方到流金｜

Circle 将于 5 月 11 日盘前公布 2026 年第一季度财报。市场表面关注的是 7.15 亿美元营收与 0.178 美元 EPS 是否达标，但真正决定 CRCL 定价中枢的，已经不是单季度利润，而是稳定币行业是否正在从“加密叙事”切换为“美元金融基础设施叙事”。

USDC 流通量目前已接近 800 亿美元，这意味着 Circle 的资产负债表已经开始具备“准美元货币市场”的影子。过去市场习惯把稳定币理解为链上的交易媒介，但从 Circle 当前的收入结构来看，其商业模式越来越接近一种基于美国短债收益率运行的链上美元银行。因为 Circle 超过 95% 的收入来自储备利息，其核心盈利公式极其简单：USDC 流通量乘以美国短期利率。这意味着 Circle 本质上是在赚取“美元信用体系”的利差收入。

问题在于，这种模式越成功，它与传统银行体系的边界就越模糊。当 USDC 开始向用户分享收益时，稳定币已经不再只是支付工具，而是在侵入传统银行最核心的负债端——存款。银行真正的利润来源，从来不是贷款本身，而是低成本吸收存款，再把存款配置进高收益资产。Circle 的逻辑与其极度相似，区别只是银行依赖监管牌照，而 Circle 依赖链上美元流动性。

因此，《CLARITY 法案》的真正目标，并不是限制加密交易，而是阻止稳定币“存款化”。因为一旦链上美元开始持续向用户支付被动收益，传统银行的美元负债体系就会被逐渐抽空。这也是为什么法案更新后，CRCL 曾单日暴跌近 20%。市场当时认为，用户激励被限制后，USDC 的增长逻辑将被削弱。但随后市场迅速修正了这一理解，因为法案虽然限制了“被动收益”，却没有禁止“使用激励”，而更关键的是，Circle 可以保留更多储备收益。此前需要分给用户的利差，现在重新回流公司利润表。

于是，市场开始重新意识到，监管可能削弱增长速度，却强化了盈利能力。这正是 Circle 当前最核心的估值悖论：增长逻辑开始金融化，利润逻辑开始银行化。

而真正值得市场重新定价的，是 Circle 的长期角色变化。CPN、开发者 API、代币化国债产品 USYC、链上结算网络，这些业务表面看是“新业务扩张”，本质上都在做同一件事——把美元体系搬到链上。一旦美元结算开始绕过传统 SWIFT 与银行清算网络，稳定币竞争的终点，就不再是加密市场份额，而是全球美元流动性的入口权。

这也是为什么市场开始给予 Circle 越来越接近金融基础设施公司的估值框架。今天的 CRCL，已经越来越不像一家传统加密公司，它更像一家运行在区块链上的轻资产美元银行。而 5 月 11 日这份财报，市场真正要确认的，并不是 EPS 能否超预期，而是链上美元体系，是否已经开始具备独立于传统银行体系的盈利能力。

References

Moomoo News｜Circle Q1 2026 Earnings Preview
S&P Global Market Intelligence｜CRCL Consensus Estimates
Circle Public Filings｜USDC Reserve Composition
U.S. CLARITY Act Draft Updates 2026
SoSoValue｜Stablecoin Market Data

Disclaimer

本文仅用于信息与研究交流，不构成任何投资建议。稳定币、数字资产及相关上市公司具有高波动与监管不确定性，请根据所在地法律法规谨慎判断。