惕利率与股市波动风险。

以下是部分报告内容截图，

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整理于“365康养宝”（知识星球）

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