大家好，他山之石可以攻玉，我是山石

柔进而上行，得中而应乎刚，是以元亨。

文/山石    2026/06/12

研究对象： 德明利（001309.SZ）

投资评级： 等待买入/逢低增持（首次覆盖）

报告日期： 2026年6月12日 

投资摘要与核心观点

核心投资逻辑：

自研主控芯片渗透率超过50%，驱动毛利率从14.8%跃升至57.4%，企业级SSD与车规级存储爆发式增长打开第二成长曲线，AI终端及信创国产化刚性需求带来持续增量——德明利迎来“存储景气上行、产品结构高端化、估值体系从周期模组向芯片设计平台切换”三重价值重构机遇。

产业跃迁逻辑：

存储产业正经历从“传统消费电子周期波动”向“AI驱动高容量高性能存储需求井喷、自主可控主控芯片价值凸显”的结构性跃迁。

市场对德明利的认知仍停留在“消费级存储模组组装商”，但公司已实现三大跃迁：①技术跃迁：从外购主控到自研主控芯片平台——公司自研NAND Flash控制器已覆盖消费级到企业级，渗透率超50%，形成类似Fabless芯片设计商的盈利能力与估值属性；②产品跃迁：从消费级模组到企业级/车规级高端存储——企业级SSD、车规级嵌入式存储营收占比快速提升，产品结构向高价值量、高毛利、高壁垒方向优化；③市场跃迁：从零售渠道到品牌客户与信创市场——公司已深度打入服务器OEM、运营商、汽车Tier1及信创集采体系，客户粘性和订单能见度大幅增强。

公司正从“传统存储模组周期股”向“自主可控存储芯片及解决方案平台型龙头”进化，估值中枢理应上移。

财务质量的深层信号：

2025年全年营收107.89亿元（同比+126.07%），归母净利润6.88亿元（同比+96.35%），成功突破“百亿营收”里程碑。自研主控芯片模组及企业级产品的高毛利贡献，推动2026年一季度综合毛利率突破57.42%，净利率达到44.39%，经营现金流量虽仍为负数但较去年同期显著改善65.47%。

核心观察：在“自研主控占比提升→产品结构优化→毛利率持续改善→利润弹性远大于收入弹性”的传导下，公司盈利质量已发生质变，抗周期能力显著增强。

估值逻辑切换：市场对公司估值锚应从“纯模组代工/组装企业（10—15倍PE）”转向“拥有自主主控芯片的存储解决方案平台（25—35倍PE） ”。可比公司可参考存储芯片设计企业（如群联电子、慧荣科技）及A股芯片设计公司，德明利兼具“主控芯片设计+模组集成+品牌销售”全产业链能力，在国产信创和AI新终端领域具有稀缺卡位，应给予更高估值中枢。

关键催化剂：

1. 企业级SSD获得互联网/运营商巨头大批量采购合同（已获得阿里百亿级订单，字节跳动数十亿订单）；

2. 自研主控芯片成功导入更多第三方客户（目前已具备外销能力）；

3. AI终端（AI手机、AI PC）采用公司新一代UFS/eMMC产品（已在COMPUTEX 2026展示全栈AI存储方案）；

4. 信创存储集采中标份额持续提升（已完成飞腾、龙芯、海光等主流国产CPU平台适配及腾讯云技术认证）；

5. 车规级存储进入全球主流车企供应链（已通过AEC-Q100认证，切入比亚迪、吉利等供应链）。

核心风险提示：

1. NAND Flash价格周期性大幅波动，2026年中见顶风险可能导致存货跌价损失及毛利率承压；

2. 自研主控芯片技术迭代不及预期，或在先进制程（如12nm以下）流片上遭遇障碍；

3. 企业级/车规级产品客户验证周期长、门槛高，放量节奏存在不确定性；

4. 国内存储主控及模组市场竞争加剧，价格战可能导致盈利能力下滑；

5. 全球供应链风险（如原厂NAND Flash晶圆供应受限或地缘政治影响）。

第一章 行业背景与趋势分析——存储产业的“景气上行、AI需求、国产替代”三重拐点

1.1 存储芯片行业景气拐点：AI驱动全球数据洪流，NAND Flash供需进入紧平衡

2025年起全球NAND Flash市场规模恢复强劲增长。根据Counterpoint Research数据，2026年第一季度全球NAND闪存制造商合并总营收达到创纪录的460亿美元，同比增长近3.5倍，单季营收已超过2023年全年总和。TrendForce数据显示，2026年全球存储芯片市场规模将达5516亿美元，同比暴涨134%，首次超越晶圆代工成为半导体第一增长极；其中NAND Flash增长120%。

