第530篇；公众号/雪球号/播客：投资实战派
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很多人聊起泡泡玛特，第一反应都是「躺赚好生意」：财报上轻资产、高毛利、高净利，这几年增长爆发力拉满，这不就是躺着赚钱的生意？
但今天要给大家理清楚：这个普遍认知完全错了。泡泡玛特的生意，其实是难度极高、复杂度极强的一门生意，水面下藏着六大普通人看不见的核心难点。
核心难点1：IP运营天生带不确定性，从预测到营销全是难题
泡泡玛特生意的第一个复杂点，就出在IP本身的属性上：
① 没人能提前预测哪个IP会爆，以什么方式会火
就算是泡泡玛特创始人王宁和核心团队，也没法提前说准哪个IP能火。IP本身的受欢迎程度就带极强的主观性，何况泡泡玛特旗下运营几十个IP，同一个IP还要出糖胶、毛绒好几种产品形态，以及盲盒或非盲盒的销售形式，预测难度直接翻倍。
② 营销力度永远难踩准平衡
和飞天茅台这种国民大单品不一样，茅台不用怎么营销，放着都有人抢。但泡泡玛特每个新IP都得从零做推广，才能从小众做成流行。可营销力度完全没标准答案：推太猛了货供不上，消费者骂你饥饿营销；推太弱了没人知道，最后货卖不动堆库存。
③ 爆火全靠偶然性，没有可复制的公式
更扎心的是，头部IP爆火基本全靠意外：Molly、拉布布能火，要么是意外击中热点，要么是明星无意中带火，努力和结果完全不成正比。到现在都没有一套稳定可复制的爆火公式，就像短视频博主天天更内容，也没法保证哪条能成10万+爆款。
「IP爆火的努力跟结果可能呈现不太一样的状态。」
核心难点2：IP的不确定性，对供应链和库存管理的难度大幅提升
IP爆火不可预测，直接把供应链和库存的难度拉到满级，天生就带着两个bug：
① 精准库存管理根本做不到
不知道哪个IP会火，就没法备货：爆火了备货不够，直接错失销售窗口；遇冷了备货太多，直接砸手里成库存积压。
② 天生存在供应链时间错配
国内从设计到上架最快要2个月，海外还要再加2个月。等门店发现某款IP爆火，赶紧追加订单，新货两三个月后到位的时候，IP热度可能已经退了，最后还是变成库存积压。
「看起来泡泡玛特是一个IP型的公司，但它不是一个大单品，它是一个多SKU做库存周期管理。」
核心难点3：多细分客群运营，难度远超大单品
茅台面向的是全市场同质化的客户，所有人买的都是同一个飞天茅台。但泡泡玛特完全不一样：旗下Molly、拉布布、SP、Crybaby、星星人…
每个IP面向的都是完全不同的细分客群，口味、需求天差地别。
每个细分客群的规模都不大，都是小众市场，要在这么小的池子里面把单个IP做透、做出足够影响力，难度可比做一个全国性大单品高多了。
从这个角度讲，泡泡玛特旗下是一堆明星，有的是顶流，有的是次顶流，还有很多小明星……
王宁期待公司能够线性发展，是挺难的，除非业务中有稳增长的业务+周期型IP结合才有可能。
核心难点4：一旦进入负循环，利润会直接大幅跳水
泡泡玛特的线下门店主要做场景体验，给消费者提供情绪价值，固定成本占比非常高。一旦多个IP卖不动，单店评效会快速下滑，直接拉低整体的利润水平。
好的状态下泡泡玛特净利率能到35%，但如果进入「销售变慢→库存积压→固定成本占比提升」的负循环，净利率能直接跌到20%出头。哪怕是疫情期间单店效率下滑最严重的时候，泡泡玛特净利率还是比多数线下零售高，主要还是因为产品定价本身比普通商品高。
当然也有例外：如果线上出了拉布布这种爆款，线上卖不用承担线下门店成本，规模效应强，对利润的改善幅度也非常明显。
从数据能直观看出：泡泡玛特正常年份的净利率看起来和爱马仕差不多，但一旦经营遇冷，净利率下滑幅度超过10个百分点，稳定性远低于茅台和爱马仕；毛利率也远低于两家顶级消费品公司，侧面印证了泡泡玛特生意的难度——想要维持高利润，比成熟顶级消费品公司难太多。
