一、核心业绩速览

一句话总结：营收与归母净利润近五年来首次双双下滑，但毛利率逆势提升，经营现金流显著改善，分红率创历史新高；Q4是业绩最大拖累。-

公司总股本13.85亿股，每股净资产12.61元；资产负债率69.25%，较上年末下降约2个百分点，杠杆水平略有优化-。全年实现主营业务收入833.35亿元，同比仅下滑0.34%，总收入降幅更大的主要原因是其他业务收入（如原材料销售等）由91.22亿元降至45.94亿元，主业实际韧性仍存。

二、收入结构：暖通空调承压，冰洗与海外双轮驱动

1）分产品（亿元，同比）

暖通空调仍是第一大收入来源，但受中央空调业务拖累明显。海信日立收入下滑16.2%至173.91亿元，主要因地产市场持续低迷及公建项目缩减，对工程需求形成明显压制。剔除海信日立后，空调收入同比增长9.7%，家用空调内销销量同比增长9.6%，高于行业增幅8.9个百分点，显示家用空调端仍有较强产品竞争力。

冰洗业务稳中有升，家电业务重要稳定器。奥维口径下海信系冰箱零售额市占率提升至17.0%，同比+0.6pct；中高端+高端市场占有率大幅提升2.8个百分点。洗衣机全球主营收入实现快速增长。-

其他主营业务增速最快（+6.48%），其中厨电内销收入同比增长31%，成为结构性亮点。

2）分地区：内销承压，海外全面开花

境内因国补退坡等因素明显承压，特别是下半年内销收入同比下滑11.0%。

境外业务是全年最大亮点，各区域全线增长：

欧洲区白电收入同比+22%（洗衣机+38%，冰箱+15%，家空+8%）

南美区白电收入同比+28%（冰箱在中南美收入+43%，洗衣机翻番增长）

北美区家电收入同比+13%（商用冷柜+86%，洗碗机+56%）

亚太区白电收入同比+15%（澳洲空调+70%）

东盟区自主品牌收入同比+23.5%（冰冷品牌+28%，洗衣机品牌+60%）

中东非区收入同比+9%（空调自主品牌+16%）

外销收入占比达45.51%（379.25亿元/879.28亿元），较上年进一步提升。公司已构建起品牌出海与供应链出海的协同格局，全球化布局不断深化。

三、利润端：收入下滑但毛利率逆势改善

1）毛利率变化

2025年综合毛利率21.31%，同比+0.53pct；Q4单季毛利率22.3%，同比+0.78pct。这一逆势提升值得关注：

暖通空调毛利率下滑主要受国内竞争加剧及铜价上涨影响；外销毛利率逆势提升1.21个百分点，反映海外业务经营质量实质性改善。

2）费用率变动

2025年期间费用率16.7%，同比+0.7pct，但销售费用和管理费用总额实际是下降的，费用率上升主要系收入降幅较大导致分母被动缩窄：

财务费用由负转正至2.05亿元，主要受汇兑损益影响。-

3）Q4单季：最大拖累

2025Q4收入163.96亿元，同比-26.03%；归母净利润3.75亿元，同比-32.46%；扣非归母净利润1.18亿元，同比-62.79%。Q4断崖式下滑是全年业绩转负的核心原因，主要因国补退坡导致内需骤降，叠加去年同期高基数效应。-

4）汽车热管理业务加速转型

三电控股2025年收入同比增长3.8%至1909亿日元（约合85.5亿元），实现净利润2.7亿日元（约合0.12亿元），同比减亏10.5亿日元；新增签单金额和新增订单均增长30%以上，经营成效有望逐步显现，有望乘上汽车电动化东风，成为中长期新增长极。

四、资产负债与现金流

1）主要资产负债（2025年末）

总资产：约1，400亿元量级

归母净资产：约175亿元（每股净资产12.61元）

资产负债率：69.25%，较上年末下降约2pct

ROE（加权）：19.36%，同比-3.91pct

ROE（摊薄）：18.24%

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资产端重大变化：交易性金融资产较上期末增加18.18%，固定资产较上期末增加26.76%；负债端短期借款较上期末增加21.86%，但应付票据及应付账款有所减少。流动比率1.13，速动比率0.98，短期偿债能力维持在健康区间。

