会计准则的故事（四）

2019年，全球最大的快餐连锁企业麦当劳在执行新租赁准则后，资产负债表上突然出现了超过130亿美元的经营租赁负债。星巴克新增了约90亿美元。但论绝对金额最惊人的，是美国最大的药妆连锁沃尔格林（Walgreens）——近340亿美元的租赁负债一夜之间浮出水面。这些公司并没有签什么新合同，也没有发生并购。数万家门店的长期租约、每年数十亿美元的租金承诺，一直都静静地存在着——只不过在此之前，它们被安放在财务报表脚注的一段小字里，从未出现在资产负债表上。

同一年，中国三大航空公司——南方航空、中国国航、东方航空——的资产负债表也经历了类似的"变形"。以中国国航为例，执行新租赁准则后，总资产增加了505亿元，总负债增加了497亿元，资产负债率从约58.7%跳升到65.6%。对于国有航企来说，资产负债率是国资委绩效评价体系中的核心指标之一。当然，准则变更引起的指标变动，国资委在实际考核中会做相应调整——但这种调整需要时间协调，过渡期内航企面临的融资谈判和外部评级压力却是真实的。三大航的使用权资产均超千亿元，那些曾经在表外安静运行的经营租赁飞机，一夜之间全部"入表"。

然而，无论是麦当劳还是中国国航，它们的商业实质没有发生任何变化。同样的门店、同样的飞机、同样的租赁合同、同样的现金流。变的只是一条会计准则。

这条准则的名字叫IFRS 16（国际财务报告准则第16号——租赁），它在美国的对应叫ASC 842。为了制定这条准则，全球的准则制定者从最初的讨论到最终落地，前后耗费了二十余年。在这二十多年里，一个概念上并不复杂的问题——"承租人的租赁义务到底应不应该出现在资产负债表上？"——引发了准则制定者、企业管理层、审计师和投资者之间旷日持久的博弈。这是一个关于透明度与既得利益的故事，也是一个关于"明知正确却难以执行"的故事。

租赁准则要解决的问题是什么？

要理解租赁准则改革的意义，需要先理解一个简单而关键的区分：融资租赁和经营租赁。

假设一家航空公司需要一架飞机。它可以选择用融资租赁的方式获得——在这种模式下，租赁本质上是一笔分期付款的购买行为，飞机的风险和报酬在租赁开始时就转移给了航空公司。这种租赁必须在资产负债表上确认一项资产和对应的负债，这一点从来没有争议。

但航空公司也完全可以选择经营租赁——事实上，经营租赁在全球航空业中极为普遍。根据三大航2018年年报数据（即新准则生效前最后一个完整年度），中国航空公司约30%到50%的飞机通过经营租赁持有，华夏航空等中小航司这一比例甚至超过90%。航空公司从飞机租赁公司（如GECAS、AerCap等全球头部租赁商）租入飞机，租期通常为6至12年，到期归还。在旧准则下，这种模式让航空公司不需要在资产负债表上记录任何资产或负债，只需要在租赁期间把每期租金当作费用处理。飞机的租赁义务——可能高达数百亿元的未来付款承诺——只出现在财报脚注的一段小字中。

这就产生了一个问题：同样的一架飞机，同样的经济用途，仅仅因为合同条款的技术性差异，在财务报表上的呈现方式截然不同。融资租赁让资产负债率上升，经营租赁却让公司看起来更"轻"。对于管理层来说，选择的动机不言而喻。

问题的症结在于1976年美国FASB发布的SFAS 13号准则。这套准则设立了四道"亮线测试"（bright-line tests，即以明确的数字阈值作为判断标准的测试，在中国会计实务中也常被称为"明线标准"或"刚性指标"）来区分融资租赁和经营租赁：租赁期满是否转移所有权、是否有优惠购买选择权、租赁期是否达到资产经济寿命的75%、最低租赁付款额的现值是否达到资产公允价值的90%。只要一条都不满足，这笔租赁就是经营租赁，就不上表。

