航运派
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大家好，我是航运派威廉。今天马士基发布了2026年第一季度财务报告。并在稍后举行了面向投资者和分析师的电话会议。威廉就和大家一起来看一看老马家26年的第一季度财报具体讲了啥。此次财报会议也是马士基新任CFO Robert Erni的首次亮相。
极具复杂性的行业图景
在今天的财报会议上马士基向外界展示了一幅极具复杂性的行业图景：一方面是全球贸易需求的强劲增长，另一方面则是过剩运力与地缘政治动荡带来的严峻挑战。
财务概览
营收回落，利润承压。马士基在该季度实现营收 130 亿美元，同比下降 2.6% 。尽管货运量增长强劲，但受海运费率大幅下跌的影响，息税折旧及摊销前利润（EBITDA）降至 18 亿美元，息税前利润（EBIT）仅为 3.4 亿美元 。此外，自由现金流转为负 8.74 亿美元，反映出较低的盈利基数以及营运资金的增加 。
航运市场
运力过剩与“双星合作”的成本攻势海运业务（Ocean）依然是讨论的核心，呈现出“增产不增利”的典型特征：需求强劲与费率倒挂：亚洲出口带动了 9% 的市场增长，但由于 2025 年至 2026 年新船交付量过大，运力供应过剩导致费率同比下降了 14% 。对于Gemini Cooperation 的效能，CEO Vincent Clerc 强调，自Gemini Cooperation启动以来，单位成本在固定能源价格下同比下降了 7.1% 马士基正通过提高资产周转率和船舶利用率（本季达 96%）来对抗下行周期 。
政治与地缘
能源冲击与红海僵局地缘政治风险已成为马士基经营逻辑中不可分割的一部分：中东冲突与霍尔木兹海峡：受冲突影响，马士基暂停了进出霍尔木兹海峡的业务，并停止了重返红海的计划 。 Clerc 表示，能源冲击的成本传导确实正在发生。能源市场波动带来了每月约 5 亿美元 的额外成本 。目前，马士基通过征收附加费和燃油调节费，已将这部分成本进行转嫁。面对红海绕行导致的运力缺口（约 200 万 TEU），马士基通过调整网络分配，利用现有储备确保了航线运作，甚至在亚洲燃料短缺时从欧美调拨资源支持 。
多元稳局
多元化战略与未来展望尽管海运业务面临波动，马士基的多元化布局开始显现防御价值：物流与码头业务的贡献：物流与服务业务实现连续 8 个季度的利润率提升，EBIT 利润率升至 4.6% 。码头业务（Terminals）表现稳健，投资回报率（ROIC）高达 16% 。
审慎的 M&A 态度
针对市场传闻马士基有意收购以星航运（ZIM）的消息，CEO 明确表示，尽管会关注机会性资产，但并购并非核心战略，公司更倾向于通过成本领导力实现增长 。
各业务板块表现
海运（Ocean）营收82亿美元，同比下降8.2%。货量强劲增长（亚洲出口带动），但运价同比下跌14%。单位成本（剔除能源）同比下降7.1%。EBIT为负1.92亿美元。Gemini合作联盟带来运营效率和可靠性提升。
物流与服务（Logistics & Services）营收38亿美元，同比增长8.7%。EBIT为1.73亿美元，利润率4.6%，同比提升0.5个百分点，为连续第八个季度改善。航空货运和“中程运输”产品利润率显著提高。新加坡新建自动化仓库（World Gateway II）投入运营，扩大亚太地区电商和合同物流能力。
码头（Terminals）营收13亿美元，同比增长6.7%。货量增长4.3%（北美增长11%），每吊运收入增长约3%。EBIT为4.36亿美元，利润率33.2%。宣布多项投资和扩张计划，包括不来梅港自动化升级、收购吉达港少数股权、越南海防港股权等。
