地方国资收购上市公司现象深度研究报告

一、研究背景与现状概述

1.1现象概览：地方国资 "揽A" 热潮持续升温

近两年（2024-2025年），地方国资收购上市公司呈现爆发式增长态势。据统计，2024年共有29家上市公司实控人变更为地方国资，交易规模超千亿元。进入2025年，这一趋势进一步加速，截至11月1日，地方国资共参与28起上市公司控制权收购，交易总额达311.95亿元，与2024年同期的61.12亿元相比，同比增长410.38%。

从地域分布看，江苏、安徽、浙江、广东、湖北五省最为活跃。其中江苏省以60.44亿元的交易规模位居首位，占总金额近20%；安徽省以6起交易、54.68亿元的规模紧随其后；浙江省则53.48亿元位列第三。特别值得关注的是，安徽的合肥、芜湖、马鞍山、黄山、池州等5个城市的国资均参与了对上市公司控制权的收购，形成了独特的 "安徽模式"。

从行业分布看，电子信息行业成为并购热点，共7起交易，占比25%，交易规模达104.41亿元。其中半导体行业表现尤为突出，6 笔交易总计金额达到88.66亿元，占交易总额的28.4%。传统制造、化学工业、消费等行业也是重点布局领域。

1.2主要特征与趋势分析

地方国资收购上市公司呈现出以下显著特征：

收购模式创新：从传统的直接收购转向 "协议转让+表决权放弃" 等灵活方式。2025年上半年，A股涉及控制权变更的47家上市公司中，采用"协议转让+表决权放弃"模式的占比超过60%，较去年同期提升20个百分点。

标的选择精准化：聚焦硬科技属性和产业协同性强的企业，市值一般在10-30亿元区间，股权占比10%-30%。湖北国资的并购实践显示，优质标的画像一般是市值30亿到40亿规模，主业和当地产业协同，平均购买 25% 的股权即可成为第一大股东，需要的资金不到10个亿。

产业导向明确：围绕新质生产力和战略性新兴产业布局，重点关注半导体、新能源、生物医药、高端装备等领域。"并购六条" 发布以来，沪深两市已披露资产重组超1400单，其中重大资产重组超160单，六成标的属于新质生产力行业。

区域协同加强：从单一城市向区域联动转变，形成省、市两级国资协同作战格局。如湖北的长江产投与武汉国资在山科智能收购案中共同出资，体现了"省、市"两级国资分工合作的新模式。

1.3研究范围与方法

本报告聚焦2024-2025年地方国资收购上市公司现象，研究范围涵盖：

时间维度：重点分析2024年1月至2025年12月的并购案例和政策变化，特别关注】"并购六条"发布（2024年9月24 日）前后的市场变化。

空间维度：覆盖全国31个省、自治区、直辖市，重点研究江苏、安徽、浙江、广东、湖北等活跃地区的创新实践。

主体维度：包括省级国资平台、市级国资平台、县级国资平台，以及不同类型的国资基金（并购基金、产业基金、引导基金等）。

行业维度：重点分析半导体、新能源、生物医药、高端装备、新材料等战略性新兴产业，以及传统产业转型升级案例。

研究方法采用：文献分析与政策梳理、案例研究与深度剖析、数据统计与趋势分析、比较研究与模式总结相结合的综合研究方法。

二、政策环境与制度驱动

2.1国家层面政策体系

2024年9月24日，中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（简称"并购六条"），这是近年来资本市场并购重组领域最重要的政策文件。"并购六条" 主要包括：助力新质生产力发展、加大产业整合支持力度、提升监管包容度、提高支付灵活性和审核效率、提升中介机构服务水平、依法加强监管等六个方面。

政策创新亮点：

一是首次建立简易审核程序。对上市公司之间吸收合并，以及运作规范、市值超过 100 亿元且信息披露质量评价连续两年为A的优质公司发行股份购买资产，实行"2+5+5"审核机制，即2个工作日内受理、5个工作日内完成审核、5个工作日内完成注册。

二是首次调整发行股份购买资产的监管要求。从有利于 "改善财务状况"" 有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性"，调整为" 不会导致财务状况发生重大不利变化，不会导致新增重大不利影响的同业竞争及严重影响独立性或者显失公平的关联交易"。

三是首次建立分期支付机制。允许上市公司结合标的后续经营状况灵活调整股份支付安排，将申请一次注册、分期发行股份购买资产交易的批文有效期延长至 48 个月。

四是首次引入私募基金 "反向挂钩" 安排。私募基金投资期限满48 个月的，锁定期限可相应缩短，有助于鼓励私募基金参与上市公司并购重组，有效缓解"退出难" 问题。

2025年5 月16 日，证监会正式实施修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》，标志着"并购六条" 各项措施全面落地。

2.2 地方配套政策措施

各地积极响应国家政策，出台了一系列配套措施：

上海率先行动：2024 年12 月6 日，上海发布全国首个地方政府落实"并购六条" 的行动方案——《上海市支持上市公司并购重组行动方案（2025-2027 年）》。方案提出，力争到2027 年，在集成电路、生物医药、新材料等重点产业领域培育10 家左右具有国际竞争力的上市公司，形成3000 亿元并购交易规模，激活总资产超2 万亿元。上海还设立了100 亿元集成电路设计产业并购基金和100 亿元生物医药产业并购基金。