AI驱动的结构性供需失衡是本轮周期的核心特征。 瑞穗证券分析师Vijay Rakesh团队指出，AI仍是存储市场供需失衡的主因，预估2026至2027年整体NAND Flash需求将分别增长18%和18%。然而在供给端，晶圆投片量预估在2026年萎缩5%，2027年也仅年增3%，新产能预计要到2028年才会陆续上线。企业级SSD已成为驱动NAND需求的关键力量，目前占NAND Flash市场40%的份额，预计到年底将突破60%。

NAND价格持续上行。 广发证券研究指出，预计NAND Flash合约价2026年Q1合约价涨幅或达55%-60%，并有望延续至2026年底，全年合约价预计上涨105%-110%，带动2026年NAND产业产值同比增速提升至约112%。不过市场对价格见顶时间存在分歧：雷蒙詹姆斯分析师预计DRAM与NAND平均售价将于2026年中见顶，而美银预期上涨趋势将至少延伸至2027年上半年。

1.2 AI与信创需求拐点：企业级存储、边缘存储国产化是确定性大趋势

AI服务器对高性能SSD（PCIe 5.0、大容量、高DWPD）需求激增。一台AI服务器对DRAM和NAND的需求量分别约为普通服务器的8倍和3倍。据Omdia预测，2026年全球企业级SSD市场规模将突破450亿美元，年复合增长率超过15%。2026年Q1，全球AI相关存储需求占比已提升至32%，成为存储行业第一大增长引擎，全球约66%的DRAM产能已被AI服务器吸纳。

信创工程进入全面推广期，存储作为计算设备的核心部件，国产化要求明确。目前存储国产化率不足30%，预计未来3-5年向50%以上迈进。德明利已完成飞腾、龙芯、兆芯及海光等主流国产CPU平台及统信、麒麟、中科方德等操作系统的联合测试与长期生态适配，在信创存储采购中占据显著份额。

1.3 主控芯片国产替代拐点：从“能用”到“好用”，国内厂商份额迅速扩大

全球NAND主控芯片市场长期由慧荣科技、群联电子等少数厂商主导，国产化率不足20%。在地缘政治和供应链安全驱动下，国产主控芯片的替代从消费级向企业级、车规级全面渗透。德明利已实现从SD卡主控到SSD、eMMC/UFS、企业级主控的全系列布局，部分产品性能接近国际先进水平，国产替代窗口期全面打开。

1.4 竞争格局：德明利的“主控+模组”一体化差异化定位

与纯主控设计公司（慧荣、点序）相比，公司具备模组生产和客户直达能力，毛利率和客户粘性更高；与纯模组厂商（江波龙、佰维存储）相比，公司核心主控自研构筑了成本和技术壁垒。公司是国内唯一实现消费级-工业级-车规级-企业级存储主控全谱系覆盖的民营企业，竞争壁垒独特且难以复制。

第二章 公司情况深度解析——从“消费级存储模组商”到“自主可控存储芯片及方案平台”

2.1 发展历程与战略演进：三阶段跃迁，构建存储芯片与模组一体化帝国

• 阶段一（2008—2018）——存储模组起家与品牌积累期：以U盘、闪存卡等移动存储模组起家，逐步积累NAND Flash供应链资源和模组量产能力。

• 阶段二（2019—2022）——主控自研与SSD/嵌入式模组拓展期：成立芯片设计团队，启动自研存储主控芯片，拓展至SATA/PCIe SSD、eMMC等嵌入式模组领域，2022年于深交所主板上市，成为国内首家上市的存储主控芯片厂商。

• 阶段三（2023至今）——自研主控大规模商用与高端存储平台跃迁期：自研主控芯片渗透率大幅提升，企业级SSD、车规级存储、信创市场取得突破，从模组公司向拥有核心芯片能力的平台型公司转型。公司2025年营收突破100亿元，2026年Q1净利润超33亿元。