「一旦进入负循环，销售变慢，固定成本的占比会提高，导致净利率的下降。」
核心难点5：企业文化和运营方式强相关，国内客群增长可能见顶
泡泡玛特这么多年，能规模化积累的能力其实只有开店、铺货这些运营环节。帮设计师放大IP、打造爆品的能力，很大程度上是非标的：核心设计师需要轻松激励的创作环境，十几个人服务两三个设计师，这种模式对企业文化要求极高，根本没法批量复制。
而且IP本身有稀缺性，不能过度收割：赚了钱就疯狂出周边割韭菜，很快就把IP价值消耗完了，必须克制运营节奏。
还有就是潮玩产品的特性是不能像酒水一样自然消耗掉，茅台有库存但喝了就没有了；爱马仕也有库存，但公司通过产品等级、控量等方式维持价格体系；潮玩的产品之间差异化有限、且自然消耗慢，且消费者消费进阶转化更难。
更关键的是，泡泡玛特国内增长已经摸到顶了：现在国内月活大概七八千万，一半用户有复购，而中国整个缴纳个税的人群也就七八千万，基本已经完成扩圈了，之前的增长主要靠新用户进来、SKU数量增加，接下来单客年付费很难再持续增长。
「泡泡玛特之前增加是因为破圈的人的增加，同时还有货品的款式的增加。」
容易被忽略的核心特征六：这是一门必须相信时间价值的慢生意
这个生意还有一个反常识的难点：它根本速成不了。
我们只看到Molly、拉布布爆火的瞬间，却看不到这些IP从一个小设计师作品，到积累第一批种子客群，再到被大众接受，背后往往要花好几年时间慢慢养：设计师要成长，IP认知要渗透，渠道要慢慢铺垫，一切都需要等待，急不来。
如果品牌没有提前做好这些准备，哪怕IP偶然撞上流量爆火一次，热度退了之后也就很快销声匿迹，根本留不下长期价值。反过来，能把爆火IP留住的，都是提前好几年就做好了所有铺垫，才能接住突如其来的流量。这就决定了泡泡玛特赚不了快钱，必须沉下心熬，对团队的长期主义心态要求极高，这也是很多玩家学不来的核心原因。
泡泡玛特的破圈尝试，其实是被逼出来的
既然国内客群见顶，泡泡玛特也开始找新出路： 一个方向是跳出纯潮玩「无用好物」的定位，拓展带审美溢价的功能性产品，比如电子产品、小家电；另一个方向是深挖现有八千万用户的价值，筛选核心铁粉，卖更高单价的产品。本质上都是客群见顶背景下，不得不做的战略选择。
这些尝试说起来简单，做起来难度同样不小：做功能性产品等于跨界抢家电、3C品牌的生意，用户认知教育、供应链管理都是全新的考验；做高客单价产品，又要考验IP的长期价值沉淀，不是随便涨个价用户就愿意买单。泡泡玛特现在也还在摸索阶段，能不能跑出来还要继续观察。
写在最后
我们看生意总喜欢先看财报上的漂亮数字：轻资产、高毛利、高增长，就下意识觉得这是躺赚的简单生意。可泡泡玛特这个例子告诉我们：漂亮数据背后，藏着一堆普通人看不见的难题，从IP预测到供应链管理，从多客群运营到沉下心熬时间，每一步都不好走。
泡泡玛特的生意，先后经历几次转型，从杂货铺模式到缩减SKU，转变为杂货铺（自有门店）+第三方潮玩IP，再到做自有IP+自有门店+盲盒产品创新，再到上市后开始的全球化、多IP运营。
这个生意要求：懂零售、懂IP、懂品牌和营销、懂全球化，每一步都不容易，都以前者为前提。更难的是，此前这条路上没有先例，泡泡玛特是唯一的探索者。当然，也可以说泡泡玛特也是该死的零售。
对投资者来说，最难的从来不是看到表面的数字，而是看懂数字背后生意的真实难度。泡泡玛特能不能闯过现在的增长瓶颈，把新的业务方向跑通，我们可以边走边看，但至少我们要明白：这世上哪有那么多躺赢的好生意，不过是有人在你看不见的地方，扛住了大部分人扛不住的复杂度罢了。
以上。
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