深圳全面布局：2025 年10 月22 日，深圳发布《深圳市推动并购重组高质量发展行动方案（2025-2027 年）》，提出到2027 年底，境内外上市公司总市值突破20 万亿元，培育形成千亿级市值企业20 家，累计完成并购项目超200 单、交易总额超1000 亿元的目标。

安徽系统推进：2024 年12 月31 日，安徽省政府办公厅发布《关于支持企业开展并购重组的指导意见》，明确重点支持三大方向：优质企业并购重组、重点领域并购重组和跨区域并购重组。安徽还出台了《安徽省支持企业开展并购重组若干政策》，从财政资金引导、金融支持、税收优惠等方面提供全方位支持。

湖北聚焦产业：湖北省政府国资委明确要求 "加大上市公司并购力度"，推动国有资本向战略性新兴产业集中。湖北围绕"51020" 现代产业集群（5 个万亿级支柱产业、10 个5000 亿级优势产业、20 个千亿级特色产业集群），重点布局光电子信息、汽车与高端装备、生命健康等领域。

2.3 国企改革与并购重组的关联

国企改革深化提升行动为地方国资并购提供了强大动力。2025 年是国企改革深化提升行动的收官之年，各地加快推进以下改革措施：

国有资本 "三个集中"：国务院国资委明确提出，推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向关系国计民生的公共服务、应急能力、公益性领域等集中，向前瞻性战略性新兴产业集中。

战略性新兴产业目标：到 2025 年，中央企业战略性新兴产业收入占比要达到35%。2024 年中央企业在战略性新兴产业领域的投资占总投资的比重首次突破40%，营业收入占比接近30%。

专业化整合提速：各地推进新一轮国有企业重组整合，如呼和浩特市启动重组整合 43 户二三级企业，其中2025 年完成31 户。上海市国资委实施现代金融、科创投资、咨询服务、城市运行等领域4 组企业战略性重组，推进人才、化工、医药等5个行业专业化整合。

市值管理强化：2025年4月，上海市国资委发布《关于加强我市国有控股上市公司市值管理工作的若干意见》，从并购重组、股票回购增持、投资者回报等六方面支持上市公司用好各类市值管理政策和工具。

三、市场环境与驱动因素

3.1 A 股市场估值与流动性分析

2024-2025年A股市场的估值水平和流动性状况为国资并购创造了有利条件。

估值水平分析：截至2025年10月末，A股整体PE（TTM）为21.9倍，处于历史49%分位，估值水平相对合理。国资央企的估值分化明显，央企小盘指数PE（TTM）历史分位数仅为15.7%，处于历史低位，配置性价比逐步显现。

市场流动性充裕：2025 年上半年，A 股市场流动性保持合理充裕，为并购交易提供了良好的资金环境。特别是在"并购六条" 发布后，市场信心明显提升，并购交易活跃度大幅增加。

行业估值差异：不同行业估值分化严重。国防军工、电子和计算机行业的三年估值百分位分别为 95%、99.3% 和95.7%，处于历史高位；而社会服务、非银金融、农林牧渔等行业估值处于历史低位。这种估值差异为国资在不同行业进行战略性布局提供了机会。

3.2 产业结构调整需求

中国经济正处于转型升级的关键期，产业结构调整需求迫切，这成为地方国资并购的重要驱动力。

传统产业转型升级压力：钢铁、煤炭、化工等传统行业面临产能过剩、环保压力、技术落后等挑战，亟需通过并购重组实现转型升级。如中国神华 2025 年12 月宣布的1336 亿元收购案，涉及12 家公司，通过并购实现煤炭产业链的优化整合，提升产业集中度和竞争力。

新兴产业培育需求：新能源、半导体、生物医药、人工智能等新兴产业代表未来发展方向，但这些产业技术门槛高、投资周期长、风险大，需要国资发挥引导作用。地方国资通过并购快速切入这些领域，抢占发展先机。

产业链供应链安全：在复杂的国际环境下，保障产业链供应链安全成为国家战略。地方国资通过并购加强对关键领域和关键环节的控制，提升产业链韧性。如在半导体领域，2025 年地方国资收购了江海股份、蓝黛科技、ST 华微等7 家半导体企业。

3.3 财政压力与城投转型

地方财政压力加大和城投平台转型需求，成为推动国资并购的重要因素。

土地财政难以为继：随着房地产市场调整，土地出让收入大幅下降，地方财政面临巨大压力。通过并购上市公司，地方国资可以获得稳定的投资收益和税收来源，开辟新的财政收入渠道。

城投平台转型需求：传统城投平台主要承担政府融资功能，随着地方债务管控加强，城投平台亟需转型。通过收购上市公司，城投平台可以从单纯的融资平台转变为产业投资运营主体，实现 "从输血到造血" 的转变。