2.2 核心业务矩阵与市场地位

表1：德明利核心业务板块与成长逻辑分析（截至2026年6月）

2.3 核心技术护城河：自研主控芯片+固件算法+模组硬件设计的深度耦合

公司是国内少数实现“前端晶圆资源整合-主控芯片自研-固件开发-模组制造-渠道销售”全链路能力的存储企业，也是国内唯一实现消费级-工业级-车规级-企业级存储主控全谱系覆盖的民营企业。

自研主控芯片的全链条能力：公司已掌握从NAND颗粒特性分析、纠错算法（LDPC）、磨损均衡算法到主控SoC设计、固件开发的全栈技术，新一代SD6.0主控芯片与基于RISC-V指令集的SATA SSD主控芯片均已实现量产导入，同时多款面向高性能场景的差异化存储主控项目已同步启动，覆盖PCIe SSD、CXL内存控制器等前沿领域。

“主控+模组”一体化带来的成本与性能优势：自研主控芯片使公司模组产品在读写速度、延迟、功耗上取得双重优势，并可直接节省主控芯片外购成本。2025年公司研发人员数量同比增长40%至437人，研发费用同比增长43.54%至2.92亿元。

固件和算法自主化：自研固件不仅保障供应链安全，更能在企业级场景（如低延迟、高服务质量）中持续优化，满足信创和头部互联网客户定制化需求。公司已与飞腾、龙芯、兆芯、海光等国产CPU平台及统信、麒麟等国产操作系统完成深度生态适配。

2.4 商业模式演进：从“模组品牌商”到“芯片设计+高端模组解决方案平台”

• 传统模式：采购第三方主控芯片和NAND晶圆组装成存储产品，毛利率受主控成本及颗粒价格波动影响大。

• 升级模式：①主控自供模式：核心主控芯片自研自供，节约采购成本并提升产品性能；②芯片外销模式：自研主控芯片已开始向外部第三方模组厂商供货，形成独立的芯片设计营收与利润贡献；③解决方案模式：为服务器厂商、汽车Tier1、AI终端品牌提供定制化存储方案，从卖产品升级为卖服务与解决方案。公司光明基地建设推进，未来基地产能将支撑企业级SSD、高性能内存模组等高端产品规模化落地，通过“研发-制造-交付”闭环加强高端存储市场的长期竞争壁垒。

第三章 经营分析及财务透视——自研主控占比提升驱动盈利质量跃升

3.1 最新经营业绩解读：利润增速远超营收，毛利率逐季爆发

2025年全年，公司实现营业收入107.89亿元，同比增长126.07%；归母净利润6.88亿元，同比增长96.35%；扣非归母净利润6.68亿元，同比增长120.77%。营收规模连续三年实现跨越式增长，2023年至2025年复合增长率达146.48%。

分产品结构上，嵌入式存储类产品贡献最大增量，实现收入36.63亿元，同比增长334.43%，占营收比重从2024年的17.67%提升至33.95%；固态硬盘类产品收入45.82亿元，同比增长99.18%；移动存储类产品收入14.74亿元，同比增长10.28%；内存条类产品收入10.51亿元，同比增长263.65%。品牌直销收入55.73亿元，同比增长366.71%，占比从25.02%提升至51.65%，客户结构向品牌端优化效果显著。

季度业绩爆发式增长是最大亮点。公司业绩呈现逐季爆发特征，2025年第四季度单季实现营收41.3亿元，同比增长251.33%，环比增长62%；归母净利润7.15亿元，同比增长1105.46%，环比增长687%——仅第四季度一季度的盈利就已超过全年累计利润。主要系四季度存储行业价格大幅上涨，公司前期储备的低价库存释放利润。

2026年Q1业绩再创历史新高。公司实现营业收入75.38亿元，同比增长502.08%；归母净利润33.46亿元，同比增长4943.39%；扣非归母净利润33.34亿元，同比增长4547.48%；基本每股收益14.88元。2026年Q1毛利率达到57.42%，同比上升51.57个百分点，环比上升30.28个百分点；净利率为44.39%，较上年同期上升49.91个百分点，较上一季度上升27.07个百分点。