2）现金流：经营现金流明显改善

经营活动现金流净额57.96亿元，同比增长12.94%，在营收下滑的背景下实现正增长，反映经营质量并未弱化。

上半年经营现金流53.22亿元，同比增长153.43%，下半年明显回落，与下半年内销承压的节奏一致。-

五、核心驱动与护城河

1. 海外业务结构性突破

2025年外销收入逆势增长6.44%，欧洲、南美、北美、东盟等全线开花，多个细分品类实现两位数甚至翻番增长。公司依托全球体育营销（2026年美加墨世界杯赞助商）持续提升品牌声量，海外收入已成为重要增长引擎。

2. 高端化与产品结构升级

多联机国内市场份额超23%持续行业领先；海信系冰箱中高端+高端市场占有率同比提升2.8个百分点；厨电内销收入同比+31%；高端套系化、智能化趋势持续兑现。公司旗下Hisense、Ronshen、KELON、HITACHI、YORK、gorenje、ASKO、SANDEN八大品牌构成多元化品牌矩阵，满足不同市场需求。-

3. 品牌与渠道护城河深厚

依托多联机龙头地位、中央空调技术积累、冰洗双品牌战略及完善的全国性经销网络，公司在行业中地位稳固。日立家装业务持续引领集成化趋势，2025年度服务NPS值达96.0%，获评“多联机用户覆盖首选品牌”。海信5G中央空调用户满意度9.0分摘得行业第一桂冠。

4. 汽车热管理赛道卡位

三电控股加速新能源汽车热管理转型，新增订单增长30%以上，已实现扭亏，有望成为家电主业之外的“第二增长曲线”。

5. AI技术赋能与盈利能力韧性

毛利率逆势提升0.53pct，反映产品结构优化与内部效率升级。公司深度应用AI技术赋能产品创新，推出高端化、套系化、智能化产品组合，显著提升市场竞争力。

六、风险与挑战

1. 国内空调业务持续承压

中央空调受地产拖明显，海信日立收入下滑16.2%；国内家用空调行业价格竞争激烈，行业均价触及近五年低点，短期回暖信号尚不明朗。

2. 原材料价格与汇率波动

LME铜2025年累计上涨44%，2025Q4单季上涨21%，家电原材料成本占比大，对毛利率形成挤压。同时人民币升值对出口型企业的毛利率及汇兑损益产生影响，需持续关注。-

3. 内销国补退坡持续性影响——核心关注点

2025年四季度内销收入同比下滑11.0%，Q4营收同比大降26.03%。国补政策拉动力边际弱化对内需影响尚未见底，若2026年上半年消费情绪持续低迷，业绩修复时点或后移。-

4. 海外贸易政策不确定性

特朗普新任期关税政策、欧洲及新兴市场贸易保护主义抬头，可能影响海外业务继续扩张的节奏。

5. 三电整合进度不及预期的风险

若新能源汽车热管理业务整合节奏慢于预期，或该赛道竞争加剧，新业务仍面临不确定性。-

七、估值与展望

1）估值

当前股价对应2026年一致预期PE约8.96–9.1倍，位于历史估值偏低区间，具有较高安全边际。-

2）2026年主要看点

内销复苏信号：国补政策是否延续或升级；Q1/Q2空调旺季能否带动国内营收回暖

海外持续增长：欧洲、东盟等地区白电业务能否保持两位数以上增长

三电业务放量：汽车热管理新增订单能否加速转化为收入

费用管控效果：原材料涨价背景下，毛利率能否继续保持逆势提升态势

现金流维持健康：经营活动现金流能否延续正增长趋势

八、结论

海信家电2025年是“营收利润双双承压、内忧外患中韧性犹存”的一年。全年核心特征可以概括为：内销受国补退坡拖累明显下滑，外销却逆势增长6.44%；营收总量减少但毛利逆势改善、经营现金流反而提升；分红率55%创历史新高，股东回报力度加大。

短期看，国内暖通空调业务能否企稳回暖是最大观察变量，中央空调的恢复节奏决定2026年业绩走向。中长期看，海外业务的结构性突破、高端化产品升级、汽车热管理新赛道的布局，是支撑公司穿越周期的三大支柱。当前7-9倍PE、近6%的股息率，在估值层面具备吸引力，后续主要关注内需复苏节奏。