资产证券化需求：地方国资拥有大量优质资产，但证券化率偏低。通过并购上市公司，将优质资产注入，实现资产证券化，提高资产流动性和价值。

3.4 资本市场改革红利

资本市场改革为国资并购提供了前所未有的政策红利。

审核效率大幅提升："并购六条" 实施后，审核时间从原来的数月缩短至12 个工作日，极大提高了并购效率。

支付方式更加灵活：允许综合运用股份、定向可转债、现金等多种支付工具，建立分期支付机制，降低了并购的资金压力。

监管包容度提高：对并购形成的同业竞争和关联交易提高包容度，支持收购未盈利优质资产，为国资并购提供了更大空间。

配套支持政策完善：在税收、金融、土地等方面出台了一系列支持政策。如企业重组符合条件的，可以享受企业所得税特殊性税务处理、增值税免税、契税减免等优惠政策。

四、地方国资并购的战略考量

4.1 产业布局与升级需求

地方国资并购的首要考量是服务地方产业发展战略，推动产业结构优化升级。

围绕主导产业强链补链：各地根据自身产业基础和发展定位，通过并购完善产业链条。如湖北围绕 "51020" 现代产业集群，重点布局光电子信息、新能源与智能网联汽车、生命健康等领域。长江产业集团收购台基股份后，立即对接东风、小鹏、华为光储等项目，实现订单倍增，体现了产业协同效应。

抢占新兴产业制高点：在人工智能、量子信息、生物技术、新能源等前沿领域，地方国资通过并购快速获取技术、人才和市场资源。如上海生物医药并购基金首期规模 50.1 亿元，重点投资创新药物、高端医疗器械等领域，已完成康华生物等项目的收购。

推动传统产业数字化转型：通过并购引入新技术、新模式，推动传统产业数字化、智能化转型。如合肥国资收购的三佳科技，在被收购后迅速抛出 1.21 亿元并购方案，整合半导体产业链，构建起覆盖塑封、切筋等全流程的封装设备生态。

4.2 招商引资新模式探索

地方国资并购已成为招商引资的新范式，从传统的 "给政策、给土地" 转向"控股+ 赋能+ 落地" 的新模式。

并购招商的优势：传统招商引资面临项目落地难、培育周期长、不确定性大等问题。通过并购上市公司，地方可以直接获得成熟的企业、技术、市场和管理团队，大大缩短项目落地时间，提高招商成功率。

"引来一个、带来一串" 效应：上市公司往往拥有完整的产业链条，通过并购将其引入，可以带动上下游企业集聚，形成产业集群效应。如马鞍山国资通过江东产投并购蓝黛科技，使得蓝黛科技更加专注于新能源汽车传动系统研发，并在当地投资 23 亿元建设生产基地，带动了相关配套企业落地。

精准对接产业需求：地方国资通过深入研究产业发展趋势，精准选择符合地方发展战略的并购标的。如安徽的 "芯屏汽合" 城市标签，通过收购三佳科技、神剑股份等企业，构建了完整的半导体产业链。

4.3 国资平台转型发展

地方国资平台正经历从 "管资产" 向"管资本" 再向"育产业" 的战略转型。

从融资平台到产业投资平台：传统城投平台主要承担政府融资功能，随着地方债务管控加强，亟需转型。通过并购上市公司，城投平台可以获得多元化的收入来源，提升自身造血能力。

资本运作能力提升：通过参与并购，国资平台的资本运作能力得到锻炼和提升。湖北长江产投通过一系列并购，已经形成了 "小比例协转+ 大比例委托" 等成熟的操作模式，仅用4.3 亿元就拿下了市值近百亿的台基股份26% 的表决权。

专业化分工体系形成：各地形成了省、市、县三级国资平台协同配合的格局。省级平台主要负责重大战略性并购，市级平台聚焦区域特色产业，县级平台参与本地企业整合。如湖北的长江产投（省级）、武汉国资（市级）在山科智能收购案中的合作，体现了这种协同效应。

4.4 区域竞争与合作

在全国一盘棋的大背景下，地方国资并购既存在竞争，也需要合作。

区域竞争加剧：随着各地对并购重要性认识的提高，竞争日趋激烈。2025 年出现了多地国资竞购同一标的的情况，如某半导体企业就同时收到了来自江苏、浙江、安徽等地国资的收购意向。

区域合作需求：在一些跨区域的重大项目上，需要不同地区国资加强合作。如在长三角一体化背景下，上海、江苏、浙江、安徽等地国资正在探索建立并购资源共享机制，避免恶性竞争，实现优势互补。

产业协同发展：不同地区根据自身优势进行产业分工，通过并购实现产业链的区域协同。如上海聚焦高端研发和总部经济，江苏、浙江侧重制造和配套，安徽承接产业转移，形成了合理的产业分工格局。

五、地方国资并购的目标体系

5.1 产业目标：构建现代产业体系

地方国资并购的核心产业目标是构建以新质生产力为引领的现代产业体系。

培育产业链 "链主" 企业：通过并购培育一批具有国际竞争力的龙头企业，提升产业链话语权。如上海提出到 2027 年在集成电路、生物医药、新材料等重点产业领域培育10 家左右具有国际竞争力的上市公司。

形成产业集群效应：通过并购推动产业集聚，形成 "强链、补链、延链" 的产业生态。湖北国资通过收购凯龙股份、台基股份等5 家上市公司，形成了覆盖光电子、新能源等新兴业态的产业集群。

提升产业创新能力：通过并购获取关键技术和创新资源，提升产业技术水平。如上海国资通过并购基金投资的项目中，投资原创技术策源地项目 51 个、金额超180 亿元，投资细分领域头部企业项目177 个、金额超510 亿元。