3.2 财务指标深度剖析

毛利率提升驱动因素拆解：

1. 自研主控芯片渗透率提升：自研主控芯片渗透率由2023年的不足20%提升至2025年的50%以上，2026年Q1毛利率跳升至57.42%，直接拉高模组产品附加值；

2. 企业级/高附加值产品占比提升：嵌入式存储和SSD类产品合计占营收比重已达76.41%（SSD占42.46%、嵌入式占33.95%），内存条占比持续扩大；

3. 存储行业价格上涨带来的库存收益：2026年Q1存储价格大幅上涨，公司以涨价后的市场价格释放库存贡献了显著的毛利率弹性；

4. 规模效应摊薄固定成本：营收从2024年的47.73亿元跃升至2025年的107.89亿元，规模效应显著。

费用率与研发投入：2025年公司期间费用合计5.93亿元，费用率5.50%，较2024年下降0.86个百分点。2026年Q1期间费用率进一步下降至5.02%，较上年同期下降6.13个百分点。研发费用2025年达2.92亿元，同比增长43.54%，研发投入占比2.70%，全部费用化处理。研发团队规模扩大至437人，同比增长40.06%，硕士及以上学历人员118人，同比增长70.29%。

资产负债表与现金流：2026年Q1末货币资金余额为18.51亿元，较上年同期增长191.05%。每股经营性现金流为-1.06元，虽同比改善65.47%，但仍处于净流出状态。需要注意的是公司有息负债72.07亿元，有息资产负债率达39.2%，短期偿债压力较大，应收账款9.63亿元，同比增长67.41%，盈利质量需要持续跟踪。

3.3 研发投入与产品管线

公司持续加大研发投入，2025年研发费用2.92亿元，同比增长43.54%。在研及下一代产品包括：面向数据中心的PCIe 5.0/6.0 SSD主控芯片、CXL内存扩展主控、UFS 5.0主控（预计2026-2027年AI手机大规模搭载）、车规级域控存储一体解决方案等。公司推出新一轮股权激励计划，业绩考核目标为2026-2028年营收分别为180-200亿元、215-235亿元、240-265亿元。

第四章 产业链与生态位分析——自研主控+模组一体化构筑不可复制的战略壁垒

4.1 上游协同：与全球主要NAND原厂的深度合作关系

公司通过大规模采购和自研主控适配能力，与三星、SK海力士、铠侠、长江存储等多家原厂建立稳定合作关系，是长江存储等国产颗粒的重要合作伙伴。在AI需求驱动的供应紧缺环境下，企业与原厂稳固的合作关系在晶圆来源保障上具备一定优先级。

4.2 中游核心：自研主控芯片设计及固件开发平台

公司已形成完善的芯片设计、仿真、流片、测试及固件迭代体系。公司部分嵌入式产品已与紫光展锐、瑞芯微等国产SoC平台完成深度适配。企业级产品完成了飞腾生态体系合作伙伴认证、OpenCloudOS和腾讯云技术兼容互认证，加入了海光产业生态合作组织和中国移动“千帆”生态联盟。

4.3 下游客户：从消费级零售到企业级OEM、信创市场、汽车Tier1的全覆盖

• 企业级/信创：已进入阿里、字节跳动、腾讯等国内头部互联网和云厂商供应链体系。据市场信息，公司已获得阿里百亿级企业级SSD订单（含前期30亿元独供订单及后续50亿元新增订单），并与字节跳动签订了数十亿元企业级存储订单。

• 汽车电子：车规级产品通过AEC-Q100认证，已切入比亚迪、吉利等主流车企供应链。

• AI终端：2026年6月COMPUTEX展会上，公司携全栈AI存储解决方案亮相，系统回应AI从数据中心走向手机、PC、汽车、机器人和各类IoT终端多场景应用需求。

4.4 产业链话语权分析

自研主控赋予的议价权：自研主控芯片使公司对下游客户（尤其是信创和高端客户）具备技术壁垒和议价能力。模组集成与定制化服务的话语权：能直接满足客户从芯片到整机的定制化需求，方案整体交付能力增强了客户粘性和替换成本。相比纯主控设计公司，公司拥有直接面向终端客户的能力；相比纯模组厂商，公司拥有核心技术壁垒，形成了差异化的产业链定位。

