本报告旨在通过对2025年度证监会及其派出机构公开的操纵市场行政处罚决定书进行梳理，分析处罚规模、违法行为模式、法律适用及当事人申辩情况，以呈现监管执法的实际样态，旨在为市场参与者提供客观、专业的合规参考。
（一）案件数量
从公开的行政处罚决定书来看，以2025年1月1日至2025年12月31日为处罚时间统计区间，证监会作出的操纵证券期货市场行政处罚案件总计17起，其中操纵获利超过1亿元的案件3起（证监会〔2025〕28号杨某案、证监会〔2025〕46号何某案、证监会〔2025〕79号彭某案）。
需要说明的是，前文所述2025年度证监会查办操纵市场案件85起，与本文统计的2025年度作出操纵证券期货市场行政处罚案件17起存在数量差异，主要原因在于统计口径不同：“查办案件”包含尚在调查、审理过程中的案件，而“作出处罚”则为已完结并公开结果的案件。
以2025年操纵市场的行政处罚数量为观察窗口，证监会在操纵市场领域的执法呈现出“总量收敛、结构分化、力度不减”的鲜明特征。虽然与2024年的41起行政处罚相比，2025年的17起行政处罚数量出现明显降幅，但这并非意味着监管放松，而是执法态势进入新阶段的体现。经过前几年对存量案件的高强度稽查与集中清理，同时，持续的高压监管态势对潜在违法者形成了有效的事前约束，客观上压缩了新增操纵行为的空间。当旧案逐步消化、增量受到遏制，执法资源自然向情节严重、影响恶劣或具有示范效应的案件集中，执法重心正从“广撒网”向“精准打击”转变。
“查办数量”反映的是监管主动发现和打击违法行为的活跃度与能力在提升；而“处罚数量”的阶段性回落，则是执法周期、案件复杂程度以及前述存量出清等因素共同作用的结果。
（二）市场分布
前述17起案件的市场分布展现了监管机构“全市场、跨品种”的穿透式执法能力。具体市场分布情况为：操纵期货市场案件1起，为证监会〔2025〕9号渤海融幸案，涉及通过规避持仓限制、约定交易等方式操纵焦煤合约；操纵证券市场案件16起，其中操纵债券市场案件1起，为深圳证监局〔2025〕13号潘某、王某案，利用交易所债券收盘价形成机制漏洞进行自买自卖，另15起案件均为操纵股票市场案件。
这种跨市场的执法覆盖并非偶然，而是监管技术能力持续加强的必然结果，表明监管机构已建立起对A股、期货、债券等不同市场的综合监控体系，能够识别并精准打击利用不同市场特性和交易机制漏洞的操纵行为，彻底封堵了违法者试图通过转换市场、利用监管盲区实施操纵的侥幸心理。
根据《2025年中国证监会执法情况综述》，2025年度证监会向公安机关移送涉嫌证券期货犯罪案件线索172起，涉及违法主体500余人，多起市场高度关注的恶性案件在年内获得刑事判决，监管执法与刑事司法的高效协同，推动了对严重违法行为的刑事追责全面落地，有力震慑资本市场违法行为，清晰地传递出司法机关对金融犯罪“零容忍”的坚定态度。
DFSS案是观察操纵市场案件中，“行刑衔接”机制运行效率的典型案例。该案起源于2023年8月28日，即证监会发布《进一步规范股份减持行为》新规次日，DFSS控股股东“顶风作案”违规减持引发监管关注，北京证监局和上交所迅速针对DFSS控股股东分别采取责令改正和监管警示措施。仅半个月后，DFSS于2023年9月16日披露公司实际控制人、董事长徐某因涉嫌操纵证券市场罪，经上海市人民检察院第一分院批准逮捕，公司董事会随即免去其全部职务。这一进展表明，监管部门的调查方向可能早已超越违规减持本身，直接指向了性质更为严重的操纵市场行为。从行政监管措施到刑事批捕，时间窗口极短，刑事程序的启动极为迅速，体现了“行刑衔接”的高效。