优化产业空间布局：通过并购引导产业在空间上合理分布，形成 "一核多极" 的产业布局。如深圳提出构建"20+8" 产业集群，通过并购推动产业向重点区域集聚。

5.2 经济目标：促进高质量发展

地方国资并购的经济目标是促进地方经济高质量发展，实现经济效益和社会效益的统一。

GDP增长贡献：通过并购引入优质企业和项目，直接拉动 GDP 增长。据统计，2025 年地方国资参与的28 起并购交易，涉及的企业年营收合计超过500 亿元，预计可贡献地方GDP 增长1-2 个百分点。

税收收入增加：上市公司一般具有较强的盈利能力和规范的财务制度，能够为地方带来稳定的税收收入。通过并购，地方可以分享企业发展红利，增加财政收入。

就业岗位创造：并购后的企业往往会扩大生产规模，创造更多就业机会。特别是在制造业领域，一个投资 10 亿元的项目通常可以创造数百个直接就业岗位和上千个间接就业岗位。

产业带动效应：通过并购形成的产业集群，可以带动上下游企业发展，形成 "1+N" 的产业生态。如合肥通过并购形成的半导体产业集群，已经吸引了超过100 家相关企业落户，形成了完整的产业链条。

5.3 资本目标：实现资产增值与融资便利

地方国资并购的资本目标是实现国有资产保值增值，提升融资能力。

资产规模扩张：通过并购快速扩大国有资产规模，提升资产证券化率。湖北国资通过连续并购，旗下上市公司数量从 2023 年的11 家增加到2025 年的15 家，总市值从300 亿元增长到超过1000 亿元。

市值管理提升：通过优化上市公司治理结构、注入优质资产、提升经营管理水平等措施，推动上市公司市值增长。数据显示，2025 年以来披露并购事项的国有企业，股价平均涨幅超过25%，远超同期沪深300 指数涨幅。

融资渠道拓宽：控股上市公司为地方国资提供了多元化的融资渠道。可以通过股权质押、定向增发、发行可转债等方式筹集资金，支持地方重大项目建设。

投资回报实现：通过分红、股权转让、资产处置等方式实现投资回报。如成都产投投资某新能源企业，十年获得超过 100 倍的投资回报，成为地方国资投资的经典案例。

5.4 治理目标：完善现代企业制度

地方国资并购的治理目标是推动国有企业建立现代企业制度，提升治理水平。

公司治理结构优化：通过并购引入市场化的治理机制，完善董事会、监事会结构，建立职业经理人制度。上海要求被并购的上市公司建立健全 "三会一层" 治理结构，实现规范运作。

激励约束机制创新：在并购后的企业中推行股权激励、员工持股等中长期激励机制，充分调动核心团队的积极性。同时建立严格的约束机制，防范经营风险。

管理能力提升：通过并购学习先进的管理理念和方法，提升国有企业的管理水平。特别是在财务管理、市场营销、研发创新等方面，通过并购实现管理能力的跨越式提升。

合规经营强化：上市公司面临严格的信息披露要求和监管约束，通过控股上市公司，可以倒逼国有企业规范运作，提升合规经营水平。

六、典型案例深度剖析

6.1 湖北模式：产业集群+资产证券化双轮驱动

湖北模式的核心是围绕"51020"现代产业集群战略，通过并购快速构建产业生态，同时推动资产证券化。

战略定位清晰：湖北明确提出打造5个万亿级支柱产业、10个500亿级优势产业、20个千亿级特色产业集群的目标。湖北国资的并购严格围绕这一战略展开，重点布局光电子信息、新能源与智能网联汽车、生命健康、高端装备制造等领域。

平台分工明确：形成了以长江产业集团为核心，湖北交投、湖北文旅等专业平台协同配合的格局。长江产业集团定位为省级战略性新兴产业投资运营主体，聚焦产业投资和并购；湖北交投专注交通基础设施和相关产业；湖北文旅聚焦文化旅游产业。

操作模式创新：湖北国资创造了"小比例协转+大比例委托"的并购模式。如长江产投以4.3亿元收购台基股份控股股东32.04%的股权，间接持有上市公司8.43%的股份，但取得了26.32%的表决权，实现了以小博大的效果。

产业协同效应：并购后注重产业协同，快速实现价值创造。台基股份被收购后，立即对接东风、小鹏、华为光储等项目，订单实现倍增；上海雅仕被并购后，导入湖北地区半导体设备、新能源汽车零部件等高附加值订单，订单本地配套率从15%提升至42%。

资本循环滚动：湖北国资在收购完成后，迅速将标的资产的未来收益权证券化，提前回收资金再投入新赛道。如长江产投通过发行科创主体公司债，募集 14 亿元用于置换并购出资，实现了资本的循环利用。

6.2 上海模式：聚焦战略新兴产业的专业化并购

上海模式的特点是聚焦集成电路、生物医药、人工智能三大先导产业，通过设立专业化并购基金进行精准投资。

顶层设计完善：上海发布了全国首个地方政府落实 "并购六条" 的行动方案，明确提出到2027年形成3000亿元并购交易规模的目标。方案还配套了12项具体措施，涵盖产业布局、基金设立、中介服务、风险防控等各个方面。

基金矩阵强大：上海构建了总规模超1000亿元的并购基金矩阵。其中，三大先导产业母基金（集成电路、生物医药、人工智能）合计890.03亿元；100亿元集成电路设计产业并购基金和100亿元生物医药产业并购基金；500亿元产业转型升级二期基金。