第五章 未来展望与财务预测——自研主控+企业级/车规级放量驱动高增长

5.1 核心增长驱动因素量化分析

驱动一：自研主控芯片渗透与外销。 公司自研主控芯片在自有模组中的渗透率持续提升，基于RISC-V的SATA SSD主控和SD6.0主控均已量产导入。同时，公司多款面向高性能场景的差异化存储主控项目已同步启动，覆盖PCIe SSD、CXL内存控制器等前沿领域，有望在2027年前实现外部客户销售的实质性突破，打开独立芯片业务的估值想象空间。

驱动二：企业级/数据中心SSD。 公司PCIe 5.0企业级SSD主控已通过阿里云认证，QLC NAND技术实现商业化落地。企业级产品已完成与OpenCloudOS、腾讯云的技术兼容互认证。存储厂商正在推动QLC企业级SSD向122TB甚至245TB容量演进，大容量化趋势将显著提升ASP。预计2026年企业级存储收入将持续高速增长，成为公司第一大收入来源。

驱动三：车规级及新兴AI终端存储。 公司车规级eMMC/UFS产品已通过AEC-Q100认证，批量进入比亚迪、吉利等供应链。全球车载UFS和eMMC市场预计以10.1%的CAGR增长，至2032年达29.14亿美元。AI手机标配UFS 4.0（4.64GB/s读写速度）已是大势所趋，公司将充分受益端侧AI渗透。

驱动四：传统消费级存储。 随自研主控导入，毛利率提升，营收保持稳健增长。

5.2 业务拓展战略路径

• 短期（1-2年）：企业级SSD在信创和互联网客户中持续放量，自研主控芯片外销初步起量，车规级获得更多定点。光明基地建设推进，支撑高端产品规模化落地。

• 中期（3-5年）：自研主控芯片在外部市场份额显著提升，成为独立的利润中心；企业级和车规级营收占比超50%，推动整体净利率突破15%以上。股权激励业绩考核目标为2026-2028年营收分别达180-200亿元、215-235亿元、240-265亿元。

5.3 财务报表预测（2026E—2028E）

表2：德明利未来3年核心财务数据预测（2026E—2028E）

*注：2026E预测依据：公司股权激励考核目标为营收180-200亿元；机构一致预测2026年净利润80.44亿元，对应EPS 35.46元。需要注意的是，2026年Q1归母净利润33.46亿元已接近全年预测的40%以上，关键假设在于未来三个季度NAND价格能否维持高位及低价库存是否可持续释放。*

当前机构一致预期：截至2026年6月，共有3家机构对德明利2026年度业绩作出预测，预测2026年每股收益35.46元，同比增长1051.3%；预测2026年净利润80.44亿元，同比增长1068.64%。财信证券预计2026-2028年公司归母净利润分别为143.10亿元、97.21亿元、105.54亿元；国信证券预计26-28年归母净利润88.8/92.03/93.20亿元。主流评级为“买入”或“优于大市”。

第六章 估值分析——分部估值法彰显主控芯片设计平台价值

本节估值分析力求以客观数据探求贴近其实际内在价值，请投资者批判适用。

6.1 相对估值与分部估值（SOTP）

公司正处于从“传统存储模组厂商”向“自主可控存储芯片设计平台”的战略转型期，各项业务在增长潜力、技术壁垒和盈利能力上存在显著差异。近6个月公司的股价飙涨，已引起市场广泛的关注，原市场存在的预期差已显著缩小。

我们力求通过客观数据，寻求对公司的合理价置进行估值。

因此，我们采用分部估值法（Sum of The Parts） 对公司进行测算定价。

核心估值框架：公司合理市值 = 传统模组业务估值 × 成熟度折扣 + 自研主控及高端解决方案业务估值 + 新兴业务期权价值

（一）传统模组业务（移动存储、消费级SSD/嵌入式及外销收入中非自研主控部分）

该部分业务属于相对成熟、市场竞争激烈的领域，公司在这一板块的竞争优势主要来自规模效应、供应链管理能力和品牌渠道。参考A股可比模组厂商（江波龙、佰维存储等），其常规，PE估值中枢约为15-20倍。公司模组业务2026年预计贡献收入约120-150亿元（总收入200亿元扣除自研芯片外销及企业级高端产品），该部分归母净利润率约为6%-8%，对应净利润约7-12亿元。给予该板块2026年18倍PE，估值区间约126-216亿元。