经过近两年的司法审理，上海市第一中级人民法院于2025年7月作出一审判决：被告人徐某犯操纵证券市场罪，判处有期徒刑六年六个月，并处罚金1.7亿元。徐某提起上诉后，上海市高级人民法院于2026年1月26日作出终审裁定，驳回上诉，维持原判。
此案判决结果释放出强烈的震慑信号，监管与司法的锋芒直指上市公司实际控制人、董事长等“关键少数”，其利用信息、资金优势实施的内幕交易、操纵市场等行为，已成为重点打击和从重惩处的对象。本案起源于违规减持，虽然最终定罪是操纵证券市场罪，但违规减持作为导火索和可能存在的关联行为，引发了全面的刑事调查。监管介入并未止步于违规减持本身，而是进一步穿透至操纵市场等恶性犯罪。这警示所有上市公司大股东、实控人，任何挑战监管底线、扰乱市场秩序的行为，都可能引发穿透式刑事追责。
（一）违法主体特征
1. 自然人仍是主要违法主体，合谋操纵现象显现出团伙化、组织化特征
前述17起案件中，有15起案件由自然人实施，延续了操纵市场行为主要由个人实施的传统特征。然而，案件中也存在更具组织性的合谋操纵现象，例如证监会〔2025〕63号案件中，郑某等7人共同对多只股票实施操纵；证监会〔2025〕147号案件中，赵某是操纵行为的决策者，王某是操纵行为的主要实施者，刘某是操纵行为的次要实施者，形成了清晰的层级分工。
2. 单位违法案件显现，穿透追责“关键少数”
2025年出现了典型的单位违法案件，监管机构对单位及其“关键少数”的穿透式追责力度不减。如证监会〔2025〕9号渤海融幸案中，明确区分了组织、策划操纵期货市场行为的“直接负责主管人员”杨某和组织实施操纵期货市场行为的“其他直接责任人员”王某；证监会〔2025〕48号顺鑫联案中，公司作为单位主体被认定实施了操纵市场行为，并被处以“没一罚二”的处罚，同时，其法定代表人黄某被认定为直接负责的主管人员，被处以警告及10万元罚款。
（二）违法行为模式分析
《证券法》（2005年修订）第七十七条和《证券法》（2019年修订）第五十五条中列示的操纵证券市场模式分别有：
1. 单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖（以下简称“连续交易”）；
2. 与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易；
3. 在自己实际控制的账户之间进行证券交易（以下简称“洗售/对倒”）；
4. 不以成交为目的，频繁或者大量申报并撤销申报（以下简称“虚假申报”）；
5. 利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券交易；
6. 对证券、发行人公开作出评价、预测或者投资建议，并进行反向证券交易（以下简称“信息型操纵”）；
7. 利用在其他相关市场的活动操纵证券市场。
16起2025年度操纵证券市场行政处罚案件中，单一手法案件仅占少数（6起），多数案件（10起）均复合使用了两种或以上的操纵手段，表明违法者为增强操纵效果、规避监管监测，正越来越多地将不同手法组合运用，形成更为复杂的操纵链条。不同操纵类型涉及的案件数量分别如下：
从以上数据可以看出，复合型操纵案件中虚假申报的占比最高，其核心法律特征在于“不以成交为目的”，通过频繁或大量申报后迅速撤单，制造虚假的买卖盘压力，误导其他投资者跟风，随后进行反向交易获利。如证监会〔2025〕34号谢某案、证监会〔2025〕65号屠某案、证监会〔2025〕79号彭某案中，当事人混合使用了“虚假申报、拉抬、封涨停”等手段。监管认定此类行为时，会综合考量申报撤单频率、撤回申报量占同期总申报量的比例（如达到50%以上）以及是否伴有反向交易等客观事实，来推定其“不以成交为目的”的主观故意。