投资方式创新：采用"国资+产业资本+金融资本"的联合投资模式。以上海生物医药并购基金为例，首期规模50.1亿元，出资人包括市级母基金、产业集聚区引导基金、上海医药等"链主"企业、新华保险等金融机构，形成了多元化的出资结构。

专业化运作：每个产业都有专门的基金管理团队，具备深厚的产业背景和专业能力。如上海生物医药并购基金的管理人上实资本，在医药健康领域有丰富的投资经验，已经成功投资了多个行业领先企业。

国际化布局：上海充分利用国际金融中心的优势，积极开展跨境并购。支持企业通过赴港上市或再融资获取资金，提升跨境并购重组效率。如华夏银行成功牵头欧元并购银团贷款，助力中国企业收购德国默克集团旗下资产。

6.3 安徽模式：从参股到控盘的系统性布局

安徽模式的特色是从参股到控盘的渐进式投资，形成了 "合肥引领、全省协同" 的并购格局。

合肥模式升级：合肥从早期的财务投资转向战略控股，形成了"龙头企业-重大项目-产业链条-产业集群"的发展路径。通过6.6亿元收购三佳科技，再以1.2亿元横向整合众合半导体，构建起覆盖塑封、切筋等全流程的封装设备生态。

全省协同推进：安徽形成了覆盖全省的并购网络，合肥、芜湖、马鞍山、黄山、池州等5个城市的国资均参与了上市公司并购。各地根据自身产业特色选择并购标的，如合肥聚焦半导体，芜湖关注新能源汽车，马鞍山侧重高端装备。

政策体系完善：安徽出台了《关于支持企业开展并购重组的指导意见》和《安徽省支持企业开展并购重组若干政策》，从财政资金引导、金融支持、税收优惠等方面提供全方位支持。特别是在税收方面，对符合条件的企业给予契税减免、印花税优惠等政策。

人才培养重视：安徽开展了万人大培训，提升各级干部和企业管理人员的并购专业能力。通过培训，让更多人了解并购政策、掌握并购技巧、提升资本运作能力。

产业生态构建：安徽注重通过并购构建完整的产业生态。如在半导体领域，通过收购三佳科技、神剑股份等企业，形成了从材料、设备到设计、制造的完整产业链，实现了 "芯屏汽合" 的产业目标。

6.4 其他地区特色实践

除了上述三种主要模式，其他地区也形成了各具特色的并购实践。

江苏模式：市场化程度高：江苏国资并购市场化程度较高，注重与民营资本合作。2025年江苏参与的6起并购交易中，有3起采用了"国资+民企"联合收购的方式。江苏还特别注重并购后的整合，通过管理输出、技术赋能等方式提升企业价值。

浙江模式：数字经济引领：浙江依托数字经济优势，重点布局人工智能、大数据、云计算等领域。浙江经投以32.32亿元收购江海股份，成为2025年最大的单笔国资并购交易，体现了浙江对高端制造业的重视。

广东模式：粤港澳协同：广东充分利用粤港澳大湾区的优势，加强与香港、澳门的合作。深圳提出建立跨境并购资源库，支持企业 "走出去" 和"引进来"。广州工控收购孚能科技，将其纳入广州国资体系，体现了广东在新能源汽车领域的战略布局。

中西部地区：特色产业突围：中西部地区根据自身资源禀赋和产业特色，选择差异化的并购路径。如云南曲靖依托有色金属资源，通过并购发展新材料产业；陕西设立50亿元战新产业发展并购基金，重点支持当地优势产业。

七、风险挑战与应对策略

7.1 投资决策风险

地方国资在并购决策中面临多重风险挑战。

估值风险：部分标的企业估值虚高，特别是在热门的半导体、人工智能等领域。2025年上半年，电子行业的估值百分位高达99.3%，处于历史极值。高估值增加了投资风险，可能导致投资回报率下降。

尽职调查风险：部分标的企业存在财务造假、隐瞒债务、知识产权纠纷等问题。如某上市公司在并购后被发现存在巨额未披露债务，导致国资遭受重大损失。这要求国资在并购前必须进行全面深入的尽职调查。

决策机制风险："三重一大" 决策制度虽然确保了决策的民主性和科学性，但也可能导致决策效率低下，错失并购良机。特别是在竞购激烈的情况下，冗长的决策流程可能让国资失去竞争优势。

应对策略：建立专业化的投资决策团队，提升尽职调查能力；完善决策流程，在确保合规的前提下提高决策效率；建立投资决策容错机制，鼓励创新和担当。上海等地已经出台了国资投资尽职免责办法，明确了五种适用尽职免责的情形。

7.2 整合管理风险

并购后的整合管理是决定并购成败的关键环节。

文化融合风险：国有企业与民营企业在管理理念、企业文化、工作方式等方面存在较大差异。如某国资收购民营企业后，由于文化冲突导致核心团队大量流失，严重影响了企业经营。

业务整合风险：并购后的业务整合涉及组织架构调整、流程再造、系统对接等多个方面，任何一个环节出现问题都可能导致整合失败。特别是跨行业并购，整合难度更大。

人才流失风险：核心技术人员和管理团队的稳定性是并购成功的关键。如果激励机制不当或管理方式不适应，可能导致人才流失。数据显示，并购后第一年核心人才流失率通常超过30%。

