阿里财报前瞻:表面温和,内核偏强

2026-05-08 12:23

阿里财报前瞻:表面温和,内核偏强

5月13日见分晓，云和CMR才是真正的试金石

距离阿里巴巴发布截至2026年3月31日的季度财报还有不到一周时间。

市场对阿里的情绪正处于微妙转折点：有人看到电商增长放缓就慌，有人看到云业务高增就嗨。那么，这份财报到底会交出怎样的成绩单？

我的基准判断是——大概率是一份"表面温和、实质偏强"的财报。

报表口径营收可能只是中低个位数增长，但剔除资产处置影响后，核心经营体大概率仍保持接近双位数的增速。利润端的修复幅度，预计也会明显强于收入端。

下面，我把核心预测拆开讲。

一、核心预测速览

基准情景（截至2026年3月31日季度）

指标	预测值
集团营收	2,465亿元
Reported 同比增速	+4%～+7%
Like-for-like 同比增速	+10%
调整后 EBITA	345亿元
调整后 EBITA Margin	14%
经营利润	230亿元
Non-GAAP 净利润	315亿元
摊薄 ADS Non-GAAP EPS	12.8元

为什么说"环比回落、同比改善"是主基调？

12月季度包含双11旺季，1-3月是传统淡季，环比收入下台阶是季节性现象。但同比来看，云业务AI需求持续爆发、淘天货币化率继续改善、AIDC亏损大幅收窄，这些因素会让同比增速明显好于2025年12月季度的 reported +2%。

二、三条投资主线

这份财报，本质上是三条主线的"期中考试"：

1️⃣ 云智能：最大的超预期来源

截至2025年12月季度，阿里云收入同比**+36%，AI产品连续多个季度三位数增长。这已经不是"传统云恢复"了，而是AI需求驱动的全新增长阶段**。

我的基准预测：云收入**+31%**，约395亿元。

关键验证点：管理层是否会继续强调AI收入的客户类型、需求能见度，以及资本开支计划。

2️⃣ 淘天/中国电商：稳健的利润锚

CMR（客户管理收入，即广告+佣金）是淘天的核心盈利来源。2024年12月季度 CMR +9%，2025年3月季度 CMR +12%——增长驱动力已从GMV规模切换为货币化率提升。

我的基准预测：CMR维持**+10%增速，中国电商调整后EBITA约438亿元**，利润率保持36%～37%高位。

这意味着：淘天不一定是高增长业务，但一定是高质量的现金牛。

3️⃣ AIDC：利润弹性的第二曲线

国际数字商业集团（AIDC）已经走过了最陡的亏损阶段。

截至2025年3月季度，AIDC亏损35.74亿元；到2025年6月季度，亏损已大幅收窄至0.59亿元。

我的基准预测：本季度AIDC收入约335亿元，亏损控制在12亿元以内。

单季度完全转盈不现实，但大幅减亏就是胜利。

三、分部预测一览

业务板块	收入预测	同比增速	调整后 EBITA	备注
中国电商	1,200亿	+5%～+7%	+438亿	CMR +10%，高利润现金牛
云智能	395亿	+31%	45亿	AI驱动，估值重估核心
AIDC	335亿	+16%～+22%	-12亿	继续减亏，未完全转正
本地生活	180亿	+10%～+15%	-8亿	即时零售+56%，增长快利润慢
菜鸟	230亿	+3%～+7%	13亿	稳定器，非爆发器
大文娱/其他	62亿	—	微亏/盈亏平衡	边缘业务

四、三情景对比

指标	谨慎情景	基准情景	乐观情景
集团营收	2,360亿	2,465亿	2,550亿
Reported YoY	+1%～+4%	+4%～+7%	+7%～+10%
Like-for-like YoY	+7%～+9%	+9%～+11%	+11%～+13%
调整后 EBITA	300～325亿	345亿	360～380亿
Non-GAAP 净利润	265～295亿	315亿	330～350亿
ADS Non-GAAP EPS	10.8～12.0元	12.8元	13.4～14.2元
云收入 YoY	+20%～+25%	+28%～+33%	+35%～+40%
AIDC EBITA	-18～-25亿	-12亿	-5～-8亿

乐观情景触发条件：云收入+35%以上、CMR维持11%以上、AIDC亏损压缩到个位数。

谨慎情景触发条件：云增速降至20%～25%、CMR回落至6%～8%、竞争加剧或补贴加大。

五、五大风险提醒

⚠️ 风险1：Reported vs Like-for-like 的错配

这是最容易误导普通投资者的"坑"。

高鑫零售、银泰等资产处置让阿里报表营收增速显著低于核心业务实际增速。2025年6月和12月两个季度都已出现这种情况——如果只看headline revenue，你会严重低估阿里的真实经营质量。

⚠️ 风险2：分部重组导致同比可比性下降

2025年6月后，淘系、饿了么、飞猪进行了整合。这意味着：部分"增长/利润改善"可能来自重分类，而非纯粹经营改善。历史同比数据需要打折扣。

⚠️ 风险3：云业务高增长能否持续

AI产品收入基数仍相对较小，短时间内可能"叙事强、实际贡献有限"。市场会密切关注管理层对AI收入结构、客户类型和需求持续性的描述。

⚠️ 风险4：中国电商竞争加剧

拼多多、抖音电商、京东即时零售都在抢商家预算和用户时长。CMR的改善如果主要靠货币化率提升而非生态健康度改善，中期持续性需要观察。

⚠️ 风险5：GAAP净利润波动大于经营质量

投资收益、公允价值变动、股权处置、减值等非经营项目会让GAAP净利润严重失真。别被净利润数字忽悠了。

六、财报日盯什么？

五个验证点，按重要性排序：

云收入增速是否 ≥30%

（最重要，是估值重估的关键）

中国电商CMR是否 ≥9%

（证明货币化改善仍在持续）

AIDC亏损是否 ≤20亿元

（验证国际业务减亏节奏）

Like-for-like营收是否接近 +10%

（证明核心业务仍在健康增长）

管理层是否继续强化AI云资本开支与需求能见度

（决定市场如何给云业务定价）

判断标准：5条中兑现3条以上，财报定义偏强；前2条同时明显超预期，阿里将更接近从"价值修复"走向"成长重估"。

写在最后

如果只给你一句话：

阿里巴巴自然年2026年Q1财报，大概率是**"headline不炸裂，但核心指标偏强"**——最大的风险不是基本面塌了，而是市场对报表口径理解错误。

真正值得关注的，不是营收增长了多少，而是：阿里能否在这份财报后，被市场重新锚定为"现金牛+AI云平台"的双轮驱动资产。

5月13日，我们见分晓。

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