同时，利用网络影响力的信息型操纵（浙江证监局〔2025〕45号金某案）开始显现，标志着监管机构的执法范围已从传统的交易数据监控，成功延伸至社交媒体、自媒体平台等虚拟空间。此类行为利用影响力公开荐股后反向交易，手法更隐蔽，传播渠道更多元（如跨平台运营），构成了新的监管挑战。
（三）违法获利情况与处罚力度
新旧《证券法》对操纵市场行为的处罚规定存在显著差异，2019年修订后的新法大幅提高了违法成本，罚款倍数上限从5倍提升至10倍；定额罚款的起点和上限均大幅提高，个人罚款金额从30-300万元提升至100-1,000万元，单位直接负责的主管人员和其他直接责任人员罚款金额从10-60万元提升至50-500万元。
同时，伴随着《中国证监会行政处罚裁量基本规则》自2025年3月1日起施行，2025年度操纵市场行政处罚在罚没金额与裁量标准上，呈现出“高额罚没常态化、裁量精细化”的鲜明特征。违法获利情况与处罚力度具体分析如下：
1. 违法获利情况
前述17起案件中，15起案件实现违法获利，合计金额达8.66亿元，其中违法最高获利金额为1.47亿元（证监会〔2025〕46号何某案）。
值得注意的是，即使操纵行为未能获利甚至亏损，同样面临严厉处罚。例如，证监会〔2025〕147号赵某、王某、刘某案因操纵行为亏损739.20万元，仍被处以300万元罚款；深圳证监局〔2025〕13号潘某、王某案虽无违法所得，仍被处以700万元罚款；证监会〔2025〕9号渤海融幸案中，渤海融幸和肖某的约定交易操纵无违法所得，肖某仍被处以20万元的罚款。
操纵市场行为的违法性认定不以最终获利为必要条件，其破坏市场秩序的本质才是处罚的核心依据。只要实施了法律禁止的操纵行为并达到“影响或意图影响证券交易价格或交易量”的程度，即构成违法。
2. 处罚力度：高额罚没与差异化裁量并举
从罚没金额来看，前述17起案件没收违法所得与罚款金额合计22.20亿元，其中：没收违法所得8.66亿元，罚款金额13.55亿元；罚没金额合计超过1亿元的案件有7起，证监会〔2025〕79号彭某案的罚没金额最高，罚没金额合计高达4.15亿元。如此高额的罚没，充分体现了“零容忍”监管下“查处一起、震慑一批”的执法效果。
（1）“没一罚一”为基准，视情节严重程度进行倍数处罚
10起案件中，均适用没收违法所得并处以等额罚款。证监会〔2025〕48号顺鑫联案适用“没一罚二”；天津证监局〔2025〕1号徐某案、证监会〔2025〕49号任某、陈某案、证监会〔2025〕50号任某案、证监会〔2025〕79号彭某案等4起案件适用“没一罚三”。
（2）定额罚款
单位操纵证券市场的，除对单位本身处罚外，对直接负责的主管人员和其他直接责任人员并处以定额罚款，如证监会〔2025〕9号渤海融幸案中，杨某作为直接负责主管人员被处以20万元的罚款，王某作为其他直接责任人员被处以10万元的罚款；证监会〔2025〕48号顺鑫联案中，黄某作为直接负责主管人员被处以10万元罚款。
对于违法行为本身恶劣，但或因市场原因违法所得不高的4起案件，采用定额罚款以示严惩，其中，证监会〔2025〕34号谢某案尤为典型：对其获利不足100万元的部分，没收违法所得75.13万元，并依据新《证券法》第一百九十二条处以1,000万元的顶格罚款。
（3）市场禁入措施常态化
对于情节严重者，除经济处罚外，市场禁入措施已实现常态化适用，2023年至2025年证监会及其派出机构作出的操纵证券期货市场行政处罚案件中，被采取市场禁入措施的人次分别为7人次、18人次、7人次。尽管年度间处罚人次因案件情节差异而有所波动，但该措施的高频适用，明确传递出监管对违法主体“经济罚没与资格剥夺并重”的惩戒导向。