应对策略：制定详细的整合计划，明确整合目标和时间表；保持管理团队的稳定性，给予充分的激励；加强文化建设，促进文化融合；建立有效的沟通机制，及时解决整合中的问题。

7.3 政策变化风险

政策环境的变化可能对国资并购产生重大影响。

监管政策收紧：如果未来监管政策趋严，可能影响并购的审批进度和成功率。如对同业竞争、关联交易的监管可能影响并购后的整合效果。

产业政策调整：产业政策的变化可能导致投资标的价值下降。如新能源补贴政策的调整，可能影响相关企业的盈利能力。

财税政策变化：税收优惠政策的调整可能增加并购成本。如企业所得税、增值税等优惠政策的取消或减少，将直接影响并购的经济效益。

应对策略：密切关注政策动向，建立政策风险预警机制；在并购协议中设置政策变化的应对条款；多元化投资组合，降低单一政策风险；加强与政策制定部门的沟通，争取政策支持。

7.4 市场竞争风险

随着并购市场的日趋活跃，竞争风险也在加剧。

竞购风险：优质标的往往成为多家国资竞购的对象，推高了收购价格。2025 年已经出现多起国资之间竞价收购的案例，导致收购成本大幅上升。

外资竞争：国际资本也在加大对中国企业的并购力度，特别是在高端制造、生物医药等领域。外资凭借资金优势和丰富经验，对国资形成竞争压力。

民企竞争：部分民营企业通过联合、杠杆收购等方式参与并购，增加了市场竞争的激烈程度。特别是一些产业资本，对标的企业的产业价值有更深刻的理解，出价往往更高。

应对策略：建立快速决策机制，提高市场反应速度；加强与其他国资平台的合作，形成竞争合力；提升产业研究能力，发现潜在的并购机会；创新交易结构，如采用分期支付、对赌协议等方式降低风险。

7.5 风险防控体系建设

为有效应对各类风险，地方国资需要建立完善的风险防控体系。

制度建设：建立健全并购全流程管理制度，包括项目筛选、尽职调查、估值定价、决策审批、投后管理等各个环节的规范。如四川要求企业在投资决策前进行技术、市场、经营、财务、合规等方面的可行性研究。

组织保障：设立专门的风险管理部门，配备专业的风险管理人员。建立风险评估委员会，定期对并购项目进行风险评估。

技术支撑：利用大数据、人工智能等技术手段，提升风险识别和预警能力。建立风险数据库，对历史案例进行分析总结，为决策提供参考。

监督机制：建立内部审计和外部监督相结合的监督机制。定期对并购项目进行审计，发现问题及时整改。加强信息披露，接受社会监督。

应急预案：制定详细的风险应急预案，明确各类风险的应对措施。建立风险准备金制度，为可能的损失提供资金保障。

八、发展趋势与展望

8.1 未来发展趋势预判

基于对当前形势的分析，地方国资收购上市公司将呈现以下发展趋势：

并购规模持续扩大：随着"并购六条"等政策效应的持续释放，预计2026-2027年地方国资并购将保持高速增长。保守估计，每年的并购交易金额将超过2000亿元，涉及上市公司超过50家。

产业集中度进一步提高：在半导体、新能源、生物医药等战略性新兴产业，国资将通过并购形成若干家具有国际竞争力的龙头企业。预计到2027年，每个战略性新兴产业都将形成2-3家国资控股的行业领军企业。

区域协同更加紧密：长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域将建立更加紧密的国资协同机制，实现并购资源共享、信息互通、风险共担。跨区域并购将成为常态。

