从Coinbase财报,预测Circle
2026-05-08 13:28
从Coinbase财报,预测Circle昨夜盘后，Coinbase财报如期而至，意料之中的盘后下跌，但下跌幅度尚可，维持在4%左右。我的投机账户中持有了大量CRCL，今天从Coinbase这份Q1财报中，拆解分一下CRCL一季度情况，看看CRCL最真实的底色。 一、COIN为什么下跌 COIN一季度稳定币收入达3.64亿美元，同比暴增 61%，单看稳定币的收入还是不错的。但仔细看财报，市场早就进化到了不仅要看你赚多少，还要看你未来怎么赚的阶段。COIN这次有两大利空，其中一个利空与CRCL深度绑定： 1、营收不及预期。财报显示Q1总营收14.1亿美元，显著低于华尔街预期的15.6亿。这点也没办法，毕竟Q1的比特币行情不好，让交易业务的弹性变成了软肋，营收低于预期并不意外。 2、下调指引。对COIN来说，下调指引才是最要命的，管理层对Q2订阅与服务收入的指引仅为 5.6 亿-6.4 亿美元，远低于分析师此前预期的 7.4 亿，USDC的利润就在这里，市场认为由于加密市场整体交易量萎缩，USDC的增量可能已经遇到瓶颈。 前一篇文章说过，现在的美股早已不是赚得多就涨的时代，而是看指引、看预期、看兑现、看资本开支逻辑的时代。现在的美股不信过去完成时，只信将来进行时，赚得多是应该的，指引给得怂，资金撤得比谁都快。 COIN在营收不及预期，下调指引的情况下，叠加裁员转型AI、交易业务萎缩，盘后4%的跌幅我认为已经韧性很强了，但夜盘总归是夜盘，还是要看开市后市场的定价。 二、CRCL收入基本盘深度拆解 先说结论，CRCL规模扩张已成定局，但仍需警惕增收不增利的利润挤压。 1、储备收入的基本盘还在 COIN一季度稳定币收入3.64亿美元，这部分收入的大头直接来自于CRCL的利息分成。COIN平台上平均USDC余额达178亿美元的历史新高，这也意味着CRCL在一季度持有的底层储备规模还是比较扎实。叠加一季度末780亿的流通量，Circle的储备金利息收入大概率会触及预期上限。 去年四季度储备金收入为7.33亿，我认为今年一季度大致在6.85亿，运气好有望冲击6.95-7亿。去年四季度两次下调利率，较四季度环比下滑如果在5%以内，那利息收入的基本盘就很稳了。 Circle储备80%以上是短期美债。只要算清楚USDC的加权余额和美债收益率曲线，储备金收入这块难出意外。 2、COIN分成压力的传导 COIN二季度订阅与服务收入的指引不及预期，反映出随着市场对生息资产需求的变化，COIN可能在分成比例上向用户发放更多补贴。 反馈到CRCL上，净利率可能受到运营成本上升和分利压力的挤压。虽然利息收入和总营收有保证，但每股收益会引发市场担忧，担忧Circle的赚钱效率正在减弱。 COIN对CRCL在财报上，传递了基本盘的保障，但同时也传递了些焦虑情绪。规模在扩大，但赚钱的效率是不是在下降，在市场资金极度焦虑、容错率极低的背景下，任何一点关于成长性的瑕疵，都会被放大成恐慌。 三、CRCL财报的爆发点——非息收入 如果说，利息收入是CRCL的基本盘，是保证它200多亿估值的压舱石，那么非息收入就是他的想象空间。 过去半年CRCL力推CCTP。随着Base、Solana和其他Layer2之间USDC的频繁移动，虽然每笔跨链手续费很低，但量的爆发会贡献数百万美元的增量。这块收入正在从去年的忽略不计变成百万级贡献。 Web3服务去年四季度增长了30%，在机构客户高留存率的背景下，有望达1500万。叠加上一季度AI支付的爆发，CRCL在一季度的非息收入有望新高。 去年四季度为3700万美元，环比增长29%。考虑到2025年一季度这部分收入极低，这次的同比涨幅可能会超过1000%，但这主要是因为基数效应。 但是，需要警惕的是，业务爆发期与财务确认期之间的错位，交易量和AI支付在爆发，但在会计准则和商业逻辑下，这并不直接等同于一季度的利润暴涨。CRCL目前对CCTP的跨链调用手续费极低，AI支付初期的推广阶段，为了吸引AI开发者提供了大量API费率减免，这意味着AI用的次数越多，CRCL掏出的服务器与基建成本越高，此外，不少Web3企业级服务是按年签约，很多客户会在年底完成结算和续费。 这就是典型的圈地运动，他们在用短期的利润，去换取一个AI时代的支付定价权。看得懂是价值，看不懂就是坑。 四、反反复复的清晰法案 现在对Clarity法案的感觉就是，不断的反反复复，五一期间刚收到即将Markup的消息，这两天又石沉大海了。 目前最新情况是，参议院依然静默，银行委员会官网依然没有挂出5月13日的议程。 常规操作是，提前7天挂出，市场预测是下周三Markup，那这周三就要官网挂出，但是目前并没有，7天预告期已过，这也是CRCL在昨天恐慌下跌的关键，对短期资金来说，没有好消息就是坏消息。 特殊情况下，主席有3天紧急豁免窗口，利用紧急豁免通道，周五晚还有最后的临时公告机会。这种情况历史上也是存在的，但不多见。现在法案的处境就是，利好没兑现，恐慌先到场。 银行游说团依然在做最后的努力，周三晚间发布了一份非正式但极其强硬的备忘录，拒收了法案的妥协案，还是对法案保留的活动奖励不满，要求禁止活动奖励，否则动用摇摆票阻止公告。 现在双方博弈进入白热化，对CRCL最好的结果就是，周五来个突袭式官宣，让反对派来不及反应。 五、最后总结 其实CRCL目前看，储备收入那块的基本盘是比较稳的，非息收入也有一定的预期，但在资金极度挑剔的背景下，业绩超预期已经没用了，看指引、看预期、看兑现、看资本开支逻辑的时代。 相比财报的数据，我更关心能否上调指引，如果这次财报能够上调全年指引，那CRCL的股价就有上涨动能。 不过，我最担心的，还是法案，这就是现在CRCL头上的一把剑，如果今晚能突然官宣，那CRCL将迎来强力修复和上涨，但如果今晚看到消息说“由于文本格式问题延期”，那可能真的会迎来逻辑崩塌。 在投机的世界里，最大的恐惧往往来自于静默。媒体现在越安静，接下来的雷声可能就越大。