核心观点
美容护理板块现处于预期低/估值低/持仓低的“三低”状态，行业面/资金面/基本面等维度的边际改善均有可能带来积极变化。从财报情况来看，部分标的业绩改善迹象已现，复苏节奏和斜率略有差异。整体而言品牌商及医美上游厂商分化明显，代工厂逐步复苏，代运营商转型持续兑现。建议积极跟踪618/新品势能等催化剂，若个股有盈利预测上修潜力，戴维斯双击或可期待。
品牌商：增长节奏分化
1）24-25年有增长挑战及利润率波动的标的，伴随治理/渠道/货盘等调整见效，拐点相对更明朗。贝泰妮聚焦大单品25Q4起营收恢复快增/26Q1再提速；上海家化品牌/渠道战略升级下，营收自25Q2起恢复增长， 26Q1扣非利润率yoy+3.5pct；敷尔佳渠道调整见效，26Q1营收/利润同增均超80%。2）巨子生物/上美股份25M6/26M1短期有舆论影响，巨子生物近期上新“超透棒”带动日销环比改善显著。3）林清轩/毛戈平延续高增，25年营收yoy+103%/+30%；润本股份/丸美生物表现稳健。4）多品牌驱动多元增长，珀莱雅25年OR/原色波塔/惊时营收三位数同增；逸仙电商达尔肤/科兰黎业绩贡献显著，驱动25Q4护肤线营收yoy+51.9%；福瑞达珂谧品牌放量显著。
医美：竞争仍较激烈，新品表现更突出
医美行业整体景气度仍有承压，市场竞争仍较激烈。爱美客26Q1营收同比降幅自25Q2以来连续4季度收窄，REGEN公司收购后冻干粉类产品有并表贡献，新工厂产能有望持续释放，肉毒亦有望26H2上市贡献增量；锦波生物26Q1医疗器械业务营收yoy+2.7%，稳健增长，功能性护肤品业务收入同比+79.9%。四环医药核心大单品乐提葆持续提升渠道覆盖，驱动25年医美业务营收yoy+99.6%，童颜针/少女针产品上市表现亮眼。美丽田园医疗健康25年内生同店增长6.9%，亚健康医疗服务增速亮眼。
工厂：代工厂整体稳健，原料商订单回暖
科思股份经历去年防晒剂去库存/市场竞争压力后，26Q1营收同比增速6个季度以来首次转正，yoy+24.8%，我们预计下游补库需求有望拉动销量快增，1H26价格或已处历史低位，期待利润率环比改善。青松股份订单需求随化妆品消费稳步复苏有所增长，面膜/护肤业务25年yoy分别+30.0%/+10.7%，同时公司采购成本压降与经营效率提升下，归母净利率yoy+4.11pct，26Q1营收yoy+15%，较25年增长继续提速。芭薇股份大客户数量与合作金额稳定增长，驱动25年营收yoy+21.2%，26Q1营收yoy+40.3%继续提速。
代运营：自有品牌/AI应用驱动高质量增长
若羽臣自有品牌绽家25年实现翻倍以上增长，斐萃/纽益倍品牌放量显著，自有品牌与品牌管理业务增长叠加利润释放，驱动26Q1营收/利润延续高增，分别实现yoy+73.3%/+163.8%，26Q1归母净利率yoy/qoq+2.5/+0.3pct。青木科技布局珂蔓朵/意卡莉/体绪品牌，品牌孵化与管理业务25年营收yoy+54.7%，电商代运营业务同样贡献稳健增长，叠加毛利率提升，共同驱动营收/利润双位数增长，26Q1延续增势。壹网壹创完成AI Agent产品矩阵搭建、推出垂直领域AI产品，轻资产战略下主动收缩品牌上营销服务与品牌线上分销业务，盈利能力持续释放，26Q1归母净利率yoy+4.25pct。
风险提示：经济增长不及预期，新品势能不足，线上渠道竞争加剧。
研报《美护财报综述：改善信号已现》2026年5月2日
樊俊豪 分析师 S0570524050001 | BDO986
孙丹阳 分析师 S0570519010001 | BQQ696
洪洋 联系人 S0570125070021 | BXP979
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