专业化程度不断提升：国资并购将从综合性投资转向专业化运作，每个国资平台都将形成自己的产业特色和核心竞争力。专业化的并购基金将成为主流。

国际化步伐加快：随着中国企业 "走出去" 战略的推进，国资将更多地参与国际并购，获取全球优质资源。特别是在技术、品牌、渠道等方面，国际并购将成为重要途径。

8.2 对不同主体的建议

基于研究发现，对相关主体提出以下建议：

对地方政府的建议：

•加强顶层设计，制定清晰的产业并购战略，避免盲目跟风

•完善政策体系，在税收、金融、土地等方面提供全方位支持

•建立并购项目库，提前储备优质标的，提高并购效率

•加强人才培养，提升各级干部的资本运作能力

对国资平台的建议：

•聚焦主业，形成差异化的竞争优势

•提升专业能力，建立市场化的运作机制

•加强风险管控，建立科学的决策体系

•注重投后管理，确保并购价值的实现

对上市公司的建议：

•主动对接国资，充分利用国资的资源优势

•规范运作，提高信息披露质量

•加强与股东的沟通，争取理解和支持

•把握并购机会，实现跨越式发展

对投资者的建议：

•关注国资并购带来的投资机会，特别是被并购的上市公司

•理性看待国资并购，避免盲目追高

•关注并购后的整合效果，评估长期投资价值

•注意风险防控，避免踩雷

8.3 政策建议

为促进地方国资并购健康发展，提出以下政策建议：

完善法律法规体系：建议出台专门的《国有资产并购重组管理条例》，明确并购的基本原则、程序要求、监管措施等，为国资并购提供法律保障。

优化审批流程：在确保合规的前提下，进一步简化审批流程，提高审批效率。建议对符合条件的并购项目实行 "绿色通道" 制度，缩短审批时间。

创新金融支持政策：鼓励金融机构开发并购贷款、并购债券、并购基金等多元化金融产品。建议将并购贷款的期限延长至10年以上，提高贷款比例上限至80%。

完善税收优惠政策：进一步完善并购重组的税收政策，扩大优惠范围，简化优惠程序。建议对战略性新兴产业的并购给予更大的税收优惠。

加强人才队伍建设：建立国资并购人才培养体系，通过高校合作、专业培训、实践锻炼等方式，培养一批懂产业、懂资本、懂管理的复合型人才。

建立容错纠错机制：在防范风险的同时，鼓励创新和担当。建议明确尽职免责的具体情形，对因创新探索出现的失误给予包容，激发国资系统的活力。

8.4 结语

地方国资收购上市公司是中国经济转型升级的重要推动力，也是国资国企改革的重要内容。通过深入研究发现，地方国资并购已经从单纯的资本运作升级为服务地方经济发展的综合性战略工具。

从实践效果看，地方国资并购在推动产业升级、促进经济增长、完善产业生态等方面发挥了积极作用。湖北、上海、安徽等地的成功实践，为全国提供了可借鉴的经验。但同时也要看到，国资并购也面临着投资决策、整合管理、政策变化等多重风险挑战。

展望未来，随着中国经济进入高质量发展阶段，地方国资并购将迎来更大的发展机遇。我们相信，在政策支持、市场需求、技术进步等多重因素的推动下，地方国资并购将在推动产业升级、促进区域发展、实现国有资产保值增值等方面发挥更大作用，为中国式现代化建设贡献更大力量。

需要强调的是，地方国资并购必须坚持服务国家战略、服务地方发展、服务企业成长的原则，在防范风险的前提下积极探索创新，走出一条具有中国特色的国资并购之路。只有这样，才能真正实现国资、企业、地方的多方共赢，推动中国经济高质量发展。

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一代快运巨头退市，彻底卖身京东：

传奇落幕背后，物流行业又要变天了

德邦股份宣布正式终止上市及摘牌。

靴子落地的瞬间，也宣告了一代快运巨头的“隐退”。

根据德邦股份披露的公告，本次主动退市以溢价推进，京东物流提供的现金选择权价格为每股19元，较德邦股份停牌前一日市价溢价超过35%，虽然德邦表示终止上市后，资产、人员、业务架构将保持稳定，品牌与运营独立性也将保留，但无论如何，那个曾独立驰骋的“德邦股份”，不复存在了。

事实上，德邦主动退市并不意外。其这两年的处境不算乐观，财报显示，其2025年前三季度营收为302.7亿元，同比增长6.97%，但归母净利润亏损了2.77亿元，毛利率也从2022年的10.19%降到了4.21%。

早在2022年3月，京东物流就以89.76亿的价格收购德邦股份约66.5%的股权，同年9月，京东卓风出具承诺，自前次要约收购完成之日起五年内，通过具有可操作性的方式解决京东物流与德邦股份的同业竞争问题。如今来看，不过是进度比双方约定的时间提前了。

作为国内首家通过IPO登陆A股的民营物流企业，德邦物流一度被称为中国的“公路快运之王”，凭借“精准卡航”、“精准空运”等产品，德邦率先提出了“标准化、时效化、可视化”的服务理念，彻底改变了零担行业“靠天吃饭、时效无保障”的混乱局面。

然而，为了追求更大的市场空间，德邦作出了将业务重心从快运转向大件快递的决定，在惨烈的价格战中逐渐失去优势，负债攀升，直至被京东“拿下”。

德邦的退市与并入，不仅是一次企业层面的战略整合，更折射出中国物流行业从规模竞争向价值竞争转型的深刻变革。

01

缔造无数业内传奇

德邦成快运第一股

提到德邦，其在物流行业有个无可争议的称号——“黄埔军校”，在业内缔造了无数传奇。

▲崔维星

机会总是留给有准备的人。1997年，为扩大空运货运业务，崔维星将公司搬迁至广州；1998年，机缘巧合下，崔维星承包了具有空运货运业务代理资质的中国南方航空公司老干部客货运处（简称南航老干），崔维星由此完成了从二道贩子向空运代理人的身份转变。

凭借这一创新模式，崔维星不仅“起死回生”，更走上了发展快车道。2000年，南航老干更名为广州市德邦物流服务有限公司，业务成功拓展到了深圳和珠海，德邦逐渐跻身为广州区域的“空运散货之王”。

然而，做空运看似赚钱，实则本小利薄，受制于人，航班晚点、订不到舱位的现象时有发生，再加上空运代理人的竞争越来越激烈，发展前景已经见顶。

为了在新市场快速站稳脚跟，崔维星不惜“赔本赚吆喝”——不仅坚持直营模式，自购进口卡车500多辆，开发直发线路700余条，以此保证精准时效，还依靠量化管理和防御性驾驶等方法，保持极低的丢货率和车辆事故率。

2004年，德邦再次率先创新推出卡车航班业务（即精准卡航），依靠完善的高速公路网、高性能的车辆及定点发车的优势，迅速占领零担中的高端市场。一系列的战略布局，让德邦具备了厚积薄发的爆发力，2007年时，德邦的汽运收入已超越空运，势头强劲。

