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今天汇报的主题是探讨整个白酒行业在年报和一季报中反映出来的一些趋势。整体来看，我们可以总结出五个趋势。

第一个趋势：从目前整个行业来看，大家在2026年目标的制定上普遍变得更加审慎。可以看到，大家对今年的目标制定相对更加理性，不像以前那样把目标增长定得非常高，而且也不再是那种定性的表述。

第二个趋势：从去年的财务端表现来看，渠道端的竞争在持续加剧。去年整个行业的销售费用率持续往上走，如果看销售费用率当中的明细，促销费用也在持续增加，甚至促销费用率的提升显著高于销售费用率的提升。目前行业处于主动加剧竞争的情况。

第三个趋势：从行业的量价表现来看，去年行业量价齐跌，上市公司的销量和销售均价都处在同步下行通道当中。这是2014年以来行业首次出现上市公司量价齐跌的状况。从产量角度看，上市公司产量同比下降了约10%，这也是2012年以来产量的最大跌幅。去年整个行业确实处在非常显著承压的状态，供给端的出清在加速，头部企业都已经开始出清产能。

第四个趋势：经销商结构整体仍处于优化状态。

第五个趋势：经销商的渠道变革在加速。近几年线上渠道保持高速增长，虽然目前线上渠道在上市公司的销售占比仍然较低，但从增速来看非常快。

下面具体看第一个方面：目标制定。过去这么多年，很多白酒上市公司因为国企属性以及作为当地重要支柱产业，倾向于制定比较量化的目标，而且历史完成度较好。上一次行业大规模没有完成年初目标是在2013年：茅台制定全年目标20%，实际完成17%；五粮液目标15%，实际完成-9%；泸州老窖目标21%，实际-10%；山西汾酒目标25%，实际-6%。2014年之后大家开始调低增速目标。从2014年到2024年，茅台连续十一年顺利完成年初制定的目标，其他很多企业完成度也比较高，且大多采用定量表述。从2025年开始，很多企业把定量目标改成了偏定性的表述，比如“稳健增长”或“健康可持续”。2025年只有茅台仍然保持了数字目标，制定了12%的增长目标，但最终完成是-1%，这是茅台历史上第一次出现年度负增长，也是2014年以来第一次没有完成年初目标。从2025年开始，茅台不再强求数字指标，而是把市场健康放到更重要的程度。到2026年，所有主流企业都没有制定定量目标，茅台给自己定的目标是“高质量发展”，这也是公司制定目标以来第一次没有定量表述。所以从目标制定上看，大家普遍更加稳健，2026年大家不太强求数字目标，而是把市场健康、去库存作为全年主旋律。短期报表可能还有压力，但行业发展更健康，短期会有一定承压。

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第二个方面：行业竞争加剧，趋势比较显著。2025年整个行业的销售费用率同比提升1.33个百分点，持续提升。从销售费用明细看，促销费用率持续提升。以高端酒为例，五粮液的促销费用从2020年的33亿元增长到2025年的43亿元，促销费用率从5.8%提升到10.6%，五年翻了一倍。泸州老窖相对平稳。地产酒方面更加明显：洋河的促销费用从2020年的3.9亿元提升到2025年的23.5亿元，促销费用率从2%提升到12%；今世缘的促销费用从0.9亿元提升到2025年的9.4亿元，五年翻了约十倍，促销费用率从1.8%提升到9.3%；古井的促销费用从7.6亿元提升到18.6亿元。地产酒的竞争在过去几年持续加剧，且去年仍在加速。这与地产酒竞争格局变化有关。例如在江苏，洋河和今世缘正面竞争，2025年今世缘在省内的收入正式超越了洋河省内收入。在安徽市场，2024年迎驾贡酒在安徽省内的收入正式超越了口子窖。所以市场竞争持续加剧。