全年指引
全年指引维持不变：基于全球集装箱量增长 2%-4% 的预期，马士基维持了 EBITDA 45 亿至 70 亿美元的全年指引，显示了对下半年通过“减速航行”（Slow Steaming）和商业手段对冲风险的信心 。
会议Q&A
威廉整理了各位分析师的提问以及马士基CEO Clerc和新任CFO Erni的回答。
瑞银（UBS） Cristian Nedelcu 提问
Q1:第一个是关于海运战略。几周前，以星航运（Zim）董事会成员曾发表声明，指出马士基曾提出收购以星航运的意向。考虑到这一点，您能否告诉我们您未来在海运方面的战略是什么？您是否计划扩大运力？您是否会考虑未来收购其他海运资产？Q2:第二个问题是关于海运业务的息税折旧摊销前利润。从历史季节性来看，海运业务第二季度的货运量通常高于第一季度。您之前提到，您正在完全转嫁较高的燃油成本。是否有任何原因导致第二季度的海运息税折旧摊销前利润会低于第一季度产生的水平？是否有任何其他我们需要记住的变动因素？任何补充说明都会有帮助。
Vincent Clerc 回答：
感谢您的提问。我们在海运方面的战略非常简单。我们希望为客户提供最可靠的服务。我们希望拥有尽可能低的成本，并且我们有意使货运量与市场同步增长。这是我们战略的三个支柱。如果我们对此有所偏离，例如我们对以星航运所做的，那是在我们认为有机会降低成本，或者由于当前市场环境，我们可以以远低于平均水平的价格购买资产时，我们才会考虑。如果价格突然上涨到不再合理、不支持我们成本领先战略的水平，我们就会退出该过程。我不期望我们在海运的并购方面活跃。这不是我们战略的核心支柱。同时，我们保持警觉，关注事态发展，如果有一些机会主义的事情能够推进我们的船队目标并降低我们的盈亏平衡成本，我们会考虑，因为这符合我们的战略。关于第二季度的息税折旧摊销前利润，我认为，您知道的，唯一会改变或者需要关注的两个小因素是，从货运量角度来看，您说得对，通常货运量会更强。但这次中国新年在3月下旬，所以反弹可能不如中国新年较早时那么强劲。然后您有来自海湾地区的一些干扰，冲突开始时有几周的订舱实际上被关闭，然后随着局势发展，我们找到了运输货物的方法，逐渐重新开放。从总货运量角度来看，今天的货运量已恢复到战前水平，但在冲突开始时有几周货运量略低。从盈利能力角度来看，我认为真正的问题是成本和收入究竟从哪一周开始逐步体现。我们知道的是，我们已经能够回收这些成本增加，您可以看到，来自中国航运指数的40%涨幅。这意味着我们基本上在所有货运上都回收了全部成本增加。我们在合约中也确保了类似的涨幅。在这些因素逐步体现的几周内，是否一个比另一个更快体现。如果收入比成本更快体现，那非常好。如果比成本慢一些体现，就不那么理想。好的是，这只是在开始时的一个小时机问题。我不期望第二季度有重大波动，但我想，您知道的，正如罗伯特提到的，我们的指引区间很大，这是因为情况极其波动，而且关于冲突是否能快速解决的情绪波动相当大，从一条推文到另一条推文都可能变化。
美国银行（Bank of America） Muneeba Kayani 提问
Q1: 首先是跟进之前关于第二季度的问题。你们第一季度实现了17.5亿美元的息税折旧摊销前利润。如果第二季度大致相似，那么我们上半年可能看到35亿至40亿美元的息税折旧摊销前利润。您能否解释一下您是如何考虑指引下限的，以及需要什么样的情景才能达到全年45亿美元？Q2:其次，Vincent，如果您能多谈谈您在需求环境中看到的情况就更好了。我想您提到需求一直强劲，并且您继续看到这一点。您的客户在说什么，您如何考虑今年剩余时间的货运量区间？谢谢。
Vincent Clerc 回答
