概况：全球锂电池隔膜龙头
1.1 主营锂电池隔膜，产品线丰富
从卷烟包装切入锂电池隔膜，成为全球最大锂电隔膜供应商。恩捷股份的前身是1996年成立于云南玉溪的红塔塑胶，主营卷烟包装业务。2010 年创始人预见新能源机遇创立上海恩捷，切入高技术壁垒的锂电池隔膜领域。2016 年公司以“创新股份”之名上市，随后于 2018 年通过重大资产重组收购上海恩捷，正式更名为恩捷股份，完成向新能源赛道的核心转型。此后，公司凭借技术突破和持续扩产迅速崛起，打破日韩垄断，成为全球最大的锂电池隔膜供应商。
锂电池隔膜行业龙头，产品线丰富。公司主营业务可分为三类：膜类产品（锂电池隔离膜、BOPP 薄膜）；包装印刷品（烟标和无菌包装）和包装制品（特种纸、全息防伪电化铝及其他产品），积极推动硫化锂和硫化物电解质等固态电池材料的布局。公司在全球隔膜产能规模、产品品质、成本效益和技术研发等方面具备较强竞争力，截至 2024 年末，公司隔膜市场份额连续七年居于首位。公司锂电池隔离膜主要用于新能源汽车锂电池制造、储能领域及 3C 类产品；BOPP 膜主要应用于印刷、食品、化妆品等行业；无菌包装主要用于牛奶盒、饮料盒等；特种纸产品中镭射转移防伪纸主要用于烟标、化妆品盒、牙膏盒、药品盒等，直镀纸主要用作烟标内衬纸、巧克力等食品包装纸，涂布纸主要用于食品、医药、化妆品等行业。
1.2 膜类产品产量持续增加，毛利率和净利率呈回升趋势
公司主要收入和毛利来源为锂电池隔膜。膜类产品在收入结构中居核心地位主要包括锂电池隔膜和 BOPP 膜等，2025 年锂电池隔膜营收约为116.30 亿元，在总收入中占比超 85%。2025 年公司毛利约为 20.95 亿元，其中锂电池隔膜占比约为82%。2022 年以来公司总收入和毛利呈现先降后升趋势，或由于锂电隔膜价格回升，行业盈利能力改善。
公司膜类产品整体呈现产销规模持续扩张态势，产销率2023 年触底后抬升。2021-2025 年公司膜类产品生产量、销售量均逐年增长，产销率方面，2021年约99.7%，2022-2023 年有所回落，2023 年降至约 93.9%的低点，2025年回升至约106%，表明公司膜类产品需求景气。 公司毛利率和净利率回升，盈利水平修复。整体来看，公司2021 年至2026Q1的销售毛利率与销售净利率均呈现先持续下行、后触底回升态势：2021 年毛利率49.86%、净利率 36.17%，处于高位；2021-2024 年毛利率和净利率持续下滑，2024年毛利率降至 11.07%，净利率转负为-6.49%；2025 年毛利率回升至18.77%，净利率改善至 1.03%；2026Q1 毛利率提升至 28.09%，净利率提升至7.56%，盈利水平逐步得到修复。
1.3 融入主要电池企业供应链，推进全球化布局
公司已融入绝大多数主流锂电池企业供应链体系，积极拓展海内外市场。公司主要客户包括海外锂电池生产巨头：松下、LGES、法国 ACC、UltiumCells、海外某大型车企，以及宁德时代、亿纬锂能、中创新航、比亚迪、国轩高科、孚能、力神等超50家国内外锂电池企业。公司和下游客户深度绑定，随着公司所处行业的持续发展、全球产能逐步释放以及技术的不断精进，公司和下游客户的合作关系或更为稳固。
公司境外营收规模持续增长，占总营收比重稳步提升。2021-2024 年境外营收从约9亿元增至 22 亿元以上；同比增速先升后降，2023 年达峰值后2024 年回落；结构化占比从约 11%持续攀升至 20%以上，境外市场对公司营收的贡献度持续增强。境外地区毛利率显著高于国内。2024 年公司国内毛利率大幅下降，2024年华东区域仅 3.62%、中南区域转负为-2.48%、西南区域降至 11.36%，境外毛利率为38.57%，显著高于国内多数区域；2025 年境内毛利率虽显著提升至15.50%，但仍大幅低于境外地区毛利率，境外地区有望成为公司业绩增长点。
公司加速推进全球化产能布局，海外基地建设持续落地。2025 年公司核心产品锂电池隔离膜设计产能达 144 亿平方米，产能利用率 94.91%，美国恩捷等海外生产基地正处于建设中，同步完善全球产能网络。同时，公司在海外布局多个化工园区生产基地，进一步夯实全球化供应能力，以满足全球客户需求。
需求：关注新能源车渗透率+单车带电量+储能大电芯
2.1 动力：新能源车渗透率+单车带电量提升推动隔膜需求
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（报告来源：爱建证券。本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