这四道亮线的本意是减少主观判断，让准则更具可操作性。但现实证明，亮线测试非但没有消除操纵空间，反而提供了一套精确的"路线图"。你只需要把租赁期设定为资产寿命的74%，把付款额的现    值控制在公允价值的89%，就能确保租赁留在表外。承租人和租赁公司围绕这些数字边界形成了一整套精密的合同设计产业。正如FASB前主席Robert Herz在2003年所说的：租赁准则已经变成了一套确保没有任何租赁上表的规则，即使你实际上控制着资产并承担着无法逃避的付款义务。

到了21世纪初，经营租赁的表外化已经发展到了惊人的规模。SEC在2005年发布的一份报告中指出，仅美国上市公司就有约1.25万亿美元的未来现金义务通过经营租赁被隔离在资产负债表之外。这个数字还在持续增长——到2019年新准则生效时，据IASB的影响分析和CNBC的报道，全球需要上表的经营租赁规模已经达到约3万亿美元。

从共识到落地为何如此艰难

种子：G4+1的先见之明（1996-2000）

关于经营租赁表外化的问题，准则制定者并非后知后觉。早在1996年，由澳大利亚、加拿大、新西兰、英国和美国五国准则制定者组成的G4+1工作组就发布了一份报告《租赁会计：一种新方法》，明确提出应当将所有租赁的资产和负债在资产负债表上确认。1999年，G4+1又发布了更详细的实施方案。

这个建议在学术界和投资者群体中获得了广泛支持。逻辑非常清晰：如果你签了一份十年的租赁合同，你就获得了使用一项资产的权利，同时承担了支付租金的义务。权利是资产，义务是负债——这完全符合资产和负债的定义。把它藏在脚注里，是对资产负债表忠实表达功能的扭曲。

但G4+1的报告发布后，准则改革并没有立即启动。原因很简单：企业界的反对声浪太大了。英国学者Beattie等人在2006年的一项研究中发现了一个具有讽刺意味的不对称：财报的使用者（投资者和分析师）强烈支持将所有租赁入表，而财报的编制者（企业管理层）则普遍反对。但在准则制定的游说过程中，编制者的声音远比使用者响亮——他们有组织、有资源、有动力，而投资者群体则分散、缺乏焦点，更不太愿意花精力写征求意见函。

这种"编制者/使用者游说不对称"是贯穿整个租赁准则改革历程的核心政治动力学。

安然与表外融资的清算（2001-2006）

2001年安然事件爆发，这家曾经的能源巨头通过特殊目的实体（SPE）将大量负债转移到表外，最终轰然倒塌。安然的问题是多层面的——既有通过SPE隐藏债务的表外融资操纵，也有对能源合约滥用按市值计价（mark-to-market）的利润虚增，更有系统性的公司治理溃败。在这个系列的公允价值那一篇中，我们重点讨论了安然如何利用公允价值计量来虚构利润；而在租赁准则的语境下，安然的意义在于另一个维度：它让"表外融资"这个概念整体上成为了监管的靶心。2002年的《萨班斯-奥克斯利法案》要求SEC全面审视表外融资安排，而SEC在2005年提交给国会的报告中，将经营租赁表外化列为需要重点关注的表外融资形式之一——报告指出，仅此一项就涉及美国上市公司约1.25万亿美元的表外负债。SEC明确建议FASB重新审视租赁准则。

可以说，安然不是租赁准则改革的直接原因，而是打开了"表外融资全面清算"这扇大门的钥匙。FASB主席Robert Herz成为了改革的推动者。但即便有了安然的教训和国会的压力，FASB也没有立即行动。直到2006年，FASB和IASB才正式将租赁准则改革纳入联合议程。从问题被明确识别到正式立项，又过了五年。

