最近这一段时间又到了各企业密集发布年报和一季度报的时间了，4月25日阿胶发布了一季度报，一共14页，阿胶的年报非常简单易懂，但要是看懂其中的数据也需要下一番功夫，今天花了一点时间看了看，总体感觉是在当下的日子里，这些消费类企业的日子都不好过，对于一些其中的隐忧我们需要持续关注，待二季度报发布以后再看看。

具体的财务数据我就不罗列了， 财报上都有，感兴趣的可以看看，单纯从数据上来看，总体评价是稳健但不惊艳，其中利润增速（7.14%）跑赢营收增速（5.52%），说明盈利能力仍在改善，但属于"慢而稳"的风格。

扣非净利润增速7.69%，高于归母净利润增速7.14%，说明主营业务的利润率在持续改善，不是靠投资收益或政府补贴等非经常性项目"凑数"。毛利率从去年同期的约71.79%提升至75.52%，提升了将近4个百分点。毛利率提升的因素可能包括：核心产品价格体系稳定、高毛利新品占比提升、以及规模效应带来的成本摊薄。

隐忧一：应收账款激增283%

一个季度内应收账款从1.32亿暴涨到5.07亿，净增3.75亿，几乎吃掉了当季全部净利润。公司解释是"本期使用授信额度发货新增应收账款"，直白说就是：给经销商放宽了信用政策，先发货后收钱。这种做法的好处是短期可以冲量和维护渠道关系，但风险较大，一是如果下游动销不畅，坏账风险会显著上升；二是大量资金被应收账款占用，会拖累后续现金流；三是是否说明终端真实需求并不像报表显示的那么好？又出现了秦玉峰时代的盲目压货现象？这些只有待二季度再观察。

之所以出现上述怀疑，是第二个证据，应收票据骤降81%，可能部分通过背书转让或贴现转化为应收账款形式，本质是应收结构的腾挪，连营收票据都不收了，直接欠着，让人怀疑真实的销量。

隐忧二：销售费用增速偏高

销售费用6.80亿元占营收37.5%，这个比例相当高。而且销售费用增速（9.18%）接近营收增速的两倍，从一定程度上可以认为每多赚1块钱收入，需要多花近2块钱的销售费用去推。这在新品推广期可以理解，但如果长期维持这个水平，利润率的改善空间会被压缩。

东阿阿胶目前的市盈率为19倍，对于一家毛利率75%+、负债率仅20%、ROE约17%的滋补类中医药龙头来说，应该并不算贵。但是对应整体增速（营收+5.52%、利润+7.14%）不算快，市场期望的增长可能不止于此，这也可能是其股价近期一直下跌的一个原因吧。

当然阿胶本身的有点还是很多的，既然本文就是主要想说一说阿胶一季度报的一些问题，就不提那些值得买入的地方了，希望它能够尽快走出消费的低谷区，进入稳健增长的时代。