让我先从第二个问题开始，Muneeba。基本上，我想说，截至今天，我们没有看到中东冲突对需求水平产生影响。如我所说，我们的货运量已恢复到战前水平。我们对第一季度市场处于我们指引的上限感到相当有信心，甚至可能略高一点。我们看到这些强劲的需求水平持续到4月和5月。这是第一件事。对我们而言，我想，如果您考虑这个2%-4%的区间，为了基于5个月的强劲表现使全年市场超出该区间，您需要看到相当急剧的减速很快出现。从这个角度来看，我认为市场具有相当大的韧性。现在，成本增加是显著的，而这将如何、需要多长时间才能转化为通胀或各参与方在能源市场的利润率吸收，我认为这是一个非常开放的问题。我们尚未看到较高能源价格对需求产生影响。不过，我们确实预见下半年增长会放缓。有多少？我们仍然认为这足以让我们保持在区间内，但我们也需要看冲突如何演变，战争是否会再次爆发，或者我们是否真正走向和平。那里有很多不同的动态。我想这是我能就需求水平提供的最好说明。关于息税前利润/息税折旧摊销前利润水平，我认为我们不针对季度进行具体指引，所以我不想过于深入数学计算。我们看到的是持续强劲的需求，这意味着无论是在码头还是物流业务，我们应该能够继续我们通常的季节性，海运业务也是如此。如我所说，可能产生轻微影响的一件事是，由于敌对行动，收入上行和成本下行的逐步体现，以及它们如何在季度内相互抵消，现在评论还为时过早。因此，我认为这不会产生巨大影响，但我还没有看到具体数字，了解这是如何通过收入确认和成本确认等方式体现的。因为正如罗伯特提到的，随着燃油库存持有成本显著增加，我们的营运资本已经增加。我们将看到这在损益表中多快体现出来。
美国银行（Bank of America） Muneeba Kayani 提问
Q3:考虑到您对目前的速度感到满意，您如何达到指引的下限？
Vincent Clerc 回答
我认为您需要记住的是，我们有44%的业务采用合约形式，我们已经确保了对此成本增加的覆盖。我们有56%的业务采用现货或月度费率，我们已经通过现货市场确保了这一点，正如您在货运交易所看到的那样，但这是一个每周都要努力维持的战场。我认为我们的担忧将是需求环境软化，以及全行业产能管理不足，这可能导致短期市场上成本回收的侵蚀，根据您认为侵蚀程度的不同，可能会很快使您在下半年从息税折旧摊销前利润水平进入一个不太理想的境地。
法国巴黎银行（BNP Paribas）James Hollins 提问
Q1:让我们从物流板块开始。显然，您展示了同比50个基点的利润率增长。也许您可以向我们介绍一下您在利润率扩张方面还计划做什么，您认为可能达到什么水平，您正在推进哪些项目。我想您提到中间里程运输的利润率有所增长。我们还能在哪里看到进展。第二个问题是老生常谈的红海问题。Q2:我们都看到了一些头条新闻，甚至数据显示您的一些竞争对手正在返回红海。我想知道您能否更新一下您在那里的思考过程。是否有可能越早越好？我们是否绝对需要看到伊朗方面冲突的结束？您需要看到什么才能开始考虑返回？因为显然你们之前已经开始考虑了。
Vincent Clerc 回答
是的，关于红海，我们目前正在进行审查，鉴于美国和伊朗之间的局势，评估我们是否应该也重启部分服务通过红海的回归。毫无疑问，我们的门槛与今天正通过曼德海峡的一些竞争对手不同，特别是那些在霍尔木兹海峡曾遇到过问题、要么人员被拘留、要么人员受伤的竞争对手，因为他们承担了与我们不同的风险。我认为我们确保采取非常独立和非常谨慎的方法，因为我们明确将同事的安全作为首要任务。话虽如此，今年以来红海尚未发生任何袭击。对我们而言，唯一的限制因素是欧洲、美国或其他海军提供的护航或监控资产的可用性有限，以确保航行安全。