（二）自研主控芯片及高端解决方案业务（自研主控芯片内部增值+外销+企业级SSD/信创存储+车规级存储高溢价部分）

该部分业务具备芯片设计和解决方案属性，是公司估值体系实现跃迁的核心驱动力：

• 自研主控芯片设计业务（Fabless） ：公司自研主控芯片覆盖SD、eMMC、SATA/PCIe SSD全品类，已完成从消费级到企业级的产品矩阵。参考国内外存储主控芯片设计可比公司——群联电子（8299.TW）约40-50倍PE、慧荣科技（SIMO.O）约35-45倍PE、以及A股芯片设计公司均值约30-50倍PE——此类企业因其高技术壁垒、高研发投入和高毛利率特征享有显著估值溢价。公司自研主控芯片外销虽尚在早期阶段，但已具备独立产生收入和高毛利的潜力，2026年该板块归母净利润占比预计约40%-50%（3.2-4亿元以2026年Q1单季度数据线性外推可能存在高估风险）。给予该板块2026年35倍PE，对应估值112-140亿元。

• 企业级/信创存储高溢价业务：公司企业级SSD已深度切入阿里、字节跳动等头部云厂商供应链，毛利率远高于消费级产品。叠加信创存储集采份额扩大，该部分2026年预计贡献收入约40-60亿元，归母净利润率预计达到15%-20%，对应净利润约6-12亿元。参考国产替代半导体企业（如龙芯中科、海光信息），给予2026年30-40倍PE，对应估值180-480亿元。

• 车规级存储业务：车规级产品通过AEC-Q100认证门槛高、客户粘性强。全球车规级嵌入式存储市场预计CAGR约为10%-20%。鉴于公司此板块尚处于放量早期，给予2026年40-50倍PE（对应成长阶段估值溢价）。

分部估值加总：传统模组业务（126-216亿元）+ 自研主控芯片（112-140亿元）+ 企业级/信创存储（180-480亿元）+ 车规级存储（40-80亿元）≈ 458-916亿元。取中枢值约870亿元（约384元/股），对应合理估值区间。

6.2 DCF绝对估值辅助

基于第五章财务预测，构建两阶段DCF模型验证分部估值结论的合理性。

关键假设：

自由现金流预测（FCFF） （单位：亿元）：

永续增长率假设：考虑到存储行业的长期增长属性（AI驱动、国产替代、新兴终端渗透等）以及公司在自研主控芯片方向的平台化拓展能力，永续增长率设定为3.0%。

每股内在价值计算：基于WACC=8.8%，永续增长率g=3.0%，将上述FCFF折现至2025年末，再除以总股本2.27亿股（截至2025年末），得到每股内在价值约520-680元。

敏感性测试分析（每股内在价值，元）：

敏感性分析结论：在合理的WACC（8.0%-9.5%）和永续增长率（2.5%-3.5%）区间内，每股内在价值区间约为480-635元。分部估值中枢870亿元（对应每股~384元）与DCF估值区间存在显著差异，主要原因是2026年Q1利润率达到57.42%，远超稳态可维持水平，两种方法需结合盈利能力回归分析，综合判断——DCF基于高毛利增长的持续假设，分部估值着眼于前瞻性的业务透视。须持续观察季度利润兑现情况。

6.3 目标价区间与投资评级

综合以上分部估值中枢（870亿元，对应每股~384元）与DCF估值区间（480-635元/股），结合当前股价约617.43元/股（截至2026年6月12日收盘价），市场定价已远超两种估值方法的中枢上限。

当前市场给予的极端高估值包含了对未来极端乐观情景（存储价格持续高位、企业级SSD持续翻倍增长、自研主控外销大规模爆发）的充分定价，短期估值已处于历史高位，存在一定回调压力。投资者应根据实际情况，动态调整。