漫长的博弈：两份征求意见稿的故事（2009-2013）

2009年3月，IASB和FASB联合发布了讨论文件《租赁：初步意见》，提出了一个激进的方案：完全取消经营租赁和融资租赁的区分，所有租赁对承租人都采用统一的会计处理，全部入表。

这个方案在理论上很优美，在实践中却引发了风暴。

2010年8月，两个理事会发布了第一份征求意见稿。反馈意见如潮水般涌来，绝大多数来自企业编制者和租赁行业，且绝大多数表达反对。反对的理由五花八门：增加复杂性、合规成本过高、影响贷款协议中的财务比率限制条款、可能导致信用评级下调。一家由房地产运营商、住宅建筑商和美国商会委托的咨询报告预测，新准则将影响美国1.5万亿美元的租赁，摧毁19万到330万个就业岗位，并削减GDP和家庭财富。这个听起来荒谬的数字有其"逻辑链条"：企业因债务比率恶化被迫减少租赁→租赁需求下降→商业地产和设备租赁行业萎缩→就业岗位流失→GDP受损。当然，这条因果链的每一环都充满了假设和夸大，但它作为游说武器无疑是有效的。有人甚至创造了一个词来形容即将到来的灾难："lease-pocalypse"（租赁末日）。

面对如此强烈的反对，FASB和IASB不得不妥协。2013年5月，两个理事会发布了修订后的第二份征求意见稿。最关键的变化是：放弃了完全统一模型，重新引入了两类租赁的区分。

这里需要解释一下企业界为什么如此抵触"统一模型"。在融资租赁的会计处理下，承租人需要对使用权资产计提折旧（通常直线法），同时对租赁负债按实际利率法计提利息。由于租赁初期负债余额最大，利息费用也就最高，导致折旧加利息的总费用呈现"前高后低"的模式——这类似于房贷的等额本金还款方式，前几年还款压力最大。而在经营租赁模式下，每期确认的租赁费用是直线法分摊的固定金额——类似房贷的等额本息还款。虽然两种方式下租赁期内的总费用完全相同，但"前高后低"意味着新签租赁在初期会压低利润，这是管理层最不愿看到的。

最终，IFRS 16和ASC 842走上了不同的道路。IFRS 16选择了更彻底的单一模型——承租人不再区分经营租赁和融资租赁，所有租赁都按类似融资租赁的方式处理，在利润表上体现为使用权资产的折旧加上租赁负债的利息，费用模式"前高后低"。而ASC 842则对企业界做出了更大的让步，保留了两类租赁的区分：经营租赁虽然也要入表，但在利润表上仍然以单一的租赁费用列示，保持了直线法的费用模式。需要说明的是，ASC 842下的经营租赁并非没有融资成本——会计核算时，租赁负债每期仍按实际利率法计提利息（即负债余额乘以折现率，初期利息高、后期利息低），使用权资产的折旧则被倒算为"当期直线化的租赁成本减去当期利息"。但准则要求在利润表上只呈现一笔按直线法计算的单一租赁费用（lease cost），通常归入营业费用或营业成本（取决于租赁资产的用途），投资者在报表上看不到折旧和利息的分拆。换句话说，利息确实存在于底层的会计分录中，但在报表呈现上被"抹平"了。

两套准则在资产负债表上的效果一致——所有租赁都要入表——但在利润表上，美国准则给了企业一个"更舒服"的过渡。在现金流量表上也有差异：IFRS 16下，租赁付款被拆分为本金偿还部分（归入筹资活动）和利息部分（可归入经营或筹资活动，由企业根据IAS 7的政策选择决定）；而ASC 842下经营租赁的全部付款仍归入经营活动现金流出。这意味着同一家公司，在IFRS下报告的经营活动现金流会比在US GAAP下更好看——因为租赁本金被"搬"到了筹资活动中。