这正是我们现在正在努力解决的问题。这显然也是我们的一个话题，如果能够实现，可以释放吨位，我们可以将其重新投资于慢速航行机会，用于那些无法立即恢复的服务。因为在当前的燃油价格下，这将是我们降低成本的良方。关于物流与服务板块，我认为我们将继续推进利润率扩张。我们的目标仍然是在产品组合上实现超过6%的利润率。我想，下个季度当我们按照新的产品细分报告时，我们将能够提供更多关于不同领域预期表现的说明。但我想目前，连续8个季度的扩张，我们不期望这一系列就此结束。我们当然希望继续。空运、陆运、合同物流仍然是我们工作的主要领域。这是减少合同物流中的空白区域。这是继续推进空运的利润率扩张和生产力提升。这是加强陆运的收入管理、增长和生产力。这些是我们正在推进的杠杆。
摩根大通（J.P. Morgan）Alexia Dogani 提问
Q1:如果我们从第二个季度开始，我想您能否向我们稍微解释一下您提到的44%合约业务的燃油调整因子滞后问题？如果我理解正确的话，燃油调整因子实际上将在第三季度而非第二季度重新定价。关于这一点，文森特，您提到每季度约15亿美元的额外成本。您在其中包含了什么？如果考虑到燃油价格的峰值，这个数字似乎相当高。Q2:您能否稍微讨论一下订单簿与船队比率？我的意思是，这个比率一直在上升，已接近40%。交付量在2027年和2028年加速。显然，您知道，即使没有产能管理，即使不考虑红海回归，我们也面临着非常陡峭的增长。当您说今天，即使在下半年，我们也可能看到息税折旧摊销前利润处于"不太理想"的境地时，您实际上如何看待这一前景？Q3:您对亚马逊供应链服务（Amazon Supply Chain Services）有什么看法？显然，您知道，马士基的合同物流部分表现不佳。我不知道它是否仍在亏损，但如果美国消费市场有额外的产能进入，这是否会使您在该领域的扭亏为盈更具挑战性？
Vincent Clerc 回答
关于燃油调整因子，您说得对。正常市场惯例是每季度调整一次。在这种情况下，我们已经实施了附加费，在某些情况下改变了燃油公式，以便我们能够立即开始回收，仅仅是因为规模问题。由于价格飙升的规模，我们不可能仅仅承担一个季度的成本。这就是我们三个月后第二季度会议时将更多讨论的内容。我们已经能够基本上提前回收成本，以便我们尽最大能力匹配成本增加和收入增加。这也类似于我们之前的一些问题。关于成本，重要的是要认识到，我们实际上面临三个成本类别，总计达到15亿美元。第一个是燃油成本实际上比油价上涨更多。如果您观察，并非所有产品、所有石油衍生产品都以相同幅度上涨，实际上燃油的涨幅超过了平均油价。第二件事是市场存在错位，我们今天在许多港口支付的相对于西德克萨斯中质原油（WTI）或鹿特丹指数的溢价高于正常水平。您通常会接受的基于全球加油地点的平均水平，由于这些错位而进一步增加。另一件事是我们不得不承担更多成本。我们不得不实际将燃油从北美和欧洲物理调运到非洲、中东和远东，以确保我们在需要供应的地方获得供应。这会产生成本。成本非常高，因为油轮市场已经飙升。由于这一原因，我们的期租市场也显著增加。我们看到所有这些因素都带来了显著的成本增加。最大的因素显然只是每吨价格的名义成本增加。这在很大程度上取决于当天的油价。油价在90美元至110美元之间波动很大。如果是90美元，成本会略低于15亿美元，但仍远超10亿美元。如果油价涨至120美元或更高，那么，您知道的，这个价格标签甚至可能进一步增加。如果可以的话，我最后回答订单簿的问题，我先谈谈亚马逊供应链服务。我认为亚马逊服务的扩张是他们努力在美国国内市场建立配送网络的逻辑延续，涵盖陆运、空运和最后一公里配送。亚马逊是我们的优秀合作伙伴。我们与他们开展了大量业务。