AMD发布的2025年第四季度财报，如同一份充满矛盾的答卷。它既展示了营收超预期的“面子”——103亿美元，同比增长34%；也暴露了利润增长受限的“里子”——持续飙升的运营支出，正吞噬着AI芯片狂潮带来的红利。

华尔街对此表现出的审慎态度，并非对AMD潜力的否定，而是对当前AI硬件市场深层结构性问题的拷问：在英伟达（NVIDIA）构筑的“系统级护城河”面前，AMD的“追赶成本”是否已高到足以抑制其估值扩张？这份财报预示着，2026年下半年，MI455系列机架规模AI产品能否按时、高效交付，将是决定AMD命运的“生死时速”。

一、 财务困境：营收狂奔下的“利润饥渴症”

AMD这份财报最核心的矛盾在于，亮眼的营收数字未能带来同等幅度的利润惊喜，核心症结正是失控的运营支出（OpEx）。

1. 吞噬增长的“成本黑洞”

AMD预计2026年第一季度运营支出将高达30.5亿美元，远超市场预期，这已是连续多个季度超出指引。

研发与生态的“天价补课”： 华尔街分析师指出，AMD正投入巨资补齐其在AI软件生态（ROCm）和系统级集成（Rack-scale AI）上的短板。这笔钱是“入场券”，但也在短期内严重拖累了利润率。

运营杠杆的失灵： 营收增长34%，但运营支出增速更高，导致每股收益被稀释。这意味着AMD在追求市场份额的同时，其运营效率并未能同步提升，利润增长的“质量”受到质疑。

2. 增长质量的“含金量”争议

四季度营收超出预期，但其中包含了约3.9亿美元的一次性特殊销售收入。若剔除此项，数据中心业务的实际增速将有所放缓。这让投资者担忧，AMD的AI GPU需求是否真的像英伟达那样处于“指数级爆发”阶段，还是更多地受益于市场对替代方案的需求。

二、 孤注一掷：MI455与“机架规模AI”的背水一战

AMD已将战略重心彻底转向2026年下半年的MI455系列GPU及其配套的机架规模（Rack-scale）AI产品。这不仅是产品迭代，更是商业模式的深层转型。

1. 从“卖芯片”到“卖系统”的升维

AMD不再满足于销售单颗GPU。面对OpenAI和甲骨文等巨头对1GW甚至更高算力集群的需求，提供预集成、标准化的机架级AI系统已是行业趋势。

时间表即生命线： 管理层确认MI455系列将于第三季度开始交付，第四季度实现规模爬坡，这无疑是在回应市场对其可能延期的疑虑。如果无法按时、高质量地交付这些产品，AMD在AI基建领域的竞争力将面临严重挑战。

生态的最后窗口： 通过机架级产品的规模化部署，AMD才能真正验证ROCm软件生态在大规模集群中的性能和稳定性，并借此打造出区别于CUDA的差异化竞争优势。

2. 客户绑定与长期增长的承诺

AMD透露，OpenAI和甲骨文将在下半年开始部署基于MI-4XX架构的AI算力集群。公司对2027年数据中心GPU收入达到“数百亿美元”以及未来三年复合年增长率达35%的目标充满信心。这些客户的落地，将是AMD兑现承诺、摆脱“概念股”标签的关键。

三、 外部环境与长期风险：AI竞赛的深水区

AMD的财报也反映出更广阔的宏观经济与行业格局变化。

1. PC市场逆风与成本承压

客户端业务在2026年面临个人电脑出货量下降（预计同比下降9%）和关键元器件成本上涨的双重压力。这表明AMD的传统“现金牛”业务正在承压，难以再为高额的AI研发投入提供稳定支持。

2. 全球供应链的“主权成本”

在日益碎片化的全球贸易秩序下，半导体供应链的“主权成本”正在上升。地缘政治因素、区域化生产趋势都可能增加AMD的生产成本，进一步挤压其利润空间。

3. 华尔街的“谨慎”与“耐心”

摩根士丹利、高盛等投行普遍维持中性评级，认为AMD估值已较为充分，且短期运营效率问题持续对股价形成压制。在MI455系列真正被市场验证并带来盈利改善之前，华尔街的耐心有限。

苏姿丰正带领AMD进行一场高风险的战略豪赌。如果MI455能在下半年实现关键性突破，AMD有望真正跻身AI基础设施巨头之列；反之，若执行不力，其估值和市场地位将面临严峻考验。

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