这段历史里有一个值得玩味的细节。在征求意见过程中，投资者群体（以CFA Institute为代表）始终支持改革，认为入表增加了透明度和可比性。而企业管理层和租赁行业虽然反对入表，但他们反对的理由在第一份和第二份征求意见稿之间发生了微妙的转变：从"根本不应该改"变成了"不要用前高后低的费用模式"。换句话说，他们最终接受了入表的大方向。从征求意见函的内容变化来看，准则制定者通过漫长的讨论周期——从2006年立项到2016年发布，整整十年——逐步将争论的焦点从"要不要改"转移到"怎么改"，先在原则上建立共识（"租赁入表没问题"），再在细节上做出妥协（"费用模式可以谈"），最终完成了改革。

落地：没有到来的末日（2016-2019）

IFRS 16在2016年1月发布，ASC 842在2016年2月发布。两者都给了企业足够的过渡时间，IFRS 16于2019年1月1日生效，ASC 842对上市公司也在同年生效。

生效后发生了什么？那个被预言的"租赁末日"并没有到来。约3万亿美元的经营租赁被搬上了资产负债表，美国上市公司的总资产和总负债平均膨胀了约10%。某些行业受到的影响更为剧烈：麦肯锡2018年的一项研究显示，广义零售业的债务平均增加了64%，食品和日用品零售增加了55%，运输业增加了40%。沃尔格林的340亿美元、CVS的270亿美元、AT&T的260亿美元、亚马逊的230亿美元——这些数字确实触目惊心。

但市场基本平静。一方面，成熟的机构投资者和信用评级机构（比如穆迪）早就在自己的分析中对经营租赁做过资本化调整——他们一直看得见房间里的那头大象。另一方面，2019年恰好赶上了美国股市的强劲牛市和低利率环境，在一定程度上缓冲了杠杆率上升带来的心理冲击。更重要的是，许多企业和贷款机构在新准则生效前就修改了贷款协议中的财务比率条款，排除了新准则的影响。

所以，那个被预言将"摧毁330万个就业岗位"的末日场景，最终如同1999年末全球恐慌的"千年虫"（即担心计算机系统因无法处理2000年日期而全面崩溃）一样——我们之所以安然度过，部分原因恰恰是因为我们认真对待了它。

中国视角：CAS 21与A股市场

中国的新租赁准则CAS 21于2018年12月由财政部修订发布，与IFRS 16保持实质趋同。对于在境内外同时上市的企业和境内上市的企业，新准则分别于2019年和2021年1月1日起执行。

中国在这次全球准则改革中的角色，可以用"快速跟进、务实调整"来概括——中国准则制定者没有参与IFRS 16长达十年的联合制定过程（这主要由IASB和FASB主导），但在国际准则落地后迅速推出了高度趋同的本土版本，同时保留了少数必要的本土化调整。在租赁准则这个议题上，CAS 21与IFRS 16的趋同程度甚至高于收入准则（CAS 14与IFRS 15）的趋同程度。

其中最值得一提的本土化调整涉及土地使用权。中国的土地归国家所有，企业通过出让、划拨或转让方式取得的是有期限的土地使用权（通常为40至70年）。从经济实质上看，这确实具有租赁的性质——企业为获得一定期限内的土地使用权而支付对价，非常符合租赁的定义。IFRS 16也正是这样处理的：在国际准则下，中国企业赴港上市时，土地使用权需要确认为使用权资产。但CAS 21却延续了中国会计准则的历史传统，规定以出让、划拨或转让方式取得的土地使用权继续适用《无形资产》准则，不确认使用权资产。这并非因为准则制定者不理解其租赁性质，而是一个务实的选择：中国土地使用权的取得方式通常是一次性支付出让金（而非分期付款），在这种情况下，无论归类为无形资产还是使用权资产，都是按取得成本入账、按年限直线摊销，利润表的影响完全相同。如果是分期支付出让金的情况，租赁准则下会产生一个融资成本（利息）的差异——但这种情形在A股实务中并不常见。总体来看，强制改变分类的过渡成本大于信息增量。