在大多数情况下，我认为我们完全不认为这对我们正在做的事情构成威胁，原因有多种。我们的业务更多集中在国际场景，而他们更多专注于美国国内市场。与他们的业务相比，我们在快递和最后一公里配送方面并不那么活跃。我们拥有的许多客户实际上非常重视数据主权，并且极其谨慎，不愿将数据提交给亚马逊系统，因为这可能使其系统得到进一步训练，并了解这些客户的供应链、需求等运作方式，对此他们中的许多人有严重顾虑。我们当然认为，这将在未来几年，尤其是在美国国内物流市场成为一个因素。我们感到我们与亚马逊有足够的差异化，因此在现阶段我们不真正认为这对我们构成威胁。最后，关于订单簿，就我所见，订单簿的情况，我的意思是，亚历克西娅，我希望它能更小一些。这很明确。我认为，我们看到目前5月份存在150万标准箱的产能过剩，还有约200万标准箱基本上用于服务受影响的、无法通过红海航行的航线绕行非洲海岸的较长航线。总体而言，约350万标准箱，这是当前正常贸易路线的总产能过剩。今年的交付量还可以，但明年将显著增加，这将对我们看到的过剩产能施加更大压力。我的理论仍然是，如果人们保持纪律，这个规模是可管理的。我们需要看到这种纪律生效，到目前为止，我们看到的是一次又一次的干扰，这实际上推迟了人们采取行动的必要性。较高的能源成本将引发新一轮的慢速航行，我相信。我的意思是，我们自己也在研究，成本效益相当有吸引力。高能源成本将需要更多船舶来有效应对需求。如果我们不加快拆船并实际退役一些过去七年未被退役的船舶，这将会非常颠簸。我认为，从这次危机中您可以看到成本回收的速度和迅速程度，有理由对行业行为不同于以往保持乐观，尽管资本支出行为并不令人鼓舞。损益表方面的行为比我们过去几年看到的要好得多，我们肯定需要看到这在2027年和2028年进一步展现。
摩根大通（J.P. Morgan）Alexia Dogani 提问
我还有一个非常简短的跟进问题。显然，您现在海运业务已经连续第二个季度出现息税前亏损。过去，您知道，您曾谈到，您知道，这种实地纪律意味着行业不会允许太多季度的亏损。我们现在已经进入第二季度。那么您说下半年息税折旧摊销前利润可能处于"不太理想"的境地是什么意思？因为我认为这是市场不想理解的。为什么，为什么下半年的息税折旧摊销前利润会不理想？
Vincent Clerc 回答
我认为息税折旧摊销前利润面临的风险实际上是暂时性压力。对我们而言，最糟糕的情况是需求缓慢软化，因为在人们采取产能行动之前，他们首先会使用定价杠杆一段时间，看看这是否能解决问题。如果需求快速软化，就像我们可以看到这里，当成本快速增加时，回收是好的，我们可以做到。当成本缓慢增加时，那就困难得多，因为您没有同样的紧迫性。我认为，如果我们看到需求逐渐软化，您可能会看到一段时期，人们可能会使用定价杠杆一段时间，试图支撑他们的利用率。直到达到息税折旧摊销前利润中性的运费率，在那之前他们可能倾向于这样做，然后他们才会转向更多以产能为驱动的工具。这就是我的担忧，我认为这不一定可能发生，我们试图设定一个区间，涵盖我们目前所知情况下最令人担忧和最乐观的情景。自我们三个月前谈话以来，已经发生了很多事情，这也可能改变这一点。基于我们今天所知，我们感到我们设定的区间涵盖了我们能想到的一些最坏情景和一些较好情景。
北欧银行（Nordea）Lars Heindorff 提问
Q1: 第一个问题是关于慢速航行的跟进。文森特，您提到了这一点。我的意思是，我不知道您能否量化。我想全球平均航速可能在15节略低一点。我的意思是，它还能再降多少，这将对供应产生什么样的影响？通过减速，您实际上能"锁定"多少运力？Q2: 然后是慢速航行带来的节约问题。是关于成本的问题。海运业务第一季度有一个近2.5亿美元的其他成本项目。您说过您一直在物理调运燃油。这与此有关吗？这是您预计第二季度会继续做的事情吗？
