恒生科技财报季：腾讯、阿里、京东交了一份怎样的答卷

5月13日，恒生科技指数的三只核心权重股——腾讯、阿里巴巴、京东，在同一天发布了2026年第一季度财报。

这不是巧合。每年的5月中旬，是港股科技公司集中交卷的时间窗口。而今年的这组财报，恰好发生在恒生科技指数年内跌幅超10%、估值创下历史低分位的特殊节点上。

三份财报，三种打法，一条主线——AI。

如果你持有恒生科技相关的ETF，或者正在关注港股科技股，这份解读值得看完。

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一、三巨头账单拆解：增速分化，各有胜负

先看核心数据对比：

腾讯：营收1965亿，增长9%，净利润679亿，增长11%。营收略低于市场预期的1994亿，但利润端超预期。最值得关注的是Non-IFRS经营利润756亿，若剔除新AI产品的投入影响，实际增长17%。换句话说，AI的投入正在"吃掉"腾讯约8个百分点的利润增速。

阿里巴巴：营收2434亿，名义增长3%，但剔除高鑫零售和银泰等已出售业务后，同口径增长11%。阿里云收入增长38%，其中外部客户收入增长超40%，AI驱动的云业务正在成为增长主力。但利润端压力明显——调整后EBITA从326亿骤降至51亿，降幅84%。自由现金流净流出173亿。阿里正处于"用利润换未来"的激进投资期。

京东：营收3157亿，增长5%，高于市场预期。更亮眼的是利润——调整后EBITDA 80.2亿，远超预期的44.6亿。京东零售经营利润率从去年同期的4.9%提升至5.6%，创历史新高。但用户增长出现停滞，更多依赖老客复购。京东的选择是"不卷规模卷效率"。

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二、AI：三家公司的"同题异答"

三家财报中最一致的信号是——AI已经从概念变成核心业绩变量。

但三家的打法截然不同。

阿里——最激进

吴泳铭在业绩会上明确表态，阿里正处于"AI基础设施投入的密集期"。阿里云连续多个季度实现收入增长加速，AI相关产品收入已连续8个季度三位数增长。资本市场给出的反馈也最直接——财报后阿里美股大涨8.18%。

但也有人担忧：阿里的投入是否过度？自由现金流净流出173亿，调整后EBITA暴跌84%，这些数字放在任何一个估值体系里，都是需要警惕的信号。阿里的逻辑是：先占住AI基础设施的制高点，变现是第二步。

腾讯——最谨慎

马化腾在业绩会上说了一句值得玩味的话："一年前上的AI船漏水了，乱抢地盘会失败。"

腾讯选择了"技术先行、场景跟进"的路线。从OpenAI挖来核心研究员姚顺雨担任首席AI科学家后，混元Hy3模型连续多周登顶OpenRouter榜单。但在商业化上，腾讯明显比阿里更克制。剔除AI产品的影响，Non-IFRS经营利润增长17%，说明AI投入尚未显著侵蚀利润——但也说明AI还未成为核心收入引擎。

京东——最务实

刘强东没有在业绩会上大谈AI模型。京东的AI打法藏在利润率里——京东零售经营利润率从4.1%到4.9%再到5.6%。这不是靠涨价实现的，而是AI驱动的供应链效率提升。

京东物流Q1营收606亿，增长29%，归母净利润8.65亿，增长42%。京东证明了：AI不一定写在财报的"战略"章节里，它可以藏在"销售成本"的每一行数字中。

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三、估值：恒生科技为什么"便宜"？

截至5月18日，恒生科技指数PE-TTM约21.8倍，处于历史27.2%分位。

什么概念？这意味着当前的估值比过去近十年中超过70%的时间都便宜。

与全球主要科技指数对比：

恒生科技的估值分位在全球主流指数中最低，但为什么这么"便宜"？

中信建投分析师于伯韬给出了两个核心原因：

第一，AI投入与盈利的错配。互联网大厂的资本开支大幅扩张，但商业回报的路径还不清晰。市场正在用"定价不确定性"的方式给这部分投入打折扣。

第二，指数结构偏消费而非纯科技。恒生科技指数中，互联网平台、消费电子、汽车占比更高，持续受到内需不足和行业竞争加剧的压制。再加上监管政策和"AI颠覆论"的双重焦虑，估值很难抬升。

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四、后市：反转的逻辑是什么？

指数年内跌了11%，但分析师认为，最坏的时候可能已经过去。

中信建投的判断：从3到6个月的维度看，恒生科技大概率将收复年内跌幅。3月底到4月初（4619点）可能是指数的年内低点。

支撑这一判断的三个逻辑：

• 地缘风险缓和
  ——中东紧张局势缓解，全球风险偏好回升，港股作为离岸市场最敏感
• AI价值重估
  ——新模型发布叠加商业化落地验证，从"讲故事"到"看数据"的切换正在发生
• 竞争格局改善
  ——外卖大战等价格战有望缓和，AI颠覆传统业务的恐慌情绪逐步消化

后续还有更多催化剂：百度、小米、快手、美团将在5月中下旬陆续披露一季报。这几家能否交出超预期的成绩单，将直接影响指数短期的方向选择。

今天（5月18日），富国恒生科技指数基金（QDII）也正式首发，这本身就是市场对估值底部的一种确认。

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写在最后

每年5月的财报季，都是一次"体检"。今年的体检报告透露出三个信号：

第一，AI不再是PPT概念。三家公司的财报都表明，AI已经开始实质性影响收入或利润。但投入方式不同——阿里激进、腾讯克制、京东务实。没有标准答案，只有适合与否。

第二，估值便宜不代表不会更便宜。21.8倍PE、历史27%分位，听起来是机会。但前提是你能承受波动——指数年内跌11%，最大回撤19%。

第三，中长期看多逻辑不变。腾讯1965亿营收、阿里云38%增长、京东零售5.6%利润率——这些不是"故事"，是正在发生的经营现实。当市场从"恐惧AI投入"转向"定价AI回报"时，估值修复就会开始。

恒生科技指数的故事，说到底是一个关于价格和价值的经典博弈。便宜不是买入的理由，但好公司以好价格出现时，值得认真看一眼。

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免责声明：本文仅为财报解读分析，不构成任何投资建议。投资有风险，决策需谨慎。

数据来源：腾讯、阿里、京东2026年Q1财报，Wind，公开市场数据