新准则对A股市场的冲击在航空业和零售业最为显著。前文已提到国航资产负债率跳升6.8个百分点的案例，这里补充一些行业面的数据：三大航的经营租赁飞机占比约30%，中小航司更高；新准则将数以百计的飞机租赁合同一次性搬上资产负债表后，三大航的使用权资产均超千亿元。南航的EBITDA在新准则下增幅超过50%——因为原来计入营业成本的经营租赁费用被重新分类为折旧和利息，两者都在EBITDA的加回项中——但这完全是会计分类变化，并不代表盈利能力的提升。

零售和酒店行业的情况类似。一家拥有数千家门店的连锁企业，新准则实施后，数千份门店租赁合同被逐一资本化，使用权资产和租赁负债同时入表，资产规模和负债规模同步膨胀。对于那些依赖大量门店经营但净资产不高的公司来说，资产负债率的跳升可能在过渡期内影响银行授信评估和债务融资条件。

值得注意的是，新准则在实施过程中也催生了新的规避策略。准则豁免了短期租赁（不超过12个月）和低价值资产租赁，同时可变租赁付款（即不基于固定金额或指数、而与实际使用量或销售额等挂钩的浮动租金）不纳入租赁负债的计算，只在发生时确认为费用。一项学术研究发现，ASC 842实施后，企业的可变租赁费用显著增加，而固定最低租赁承诺减少，表明存在从固定租赁向可变租赁的系统性转移。准则堵上了旧的漏洞，但新的灰色地带也随之产生——这大概是每一次准则改革都逃不脱的宿命。

新准则下，投资者该注意什么？

新准则已经生效多年，但它对财务分析的影响是持续性的。以下两点值得投资者长期关注。

理解准则变革对财务比率的"技术性冲击"，避免误判公司基本面。 新准则最直接的影响是：资产负债率上升、利息覆盖率下降（因新增了租赁负债的利息费用）、总资产周转率下降（因资产膨胀）。关于EBITDA，需要特别说明：在IFRS 16下，原来计入营业成本的经营租赁费用被拆分为使用权资产的折旧（depreciation）和租赁负债的利息（interest），而EBITDA的定义恰恰是在利润基础上加回折旧和利息——因此EBITDA会显著上升，但这完全是会计分类变化的结果，并不代表企业盈利能力的改善。投资者在做同行业比较时，需要确保对比的时间窗口和准则口径一致——如果一家公司2018年的资产负债率是60%，2019年变成了70%，跳升的部分很可能主要来自准则切换，而非真实的杠杆恶化。

在估值层面，租赁准则改革直接影响ROIC分析中的投入资本基数。新准则下，使用权资产和租赁负债都进入了资产负债表，投入资本相应增加，ROIC会被拉低。如果你在做公司间的ROIC比较，要确保所有公司都在同一套准则口径下，或者自行做一致性调整。同理，在DCF模型中，如果采用FCFF方法，新准则下的EBIT和资本支出定义都需要重新审视——使用权资产在准则下明确需要计提折旧（这是确定的），而租赁负债在估值中应当被视为类似有息债务来处理（Damodaran的方法就是这么做的）。这意味着在计算企业价值（EV）时，租赁负债应当像普通有息债务一样被加到权益价值之上。

关注公司年报中的租赁附注，挖掘管理层的隐含信号。 新准则虽然解决了最大的透明度问题（经营租赁入表），但管理层仍有不少自由裁量空间。折现率的选取是其中最重要的一个——租赁负债的计算依赖于增量借款利率，而这个利率并没有统一的标准。同一行业的两家公司，如果一家选用4%的折现率，另一家选用6%，它们的使用权资产和租赁负债会有显著差异。阅读租赁附注时，关注折现率假设，与公司实际借款利率做交叉验证。