尤为值得关注的是，证监会〔2025〕79号彭某案中，对当事人同步采取“3年证券市场禁入”和“3年证券市场禁止交易”的双重处罚措施。这标志着从传统的禁止担任职务、开展业务，升级为直接剥夺其交易资格，对以交易为生的职业操盘手或机构形成了更具针对性、更彻底的打击，向市场明确传递了操纵行为“得不偿失、后果严重”的强烈信号，有力维护了市场的公平与秩序。
（四）当事人申辩焦点与监管回应
前述17起案件中，9起案件举行了听证会，听取了当事人的陈述和申辩，仅2起部分采纳申辩理由。高频申辩理由主要集中在：否认主观操纵故意、质疑账户控制关系的认定、主张行为属于正常市场交易、对违法事实认定的技术性质疑、认为量罚过重或请求从轻等。
对于“无操纵主观故意”的申辩理由，监管通常以“在案证据相互印证，足以认定”为由不予采纳；对于“量罚过重”的申辩理由，监管则强调“综合考虑事实、性质、情节与社会危害程度”，认为处罚适当。
总体来看，绝大多数申辩意见被“不予采纳”。“部分采纳”通常仅限于对案件细节的微调，例如证监会〔2025〕59号金某案、证监会〔2025〕65号屠某案对涉案账户认定的校正，但不改变操纵行为性质的总体认定和处罚的基本框架，这反映出监管在案件核心事实（行为定性、主观故意、主要违法手段）的认定上具有高度稳定性。
（一）证监会〔2025〕34号谢某案
证监会〔2025〕34号谢某案是2025年度极具代表性的操纵市场处罚案例。
1. 违法行为模式：复合型短线操纵的典型样本
涉案期间，谢某实际控制并使用多个证券账户，以连续交易、拉抬、虚假申报、封涨停等手段操纵YSX等多只股票。
2. 法律适用与处罚逻辑：新《证券法》威力的集中展现
该案不仅因其罚没金额巨大（合计约1.77亿元）而引人注目，其更深层的意义在于精准适用新《证券法》，探索出精细化、差异化裁量操纵行为的执法新范式。谢某的违法所得合计8,145.26万元，但最终的罚款金额9,570.13万元并非简单的“没一罚一”或倍数处罚，而是根据获利情况进行了三级差异化处理：
（1）对获利超100万元部分：没收违法所得8,070.13万元，并处以等额罚款8,070.13万元。这体现了新《证券法》第一百九十二条“没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下罚款”的基准处罚尺度。
（2）对获利不足100万元部分：没收违法所得75.13万元，处以1,000万元的顶格罚款。这一处罚极具震慑力，根据新《证券法》第一百九十二条的规定，没有违法所得或违法所得不足一百万元的，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。监管在此适用了法定最高额处罚，系因其违法行为的危害性并不完全由获利金额衡量。即使单笔操纵获利不高，但其行为性质恶劣，破坏了市场公平，则应当通过高额固定罚款予以严惩，杜绝违法者因“成本低、收益高”而心存侥幸。
（3）对亏损的部分：直接处以500万元的罚款。这明确表明，操纵市场行为的违法性认定，不以最终是否获利为要件。
这种“获利部分倍罚、微利部分顶格罚、亏损部分固定罚”的三级裁量体系，确保了处罚能够精准匹配行为的不同情节与危害，体现了“过罚相当”原则，是证监会“集中力量打击内幕交易、操纵市场等严重侵害中小投资者利益的违法行为”监管决心的直接体现。
（二）证监会〔2025〕147号赵某、王某、刘某案