第三个方面：2025年报表端压力很大，行业量价齐跌。2025年上市白酒企业收入同比下降18%，其中销量同比下降10%，均价同比下降9%。这是2014年以来行业首次出现量价齐跌。从2015年本轮周期以来，上市酒企销量仅在2020年和2025年出现下跌。销售均价方面，这是2015年以来首次出现负增长。均价表现比销量稍好一些。销量前五的企业是山西汾酒、古井、五粮液、洋河和泸州老窖，其中山西汾酒、古井、五粮液、洋河年销量突破十万吨，山西汾酒超过二十五万吨。销售均价靠前的企业主要是茅台、水井坊、五粮液、泸州老窖和金徽酒。2025年只有贵州茅台和山西汾酒实现了销量增长，其他所有企业都面临销量下滑。五粮液和洋河销量同比下滑25%以上，五粮液做了报表端调整，洋河也在主动出清库存。从销售均价看，2025年只有金徽酒、伊力特和金种子酒实现了销售均价增长，这三家产品结构偏中低端，其余所有企业销售均价同比下滑，表明行业结构压力较大。其中古井、汾酒、老窖、五粮液等销售均价有双位数以上的下滑。从量价综合表现看，茅台依然非常稳健：销量轻微增长，均价轻微下滑。汾酒销量同比增长22%，均价下滑12%，出现了明显的以价换量趋势。出清的企业量价压力更大，如五粮液销量下降30%，均价下降36%；洋河销量下降26%，均价下降10%。2025年上市公司产量106万吨，同比下降10%，是2012年以来最大跌幅。但上市公司产量占规模以上白酒企业产量的比例已达到约30%，再创新高，说明全行业产量下滑更剧烈，产能加速出清。具体企业看，酒鬼酒和洋河股份2025年产量相对历史最高点下降幅度接近70%，几乎所有企业的产量相对高峰期都在下降，2025年没有企业在扩产。行业供给端处于加速出清状态。

第四个方面：经销商结构显著优化。2025年除了山西汾酒以外，上市酒企的经销商平均销售额都在下滑，动销有压力。从经销商数量看，五粮液、老窖、迎驾的经销商数量相对稳定；水井坊和口子窖因过去大商集中做了扁平化替代，经销商数量增长；今世缘加大了省内招商，经销商数量也有明显增长。除了水井坊这个特殊案例，地产酒的渠道体系相对更稳定。单个经销商平均销售额方面，2025年只有汾酒有所增加，其他所有企业都在下降，很多企业下降幅度很大，行业动销压力较大。

第五个方面：渠道变革加速，酒企普遍布局电商。2025年各大电商平台的酒类业务数据表现不错：淘天（淘宝天猫）酒类成交超过400亿，快手超过120亿，抖音同比增长25%，京东增长超过200亿。线上处在快速爆发阶段。线下方面，2025年全国线下烟酒店数量同比减少约19%，约有32万家烟酒店退出。线上线下面临冰火两重天：线上持续高增长，线下持续高承压。很多酒企开始积极布局线上渠道，虽然线上销售占上市公司收入比重仍然很低，但增速非常快。例如茅台的自营APP“i茅台”，2026年一季度实现216亿收入，已经超过了2022年、2024年及2025年全年的收入。其他酒企类似：舍得电商销售额从2017年的1100万增长到2025年的超过6亿；汾酒电商平台收入从2019年的3亿左右增长到2025年的24亿左右；古井线上销售从2019年的3.8亿增长到2025年的超过10亿。这些企业在电商上都实现了高速增长。

总结来看，2025年行业出现五个大趋势：一是从定量目标转向定性表述，2026年报表数字增长不是主旋律，去库存为主；二是促销费用持续增加，竞争格局加剧，尤其是地产酒；三是2025年量价端压力很大，产能加速出清；四是行业动销压力较大，单个经销商平均销售额普遍大幅下滑；五是渠道变革加速，电商成为很多企业增速最快的板块。当前白酒行业仍处于主动去库存的摸底期。一季报环比去年四季度降幅收窄，但仍有压力。二季度行业仍处在去库存通道中，大多数企业可能仍面临业绩压力。比较好的一点是，头部企业需求开始出现企稳迹象。茅台和五粮液的需求逐步企稳：茅台一季度i茅台实现非常好的放量，二季度以来线上线下动销保持增长态势；五粮液在去年超低基数之后，也普遍实现了动销端的增长。虽然行业没有整体性恢复，但头部企业已经开始实质性恢复，如茅台、五粮液的动销持续转正。现阶段我们主要关注两方面：一是动销已经转正、报表端压力相对不大的企业，首推贵州茅台，认为茅台是当下确定性和基本面表现最强的企业；二是建议关注前期出清幅度非常大、有望率先在报表端转正的企业，包括洋河股份、五粮液、古井贡酒等。这些企业前期出清幅度很大，从二季度情况看，例如洋河今年二季度降幅在显著收窄。如果这些企业报表恢复正增长，那么底部的态势就比较明确了。