Vincent Clerc 回答
关于慢速航行，我认为今天的全球网络，至少在长途航线上，航速可能在16、17节左右。将船舶速度降至约14.5至15节将相当经济，具体取决于服务和航线，以及您如何确保港口的靠泊窗口等。在当前的燃油价格下，这实际上是一件相当积极的事情。另一件从燃油成本角度来看极其积极的事情实际上是重新开放红海，正如之前一个问题所暗示的。因为当您从印度航行到地中海时，通过红海比像我们今天这样走长途路线燃烧的燃油要少得多。这两件事肯定是我们正在考虑的。这取决于行业。很难准确假设人们会做什么。我不知道。我只知道我们正在考虑什么。如果人们采取与我们类似的行动，通过减速，您可以有效吸收100万至150万标准箱的运力，同时以经济上积极的方式降低成本。这就是对我来说的大致数量级。关于其他成本，让Robert 给您回答。
Robert Erni 回答
是的。您可能知道，显然，像许多其他公司一样，我们正试图对冲部分燃油成本。这是一个，可以说，根据会计准则我们必须确认的衍生品未实现损失。再次强调，这是未实现的。我们需要观察其发展，但这就是您看到的额外成本。
北欧银行（Nordea）Lars Heindorff 提问
Q3: 只是，Robert，关于这一点，这意味着将燃油从北美物理调运到亚洲，这听起来极其昂贵。正如Vincent提到的，每季度15亿美元。我的意思是，这包含在网络成本中吗，或者它在哪里体现？
Vincent Clerc 回答
这包含在网络成本中。
花旗集团（Citi）Arthur Truslove 提问
Q1:关于红海重新开放。如果您设想一种情景，敌对行动明天全部结束，您能现实地想象全行业最早何时能重新进入红海？Q2: 您能否说明一下您使用的燃油中有多少是对冲的？Q3: 显然，全年共识息税折旧摊销前利润接近区间上限。听起来您在谈论下半年的不确定性，甚至可能在第二季度围绕时机存在不确定性。您对共识接近区间上限感到舒适吗，还是您更希望它在区间内的其他位置？
Vincent Clerc 回答
我认为首先关于指引，我的意思是，我不对指引进行指引。我们提供指引，我想我无法就您知道的，我们应该在指引的哪个位置发表意见。关于燃油，我们不，我们没有，我们不对冲燃油。我们唯一拥有的是我们手头有多少，我们不做投机性的燃油对冲。最后关于红海，我真的很难谈论这可能多快发生。我的意思是，如我所说，我们自己也在研究。这必须是渐进的，因为至少今天，我们将不得不依赖护航或监控，而这方面的产能有限。只有有限数量的服务我们可以发送通过。我认为其他人也会有同样的限制。要实现全面回归，您需要在安全评估方面感到舒适，确信可以在没有任何监控的情况下航行。鉴于美国和伊朗之间局势的波动性，我不知道这何时会发生。可能很快，也可能需要一段时间。
Vincent Clerc 对于Q&A的全场总结
总结而言，我们开启了2026年，本季度的特点是所有板块货运量强劲，同样重要的是，我们展示了强劲的成本控制，尤其是在海运业务，自双子星合作启动以来，我们看到了单位成本的下降趋势。供应过剩继续影响集装箱航运，对本季度可见的费率施加下行压力。虽然需求保持强劲，但这种持续的供应过剩使海运市场环境非常波动。尽管如此，就中东冲突而言，其第一季度的财务影响有限，我们预计在未来几个季度将通过管理措施避免产生重大财务影响。最终，尽管冲突带来了持续的干扰，但我们业务的实力和韧性意味着我们有能力维持2026年全年指引。
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