该案因上市公司实控人亲自下场操纵自家股票的特殊性而备受关注，操纵主体为上市公司JCYY的实际控制人、时任董事长赵某，以及王某、刘某两名核心人员。三人分工明确，形成“决策者-主要实施者-次要实施者”的组织化、团伙化操纵架构。这种由公司“关键少数”亲自操盘的案件，性质尤为恶劣，严重破坏了上市公司治理的基石和市场的诚信基础。
1. 违法行为模式：一场“未能实现盈利”的长期操纵
（1）操纵手段
在长达两年半的操纵期间（2017年8月至2020年2月），三人控制使用多达104个证券账户，综合运用了两种典型的操纵手法：
集中资金优势、持股优势连续买卖：账户组在595个交易日中的502天参与交易，累计买入金额高达21.34亿元，卖出金额18.70亿元。期间，账户组日均持股占流通股本比例达5.68%，最高时达9.04%，并在大量交易日中买入或卖出成交量排名市场第一，形成了显著的持股与交易优势。
在自己实际控制的账户之间进行交易（洗售/对倒）：账户组在214个交易日进行了对倒交易，其对倒成交量占市场总成交量的比例最高达到45.65%，有76天占比超过10%。这种高频、高比例的对倒，纯粹是为了制造虚假的交易活跃度，误导其他投资者。
（2）操纵结果
通过测算证明，赵某等人的操纵行为确实影响了JCYY股票的交易价格和交易量。例如，在2018年2月1日至4月26日期间，股价涨幅偏离创业板综指达18.40%。然而，颇具讽刺意味的是，尽管投入巨资并影响了股价，账户组在整个操纵期间却实际亏损了739.20万元。再次证明，操纵市场是高风险且破坏市场秩序的违法行为，而非稳赚不赔的“生意”。
2. 对申辩理由的证据化驳斥
面对当事人提出的无主观故意、无操纵的客观行为、陈某账户应当剔除、违法所得计算有误、量罚不当等五点申辩理由，证监会的复核回应展现其证据链条的严密性和说理的充分性：
针对操纵的主观故意，复核意见列举了资金转账记录、交易硬件设备关联情况、当事人陈述、证人证言和通讯记录等多项证据相互印证。
针对操纵的客观行为，复核意见引用交易数据测算证明其对价量的影响。
针对具体账户（陈某账户）控制权的争议，复核意见使用当事人陈述、证人证言、资金流水、交易设备信息、账户交易行为等证据相互印证。
这种基于客观证据的、逐条驳回的回应模式，反映出当前监管调查取证能力的全面提升，以及处罚决定的坚实证据基础。
3. 处罚时“区分责任”，进行精细化裁量
在共同违法中，证监会根据三人在操纵行为中的角色和作用（决策者、主要实施者、次要实施者），进行了差异化的罚款金额分配。同时，对作为决策者和主要实施者的赵某、王某，分别采取了4年和3年的证券市场禁入措施。根据责任大小进行梯度化处理的处罚结果，充分体现了“过罚相当”的原则。
（三）浙江证监局〔2025〕45号金某案
浙江证监局〔2025〕45号金某案的听证与复核过程，围绕“影响力边界”“行为定性”与“法律适用”等焦点问题展开，完整呈现了新型“信息型操纵”的认定逻辑，为自媒体时代的市场操纵行为划定了清晰的红线。
金某及其代理人提出了多达七点的陈述申辩意见，其策略并非简单求情，而是试图从法律构成要件层面推翻监管的指控。具体而言，这七点申辩意见可归纳为对“抢帽子”操纵三大核心要件的全面挑战：
1. 否定“主体要件”：主张当事人不具备影响证券市场的知名度和影响力
当事人试图将自己塑造为一个“普通散户”，辩称粉丝绝对数量有限（截至2024年9月仅4.5万粉丝）、其他平台账号影响力微弱、雪球非主流渠道，且阅读量数据不真实、股价未因发帖明显波动。其核心论点是：不具备法律所要求的“影响力”，后续的“操纵”便无从谈起。这是一种试图将“财经大V”身份与“法律意义上的影响力主体”进行切割的策略。
监管的复核意见中，完全驳斥了“普通散户”的说法。其认定逻辑是层层递进的：