目标价区间：综合考量全量因素，基于2026年全年净利润80亿元的机构一致预期，给予2026年15-20倍PE，对应目标价区间529-705元/股；基于2027年净利润90亿元，给予14-18倍PE，对应目标价555-714元/股。

投资评级：等待买入/逢低增持（首次覆盖） 。

核心分歧定性：市场当前的核心分歧在于：①自研主控芯片能否持续保持技术领先并实现外销突破；②企业级存储高增长能否持续，是否会被价格战侵蚀；③NAND价格2026年中是否见顶，极端高利润率能否维持。我们认为，公司自研主控全品类布局和一线客户突破已证明自身实力，信创和AI终端需求提供结构性增量，但当前股价已相对充分地反映了2026年Q1单季度业绩的乐观预期，需警惕存储价格变化周期回落，可能带来的盈利波动风险。

修正参考：

（本节内容为分析师根据市场差异之修正参考，请投资者结合自身估值体系，批判适用）

基于A股市场投资者的特殊结构，考虑A股市场情绪爆发短期催化因素，结合投资者对行业的认知，分析师特给予修正，赋予该情景下，情绪权重影响因子0.2～0.5【中性～积极】。基于以上模拟估测测算，估值在回调释放压力后，可能短期冲击向上修正，市场可期待值636-795（注：该期待值，是市场多方合力向上冲击的短期结果，市场博弈的最终高度取决于短期内资金的推高。）

第七章 公司股价表现与市场情绪

7.1 历史股价走势复盘

回顾近3年，公司股价经历了上市初期的价值发现和存储下行周期的考验。2024年末随存储景气反转和自研芯片成果陆续公布，股价开启主升浪。2025年全年股价从低位一路上行，业绩兑现驱动估值体系重塑。2026年Q1公司发布超预期业绩预告后（归母净利润同比增长4659%-5383%），股价加速上行，当前处于历史高位。以2026年6月12日收盘价617.43元计，市值约1400亿元，对应动态PE约10.5倍，市净率21.2倍。

7.2 当前市场关注点与核心分歧

关注点：企业级SSD大客户订单（阿里、字节跳动、腾讯认证落地进展）；PCIe 5.0主控芯片及Gen6/CXL主控流片进展；自研主控外销客户突破；车规级定点合同；光明基地建设对产能的支撑。

分歧点：市场仍有一部分投资者将其视为普通模组厂，对自研芯片的价值认识不足。部分投资者认为，2026年Q1单季度57.42%的毛利率不可持续，过度依赖NAND价格上涨的库存收益而非主营业务结构优化的真实能力。也有分歧认为半导体行业已出现“新石油”逻辑，存储芯片定价能力和可持续性被低估，NAND供需缺口至少持续到2027年甚至2030年。

7.3 当前估值水平与市场情绪

截至2026年6月12日，德明利收盘价约617.43元，总市值约1400亿元，对应2025年归母净利润的静态PE约204倍，对应2026年净利润一致预期80亿元的动态PE约17.5倍。

机构目标价方面：主流机构目标价区间约572-712元（华泰证券572元→高盛712元），平均目标价约610元。当前股价已接近目标价上沿，市场对2026年Q1超高业绩已有较充分消化。

当前价格是否高估？ 考虑到2026年Q1单季度归母净利润33.46亿元、毛利率57.42%的极高水平不具备可持续性（因低价库存一次性释放效应），若全年实现80亿元净利润的目标，下半年的保守预期约为25亿元，对应净利润率将大幅回落至约15%-18%，估值压力将逐步显现。此外，长鑫存储等国产存储厂商即将上市可能对A股半导体板块流动性造成一定冲击；美联储加息预期依然存在，高估值成长股面临宏观压力。短期内存在回调风险。

第八章 风险因素全面评估

1. NAND Flash价格波动风险：若全球存储市场转向供大于求，NAND价格大幅下跌，可能导致公司存货跌价和毛利率大幅承压。雷蒙詹姆斯分析师预测DRAM与NAND平均售价将于2026年中见顶，最快明年初可能出现连续季度下滑。若该情景兑现，公司2026年下半年净利润率可能从Q1的44.39%大幅回落至15%以下，对当前高估值形成重大冲击。