此外，关注租赁合同的期限分布和续约假设。公司在确定租赁期时，需要判断是否"合理确定"会行使续约选择权。管理层可以通过对续约选择权的不同判断，显著改变入表的租赁规模。如果一家零售公司声称其所有门店租约都不太可能续约，从而大幅减少入表金额，这可能是一个值得追问的信号。

结语

租赁准则改革的历程，讲述了一个看似简单的道理被付诸实践的曲折过程。房间里的那头大象，几乎所有人都看到了它——投资者看到了，分析师看到了，信用评级机构看到了，准则制定者当然也看到了。但是，从1996年G4+1首次提出改革方案，到2019年IFRS 16和ASC 842正式生效，"看到大象"和"正式承认大象的存在"之间隔了二十多年。

这二十多年里，最强大的阻力不是来自理论上的分歧——几乎没有人能正面论证"把数千亿美元的义务藏在脚注里是一种好的信息披露方式"。阻力来自于现实的利益格局：管理层不想看到杠杆率突然跳升，租赁公司担心客户缩短合同期限或转向其他融资方式，审计师不想面对更复杂的准则，银行不想重新谈判贷款协议。每一方的顾虑都有其合理性，但它们汇聚在一起，就构成了一股强大的维持现状的惯性。

准则制定者最终还是完成了改革。策略上他们给予漫长的过渡期，在细节上做出妥协（保留了经营租赁与融资租赁的区分，至少在美国准则下如此），在时机上选择了经济上行期——这些都降低了改革的政治阻力。

巴菲特曾经说过，会计是商业的语言。但语言并非中立。当旧的准则允许3万亿美元的负债不出现在资产负债表上时，它不仅扭曲了语言的表达，也扭曲了基于这些表达做出的所有决策——投资决策、信贷决策、监管决策。新准则把扭曲纠正了。

对投资者来说，最根本的启示或许是：不要只盯着资产负债表看账上有什么，也要关注那些仍然没有出现在表上的东西。租赁这头大象终于被写进了资产负债表，但表外的世界并没有因此变空——或有负债、对外担保、未纳入合并范围的结构化实体、可变利益实体、长期购买承诺等等，仍然安静地藏在附注的字里行间。在租赁准则改革之前，聪明的投资者已经在自行调整经营租赁的影响了。准则改革让这项工作变得更容易，但投资者仍需要具备穿透报表去理解经济实质的能力——下一头房间里的大象，可能就在你正在读的那份财报里。

本文为见山笔记"会计准则的故事"系列第四篇。系列其他文章见文章合集。

参考资料

准则文件： FASB SFAS 13 (1976)、FASB ASC 842 (2016)、IASB IAS 17、IASB IFRS 16 (2016)、中国财政部CAS 21 (2018修订)

SEC报告： SEC Staff Report on Off-Balance Sheet Arrangements (2005年6月)

学术研究： Beattie, Goodacre & Thomson (2006), "International Lease-Accounting Reform and Economic Consequences"; G4+1 McGregor Report (1996); Imhoff, Lipe & Wright (1991), "Operating Leases: Impact of Constructive Capitalization"

行业数据： LeaseAccelerator Fortune 1000 Operating Lease Liabilities Report (2018); McKinsey & Co., "A Welcome Change in Lease-Accounting Rules" (2018); CNBC, "$3 Trillion in Liabilities on Corporate Balance Sheets" (2019); IASB IFRS 16 Effects Analysis (2016)

中国数据： 三大航空公司2018-2019年年报及首次执行新租赁准则说明；毕马威《中国新租赁准则的重大变化》；致同会计师事务所《CAS 21与IFRS 16差异分析》；北京兴华会计师事务所《新租赁准则解析——目标及范围》

注：麦当劳数据来自2019年12月31日10-K（经营租赁负债90亿），沃尔格林数据来自LeaseAccelerator 2018年报告及多家财经媒体报道（约$340亿）。