巴菲特|1988年致股东信---财报只是研究企业的起点
2026-06-28 18:08
巴菲特|1988年致股东信---财报只是研究企业的起点内在价值是评估企业的核心指标 巴菲特：在过去的年报中我们一再强调，真正重要的是企业的内在价值，它代表着我们旗下企业组合到底值多少钱，这个数字只是个估计数，根据我们内部的估算，目前伯克希尔内在价值已大幅超越其账面价值，过去24年以来，企业内在价值增长的速度一直比账面价值增长速度略快一点，但1988年，账面价值的增长幅度略高于内在价值。 感悟：买股票就是买公司，就是买企业的内在价值，内在价值就是未来自由现金流折现之和。账面价值是企业年报显示的会计指标，两者往往不一致，内在价值更多体现是一种思维方式，芒格曾打趣说：从未看到巴菲特用计算器去准备评估一家企业的内在价值。芒格：如果一家公司需要精确到小数点后三位才能去买，这样的公司不适合买入。巴菲特：有些公司就像迎面走来的人，一眼就能判断此人是过胖还是过瘦，我们要买入过瘦的企业，卖出过胖的企业。老巴：宁要模糊的正确，不要精确的错误，比如当下很多科技类股票，年盈利几个亿元，市值达2千亿元，这类企业在当下的估值就是过胖，应该卖出，很多大股东为改善生活而减持股票。 财报只是研究企业的起点 巴菲特：许多管理层不把 GAAP(一般公认会计原则)当作是应该达到的标准，而是需要克服的障碍。而且，大多数的会计师也心甘情愿给予协助，当客户问到二加二等于几？配合的会计师可能会回答：“那要看你想要它等于多少？”即使是诚实且正直的管理层有时也会超越GAAP，以使得报表数字更能展示他们的绩效。不管是让损益平滑一点或是某季巨额冲销，都是还算正直的管理层经常运用的做账技巧。 另外还有一些不良经理人专门利用GAAP来进行欺骗与贪污，他们很清楚许多投资人与债权人把GAAP结果奉为圣经，因此，这些骗子运用丰富的想象力技巧性让交易符合GAAP规则，但却与实际的经济实质背道而驰。 只要投资人，包括老练的专业投资机构，迷信于那些稳定向上攀升的收益数字，我们可以百分之百确定还会有经理人与拥护者不顾现实，继续滥用 GAAP来满足投资人的需求。多年以来，查理跟我看到许多规模惊人的会 计诈骗案，鲜少有人因此被惩罚，有的甚至都没有被发现，用笔偷钱要比用枪抢劫要来得容易得多。 感悟：财报只是研究企业的起点，不能钻进财报出不来。财报是用来排除企业的，研究公司需要连续查阅其多年的财报，看管理层的战略是否具有连接性，之前管理层的承诺能否兑现，很多财务指标是否具备一致性。同时要结合日常工作和生活中消费者对企业产品或服务的体验，企业是否具备信誉度和美誉度，公司是否拥有知名品牌。同时还要拿同行的财报来对比，公司很多重要财务指标有没有显得很异常，事多异常必有妖！总之，不能仅看一个季度或某年的财报就匆忙介入企业，要研究企业连续多年财报，结合企业文化，同时还要对比同行来多角度、多层次深入研究企业。 长期集中持有少数卓越公司 巴菲特：1988 年我们做出两项重大的决定，大笔买进房地美与可口可乐，我们打算要持有这些股票很长的一段期间。事实上当我们发现我们持有兼具杰出企业与杰出经理人的股权时，我们最长的投资期间是永久，我们跟那些急着想要卖出表现不错的股票以实现获利，却顽固地不肯出脱那些绩效差股份的那群人完全相反。彼得林奇曾生动地将这种行为解释成铲除鲜花，浇灌野草。 我们持续将投资集中在少数我们能够了解的公司之上，只有少部分企业是我们想要长期持有的，因为当我们好不容易找到这样的公司时，我们会想要达到一定的参与程度，我们同意Mae West 的看法：好东西当然是多多 益善。 感悟：很多普通投资者总是快速减持赚钱的公司，而对于套牢股票一直拿着，直到有稍少盈利后，很快就会减掉。亚马逊创始人贝佐斯有次打电话问老巴，为什么这么多年来你的投资理念这么简单、收益很好，而华尔街投资者却很少效仿你？老巴：因为绝大多数投资者不喜欢慢慢变富！买股票就是买公司，就是买公司的未来自由现金流的折现之和，这些需要时间来积累，只有长期持有卓越公司才能收获可观的自由现金流。 股市不是总是有效 巴菲特：前面提到的套利活动使得我们有必要讨论一下有效市场理论 EMT，这种理论在近年来变得非常热门，尤其在1970年代的学术圈被奉为圣旨，基本上它认为分析股票是没有用的，因为所有公开的信息皆已反应在其股价之上。换句话说，市场永远知道所有的事，学校教有效市场理论的教授因此做了一个推论：任何一个人射飞镖随机所选出来的股票组合可以媲美华尔街最聪明、最努力的证券分析师所选出来的投资组合。令人惊讶的是，市场有效率理论不但为学术界所拥抱，更被许多投资专家与企业经理人所接受。他们正确地观察到市场常常是具有效率的，他们就以此认为市场永远都具有效率，这中间的假设差异，简直有天壤之别。 感悟：股市，短期是投票机，长期是称重器。股市具有放大效应，特别是在熊市底部区域往往跌过头，而在牛市顶部区域又往往涨过头，聪明投资者要利用这种放大效应，在熊市底部众人恐慌时买入卓越公司；在牛市顶部众人贪婪时卖出公司。股市在很多时间是有效的，但股市不会总是有效，这两者是有巨大差异，特别是在熊市底部和牛市顶部两个极端区域股市就不是有效的。从长期看股市是有效的，卓越公司对应着好业绩，股价随着内在价值增加而不断上涨，垃圾公司随着时间慢慢被投资者抛弃，所以我们要买入便宜的卓越公司，耐心长期持有，除非股价严重高估。