2. 自研主控芯片技术风险：若新一代主控芯片流片失败或性能指标不及预期，将影响公司在高端市场的竞争力。公司PCIe 5.0/Gen6及CXL主控均为前沿技术领域，研发风险客观存在。历史上研发未达预期可能导致客户认证周期延长、订单流失。

3. 企业级及车规级业务拓展不及预期：企业级客户验证周期长（通常6-18个月），车规级认证严格（AEC-Q100认证后仍需较长的定点周期），若进度滞后，将延缓高端产品放量节奏。2025年企业级收入虽然高速增长，但起步基数较低，增长持续性需跟踪验证。

4. 市场竞争加剧：国内存储主控及模组厂商众多——江波龙、佰维存储、大普微等均在企业级SSD领域积极布局，未来竞争可能加剧，导致产品价格和毛利率下降。长鑫存储等国产存储厂商扩产也可能加剧市场竞争。

5. 原材料供应与地缘政治风险：NAND晶圆供应若受地缘政治或原厂策略变化影响，可能导致公司拿货受限或成本上升。目前企业级SSD占NAND市场份额持续提升至60%以上，NAND制造商优先将产能调配至利润更高的企业级市场，消费级存储供应链承受巨大压力，公司若未能在优先级分配上保持优势，可能面临供应紧张。

第九章 投资结论与建议

9.1 核心价值再总结

德明利是国内极其稀缺的“主控芯片设计+存储模组”一体化平台，已完成从消费级模组商到企业级/车规级高端存储方案商的蜕变。在AI数据洪流、信创自主可控、端侧AI爆发的多重浪潮下，公司凭借自研主控芯片的核心技术壁垒，正在实现业绩的爆发式增长和盈利质量的系统性跃升。

然而，当前股价已对2026年Q1业绩作出了充分甚至过度的反应。市场仍存在将Q1极端高利润线性外推至全年的倾向，而NAND价格周期顶部信号已初步显现。公司全年业绩能否达到80-88亿元的机构预测，很大程度上取决于下半年存储价格能否维持高位、企业级SSD订单能否如期交付及整体毛利率能否稳定在20%以上。对激进投资者，其风险大于机会。

9.2 具体操作建议

投资评级：

等待买入/逢低增持（首次覆盖）

目标价位：综合考量全量因素，基于2026年全年净利润80亿元（中性情景）的机构一致预期，给予2026年15-20倍PE，对应目标价区间529-705元/股；

需要特别说明的是，尽管标的已显示出核心竞争优势价值，但其短期已积累大量获利盘，短期估值面临回调压力。

建议策略：密切观察，逢低点介入配置仓位。严禁追高建仓。

投资者应密切关注以下关键监测指标（KPI），同时动态调整目标价期待值，

关键观察节点与信号：

• 2026年7-8月中报披露的自研主控芯片营收占比、毛利率及经营现金流量数据；

• 企业级SSD获得互联网/运营商年度集采中标的正式公告；

• 自研PCIe 5.0企业级主控芯片流片成功或量产出货的进展公告；

• 车规级存储取得国际Tier1定点或进入全球车企供应链的公告；

• 自研主控芯片对外部客户销售突破千万级订单；

• 公司半年度业绩预告（需在7月15日前披露）能否验证全年80亿净利润目标。

(报告结束)

免责声明：本报告基于公开信息、公司公告及行业研究进行分析，力求客观、独立。报告中的观点、结论及预测仅代表分析师基于当前信息的谨慎判断，不构成任何明确的投资建议。投资者据此操作，风险自担。行业存在信息披露不充分、政策变化等特殊风险，敬请投资者注意。

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风险申明

本估值分析基于截至2026年6月12日的公开市场数据，旨在提供专业参考。估值结果受多种假设和风险因素影响，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

本报告基于公开信息分析，仅供参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

（1）权益资产配置：比例提升至55%（占可投资产比例55%），工业制造、新科技、游戏消费方向为主。

（2）固定收益资产配置：债券型基金（债券资产）（0%）、信托非标资产（私募债权）为主（15%）。

（3）另类资产：私募股权资产（15%）

（4）现金资产：现金、货币基金（5%）

  (5) 黄金类资产：10%

他山之石可以攻玉