然而，天有不测风云。2008年的春节，雪灾席卷了整个中国南方，金融危机又接踵而至，中国公路零担物流行业一片哀鸿遍野。

德邦虽也压力缠身，但靠着“不裁员、不降薪”的魄力，在危机中极大地稳定了员工情绪。业绩稳定后，德邦又做出了一项重大决策，于2009年7月将公司总部从广州搬迁至上海，完成了全国化的重要一步。

2010年，德邦营收突破26亿元，打破零担行业天花板，成为名副其实的“零担之王”；2013年德邦营收达94亿元，是第二名天地华宇的两倍多。

这个时候的德邦还未意识到，命运的转折已在此刻悄然埋下。

02

错误转型由盛转衰

德邦被迫卖身京东

同年，德邦启动了又一次重大战略转型——从传统的快运业务转向大件快递市场。

不怪德邦心急，眼看“三通一达”依靠深厚底蕴火速打通“B端、C端”，建起全链路一站式快运物流服务，短短两年就做到“中国大陆省份全覆盖”，顺丰也盯上了“零担”业务，将其规划为顺丰布局的重中之重。

重压之下，“不服气”的德邦选择杀入快递行业，为表决心，甚至将名字由“德邦物流”更改为“德邦快递”，宣布计划三年累计投入105亿元发展快递业务。

好势头没能持续太久。通达系、顺丰及京东物流纷纷跟进，广告打得如火如荼，京东物流更是财大气粗，直接打擂台式喊出“大件快递选京东”，对德邦形成强势分流，德邦被迫卷入快递行业的激烈竞争与“烧钱大战”，但市场份额始终不足1%。

更致命的是，德邦曾经引以为傲的直营模式，在需要烧钱换规模的快递战场上，却成了沉重的负担，德邦陷入僵局。不但如此，腹背受敌之下，因为对原有零担快运市场的投入和精力被分散，导致德邦核心业务壁垒松动，货量急剧流失，德邦节节败退，就连德邦的爆款产品“60kg免费上楼”，也早已成了快递公司的基本操作，优势不再。

财务数据直观反映了德邦的转型阵痛：公司营收增速从2016年的31.57%一路放缓至2019年的12.58%；2020年，安能物流以1025万吨零担货量超越德邦，“零担之王”王冠坠落，其快运业务也从2018年的112.1亿元，滑落至100.5亿元。

恶性循环还在继续。2021年，德邦快递首次业绩塌方净利润出现断崖式下滑，同比下降超过70%，仅1.48亿元。与此同时，油价高企、成本攀升等多重压力叠加，让德邦独木难支，寻找具备实力的合作伙伴，成为了延续企业生存与发展的现实选择。

于是，2022年3月，快递物流行业诞生一笔史诗级收购——京东物流用89.76亿元收购德邦99.99%的股份，间接持有德邦物流66.49%股份，德邦就此易主，正式并入“京东系”，崔维星则套现出局。

03

整合协同主动退市

物流行业又要变天

被京东收购后，整合与协同成为新的主体，但过程同样伴随着业绩波动和内部调整。

一开始，整合效果确实显著。2023年，德邦与京东物流启动快运业务网络融合，公司快运业务营收达到322.8亿元，同比增长18.19%，快递业务也小有成就，营收达到27.2亿元。

然而，随着京东系管理层的全面接手，德邦的业绩还是出现了波动。2025年前三季度，公司实现营收302.70亿元，同比增长6.97%，但归母净利润却亏损2.78亿元，这是公司上市后首次在三季报出现亏损。

2025年11月，董事长胡伟辞职，京东系老将、曾任京东物流CEO的王振辉被选举为董事长。紧接着，公司副总经理罗琪、左高鹏也提交了辞职报告，至此，德邦原高管团队基本退出历史舞台，京东系人员全面接管。

2026年1月9日，德邦股份宣布紧急停牌，表示间接控股股东京东卓风正在筹划重大事项。1月13日，德邦股份公告，拟以股东会决议方式主动撤回其A股股票在上海证券交易所的上市交易，3月31日，德邦股份完成摘牌，成为2026年首家主动退市的A股公司。

外界将此举解读为双方深化战略整合、践行收购承诺的关键一步，标志着国内零担快运赛道黄金岁月的正式落幕。

随着行业整合的持续推进，未来资源聚合会成为常态，头部企业将持续通过并购、合作等方式，达到整合行业资源、完善网络布局、提升协同效率、巩固供应链优势的目的，快运行业的“战国时代”，正在变成“寡头时代”。

同时，专业化、精细化服务也将成为新的竞争战场，以及如何利用技能赋能驱动行业升级，都是大势所趋。

纵观德邦股份的发展历程，其分水岭正在于2018年的转型之举。从“零担之王”到进军快递的跨界尝试，消耗了大量人力物力，却始终未能建立新的优势，反而削弱了原有根基，一步错步步错，最终投靠“京东”，虽然带来了资金和资源支持，但也直接造就了退市的结局。

德邦已成历史，但中国物流行业正向新的台阶迈进，既是终章，也是序章。

（本文图片来自网络，配图仅供参考，无指向性及商业用途）

参考资料：

1.经理人杂志《零担时代落幕：德邦股份退市，并入京东物流背后的行业变局》

2.华夏基石管理评论《崔维星其人与德邦简史》