多渠道矩阵化运营：复核意见指出当事人通过淘股吧、微信公众号、小红书等多平台联动宣传，参与实盘比赛夺冠、直播分享等行为，是有目的、系统性地积累名气和受众，绝非无心之举。
平台地位与流量事实：复核意见明确雪球是“国内头部投资交流平台”，其官方提供的粉丝数（最终超10.7万）、单篇平均阅读量（130万次）、最高阅读量（808万次）数据真实准确。影响力的认定不再局限于绝对粉丝数，而是聚焦于实际传播力和互动量。
交易所测算结果：复核意见引用沪深交易所的测算结果证明其发布的案涉荐股文章对相关股票价格和成交量有较大影响。
2. 否定“行为要件”：主张发帖非荐股、交易非操纵
当事人辩称：发帖内容方面，所有帖文仅是“交易感受分享”“客观记录”或“转载公开信息”，属于自我表达与学习，明确标注“不推荐买卖”，在性质上不属于“评价、预测或投资建议”。交易行为方面，交易呈现“买入与卖出并存”，并非单纯的“发帖后反向卖出”，而是基于短线走势的“做T”操作，与发帖无关联。此外，还以“主动披露持仓及卖出计划”为由，辩称其行为透明，不具备诱导投资者的可能性。
监管部门的复核意见认为“形式免责”无效，在行为定性上坚决贯彻“实质重于形式”原则。其认定逻辑为：
发帖性质方面：复核意见明确指出，通过展示交易感受、仓位记录来传递加仓或持仓信号，对公开信息进行选择性解读和加工，以提问方式暗示积极信号等，实质上均构成了足以引导投资者跟从的分析评价或投资建议。帖文中标注的“不推荐买卖”等，被明确认定为“形式免责”，不影响其行为实质的违法性。
交易特征方面：复核意见精准阐释了法律中“反向交易”的定义，即强调交易方向与荐股方向相反，而非机械理解为“只有卖出”。指出其“买入-荐股-卖出”的循环操作，以及部分股票在发帖后十几分钟内清仓的极端行为，充分揭示了发帖与反向交易之间的紧密关联和操纵意图，所谓的“做T”被揭露为操纵模式的伪装。
3. 否定“主观要件”与“结果要件”：主张无主观故意、量罚过重
当事人辩称无操纵故意，交易模式一贯，调查程序存在瑕疵。同时，以行为模式在雪球常见、已配合调查、举报他人等为由，请求免除或减轻处罚，并质疑违法所得计算方式，认为应采用更有利于当事人的核算方法。
针对主观故意和程序瑕疵的指控，复核意见的回应建立在完整的证据链上：复核意见通过当事人明知自身影响力，却实施“荐股与反向交易”这一根本矛盾的行为，直接推定其主观故意。强调询问笔录已由当事人签字确认，其内容与客观证据（交易流水、通讯记录等）相互印证，形成闭环，从而驳斥了调查程序违法的说法。
对于违法所得计算和量罚的申辩，监管部门坚持了执法的一致性和权威性：复核意见明确违法所得计算采用“先进先出法”并涵盖荐股后全部反向交易盈亏，是证监会执法惯例，要求扣除市场波动收益等缺乏依据。不同案件情节不同，不能简单类比，复核意见指出量罚已综合考虑情节，并在法定幅度内（没收违法所得并处以等额罚款）给予了最低罚款，因此是合法恰当的。
浙江证监局〔2025〕45号金某案的抗辩与裁决，不仅彻底驳斥了当事人试图模糊违法边界的种种说辞，更通过一份详尽的处罚决定书，向资本市场进行了一次深刻的普法教育，此案为所有网络时代的市场参与者划下了不可逾越的底线。
2025年度操纵市场行政处罚实践表明，证券监管部门持续保持高压执法态势，打击重点明确，处罚力度显著。随着监管技术的不断进步和法律体系的完善，对操纵市场行为的发现、认定和惩处能力将持续增强。维护公开、公平、公正的市场秩序，保护投资者合法权益，是证券监管部门的长期目标，也应是所有市场参与者的共同行为准则。
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