中际旭创最近发了2025年年报。

公司全年营收382.4亿元，同比增长60%；归母净利润107.97亿元，同比增长108.78%，第一次迈过百亿大关。

毛利率从34.65%提升到42.61%，提高了将近8个百分点，净利率干到了30%以上。

800G光模块全球市占率超40%，连续三年行业第一；1.6T光模块市占率达到50%到70%，是全球少数能批量交付1.6T产品的厂商之一。

年报数据确实漂亮，没话说。

但我今天重点想说的是，中际旭创这家公司的风险在哪？

风险一：客户过于集中

中际旭创的业务九成来自境外，前五大客户合计销售额占年度销售总额的75.98%，其中第一大客户一家就占了24%。

什么意思？五个客户占了公司四分之三的生意，一旦遇到贸易摩擦，业绩就要抖三抖。

这不是危言耸听。

2025年上半年，中际旭创因为关税影响，股价一度从184元跌到了66元，市值跌没了三分之二。

如果未来再次面临同样的风险，谁又敢保证它不会跌回原型？

年报显示，2025年末光模块库存量521万只，同比增长105%，翻了一倍多。

存货账面余额129.79亿元，存货跌价准备才2.98亿元。

光模块技术迭代太快，你今天备的货，明天客户要更高速率的了，这批存货就得打折甚至报废。

一碗面放久了会坏，光模块放久了也一样。

风险三：技术路线变局

CPO技术被视为传统光模块的潜在颠覆者，虽然现在量产规模还很有限，但英伟达一直在强力推进。

公司在年报里自己也承认：如果研发方向出现误判，现有产品将面临被替代的风险。

风险四：估值过于高了

有机构测算，按当前市值回推，中际旭创未来5年业绩复合增速要高达39%以上才能撑得住现在的估值。

一年翻倍是可能的，连续五年每年增长近40%，你觉得有几家公司能做到？

你买的不只是它现在的业绩，而是它未来五年的空间。一旦增速放缓，估值就要往下掉。

写在最后：

中际旭创这业绩确实漂亮，但漂亮背后也有“暗伤”：客户太集中、存货压顶、技术变局、估值偏高。

好比一辆跑得飞快的车，刹车片能不能扛住急转弯，谁也说不准。

价值投资者，更需关注其客户结构变化、存货周转率以及CPO技术的商用进度，而非表面数据。